伯克希尔股东大会实录（不断更新ing）
1994年：94年上午场（上）、（中）、（下）、94年下午场；
1995年：95年上午场（上）、（下）、95年下午场（上）、（中）、（下）；
1996年：96年上午场（上）、（中）、（下）、96年下午场（上）、（中）、（下）；
1997年：97年上午场（上）、（中）、（下）、97年下午场（上）、（中）、（下）；
1998年：98年上午场（上）、（中）、（下）、98年下午场（上）、（中）、（下）；
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1、会议正式开始
巴菲特：早上好。很高兴有这么多人来参加会议。我想，这说明了你把自己当成伯克希尔的主人。
我们要抓紧时间开完常规会议。然后查理和我会在这里呆六个小时，或者直到我们的糖果吃完为止——(笑声)——来回答你们的任何问题。我们在许多角落都有员工。角落里坐着的人也可以提问。
顺便说一句，如果你还没有弄明白的话，我左边这个超动力的明星是查理·芒格——(笑声)——我们的副主席。(掌声)
现在我们要把常规会议的内容讲一遍。
……
（常规流程，翻译略）
2、通用再保险（General Re）的首席执行长弗格森(Ron Ferguson)拒绝加入董事会
巴菲特：在我们开始董事选举之前，我想说一句话。与General Re合并的有关的材料中，我们有个声明，意图是让Ron Ferguson,——General Re的首席执行官，加入伯克希尔哈撒韦公司的董事会。
但这个提议被延长了，现在依然有效——在他和我有生之年都会有效，我们希望让Ron加入伯克希尔董事会。
经过考虑，他决定不愿在董事会任职。这是因为，他大体上同意我对董事会的看法：董事会可以限制你买卖股票的行为。
例如，如果你在六个月的时间内完成自身公司股票的买卖，那么你就会自动陷入麻烦——你必须将利润以一种非常特殊的方式，返还给公司。这意味着你的薪酬体系已经向全世界展示了。
在工资的扣除方面，可能会有一些税收限制。所以，罗恩在委托书公布前通知我，他希望推迟决定是否加入董事会。
3、成为公司董事的缺点
巴菲特：我可以告诉你，查理和我曾在不同的董事会任职，这让伯克希尔付出了巨大的代价，因为你在很多方面都受到束缚，即使你对任何实质性的东西都不了解，无论是正面的还是负面的——事实是，这可能是你造成的，这也会极大地限制公司的行动。
我们要强调的是，不要试图进入太多的董事会。查理和我只在伯克希尔有重大投资的公司担任董事。有时，正是这些原因让我们接受了一份原本并不打算从事的工作，正如所罗门兄弟公司的那部电影所展示的那样。
所以，这个提议在任何时候都是100%对Ron开放的。如果他改变主意，他就会进入董事会。
而这就解释了今天上午采取的行动与代理材料中所描述的可能发生的情况之间的差异。
4、伯克希尔董事选举
（常规流程，翻译略）
……
5、常规会议流程结束
（常规流程，翻译略）
……
6、我们购买企业，并且不预测股价走势
股东：我叫Tim Spear。我来自英国赫特福德郡。
我想问，在本格雷厄姆(Ben Graham)的《聪明的投资者》(The Intelligent Investor)一书中，他用前两章讨论了市场当时的水平，以及当时的市场环境下做投资是否安全。我想知道你对今天的市场有什么看法?
巴菲特：查理和我不考虑市场。本也不怎么喜欢。我认为他犯了一个错误，偶尔试图给它估价。
我们着眼于单个企业本身。我们不认为股票是在纸上摆动着、附有图表的小纸片。我们认为股票是企业的一部分。
的确，在目前，我们很难找到我们都喜欢的公司，我们也很难找到我们喜欢的管理层——并且他们的价格很有吸引力。
所以，我们在市场上没有找到满足我们投资规模的大公司。
无论如何，这都不是对股市的预测。我们不知道市场今天、下周、下个月或者明年，股市是否会上涨。
我们确信，我们只会购买我们认为有意义的东西——就我们为伯克希尔所获得的价值而言。当我们找不到东西的时候，钱就会堆积起来。但当我们确实发现了一些东西，我们就会迅速出击。
据我所知，还没有人在这方面取得成功——通过预测市场本身的走势来赚很多钱。但我确实认识很多人，他们在挑选公司方面做得很好，并以合理的价格购买它们。这就是我们希望做的。
查理？
芒格：你怎么能说得更好呢?(笑声)
巴菲特：是的，但问题是你能否说得更好，查理。(笑声)
7、预计通用再保险的浮存金短期内增长会比较缓慢
股东：大卫·温特斯，新泽西州山区湖区。
你能否给我们一些提示，关于伯克希尔哈撒韦旗下的通用再保险（Gen Re）的浮存金的增量价值，以及从长期来看，通用再保险的浮存金的增长潜力?
巴菲特：该公司的浮存金目前归伯克希尔哈撒韦公司所有，它是我们的全资子公司。不过它部分浮存金归属于科隆公司（Cologne）——通用再保险和伯克希尔哈撒韦公司仅持有其83%的流通股。
但我想说的是，通用再保险对伯克希尔的增量价值是零。因为我们没有给通用再保险带来任何东西，而通用再保险自己的投资也不会给它们自己带来任何东西。
我们认为，在很长一段时间内，通用再保险的浮存金会有重要的增值。但是这个价值什么时候会出现或者发展到什么程度，是我们无法掌控的。
目前，我们在通用再保险和科隆的总投资资产接近240亿美金。而就像我说的，科隆的83%是我们的，17%是别人的。
就任何能增加浮存金价值的管理技能而言，我们目前没有给两家公司带来任何好处。但我希望随着时间的推移，我们会起到帮助。
第二个问题，关于浮存金的增长，通用再保险和科隆的浮存金增长在短期内肯定会非常缓慢。从增速来看，GEICO的浮存金增长将是显著的。
再保险业务没有我们在GEICO那样的增长潜力。而且，再保险业务未来的增长要慢得多，因为它有更长期的合同承诺——人们不愿意更换再保险公司。人们的确应该如此。我们同意这一点。
在60亿的总保费收入和140亿的浮存金规模下，除非总保费收入在未来显著提高，否则浮存金不会显著增长。
我认为随着时间的推移，这将会发生。但这在短期内不会发生。
查理?我可以打断你的早餐吗?(笑声)
芒格：（吃）我没有什么要补充的。
巴菲特：好的。(笑声)
8、伯克希尔对长期资本管理公司(Long-Term Capital Management)的巨额收购是如何失败的
股东：早上好，巴菲特先生和芒格先生。谢谢你又举办了一个精彩的周末。我的名字是车伟宇。我是来自奥马哈的一位自豪的股东。
去年最有趣的金融新闻之一是对冲基金长期资本公司(Long-Term Capital)几近倒闭。
我想听听您和芒格先生对这些私人合伙企业如何运作的看法，您对长期资本交易的看法，以及美联储为拯救这笔交易而进行的干预。
巴菲特：在你看的那部纪录片里，我在黄石公园的时候——当老忠实喷泉在喷发的时候，我正在打电话，而比尔试图让我看喷泉……
那次旅行的大部分时间都是在与纽约方面讨论竞购长期资本管理公司(LTCM)。
顺便说一下，那张照片的标题叫做老头儿和喷泉。(笑声)
我们从阿拉斯加开始，然后我们正坐船沿着峡谷往下走。
船长说，“我们去那里看海狮吧。我说，“我们就呆在这里吧，我们有卫星频道，”因为我一直在打电话。
查理当时是在夏威夷。在那段时间里，我们没有机会交谈。我不想用一件小事来打扰他，比如竞购1000多亿美元的证券。不过我当时找不到他。
所以我们处于一个尴尬的境地。我想，如果我当时在纽约，或者查理当时在纽约，我们的竞标可能会被接受。
在过去的三、四天里，一个特别委员会发布了一份报告，该委员会代表了美国证券交易委员会、美联储、财政部和商品期货交易委员会。它只描述了导致竞标的一小部分事件。
我记得在第14页，它提到了我们的交易失败。但交易失败并不是因为我们这边的原因。实际上，我们对长期资本管理公司资产负债表上1000多亿美元的资产和超过一万亿美元的衍生品合约进行了坚定的投标。
你知道，当时的市场价格波动非常剧烈。对于这么多资产，我们认为我们在45分钟或一小时内的出价相当不错。我不认为其他人会像我们这样出价。
但无论如何，LTCM的人士认为他们无法接受这一出价。
因此，纽约联邦储备银行有一群人，主要是投资银行，在那天下午，面对长期资本管理公司不能或不会接受我们的出价的前景，他们安排了另一项收购安排，并投入了额外的资金。
9、真正的第一只对冲基金
巴菲特：这很有趣。如果你读过那份由这四个迫在眉睫的机构联合撰写的报告，我想在第一页，它说第一个所谓的对冲基金——这是一个普遍适用于像长期资本管理公司这样的实体的术语——成立于1949年。
我可能在过去的一年里读过或听过50次，尤其是在去年。当然，这根本不是真的，我之前甚至指出过一两次。
但早在20世纪20年代，本•格雷厄姆(Ben Graham)和杰瑞•纽曼(Jerry Newman)就拥有一只经典的对冲基金。我曾经为一家叫做格雷厄姆-纽曼的公司工作过，这是一家受监管的投资公司，格雷厄姆-纽曼公司是一家投资合伙公司，我认为，他们有20%的利润分成，就是现在所谓的对冲基金。
如果你在任何地方读到对冲基金的概念起源于1949年，而且和A.W.琼斯有关，那不是一段准确的历史。我曾经经营了一个在现在通常被称为对冲基金的公司。我可不喜欢那样想，我把当时这合伙公司称之为投资伙伴关系，但它会被现在的人们称为对冲基金。查理在1963年到70年代中期左右也经营了一家类似的合伙公司。
这类合伙公司在过去一段时间非常流行。
现在有数百家这样的公司。当然，这对任何一个基金经理来说都很有吸引力——因为如果你做得很好，或者即使你做得不好、但市场做得很好，你可以通过经营一家基金赚很多钱。
刚刚发表的这份报告对这次行动并没有特别严厉的评论。
我想你们会看到成百上千的对冲基金。我认为，《巴伦周刊》最新一期可能会对一组大型基金的第一季度的业绩进行回顾。
这些基金里有很多钱。这是一个巨大的激励因素。如果你经营一家公司，就会有巨大的动力去吸引更多的资金。当这种情况在华尔街存在时，你可以肯定它们不会消失。
查理?
10、长期资本公司：聪明人在衍生品上做的蠢事
芒格：有趣的是人们有多么有才华。然而，他们却惹了很多麻烦。我认为这也表明美国涉及衍生品的一般金融体系是不负责任的。
在全球范围内流动的数万亿美元债券价值中，存在着太多的风险。那里没有像商品市场那样的清算系统。我不认为这是衍生品市场的最后一次动荡。
巴菲特：这很有意思，因为你有16个非常聪明的人在公司里。在排名前16位的人当中，平均智商可能比你能找到任何公司的人都要高。
他们每个人都有几十年的经验，在长期资本管理公司所投资的这类证券的运营方面，他们共同拥有数百年的经验。他们自己也有一大笔钱——在任何情况下，他们的净资产都很高（很有钱）。
这里有非常聪明，非常有经验的人用他们自己的钱运作。实际上，在9月的那一天，他们破产了。对我来说，这绝对是令人印象深刻的。
有一本书是这样写的，题目是“你只需要变得富有一次。”这是一个伟大的书名，但这不是一本很好的书，它是由沃尔特·古特曼写的，但那是很多年前的事了。但题目表达的意思是对的——你只需要变得富有一次。
为什么有些人——非常聪明的人，会冒着失去一些对他们来说非常重要的东西的风险，去获得一些完全不重要的东西呢?增加的钱对他们来说没有任何效用。
而他们亏掉的钱却对他们很重要。更重要的是，名誉受损等等。
所以损益比，在任何实际意义上，都是难以置信的。我是说，这就像玩俄罗斯轮盘赌。
我的意思是，如果你递给我一把左轮手枪，里面有六颗子弹室，其中只有一颗子弹，你说：“拔一次，一百万美元。”我说：“不。”然后你问：“你的价格是多少?”答案是出任何价格我都不会玩。
当你已经很富有的时候，不应该有付出任何代价去冒险，尤其是结果会面临失败或尴尬或之类的事情。但是人们却经常这样做。长期资本公司的人，就这么做了。
一个非常富有的人输掉很多钱并破产，那是因为杠杆。如果没有借来的钱，你几乎不可能破产。
正如你所知，在伯克希尔，我们从来没有真正用过借来的钱。如果我们用得多一点，我们会更加富有。但是如果我们用的更多，我们可能会遇到麻烦。这没有好处，你知道吗?
你知道在某一年里（用了杠杆而）多两个百分点的收益的代价是什么吗?那会冒着真正失败的风险。但是非常聪明的人会这样做，而且他们会一直这样做，将来也会继续这样做。
只要这种杠杆工具依然存在，人们就会被吸引过去。尤其是会吸引那些没什么可失去的人，而这些人是在用别人的钱做事（指基金经理）。
例如，在长期资本管理公司的案例中——查理在衍生品方面提到了这一点——实际上，我们找到了绕过保证金要求的方法——显然，这些方法是合法的。
因为风险套利是查理和我以这样或那样的形式从事了40年的生意，我们很了解。通常情况下，当你预计会发生并购或其他事情时，你会投入资金买入股票做多，然后做空某只股票。
而通过衍生品，人们已经知道如何做到这一点，并且基本上不需要投入资金，只要双方签订一份衍生品合约。正如你们所知，美联储颁布了一些保证金要求，我相信，这仍然要求购买股票时持有50%的股份。
但如果你以衍生品的形式安排交易，这些要求就不适用了。这些数十亿美元的股票头寸，本质上，是由使用衍生品合约的人百分之百承担的。这就带来了麻烦。
你知道，99%的情况下它是有效的。但是，你也知道，83.3%的情况下，在俄罗斯轮盘赌中也是有效的。但当没有收益来抵消损失的风险时，83.3%或99%是没有意义的。
查理?
芒格：我认为还有第二个因素使情况变得危险。那就是积极参与衍生品、利率互换等交易的会计基础非常薄弱。我想摩根银行是最后一个拒绝在会计上妥协的银行。
但他们最终转向了宽松的会计准则，这是那些分享衍生品交易利润的人所青睐的会计准则。而这就是他们喜欢自由会计的原因。
因此，你得到一个不负责任的清算系统和一个不负责任的会计制度——这不是一个好的组合。
巴菲特：摩根大通在1990年前后改变了他们的会计方法——我不确定具体是什么时候。所罗门可能更早一点。
这是绝对合规的。你知道，这是公认会计准则。但它能把利润前置，与此同时，如果你给员工支付一定比例的利润，那你会得到一些非常有趣（糟糕）的结果。
11、评估伯克希尔内在价值的“正确方法”
股东：你好。我是丹·库尔斯(Dan Kurs)，来自佛罗里达州博尼塔斯普林斯。
你为投资者提供了许多线索，以帮助他们计算伯克希尔的内在价值。
我曾试图用伯克希尔的总透视盈余的折现值来计算公司的内在价值。我翻阅了伯克希尔的透视盈余，并将GEICO、霹雳猫巨灾保险业务和通用再保险（General Re）的正常收益进行调整。
然后，我假设伯克希尔的透视盈余将在10年内平均每年增长15%，在11年至20年期间每年增长10%，同时透视盈余在第20年之后停止增长，从第21年以后开始的透视盈余都等于的第20年的。
最后，我将这些预期的透视收益的折现率设为10%并进行折现，以获得对伯克希尔内在价值的估计。
我的问题是，这是一个合理的方法吗?有没有一种无风险利率可以用？——比如鉴于伯克希尔的未来现金流的可预测性，用30年期国债利率。请问在这里使用哪种利率可能更合适?谢谢你！
巴菲特：这个问题问得好。因为这就是我们看待其他企业的方式。
投资就是今天把钱拿出来，将来某个时候再拿回来更多的钱。问题是，要预测多久的未来，要多少钱、多少贴现率才能决定你要付多少钱?
我想说的是，你已经阐述了这种方法——我自己也不能说得更好了。你想要使用的确切数字，无论你是想要假设盈利增长15%还是第二个十年增长10%——我都不会对这些具体数字发表评论。
但你的方法是正确的。考虑到目前的利率，我们现在可能会用更低的折现率在评估任何企业。
这并不意味着一旦我们使用这个折现系数，我们就会支付根据这个算出来的现值的金额。但我们将利用这一点来建立不同投资选择之间的可比性。
所以，如果我们观察50家公司并进行你刚才提到的那种计算，我们可能会用长期政府利率来折现它。
但是我们不会简单支付我们折现后得到数字。我们将从这个数字中寻求适当的折扣。
但不管你是用一个更高的数字然后进行折现，还是用我们的数字再寻找更大的折扣，实质上这都没有什么区别。
你的方法是正确的。而你剩下要做的就是输入正确的数字。
你刚刚说到，根据我们的线索，我们试图提供所有我们认为有用的信息，来评估伯克希尔的内在价值。
在我们的报告中，我想不出我们遗漏了什么。即使查理和我离开一年后，我们也能弄清楚情况——重新审视形势，评估事情——你知道，在我看来，我们发表的报告中没有遗漏任何东西。
现在，伯克希尔的一个重要因素，也就是你所说的第二个因素，是因为我们保留了所有的收益。并且随着时间的推移，我们的浮存金在增长，这使得我们有相当多的钱可以投资。
真正重要的是，我们使用这些留存收益和浮存金增长进行投资，这将是决定我们内在价值增长速度的一个重要因素。
在很大程度上，那里发生的事情是我们无法控制的。也就是说，这取决于我们所处的市场。
所以，如果我们的留存收益，加上浮存金，两者在今年到了30亿美元左右——而这30亿美元是否得到了很好的、令人满意的利用、或根本没有使用，实际上这在很大程度上，取决于外部因素。
在某种程度上，这也取决于我们的精力和洞察力等等。但外部世界对再投资收益率的影响很大。而你对我们的预测和我们的一样好。
而如果我们遇到有利的外部环境，你对内在价值的计算，应该会比我们根据过去12个月的外部环境情况得到更高的结果。
查理?
芒格：是的。在过去的几十年里，我们有大约百分之百——可能是超过百分之百——的帐面净值投资于有价证券，并且拥有许多优秀的全资子公司。
然后我们总是有一个非常吸引人的地方来投入新资金。
我们仍然有很棒的生意。但是我们的新资金怎么投资有些困难。
但是，有一堆可爱的钱并不麻烦，真的。(笑声)这不是——我可不认为在这种情况下，家里会有眼泪。(笑声)
巴菲特：查理，你有没有遇到过不讨喜的钱?(笑声)
12、互联网将产生巨大的影响，但很难预测谁是赢家
股东：早上好。我叫罗纳德·托厄尔。我来自纽约布鲁克林，非常感谢你们盛情款待我度过这个美好的周末。
我的问题和零售业有关，特别是百货公司和普通商家。我的问题分为两部分。
在不涉及具体公司的情况下，我想请问一下您对这个行业的长期增长前景和盈利能力有什么看法?
我的问题的第二部分是，考虑到这样一个事实，在购买一份报纸或成为一名报业的投资者的时候，很难不受到据称是互联网电子商务(尤其是直接面向消费者的)指数式增长的冲击，而这可能会侵蚀这些报业零售商的营业收入。
即使我们假设收入减少5%到10%，但考虑到营收增长对任何企业（尤其是实体零售商，而它们的固定开支比例很高）都至关重要，你能给这个行业的公司的CEO提供什么建议呢?
如果基于上述情景，请问您对该行业的中长期前景有何看法?
巴菲特：这也是个好问题。
显然，互联网将对零售业产生重要影响。这将对某些零售形式产生巨大影响。这会改变它们，也许会给它们带来革命性的改变。
我认为在其他一些领域，互联网的影响会小一些。但无论何时我们买进一家公司、或者无论何时我们持有一家公司有一段时间了，我们都在努力思考这家公司在5年、10年或15年后会是什么样子。
我们认识到，在许多零售形式中，互联网很可能构成这样或那样的威胁，以至于我们根本不想进入这个行业。我的意思是，我们并不能完美地测量它。
但我们认为，有一些零售业务受到了威胁。但我们不认为这会发生在家具零售业——我们在这个行业有三家重要的公司。
我们可能错了。但到目前为止——这是我的判断，家具零售业不会受到伤害。
在各式各样的零售业中，互联网已经开始取得一些进展。但这才刚刚开始。互联网将在许多领域成为一股巨大的力量。但它肯定会成为零售业的一股巨大力量。
现在，它可能在某些领域对我们有益。我希望互联网能给波仙珠宝（Borsheims）带来很大的好处。你们注意到在电影中我们谈到了borsheims.com将于五月上线。网站上现在已经有东西了。你将在一个月内看到一个新的版本。
你可能会说，在线上珠宝零售业，你可以点击数以百万计的东西，10年后，谁将在网上珠宝零售中扮演重要角色?我认为，将有两家公司具有巨大的优势。
我认为蒂芙尼会有这样的优势——我们没有蒂芙尼。但我想说的是，因为它们的名字——当你有成千上万的选择时，品牌的名字将意味着很多很多。
人们必须信任某人。而我认为蒂芙尼的名字是人们会信任的。
我认为波仙珠宝（Borsheims）有一个人们会信任的名字。同时，波仙珠宝（Borsheims）卖的珠宝比Tiffany的便宜很多。
所以我认为，那些有价格意识的人，同时也想和他们信任的珠宝商打交道的人，会越来越多地在互联网上找到通往Borsheims的路。
同时我认为，喜欢蓝色盒子的人（指Tiffany），随着时间的推移，也会找到去蒂芙尼的路。并且他们会付更多的钱。
但我认为人们不会购买其他X品牌的珠宝，也不会在网上购买高档珠宝。
所以，我认为，对于波仙珠宝（Borsheims）所拥有的品牌，以及公司持续对该品牌的精心培育，互联网为Borsheims提供了一个在成本上获得优势的机会，而这一优势与商店位置也有关。同时，波仙珠宝也因为互联网，进入了世界各地人们的家庭。我认为，这样的公司应该会繁荣起来。
互联网对我们其他公司的影响会使我有点担心。我担心它们会受到各种各样的损失。
而GEICO将成为互联网的一大受益者。我们已经通过它发展了大量的业务。
如果我要购买任何零售企业的股票，无论是购买股票还是购买整个企业，我都会认真考虑人们将试图通过互联网来做些什么。
你知道，它影响的是专注于零售业的商业地产。如果互联网销售占总零售额的5%，同时考虑到在互联网上房租基本上是免费的——你知道，你可以通过互联网在世界上的每个城镇拥有一家商店，而不需要支付任何租金。
如果我有很多零售店面需要对外租赁，那我会考虑很多的。
查理？
芒格：我认为预测技术变革是很棘手的。它要么会毁掉一些生意，要么不会。
我年轻的时候，百货公司有很多垄断优势。A，他们在市区，电车线在那里会合。B，他们垄断了循环信贷的发放。
而且，他们在各种天气下都能一站式购物，没有其他人可以这么做。在互联网影响下，它们失去了这三个优势。
在过去几十年以来，它们一直经营良好。但未来，它们要么自己发生变革，要么就会被互联网毁灭。
我们的商业邮票业务（蓝筹印花）被世界经济的变化摧毁了。我们的世界图书业务已经受到了个人电脑、CD-ROM等的严重损害。
我们同意，互联网对实体零售业是一个很大的风险。但要做出信心十足的预测并不容易。
巴菲特：对，如果你去16号街和法南街，也就是电车轨道曾经经过的地方，那是城里最好的房地产。人们签了100年或50年的租约。看起来没有比这更安全的了，因为他们不打算移动电车线路。
唯一的问题是他们移动了有轨电车。人们只是把它们变成了垃圾。而有轨电车曾经似乎是非常持久的生意。
无论是芝加哥的马歇尔菲尔德(Marshall Field)还是纽约的梅西百货(Macy 's)，大型百货公司的优势在于商品种类之多令人难以置信。你可以找到300种不同类型的线轴，或者500种——你可以看到500种不同的婚纱，或者别的什么。
市中心的商店有100万平方英尺，甚至200万平方英尺。这些都是大型商场。
然后购物中心出现了。当然，购物中心实际上创造了一个由许多商店组成的商店。因此，你拥有了数百万平方英尺的土地，并且你仍然拥有令人难以置信的多样性。
而互联网的出现使得互联网变成了你电脑里的一个商店，它也有各种各样令人难以置信的产品。
在我看来，有部分零售业的商品不太适合线上销售，而有部分却非常适合。
但查理的正确。很难准确预测结果会如何。
我预计，汽车零售业将在一些重要方面发生改变。在很大程度上，受互联网的影响。
但你知道，我不能准确地预测这将如何发生。但我不认为10年或15年后情况会和现在相同。
13、巴菲特赞扬了分析师爱丽丝·施罗德
股东：和其他许多人一样，去年我怀着极大的兴趣阅读了爱丽丝•施罗德对伯克希尔哈撒韦公司的分析。她将自己的分析描述为投资者的工具包。
我想知道你是否在她的工具箱里发现了什么实质性的缺陷。尤其是她提出的基于浮存金的估值模型。你对此有何看法?
巴菲特：我不想对估值发表评论。
但我可以告诉你，艾丽丝是一位一流的、认真的分析师，她花了很多时间研究伯克希尔，并可能撰写了伯克希尔历史上第一份全面的报告，至少是广为流传的。
有趣的是，在有人真正发表关于公司的报告之前，我们的市值达到了1000亿美元，但是——
艾丽丝对保险业务很了解。她是会计出身。所以，她懂数字。她在报告上做了很多工作。我推荐它作为一个工具包。我对估值不做任何评论。
查理？
芒格：我没什么可以补充的。
14、不同的薪酬计划，但是它们的目标是相同的
股东：你好。我是Martin Wiegand，来自马里兰州的Chevy Chase。我要感谢你们这个周末的盛情款待以及你们在年度报告中与我们分享的智慧。
作为一个小商人，我所做的最棘手的工作之一就是把公司的利润分给产生利润的员工。
请您就如何将伯克希尔哈撒韦子公司的利润分配给产生这些利润的员工发表评论，并分享您的想法。
而芒格先生，您对这方面有什么建议吗?
巴菲特：我们很高兴你能来这里，马丁。我和马丁的父亲一起上了高中和大学的头几年，他今天也在这里。所以，如果你有机会见到马蒂、珍妮和小马丁，跟他们打个招呼。
就我们的薪酬安排而言，我们所拥有的不同子公司之间的薪酬安排差别很大。
我们现有的企业，在我们购买它们之后，我们尽可能少地干预它们的文化。其中一些公司的文化与其他的文化非常不同。
你们之前见过(内布拉斯加州家具市场)的B夫人。你知道，你可以想象，她会在任何与她有关的生意上留下非常深刻的印象。
我们有很多非常有才华的经理，他们设计出了他们认为最适合他们公司的系统。
如果一个公司有一个股票期权计划，我们会设立一个基于业绩的计划，它比任何期权计划都更清楚地与公司的业绩挂钩。
我们将设计一个预期成本等于期权计划预期成本的方案。我们会试着使成本相等。
我们试着让它变得更加合理，从所有者和员工的角度来看都是如此——我们要根据企业的表现来决定回报的方式。
你可能在我们的年度报告中，读到我们是如何在GEICO制定一个与我们的目标相联系的薪酬计划的。但基本上，这个是[首席执行官]托尼·奈斯利在制定计划方面的工作。
我的意思是，他和我对什么是重要的想法是一样的。他开发了一个薪酬系统，并适用于整个地区的每个人，而这个系统是基于实现他认为重要的目标和我们认为重要的目标。
你会发现——如果你去伯克希尔的任何子公司——你可能会发现，他们的薪酬计划除了期权以外，与我们收购之前的计划非常相似。他们都有成功的生意。
人们有不同的方式。有些人用左手击球，有些人用右手击球，而有些人站在出球位置，有些人把击球区挤得满满的。他们都有不同的风格。
我们经理的风格已经在他们自己的业务中证明是成功的。我们保持同样的经理。所以，我们不尝试从上面叠加任何系统，除了我提到的。
我们确实喜欢按业绩支付薪酬的想法。我的意思是，这是一种基本的方式，并且每个人都说他们喜欢那样。但在很多情况下，他们设计的薪酬系统，不管发生什么都能盈利。所以我们一直不愿意这么做。
查理?
芒格：是的，我认为重要的是股东们要意识到，在人事管理方面，我们可能比美国任何一家像我们这样规模或更大的公司都更加分散。我们没有一种强加于运营业务的总部文化。
我们的企业有自己的经营文化。我认为在我能想到的每一种情况下，这都是一种很棒的文化。所以我们就不管他们了。这对我来说很自然。(笑声)
巴菲特：查理说我们没有总部文化。有时人们认为我们没有总部。(笑声)
在伯克希尔，我们没有人力资源部，我们没有法律部门，我们没有投资者关系，我们没有公共关系……我们没有那种东西。
我们有一群全明星，就像我们在屏幕上展示的那样，在外面做生意。我们让他们把钱寄到奥马哈，但是——(笑声)
如果他们要求，我们甚至会给他们一张邮票。(笑声)
但除此之外，我们就不去掺和了。因为那将是愚蠢的。
让我感兴趣的是，当我刚开始经商时，我对激励人们的因素有很多先入为主的想法，但你可以发现，某些公司拒绝根据个人情况支付明星薪酬。他们更喜欢把自己看作一个团队，他们更愿意有一个团队支付的概念。
你也可以看到其他人更倾向于个人。实际上，查理也许能从律师事务所的角度告诉你。我的意思是，一些律师事务所的文化比其他律所更以明星为导向。而且，你知道，你在这两个地方都看到了成功，不是吗，查理?
芒格：当然。
巴菲特：好的。（笑声）
芒格：我不记得有人从伯克希尔的一家子公司转到另一家公司。这是非常罕见的。
巴菲特：是的，我们不会这样尝试。我们只是在每一块土地上都做了一件好事——我们只是假设如果让他们自己主动去做，他们会做得最好。
15、低成本的浮存金为投资创造了资金
股东：我是布莱恩·菲利普斯，来自乔治亚州的切卡莫加。
我的问题是，对于保险公司来说，如果你能用浮存金进行廉价融资，那为什么要发行定价合理的债券?
巴菲特：对我们来说，最好的融资方式就是廉价的浮存金。而现在，大多数保险公司不会产生廉价的浮存金。所以，在保险行业有很多公司，他们的浮存金成本使得扩大他们的业务变得没有吸引力。
我们的保险公司在浮存金成本方面有很好的经验。我们将以最快的速度去发展浮存金。
现在，我们没有兴趣发行债券，因为我们手头的钱太多了，我们不知道该怎么做。我们手头的钱来自于低成本的浮存金。
但如果在未来某些时候，当情况变得非常有吸引力，在我们利用了所有来自浮存金和留存收益的资金进行投资后，我们仍然看到了非常好的机会，那我们很可能会在市场上借入适量的资金。
虽然这比我们的浮存金成本要高。但它仍将逐步带来收益。
在这种情况下，我们也会争取更多的浮存金。但我们不会在浮存金耗尽时就停止投资。我们会借适量的钱继续。不过，我们永远不会借入巨额资金。
查理？
芒格：嗯，我同意。
巴菲特：OK。你们可以看出，为什么我们会保持合伙人关系这么久了。（笑声）
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我打算在未来两年内的业余时间，把94年至今的伯克希尔股东大会Q&A做翻译及整理（置顶帖有之前的翻译）。如果有翻译错误或不当的地方，请指出~
一方面整理自己的思路，另一方面，也可以让更多国内的价值投资者，接触到巴菲特与芒格最原汁原味的思想。
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