1995年伯克希尔股东大会Q&A 上午场（下）

本文精彩片段：

1、在投资中有一条很重要的纪律，一个投资输了，不要为了翻本而再追加投资。其实，为了翻本而继续追加已经输了的投资往往是一个错误决定。

不要以你失去它的方式来企图挽回。你知道，这就是很多人被赌博毁掉的原因。这就是那么多人赌到最后连裤衩都输掉的原因，太多人输了以后继续追加投资，希望能翻本。这种冲动深深藏在人性深处。输了就认赌服输。有时候这些俗话很有道理。

2、在股票投资中有一点很重要，股票并不知道你买了它。

不过你对股票落花有意，而股票对你却流水无情。（笑声）股票是没有感情的。

3、查理和我，如果让我们试着写下未来两三年的预测，我们不会觉得我们有很高的概率能够预测出这家公司、或者该行业的其他公司，它们未来三年的收入水平或者盈利回报。

4、如果我们买下企业的全部股权，我们试着看企业能生产多少现金；或者如果我们买下一部分，他们会如何生产运营。这是有区别的。然后我们再看看以什么折现率把它折现回来。

……

前文回顾：

1995年伯克希尔股东大会Q&A 上午场（上）

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中文翻译及编辑：一朵喵

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部分中文翻译来源于张志雄先生主编的《投资大家：巴菲特系列》。

--------正文--------

11、美国航空：“你不必用你失去的方式来挽回”

股东：大家好，我是苏西·泰勒，来自内布拉斯加州林肯市。

在年报里，我们说明了美国航空现在的市场价值。同时，你在报告中很好地解释了为什么这个行业的经济效益没有吸引力。我猜，如果有再次选择的机会的话，我们不会再投资美国航空了。

巴菲特：我认为这是一个合理的假设。(笑声）

我应该提一下，有人想问关于美国航空的事，我们就要把他们安排到另一个房间。这样你们就知道为什么了。(笑声)

股东：我问题的第二部分更精彩。

你说过，一个生意亏损了以后，不必为了翻本而在这个生意上一错再错。那么你为什么还要美国航空再追加8,900万美元的投资呢？

巴菲特：这个问题问得好。在投资中有一条很重要的纪律，一个投资输了，不要为了翻本而再追加投资。其实，为了翻本而继续追加已经输了的投资往往是一个错误决定。

当我们减记我们的投资时，就像我们减记美国航空的8900万美元一样，虽然我们可能认为它的价值不止这些，但我们倾向于保守一点。但它的价值远远低于我们支付的价格。

由于我们买的是优先股和一些非公开债券，通常这会让我们很难卖出。这是我们知道的。

当我们购买优先股时，一些人认为我们获得了不同寻常的优惠条件。不过我可没听到美国航空的人这么评价——(笑声)

其中有一个需要考虑的因素是，如果你们从同一家证券公司买了100股优先股，你可以明天卖掉。但伯克希尔在法律上受到了限制，在其他方面也受到了市场运作方式的限制，我们不能像你们那样处置资产。

我们知道，如果我们想要卖掉它，我们就会付出额外的代价，也有可能我们根本就不能这么做。

不过这对我们来说不是很重要，因为我们不买东西来卖，但这很重要。

我们持有美国航空的A类优先股的情况和我们购买1000股或5000股B类优先股的情况是不同的，我相信B类优先股可以在纽约证券交易所交易——那太好卖了。

我们持有的优先股甚至可以以略高于我们持有成本的价格出售，但这并不容易做到。

如果我们打算这么做，我们可能——假设我们真的可以这么做——我们可能会得到更多的钱。

但这并不容易做到，部分原因在于法律限制。查理和我是董事。这样会使事情变得复杂。

我们总是在董事会上知道一些公众并不知道的事情。这就把事情复杂化了。

最后，我们通常会发现，处理任何有关于我们诚信职责的事情，可能根本不实际。如果非要处理的话，可能会带来更多的麻烦。

查理？

芒格：美国航空的经历确实是一段有趣的经历。(笑声)

巴菲特：查理，你说完了吗？

芒格：我想重申一遍，不要以你失去它的方式来企图挽回。你知道，这就是很多人被赌博毁掉的原因。

这就是那么多人赌到最后连裤衩都输掉的原因，太多人输了以后继续追加投资，希望能翻本。这种冲动深深藏在人性深处。

输了就认赌服输。有时候这些俗话很有道理。

巴菲特：在股票投资中有一点很重要，股票并不知道你买了它。

你可能对股票有很多感触：你记得你买进花了多少钱（笑声），你记得谁告诉你该买这只股票的，你记得所有的这些事情。

不过你对股票落花有意，而股票对你却流水无情。（笑声）股票是没有感情的。

假如一只股票价格为50美元，某人买进的价格是100美元，自然会觉得这只股票惨不忍睹；也有人买进的价格是10美元，此人自然会觉得这只股票妙不可言……各种各样的人，各种各样的感情，都对股票毫无影响…….

就像查理说的，赌博是一个经典的例子。有人花了几年时间建立了一家企业，他们知道怎么运营一家企业。

然后他们在某个地方进入一个对他们来说相对劣势的博弈。他们开始失败，但他们认为他们必须赢回来，不仅以他们失去它的方式，而且还必须在那天晚上。(笑声)这是一个很大的错误。

12、谨防“潮流”和“权威观点”

股东：我叫唐纳德·斯通。

我来自康涅狄格州的河畔。我61岁了，这是我第二次参加股东大会。我很荣幸来到这里。

我第一次参加股东大会是一周半前的可口可乐股东大会，那里只有200人。我试着找出这是为什么。(笑声)

我想这其中的规律，可能是出席会议的人数与股票的价格成正比吧。

巴菲特：哇，那我们更不能拆分股票了。（笑声）

股东：11月24日的《福布斯》上有篇文章，题目是《美国最出色的财富创造者》，文章中写了市场增加值和经济增加值的概念。我很高兴地看到可口可乐公司排到第二名，仅次于通用电气，而且可口可乐以排在第九位的百事可乐的三分之一的资本，取得了两倍于百事可乐的业绩。

伯克希尔有没有使用市场增加值和经济增加值的概念，或者其他由其变化出来的概念来分析企业呢？

我真的很想先听听查理·芒格的观点。(笑声）

巴菲特：我也是。（笑声）查理？

芒格：沃伦应该没有像商学院教的那样使用经济增加值概念，除非他瞒着我。很显然，这个概念有一定的好处，但是我反对使用完全形式上的方法。沃伦，你有没有偷偷使用这种方法呢?

巴菲特：没有。（笑声）

他们和我们都在寻找同样的东西。不过，

一，我认为他们的方法有缺陷。虽然我认为他们的方法一般也能得出正确的答案，某种程度上正确答案是被逼出来的。

但我真的不认为你需要那种方法。我的意思是，我认为要知道把钱放在哪里是有意义的，这事儿并不复杂。当然，做这件事你可能会犯错误。但我不认为投资会是一个非常复杂的问题。

推销某种流行的概念的时候，那些人喜欢把东西弄得过于复杂，这样你就只能去咨询权威。

假如宗教的一切就是摩西十诫，那么那些宗教权威的日子就难过了（笑声），因为摩西十诫不够复杂。

我认为一些(其实很多)管理咨询师和书籍都是故意把问题复杂化。

芒格：不过这种理论比资本资产定价模型的愚蠢程度要小一些。至少学术界在进步。（笑声）

巴菲特：我不知道现在还有多少人在用资本资产定价模型。他们总是能够让一些愚蠢的东西流行起来。在管理层和投资者中都有这样的现象。房地产已经流行了，国际投资也流行了。

你可以去读《养老金基金和投资》 (Pesions & Investment)，这是一本很好的杂志。你可以看到出现过多少流行，流行出现后，他们就会对这些流行开研讨会，然后投资银行家们创造金融产品来满足需求。

很显然，听顾客的(是个好主意)，再没有什么比这更有道理了。不过很难写一本300页厚的书，只告诉读者， "听顾客的意见。”（笑声）

这也是我喜欢格雷厄姆的著作的原因之一，格雷厄姆书里的每一句话都有道理。他不搞华而不实的东西，也不试图把自己的想法复杂化。

我用不着去阅读1994年11月的《福布斯》也照样知道可口可乐增加了很多价值。（笑声）

我知道可口可乐给伯克希尔增加了大约40亿美元的价值。对我来说，知道这个就足够了。（笑声）

13、衍生品：“潜在的错误和危害”

股东：我是来自奥马哈的马库斯·斯宾塞。我有两个关于衍生品的问题。

伯克希尔现在或者过去的策略中使用过衍生品吗？

假如使用过，你完全理解这些金融工具吗?（笑声）

巴菲特：谁提出了这个疯狂的想法?（笑声）

股东：最后，查理和你愿意就其它金融机构使用这些工具发表评论吗?

巴菲特：问题是关于衍生品的——我引用这句话的原因是——在《财富》杂志的一篇文章中（如果你们没有读过的话，你们都应该读一读），我认为如果首席执行官必须要在报告中说明他是否理解衍生品，那么衍生品的使用将会大大减少——(笑声)

我们有两种规模不大的衍生品交易，我对它们很了解。我认为，假如情况合适，我们可以做衍生品，而且可以扩大规模。

有时候，假如我们很乐意去做某事(当然这种情况并不多)，而完成这件事的最好方式是进行衍生证券交易，那么我们会毫不犹豫地去做。

很明显，我们关心订约方，因为交易只是两个人之间的一张纸。在交易末期，常常需要交易双方中的一方去做一些使其肉痛的行为，比如说写一张支票给另一方。

因此，我希望能确认另一方不光愿意写支票，而且有能力写支票。所以我们可能比大多数机构更加关心订约方。

去年和前年，我想我说过如果衍生品搭配上“杠杆和无知”，那会是一个相当危险的组合。我想我们在去年已经看到了一些。

当你参与进一些数亿、数十亿甚至数百亿的非实体交易时，只要你能让对方接受你的签名，那真的有可能会有很多错误和危害。

你看某些和利率有关的衍生品工具，真的很难想象这种工具能有什么商业用途。

其中含有巨大的赌博因素，买家因此承担了原本不应该承担的风险。

事实上，这些金融工具并不被用来对冲风险，它们其实是一种投机性资产。所以这种金融工具产生了大量的风险，而不是转移或者减小了风险。

去年有五六起因为衍生品而出事的案例当事人站了出来，公开自己的遭遇，可能是件好事。看起来大家都开始关注衍生品了。

前车之覆，后车之鉴，这样可以降低未来衍生品出事造成的危害。

但是大家都不知道该怎么处理衍生品。衍生品的潜在(问题)却又非常大。

我以前也举过这个例子，在借钱买证券方面，美联储和美国政府在几十年前就已经断定限制人们借钱买证券的规模对社会有益。他们经历过19世纪20年代，当时可以用10%的保证金借钱买股，这对大崩盘的发生有一定贡献。

所以政府通过美联储制定了保证金要求，并且说“不管你是谁,哪怕你是约翰.D.洛克菲勒(John D.Rockefeer)，不管你买什么股，哪怕是买通用汽车，只要你借钱，你就得提交50%的保证金。”

他们说，“可能洛克菲勒先生并不需要这条规定，但是社会需要。我们不希望大众用很少的保证金赌博股票，这种行为造成的连锁反应能够给社会带来各种问题。”

保证金的法律依旧有效，不过现在毫无意义了，因为在内布拉斯加州小镇银行家的眼里，与现在的各种衍生品金融工具相比较，20年代10%的保证金要求也可算很保守的规则。

那是一段很有趣的历史。你知道，就像我说的，也许是去年的经验——他们让所有人都专注于衍生品。但没有人确切知道该怎么做。

伯克希尔将——如果我们认为某事有意义，而查理和我理解它的话——我们可能会找到方法，利用衍生品来实现我们认为对我们有利的目的。

查理，你还有什么要说的吗?

芒格：我对衍生品的反对意见比你更强硬。

假如我统治世界，我绝不会允许期权交易。衍生品交易规模只会是目前的5%，合约的复杂程度会大大降低，而且清算体系会更加严厉。

我认为世界有点疯狂了。我也很高兴，将来出问题的时候需要道歉的人不会是我。

你知道，（这世界上有）很多这样的人，我为他们感到难过。

你知道，他们有很棒的财富，他们背后有很多人，有时甚至包括他们的孩子和朋友。但这些人却认为衍生品是无比美妙的。

14、所罗门公司的未来并不确定

股东：早上好。我是来自加州金斯堡的约翰·纳吉尔。我的问题和所罗门有关。

我只是想问你能否用两三年的眼光来看待所罗门这笔投资。一开始它是一项不错的投资，从利息方面来说，你得到了很好的回报。

但它显然有一些问题。随着这些问题的继续，我们陷得越来越深。所罗门的前景并不光明。

但我想，巴菲特先生你肯定都了解这一些。

你能不能告诉我们你认为所罗门公司未来两三年的情况会怎样?

巴菲特：很难预测所罗门公司或者任何大型投资银行/经纪公司未来的表现如何，即使是未来两三个月的表现都很难预测，更别说未来两三年了。

从本质上说,这种企业的波动性大大高于剃须刀企业。因为这种波动性，甚至连更长期的平均回报都很难预测。评估所罗门公司未来的表现，要比评估一家普通企业要困难得多。

答案是，查理和我，如果让我们试着写下未来两三年的预测，我们不会觉得我们有很高的概率能够预测出这家公司、或者该行业的其他公司，它们未来三年的收入水平或者盈利回报。

我们对所罗门公司的投资是7亿美元的优先股，有5个赎回日期，第一个赎回日是1995年的10月31日，然后接下来每年的那一天都是赎回日。在每个赎回日，我们都可以得到现金或者股票。

任何时候你手里有选择权，你都可以占便宜。

可能只是一点很小很小的便宜——通常给别人选择权一般都是昏招，而接受选择权一般都不会错，特别是如果这选择权是免费的话。

关于选择权还有一点，等到你必须进行选择的时候，你才使用选择权。我们有7亿美元的优先股，我们认为这些优先股情况良好，我们还愿意持有更多。

我们还有600万美元的普通股股票，买进成本可能是48美元/股左右。不管怎样，买入价都大大高于当前35或36美元的价格。

所以我们在市值上有8,000万至9,000万美元的损失。

不过优先股的股息很优厚。今年6,300万美元的优先股股息已经到手了。

顺便说一下——这一点知道的人不多——假如持有一家企业20%的投票权，那么你得到的股息在计算所得税时就比投票权不足20%的人更合算。

所以我们在持有那些普通股之后，我们因为股息要交的税被减少了。

这虽然不算是一件大事，但也不是小事。

查理？

芒格：我也认为很难预测大型投资银行/交经纪公司的未来。

不过，我认为，在我们买进所罗门公司优先股之前很久，伯克希尔就已经是所罗门公司的大客户了。多年来，我们得到了很好的服务。

我认为所罗门公司能存在很长时间，给各种客户提供优质的服务，而且使客户满意。

巴菲特：我记得，在1973年，我们通过所罗门公司卖出了伯克希尔的第一份债券。所以我们和所罗门公司之间的投资银行业务联系已经有21至22年了。其实，我们和所罗门公司的各种其他业务联系比这更久。这是一种长期的关系。

所罗门公司毫无疑问会继续存在，我们的优先股投资绝对是好投资。

问题是平均资本回报率会是多少。在我们投资所罗门公司的时候，我们就已经知道很难预测了，后来我们发现这甚至比我们所想的还要难预测。

15、向共同基金先驱菲尔·卡瑞特致敬

股东：谢谢你给我这个机会。我是奥马哈的迪克·詹森，是来自内布拉斯加州大学的支持者。

一个相当复杂的问题：对您最近的购买和您未来对美国运通的打算非常感兴趣。就我对这家公司的了解，我知道它是一家非常复杂、复杂、发展迅速的公司，因为它在很多领域都有业务。

我想知道，你对这项投资的希望是什么。

我也想知道，你是否认识菲尔·卡瑞特先生？将来我们收购他的公司怎么样？谢谢你！

巴菲特：我想菲尔·卡瑞特今天就在现场吧？

芒格：他就在后面。

巴菲特：你能站起来吗？菲尔？嗯，我看到你了。（掌声）

菲尔已经98岁了，我第一次遇见他是在43年前的1952年。他参加世界各地的日食。你可以在一些非常奇怪的地方碰到他。

1924年，他写了第一本关于证券的书。我说的对吗，菲尔？他最近在这里写了一本自传。

他可能拥有这个国家历史上最大的长期投资记录。但是，我的印象是菲尔几年前卖掉了先锋公司的一部分，或者说是一部分。先锋基金他经营了几十年，很多很多年。

事实上，我第一次了解菲尔是在40多年前翻阅《穆迪公司的银行和金融手册》的时候，我看到这家公司有这么好的记录，还有一些看起来非常有趣的证券。

所以后来我们就联系上了。他有一次来了奥马哈，我们就认识了。我建议要好好倾听菲尔说的任何话。

16、对美国运通而言，信用卡业务是关键

巴菲特：关于美国运通的问题：我们的美国运通持股略低于10%。很显然，虽然美国运通有很多业务，但是迄今为止，对这家企业的未来而言，最重要的业务还是信用卡。这个业务过去很有竞争力，将来可能也会一直越来越有竞争力。

我20世纪50年代末在大来卡公司（Dines' s Chb，一家信用卡企业-译者注）遇见了罗夫·施奈德(Ralph Schneider)，自此以后我就开始留心美国运通了。

美国运通是因为害怕才进入信用卡领域的。当时他们担忧信用卡会取代自己的旅行支票。我想，旅行支票应该是在1890年左右出现的。

旅行支票是在快递基础上出现的，当时亨利·韦尔斯(Henry Wells)和威廉·法戈(William Fargo)开快递企业，在把快递箱子运往西部的时候，恨不得把自己拴在箱子上以确保安全。

所以他们觉得，假如开旅行支票的话，那么岂不是比搬运现金安全多了？（笑声）

所以旅行支票从快递企业中演化出来。

美国运通的信用卡业务是被吓出来的，特别是被大来卡公司吓的，美国运通当时觉得旅行支票会被信用卡取代。

美国运通得到了巨大的成功，在所谓的旅行和娱乐中，美国运通卡有非常强的优势。

然后，银行也开始大规模进入信用卡领域，而且取得了巨大的成功。

虽然一些竞争对手，比如说第一银行系统(First Bank System)，正在野心勃勃地紧追，但美国运通在某些信用卡领域(比如公务信用卡)中还是有特许经营权的。

美国运通的信用卡业务依旧拥有很大的特许经营权，不过，覆盖范围已经没有很多年前那么宽了。

美国运通的特许经营权曾经包括所有信用卡，现在,只是某些领域的信用卡而已，范围再也没有以前那么宽了。

美国运通有重要的优势和经济实力,但也有一些弱点。你必须衡量这些优缺点,判断美国运通在2000或2005年会怎样。

我们认为，美国运通的管理层，对怎样保持一些种类的信用卡继续与众不同这个问题想了很多。

我们认为，他们对企业界人士的不满作出了反应，用聪明的方法降低了贴现费。我们会看到这一招效果如何。

至于IDS（一家企业，被美国运通并购成为美国运通的一个部门，后来又被分拆独立出去了--译者注），现在改名叫作美国运通投资者咨询部(American xpress Investor Services，利润占到美国运通总利润的近三分之一。不过，真正的关键还在于信用卡业务的长远表现。

查理？

芒格：我没什么要补充的。

17、在股票期权会计准则中的“腐败”

股东：我叫菲利普·金，来自旧金山。

我的问题是财务会计准则委员会是如何在股票期权提议上让步的。

反对这一提议的人士辩称，这将损害公司的资本形成，股票期权的成本已经反映在充分考虑稀释作用的利润中了。

我很好奇，你对这件事的看法？

巴菲特：假如你们关注这件事，你们就该知道FASB妥协了。他们很痛恨这种现象，他们也知道自己是对的。六大审计机构在几年前本可能会支持提议的修订，支持决策的。不过我认为审计机构(这一次)也向客户妥协了。

至于资本形成，我认为大多数明智的资本形成形式都符合准确的会计。

就好比让所有的名称开头字母是A到M的公司都不用计算折旧，其他公司照旧，那么可能会帮助不计算折旧的这些公司的资本形成，至少能帮助到其他公司改名字为止。

我不认为坏的会计行为能帮助资本形成。事实上，我认为长期来看还会扭曲资本。

例如，假如我们用股票给伯克希尔所有员工开工资，那么报表上就没有工资支出，一些人可能误以为我们的利润是真的，于是投资我们。不过我认为这并不对资本形成有利。

我们和经理们私下谈过这个问题，他们都理解。不过，他们还是更喜欢目前的环境。他们在华盛顿进行了很多游说，所以美国企业界中管理层以私利为上的情况还是很严重的。

我想我已经说明了。在我写完上述观点后，有一些数学教授给我寄来了一些材料。当我有机会的时候，我会去证明这些。

我想是在印第安纳州的立法机构，那里的一位立法者提出了一项法案，将圆周率的值，数学符号Π改为3。因为他说这对小学生来说太难了，很难处理这个(笑声)复杂的3.14159。

我想他是正确的。我是说，国会受到各方面的压力，然后转过来对FASB和SEC (证券交易委员会)施压，不让他们把股票期权成本列为薪酬成本的一部分。

不过，我遇见的所有的人都认为一份薪水加一份股票期权大于仅仅一份薪水。所以每个人都认为股票期权是薪水。

但是我要告诉大家，假如我们为了和企业整体业绩无关的理由长期发放股票期权，我们会付出代价的，可能规模会有几十亿美元，不管这代价是不是被记录在报表中。

所以，这又回到了毕晓普·伯克利的问题：一棵树在森林中倒下时是否不会发出声音——之类的问题。

当你看到一个团体施加压力的程度时，你会对美国的商业感到有点愤世嫉俗——在谈论财务问题的时候，（会有人威胁）从财务会计准则委员会撤回财政支持——他们向人们施加压力，要求确保Π的值保持在3，而不是3.14，而这仅仅是因为他们自己被牛角尖戳了一下。

无论发生什么事，看起来都要结束一段时间了。事实上，现在他们正在给他们施加压力，要求他们进一步削弱已经制定的标准。因此，在美国企业界，利己主义依然存在。

查理？

芒格：我认为可耻胜利了。我认为对于一个文明而言，拥有好的工程师和会计师非常重要。

现在政治领袖们和风险资本家们一起在报表上印欺骗性地数据，我们将来会后悔的。

巴菲特：光是想在会计报表中骗人就已经是够糟糕了，何况现在他们已经动手在报表中骗人。

竟然希望将其合法化真是令人作呕。

芒格：没错。腐败胜利了。

巴菲特：这就是我们的意见，我们进行下一个话题吧。（笑声）

18、为什么伯克希尔股东大会没有视频录像？

股东：早上好，巴菲特先生，芒格先生，迈克·李钦，来自安大略省汉密尔顿。

你能考虑把这次会议的录像给我们股东看一下吗?

芒格：做成录像带？

股东：对。

巴菲特：是的，我们已经有很多次这样的建议了。这是个好建议，我们已经考虑过了。

与此相关，我们担心的是出勤率下降。我的意思是，它——(笑声)——我们不希望只有两个人在这里问问题，然后发给成千上万的人。所以——(笑声)——

芒格：特别是这样子很可能会降低珠宝店的销售额。

巴菲特：没错。（笑声&掌声）

既然我们只是在抨击美国商界的虚伪，查理觉得他应该在我的评论中加上这一点。(笑声)

当然，我们试图在年度报告中涵盖很多主题。但我们喜欢股东大会的形式——回答许多股东的问题。

我们不想影响出勤率。而且大家都来问问题，这很有趣。

很有可能，如果我们有更少的人来参加股东大会，那我们可能收到的好问题会更少。所以我认为，让很多人来参加，会议的质量就会提高。

你们来奥马哈已经很不容易了，我很能理解，你们希望带点什么回去。

我对此很感激。谢谢你们。

股东：那这次股东大会到底有没有录像带呢？（笑声）

芒格：没有。

巴菲特：没有。

股东：OK。（掌声）

巴菲特：我们说的大多数事情都是“不”。但是我们有很多方法可以做到这一点。(笑声)

19、伯克希尔股东大会促进了波仙珠宝的销售

股东：早上好，巴菲特先生和芒格先生。我想知道你能否告诉我们昨天波仙珠宝的销售额是多少，与一年前相比如何?

巴菲特：我可以告诉你和一年前相比情况如何。比一年前高出15%。而一年前，这一数字比前年高出40%多。我忘了之前是多少了。

所以，我们一直在创造记录。但我们还没有公布任何数字。但这是一个很好的尺寸数字。你们穿的很时尚嘛~

股东：谢谢你。（笑声）

20、一个“白痴”也可以成功地管理伯克希尔

股东：早上好。我叫帕特里克·特修，来自佛罗里达州劳德代尔堡。

首先，我看到有很多人按照你的要求，穿着红色衣服来向玉米人致敬（棒球队）。(掌声)

我支持的主队是迈阿密飓风，我把我们的绿橙色主队衫穿在我衣服下。不过，如果我们输了，我会很高兴我们输给了内布拉斯加州和汤姆·奥斯本。

我想知道你们是否有一个继任计划，在万一你们中的一个或两个都发生了什么事的时候执行，来弥补你们在伯克希尔中的不可替代的作用？

巴菲特：谢谢你的问题。答案是，很明显，我们非常关心这一点，因为查理和我，我们都有非常大的比例的净资产在伯克希尔。直到我们死去，我们也没有考虑过卖出伯克希尔股份的问题，我们不会比你们其他人抢先一步。

因此，我们在伯克希尔的经济利益，将远远超过我们的死亡。

就基金会或类似的东西而言，资金将流向那些我们非常关心的组织，让它们拥有最大的可用资源。

所以，我们确实有一些计划，但我们不会说些什么的。

这并不像你想的那么难，因为我们有很多很棒的企业——有些我们拥有全部，有些我们拥有部分。

我不认为剃须刀片或可口可乐的销量会在查理或我死的那一天急剧下降——我们有一些很棒的生意。我们独资企业也很棒。

所以问题更多的是未来的资本配置。你知道，现在这对查理和我来说是个问题，仅仅是因为规模——用很多钱找到有意义的事情并不容易。

有时一年过去了，我们什么也没发现。而一年里也有一些其他时候，我们认为我们发现了一些东西，但结果证明我们错了。

所以，这并不容易。但是我们认为我们会有一些非常聪明的人来做这件事。

我们不认为如果他们在第一年什么也没找到，这将是世界末日，因为企业将运行得很好。

与几乎所有其他公司相比，我们有一个很大的优势，那就是我们现在和将来都愿意并且渴望购买优秀企业的部分或全部。

我的意思是，大多数投资者对购买公司的部分业务，有心理障碍。而且，从心理上讲，大多数管理者都倾向于拥有自己能够经营的一切。

你知道，就像伍迪·艾伦几年前说的，双性恋的好处是周六晚上约会的机会翻倍。(笑声)

在这方面，我们可以往任何方向走。(笑声)

我们的继任者也会这样做。查理，你还有什么要补充的吗?

芒格：我认为，很少有商业运作是建立在对公司总部的持续情报要求如此之低的基础上的。(笑声)

一个愿意坐在这里的白痴，即使在现任总统去世很久之后，也会有一个非常好的记录。

巴菲特：你说的没错，查理。

芒格：我认为，如果沃伦能在分配新的资本方面保持活力，情况会好一点。我不认为我们能轻易取代沃伦。

你知道，我们不必一直以过去的速度变富。(笑声)

21、决策如此明显，以至于不需要确切的数字

股东：我是从从旧金山来的基思·布瑞尔·罗。

我有个问题。当你对公司估值时，你会折现你所谈论的未来收益，你一般会考虑多少年?

巴菲特：这是个很好的问题。这是伯克希尔投资或收购企业的核心，我们认为这是我们投资模式运行的框架。

我的意思是，如果我们买下企业的全部股权，我们试着看企业能生产多少现金；或者如果我们买下一部分，他们会如何生产运营。这是有区别的。然后我们再看看以什么折现率把它折现回来。

我想你的问题是我们能看多远，诸如此类。

尽管我们可以用一个简单直接的方程来定义它，我们从来没有坐下来写过一组数字来联系这个方程。

很明显，我们的计算就是在脑子里想的。就是这么简单。

我们不需要在纸上计算。在这方面，我们从来没有一张纸，去对我们的海茨伯格珠宝、喜诗糖果或布法罗新闻做价值估算。

如果我给你一些官样文章，比如“我们做了18年，然后加上一个终值，然后做所有这些”，那么我们的分析就会比实际情况更具有科学性吗？

我们坐在办公室里思考每一项业务或每一项投资的问题。一般情况下，我们考虑的是贴现率。

但我们真的希望投资决策会足够明显，不需要做详细的计算。

这就是我们的投资框架。但它并意味着我们需要填入所有变量。

查理？

芒格：是的。伯克希尔的运作方式，就像伟大的诺贝尔奖得主托马斯•亨特•摩根(Thomas Hunt Morgan)管理加州理工学院(Caltech)生物系那样。

他禁止了弗里登计算器，这是那个时代的计算机。人们说，“你怎么能这样做?在加州理工学院的其他地方，我们到处都有弗里登计算器。”

他说，“好吧，我们只是通过通用常识来收集这些黄金，而资源又很短缺，只要我们能收集聚集到这些主要黄金，我们就不会求助于任何该死的砂矿开采人。”

这就是伯克希尔的运作方式。我希望砂矿时代永远不会到来。

有人曾经因为一些收购的事情传唤过我们的员工。当然，我们不仅没有任何人员配置文件，我们也没有任何员工。(笑声和掌声)

22、“总会有事情发生”，我们要做好准备

股东：我是汤姆·莫罗，来自加州拉古纳海滩。我要问的问题和新股发行有关。

正如芒格所提到的，你是否在没有透露任何战略秘密的情况下，去进行一些大规模的收购?

巴菲特：是的。我们想做一些事情。我们是否有机会做这些是另一个问题。但你知道，如果在接下来的五年里，我们没有使用一些包含优先股的收购方法，我会感到惊讶。

正如我在报告中提到的，去年我们有过一次，如果我们这么做了，可能会发行价值10亿美元的优先股——不，应该更多，对不起——价值20亿美元的优先股。

在我看来，这是不可能发生的。我的意思是，它有百分之一的机会会发生——但是，很可能，它也不会发生。

另一方面，我们希望为此做好准备。事情总将会发生。这一直是我们的经验。

你知道，我们经历了一些真空期。在股票市场和收购业务中都是如此。

你知道，1969年我结束了合伙基金，因为当时没有任何合理的做法。我很高兴我当时这么做了，71年-72年有很多的合伙基金成立。

但是在1973年和1974年，麻烦就来了。

这种情况时有发生。人们的行为，尤其是在市场中，在未来会像过去一样愚蠢。它会在意想不到的时间到来，但我们会有机会做点什么。

显然，市场上更多的是现金购买，但我想我们将有机会使用优先股。

我们将试着去思考更大的收购，但我们可能找不到他们。不过查理和我，收购的规模越大，我们就越感兴趣。

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我今年（也可能是未来两年内）打算在业余时间，把94年至今的伯克希尔股东大会Q&A做翻译及整理（在前人的基础上）。如果有翻译错误或不当的地方，请指出~

一方面整理自己的思路，另一方面，也可以让更多国内的价值投资者，接触到巴菲特与芒格最原汁原味的思想。

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