1995年伯克希尔股东大会Q&A 下午场(中)

本文精彩片段:

1、正如我们之前讨论过的,在内在价值以外还有很多东西,而不是仅仅是把你认为你可以在任何时候卖出的东西加起来。因为内在价值,这是一个预期数字,它是未来现金流折现回现在的一个值,而资本配置是其中很重要的一部分。

2、巴菲特:我主要是通过自己读书来学习的。我不认为我有什么原创的点子。

我说过我读过格雷厄姆和费雪的著作。所以我从阅读中学到了很多点子。

我认为你们能从其他人身上学到很多东西。事实上,我认为假如你能从其他人身上学习,那么你无需自已有很多原创的新点子。你可以将你见到的最妙的点子投入实践。

芒格:我认为还没有人能找到一种教育方法,能让所有人都明智。

有些人拒绝学习的程度令人吃惊。(笑声和掌声)

3、人生如白到过隙。我们应该做自已喜欢的事情。查理和我一直都做自己喜欢的事情。

4、有一些企业根本不需要进行新的资本投入,它们不需要大量的资金,甚至根本不需要任何资本支出。我们不相信任何需要大量投入资本却没有好回报的生意。

5、很显然,根据我多年来的观察,一般来说,盘子越小,关注的人越少。假如你一个月只能拿出10万美元购买股票,那么比起一个月要拿出1亿美元买股票的人,你能找到更多的市场无效率的机会。

6、当我还是一个小男孩的时候,我父亲是奥马哈的执业律师,有一天我对父亲说,“X找你,你对他殷勤备至,可他是一个奸诈的吹牛大王啊。而格兰特·麦克费登找你的时候,你却几下子就把人家打发了,可格兰特是个大好人。为什么呢?”(笑声)

我父亲看着我,就好像我有点智障一样, "查理,格兰特·麦克费登对自己的员工很好,对顾客很好,对每个人都很好。就算有些不开窍的人找他麻烦,他也能轻松脱身。”我父亲继续说, “但从像格兰特·麦克费登这样的人的身上,我可赚不到足够的钱供你上学啊。”(笑声)

“哈,至于X么”,我父亲说, “他就是一个活动的地雷官司会不断的。所以对于一个律师来说,这可是一个好客户。”

7、若一家企业有很高的资本回报率,而且无法对自己再投资,那么我们将这家企业的资本拿走,就能极大地提高长期业绩。

8、我觉得最好的方式莫过于大量阅读。假如你每年读几百份年报而且读过格雷厄姆和费雪等人的书籍,那么很快你就能够看出你面前的企业是好是坏了。

9、因为我喜欢能有大量历史资料在手头,这些历史资料可以让我知道企业在长期是怎么演化的,什么东西没变,什么东西变了,等等所有的一切(可能我这样读历史资料,出发点与其说是为了决策,不如说是寻找乐趣更多一点)。

我们试图买进永久持有的企业,如果你也持这种思路,那么你可能也需要回顾历史资料,看看永久持有会是什么样子的。

……

前文回顾:

1995年伯克希尔股东大会Q&A 上午场(上)

1995年伯克希尔股东大会Q&A 上午场(下)

1995年伯克希尔股东大会Q&A 下午场(上)

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中文翻译及编辑:一朵喵

转载请注明来源——雪球ID:一朵喵。

部分中文翻译来源于张志雄先生主编的《投资大家:巴菲特系列》

--------正文--------

16、GEICO盖可保险的ROE有所下降

股东:我是塞缪尔·帕克,来自俄克拉荷马州塔尔萨。

我的问题是关于GEICO的。我注意到,在过去的五年里,他们的ROE每年都在下降。这是代表着生意的变化?还是只是暂时的?

巴菲特:嗯,这是真的,在某种程度上已经下降了。GEICO的增长,或多或少,基本上是一个函数——我的意思是有一个自然的增长率。

而且资本的增长速度一直高于保费和投资资产的增长速度,因此,如果他们在承销和投资方面取得同样的成功,那么他们的资本回报率就会更低——除非他们购买更多股票,而他们在这方面做得相当出色;但这也受到一些限制。

这是一个非常好的生意。但是,如果你把资本翻倍,你不可能轻易地把利润翻倍。

查理?

芒格:我没什么要补充的。


17、对健力士的投资不予置评

股东:我叫马克·哈克,来自斯科茨代尔。

我注意到你过去曾对吉尼斯做过投资。你对此有何评论?你还拥有它吗?如果不是,为什么不是呢?

巴菲特:我们不会对证券的买卖或所有权发表评论,除非法律要求我们这样做,或者他们达到了我们每年报告的门槛水平。

随着资产的增加,我们将门槛提高。我们不把占资产的百分比作为门槛。在今年的截止日期,我们的门槛是市场价值3亿美元。

如果我们拥有同样数量的健力士——我不是说我们有——但是如果和1993年12月31日相比,我们在1994年12月31日拥有同样数量的健力士,它就不会达到这个门槛。

我们真的不想进入到谈论我们买卖什么的行业或公司的问题中。人们对此有很多猜测,但对伯克希尔来说,谈论收购或出售毫无用处。

例如,如果我们在市中心买了一块地,却只买了原计划的四分之一,我们不会觉得报纸头版上说我们在买地,会对我们有好处。

我们基本上不提供投资建议。我们只谈我们的原则。

所以,关于健力士,或者其他没有出现在我们年终榜单上的公司,你能得出的唯一结论就是,它们当时的市值还没有达到3亿美元。


18、巴菲特的伯克希尔-哈撒韦衬衫无法买到

股东:我叫唐·布雷斯卡,来自马萨诸塞州波士顿。

最近我注意到你穿着一件IZOD衬衫,中间是伯克希尔哈撒韦公司——手里攥着钱。那是新的徽章吗?第二个问题是,股东们能买到这种衬衫吗?(笑声)

巴菲特:这件衬衫是非卖品。那件衬衫是别人送的礼物,股东没法买到。但你可以自己猜猜衬衫背后的意义。(笑)


19、为B太太和菲尔·卡特做媒

股东:我是莱尔·麦金托什,来自爱荷华州的密苏里河谷,距离这里大约25英里。

沃伦,你知道这是玉米之乡,而我经营农场,现场还有其他几个农民股东,而这次股东大会正好在玉米种植这段关键时间。

请问下次你能把它往后挪三个星期吗?(笑声)

此外,我注意到(共同基金先驱)菲尔•卡雷特(Phil Carret)上周五晚上在《华尔街周刊》(Wall Street Week)上。对不起,我不知道他的婚姻状况,但如果他有空的话,你有没有想过把他介绍给B夫人(内布拉斯加州家具市场创始人罗斯·布卢姆金[Rose Blumkin]) ?(笑声)

巴菲特:哇喔,B夫人。顺便说一句,她昨天也去工作了。大约在昨天下午四点钟的时候,我出去顺便去看她,她的身体很好。

她今年年底就102岁了,我猜她也会在102岁生日那天工作。不过我还是让菲尔和B太太处理他们自己的事情吧。(笑声)

芒格:对她来说,菲尔可能太年轻了。(笑声)


20、"我们愿意买任何东西"

股东:我是来自辛辛那提的投资者肯·多诺万特(Ken Donovant)。

你谈到了你对收购整个外国公司的感受。

我想知道你或者伯克希尔一直是在寻找机会收购我们称之为接近特许经营的公司,但也许可能是基于海外的缘故——你只会购买股票权益或部分权益?另外,你对海外公司的固定债务投资有何看法?

巴菲特:你想让我谈债券投资?

股东:对,但问题的第一部分是关于股票投资而不是收购整个企业,第二部分是关于债券投资。

巴菲特:嗯,我们愿意购买任何东西。你问,我们在关注这些投资机会吗?其实我一直不太确定我们是怎么看的——我的意思是,它们就是在我阅读的过程中,突然出现了。

除了健力士以外,我们还购买了一些注册地在美国以外的公司的股票。我们也可以购买债券。

不过我们不太可能会买很多债券。

但我们会做任何我们认为在伯克希尔有意义的事情,这与我们想要的运营方式相兼容。当然,我们不在乎在哪里——海内还是海外并不那么重要。


21、对于珠宝零售商来说,海茨伯格的销售业绩非常好

股东:斯科特·斯皮科维奇,纽约。

我的问题是关于收购海茨伯格珠宝的。你能就收购价格、你的销售和利润预期,以及收购时账面上有多少债务等问题发表评论吗?

巴菲特:我们还没有公布海茨伯格珠宝的数据,我们也不会公布。

但我们估计,截止到今年2月,该公司公布的销售额约为2.8亿美元,今年还会有更多。

我们还没有公布数据。但我可以告诉你,很明显,我们认为,从我们的股票和/或获取的现金的数量来看,我们认为,随着时间的推移,这将是一个非常棒的收购。

这和我们在其他行业收购时应用的道理是一样的。零售行业,正如我之前提到的,是一种需要长期保持聪明的行业,不过我们有一个很棒的经理——杰夫·康蒙特,他将负责管理。

他的记录非常好,我敢打赌他的记录会保持良好。

它在投资资本上获得了良好的回报,否则我们不会购买它。我们总是寻求良好的资本回报。

很多珠宝企业的资本回报率并不高。我的意思是,这不是一个大多数参与者都很成功的行业。

与竞争对手相比,每平方英尺的销售额要达到不同寻常的水平才能取得成功,我们有一家这样的公司叫波仙珠宝,现在我们有了另一家这样的公司,那就是海茨伯格珠宝。

传统的珠宝店经营不是很好,但我们认为我们有两家经营很好的珠宝公司。

查理?

芒格:我们经常发现私人企业的老板都患有精神分裂症。他们总想要以略高于实际价值的价格出售他们的企业,这样他们就不用交税了。

他们希望他们卖出企业所获得的股票,只进行过一次愚蠢的收购,然后他们会像保护黄金一样保护他们的股票,不再进行愚蠢的收购。(笑声)

不用说,这个世界没有那么容易。我认为,随着时间的推移,我们进行的收购对双方都是公平的,平均来看,对伯克希尔来说都是成功的。

我认为这样做的公司(卖给伯克希尔),可以给想要出售的私人所有者们最好的长期价值。你不会想把你的公司卖给一个喜欢发行股票的公司。


22、保险浮存金对内在价值的估计具有重要意义

股东:杰克·格兰丁,田纳西州诺克斯维尔人。

我有一个问题可能不适合伯克希尔的管理人员回答,但我想我还是会问这个问题。

你在年度报告中关注的是内在价值,你建议,通过回顾后面的灰色页面,你很可能可以得出一个伯克希尔内在价值。

我努力做到了这一点,我认为我得出的市盈率大约在21倍左右,这似乎有点高估了。

巴菲特先生,我想问你,你是否愿意透露一下你认为伯克希尔的内在价值是多少?

如果你不愿意这么做,你认为伯克希尔目前的股价公平吗?

巴菲特:每年我都会被以这样或那样的形式问到这个问题,我总是说,我不想破坏那些正在为自己发掘内在价值的人的乐趣。

你拥有和我们一致的关键数据。

我想说,除了市盈率,还有一些重要的因素。我之前提到过,例如,我认为我们描述浮存金的页面可能与报告中的其他页面一样重要。

接下来的问题是,随着时间的推移,你如何分配这些资金?很明显,这对内在价值也有影响。

我认为,伯克希尔的股价与其内在价值之比,可能与我所见的大多数股票相当。但我不想再多说了。

查理?

芒格:关于沃伦谈到的寻找内在价值的事,我想到,有一位著名的英国校长曾经对每一个毕业班的学生说:你们当中有5%的人将来会成为罪犯,我知道你们是谁。“但我不打算告诉你,因为我不想剥夺你生活中的兴奋感。”(轻微的笑声)

巴菲特:我们稍后会解释。(零星的笑声和掌声)

正如我们之前讨论过的,在内在价值以外还有很多东西,而不是仅仅是把你认为你可以在任何时候卖出的东西加起来。因为内在价值,这是一个预期数字,它是未来现金流折现回现在的一个值,而资本配置是其中很重要的一部分。

例如,你不期望浮动金会随着时间的推移而发生变化,可实际上,这将导致可能的内资价值相对于现有的内在价值出现较大的变化。

我的意思是,当我们在1967年购买国家赔偿保险(National Indemnity )时,当时它有1500万或2000万的浮动资金时,我们没有看到浮存金的价值。

但如果我们能预见到浮存金的最终发展成果,那么国民赔偿保险的内在价值可能是当时大多数人认可的数倍之多,也可能是我们当时想法的数倍以上。


23、哈格斯特罗姆的书对伯克希尔的股价有“一定影响”

股东:理查德·杜查克,来自佛罗里达州墨尔本。

我有两个问题,首先是关于股票的。我们都知道,今年第一个月我们股价涨了25%,然后又回落了20%。

我想知道你对此的看法,如果你把这归因于书本,或者机构购买,或者,你知道,你对此有什么解释?第二个问题是——

巴菲特:我先回答第一个问题吧。我想说[罗伯特]哈格斯特罗姆(Robert Hagstrom)的书[《巴菲特之路》(The Warren Buffett Way)]无疑对这一点产生了一些影响。这是不可能测量的,但那本书销量很好。我猜这是有影响的。

股东:好的。能再说说机构们的购买吗?因为我听说有些机构正在购买——

巴菲特:我不能说也不知道具体情况。我不知道如何把上涨的因素进行归因,但是我想说的是,这本书在那个时候确实是一个因素,假设它没有影响是不合理的。

芒格:嗯,很多买进的都是零星的,看起来很像是因为买书了才购买伯克希尔的股票的。(笑声)


24、尽管巴菲特和盖茨是朋友,但他并不了解微软

股东:第二个问题。我的职业是电子工程师。所以,科技行业是我最感兴趣的,我想我们都会同意,至少在过去的6到8个月里,科技行业的表现是非凡的。

我还看到你和盖茨先生成了朋友,邀请他来你家,等等。

你们将来有没有可能收购微软,或者买一些它的股票?或者有什么——(笑声)——你们两个可以一起合作吗?

巴菲特:我遇见比尔的第一天,我买了100股,就这样了。我只是想确定从那时起我可以收到他的年度报告。这是一个个人行为,不是伯克希尔。

我们不可能进入我们不了解的行业。

股东:我在想会不会有一个例外?

巴菲特:比尔是个好人,但我不会破例。


25、商学院应该研究B夫人的成功

股东:可不可以利用你们这两位伟大的天才,在这个国家教育年轻人去做长期投资呢?你们可以在让年轻人在伯克希尔做学徒,也可以开一所商学院?

芒格:好吧,让我试试这个,因为我有过表现不佳的记录。(笑声)

我很难让我的孩子们知道我所知道的东西。(笑声)

沃伦,也许你失败得更少。(笑声)

巴菲特:在很多方面,我的孩子比我聪明得多。查理,我有不同的经历。(笑)

我主要是通过自己读书来学习的。我不认为我有什么原创的点子。

我说过我读过格雷厄姆和费雪的著作。所以我从阅读中学到了很多点子。

我认为你们能从其他人身上学到很多东西。事实上,我认为假如你能从其他人身上学习,那么你无需自已有很多原创的新点子。你可以将你见到的最妙的点子投入实践。

芒格:我认为还没有人能找到一种教育方法,能让所有人都明智。

有些人拒绝学习的程度令人吃惊。(笑声和掌声)

巴菲特:真正令人吃惊的地方是,甚至在学习能带来切身好处的时候,都有人拒绝学习。

我总是很吃惊,那么多人关注格雷厄姆(在40年前他就被视为证券分析之父了),但却很少有人关心格雷厄姆的投资原理。这并不是因为人们反对格雷厄姆的投资原理,也不是因为人们学习明智的投资原理对自己没有好处,只是因为人们难以置信地不愿思考或者不愿改变。

伯特兰·罗素说过,“大多数人宁愿死也不愿动脑筋想一想。很多人已经因为不动脑筋而送命了。”(笑声)

这句话放在投资理财领域非常正确。

芒格:伯克希尔被别人学了多少,不管是美国投资界还是企业界,学了伯克希尔多少?我们不是说我们的做法一定值得学习,我只认为大家不愿意改变已有的做法。

巴菲特:布朗金夫人一生中从未上过一天学,1937年她以500美金起家,打造了一家出色的大企业,各位这个周未参观了她的家具店。你可能会说,“这是值得学习的案例。”

布朗金夫人能成功,是不是因为她来到美国时还不会说英语呢?那么看到一个人在竞争激烈的行业里,取得巨大的成功,我们可以学到什么?

她并没有发明出世界从未见过的东西,连她的店面都是租的,但是她还是取得了无与伦比的成就。

为什么商学院不学习她呢?为什么商学院教EVA (经济增加值)呢?这里就有一例成功的例子。她的成功是有原因的。

是不是因为智商220?不是。虽然她是一个非常聪明的女人,但是她成功并非因为某些不可复制的东西,她成功是因为她的习惯和思考方式。

但是谁在学习她呢?相反,大家只把她当作一个稀罕物。在顶尖的20所商学院里,没有一页书告诉你应该学习很明显的大成功案例。我觉得这很有趣,而在投资界中,这种情况我见的更多。

你知道,对于一些主要商学院的管理学教授来说,想到他要来家具市场逛一逛,(笑声)再研究一个坐在高尔夫球车里的女人,我的意思是(笑声)——

但你可以这样做——如果他们这样做,他们会过得更好。


26、现在就做你喜欢做的事,而不是以后

股东:我是吉姆·卢克,来自亚利桑那州凤凰城。

我已经有10年没参加过你们的年会了。我记得最后一次,是在水边的红狮旅馆。我祝贺您的成功。

巴菲特:谢谢。

股东:我真希望当初我买了更多的伯克希尔股票。(笑声)

但和查理一样,我也一直把自己的钱捐给慈善事业。因此,您们的行为在整个经济中得到了回报和产生了积极的影响。

我祝贺您们。

巴菲特:不,是我应该祝贺您。

股东:我也是本·格雷厄姆的学生,我记得本说过,“这本书的读者群之广、读者之少让我感到吃惊”。

我想请问,在过去的十年里你有什么变化?

巴菲特:如果我们想改变,我们早就改变了。

我从来不相信什么假如我有2倍的某物或某能力,那我就会做点不同的事情,或者我可以先做我不喜欢的工作,再做我喜欢的工作之类理论。

人生如白到过隙。我们应该做自已喜欢的事情。查理和我一直都做自己喜欢的事情。


27、“我们让击球率是40%的击球者,按照他们想要的方式进行挥棒”

股东:彼得•波玛,来自芝加哥。

每年,你都要让你的子公司把支票寄回奥马哈。请问子公司的负责人拿多少百分比作为奖金?你如何设定这个数字?

巴菲特:嗯,我们在不同的公司有不同的奖金安排。如果像伯克希尔这样,拥有如此多不同经济特征的公司,或者存在着如此多不同经济特征的公司,试图用某种公式来为所有这些不同公司的管理层支付薪酬,这将是一个巨大的错误。

目前,我们有四家公司,管理层拥有其中一部分。我们对不同的公司有不同的安排。

有一些企业根本不需要进行新的资本投入,它们不需要大量的资金,甚至根本不需要任何资本支出。我们不相信任何需要大量投入资本却没有好回报的生意。

有些公司业务很容易,有些公司业务比较困难。我们的薪资,会考虑到这些方面。

我们只是坐下来,试着弄清楚,在每个企业中,什么是有意义的。这通常不难算出来。

我是说,我们想要公平的薪资方案。但对于最好的管理者,我们不会通过薪酬来改变他们的行为。不过我们可以教他们,我们如何看待资本的分配。

就他们对商业的热情、想象力、市场营销等而言,基本上我们通常是在这些人留任的情况下,去购买他们的企业的。

首先我们认为,如果不公平对待人们是很错误的行为。如果不公平对待他们,他们就会怨恨,这是可以理解的。

所以我们试着建立一个系统来奖励我们想要奖励的东西,并且公平地对待他们,让他们明白自己受到了公平的对待。

我不认为我们有任何两家公司有相同的安排。每家公司的情况都不一样。

顺便说一句,这也适用于他们自身的薪酬结构安排。我们很少——可能一两次——干预子公司的员工薪酬方面的安排。

我们有些企业有预算,有些则没有。我们没有给总部的预算。我们让击球率是40%的击球者,按照他们想要的方式进行挥棒。其中一些,你知道,有一些不同的举措,但总的来说,他们是非常有效的。

他们觉得——我们也希望他们觉得——他们拥有自己的事业。如果一个独立富有的人把公司卖给了我们,我们开始教他们如何挥杆,他们会很快告诉我们该怎么做,因为他们在生活中并不需要别人来教育他们。

我们要做的是创造一种情境,或者维持一种情境,让他们在做他们所做的事情时,比他们在生活中所能做的任何事情都更有乐趣,这就是我们设计薪酬方案的目的。同时,我们必须公平地对待他们。

查理?

芒格:我没什么要补充的。


28、“坦率地说,外汇让我感到困惑”

股东:罗杰·希尔来自威斯康辛州拉辛市。

我们能听听你对外汇市场现状的看法吗?你认为我们有美元的问题,还是日本有日元的问题?

巴菲特:我们让查理来回答这个问题。(笑声)

芒格:我没啥说的。(笑声)

巴菲特:这可能是一个很好的问题,但问题是,每当我说,“这是一个很好的问题,”这可能是因为我不知道答案。

我不知道答案。坦率地说,外汇让我感到困惑。

我认为在购买力平价是一种很好的分析方法。但是购买力平价并不能很好地指导汇率在短期、中期甚至长期内的表现,因为世界很大存在各种可能。

有时它会通过高通货膨胀率来适应货币贬值。通常情况下是这样子的。相对于我们的货币,我们还没有做到这一点,但相对于其他一些重要货币,我们就是在贬值。

对不起,这方面我没有很好的答案。


29、我们不再寻找便宜货,但它们确实存在

股东:大家好,我是来自俄亥俄州辛辛那提市的霍华德·温斯顿。

我的问题是,你曾多次说过,你看到了很多很棒的股票,但因为它们规模太小而无法投资。

鉴于今天在座的许多人的美元投资门槛较低——(笑声)

巴菲特:“这些股票有名字吗?”(笑声)

股东:这就是我想问的。(笑声)

巴菲特:我们不观察小盘股。我们之所以认为假如你的资本额较少就能找到相当多的机会,是因为情况一直都是这样的。

很显然,根据我多年来的观察,一般来说,盘子越小,关注的人越少。假如你一个月只能拿出10万美元购买股票,那么比起一个月要拿出1亿美元买股票的人,你能找到更多的市场无效率的机会。

我这样说并不是因为我知道25家好企业,但却无法投资。而是说我不再观察那个投资领域了,因为假如规模不适合我们,那就不值得去分析。

不过我真的认为假如你的资金很小,你就总能找到非常明显的市场无效的机会。

当我刚刚开始投资的时候,我逐页阅读了穆迪和标普的资料册。

那可能有2万页厚,然后我就发现了很多东西,经纪人报告或者任何这种资料中都没有我的这些发现。有很多企业就是这样被忽视了。

这种机会能够被找到,但没有人能告诉你这种机会在哪里。我想,以前是这样的,现在也该是这样吧,当然以前的小盘股可能现在涨成大盘股了。

查理?


30、巴菲特早期的雪茄烟蒂:猎鸭俱乐部

芒格:我还记得你当年买了一份猎鸭俱乐部的会员证,那个俱乐部有块油田。买猎鸭俱乐部会员资格,真还不如去捡雪茄烟屁股。(笑声)

巴菲特:其实那并不是很糟糕的雪茄烟屁股。当时那个俱乐部有98股流通股。那个俱乐部原名叫三角洲猎鸭俱乐部(Delta Duck Club),由100个人凑钱成立,除了两个人没掏钱以外,其他98个人每人出50美元,所以只有98股流通股。

俱乐部买了路易斯安娜州的一块地。有一次,某个人一枪打歪在地上,结果枪眼里涌出了石油和天然气。(笑声)

俱乐部遂重新命名为Atled,也就是Delta倒过来念,从中可以看出这群人蛮有意思的。

几年后,油价每桶3美元,这块地的特许开采权每年带来100万美元的进账。俱乐部的股票卖到29,000美元一股。

当时每股税后利润大约是7,000美元,税前大约是11,000美元,而且每股还有20,000美元现金。而且那块油田能开采很久。

有时候我用这件事来嘲笑有效市场理论。

每股价29,000美元,每股现金20,000美元,加上每年特许开采权收入每股11,000美元,当时天然气价格25美分,石油价格3美元。你说这价格是有效市场么?我可不觉得。

所以你能够在小规模投资中找到机会。我很乐意把我所有的猎鸭俱乐部的会员证都卖给你。(笑声)


31、避免诉讼的秘诀:“你不能和坏人做一笔好交易。”

股东:伯克希尔哈撒韦公司如何保护自己免受喜欢法律诉讼的律师的伤害?美国企业是否有可能在与律师打交道的财务和耗时成本中生存下来?

巴菲特:嗯,这是个好问题,我们可能比任何一家在美国拥有250亿美元市场价值的公司面临的诉讼都要少。但是,你知道,我们有一次在蓝筹股邮票公司被起诉,那是涉及多少钱,查理?

芒格:很多。

巴菲特:对。诉讼是无法防止的。毫无疑问,迄今为止,我们遇到过很多无聊的诉讼,这些诉讼能浪费我们的时间和金钱,特别是时间。

假如你遇到这种诉讼,我有一招:第一,不掏腰包;第二,要是诉讼你的那一方给你添堵,你也别客气,以牙还牙,努力也给他添点堵。不过迄今为止,我们还没遇到这样的情况。

查理?

芒格:对。我想告诉大家一个奥马哈故事,这个故事展示了伯克希尔尽可能减少诉讼的技巧。

当我还是一个小男孩的时候,我父亲是奥马哈的执业律师,有一天我对父亲说,“X找你,你对他殷勤备至,可他是一个奸诈的吹牛大王啊。而格兰特·麦克费登找你的时候,你却几下子就把人家打发了,可格兰特是个大好人。为什么呢?”(笑声)

我父亲看着我,就好像我有点智障一样, "查理,格兰特·麦克费登对自己的员工很好,对顾客很好,对每个人都很好。就算有些不开窍的人找他麻烦,他也能轻松脱身。”我父亲继续说, “但从像格兰特·麦克费登这样的人的身上,我可赚不到足够的钱供你上学啊。”(笑声)

“哈,至于X么”,我父亲说, “他就是一个活动的地雷官司会不断的。所以对于一个律师来说,这可是一个好客户。”

我从我父亲那里学到一招,那就是学格兰特·麦克费登的做法。我得说,当格兰特·麦克费登这样的人的确能远离麻烦。

我认为沃伦在很小的时候,就独立发现了这个做人的诀窍。这可省了我们不少事情。这是一个很好的做人方式。

巴菲特:基本上,我们的态度就是和坏人不可能做成好交易。

我们不指望靠协议或者任何尽职调查来保护自己,我们早就把尽职调查抛诸脑后了。

只有和我们喜欢、赞赏而且信任的人合作,才能够长期合作愉快。

坏人会以各种方式惹火你,但是你赢不了坏人。回避这些人是很有好处的。

我们开始的时候就是这样认为的,然后我们的一些经历更加使得我们对这点深信不疑,所以这就是我们的行事风格。


32、为什么只有一家波仙珠宝

股东:我是来自内布拉斯加州朗派恩的克拉伦斯·卡弗蒂。

我想知道我们是否可以通过在美国的某个地方开设另一家波仙珠宝呢?

巴菲特:嗯,这是一个关于波仙珠宝和内布拉斯加州家具市场的有趣问题。它们的主人——你可能知道——从历史上看,是同一个家族。我是说,是B夫人。是她姐姐的家族买下了波仙珠宝,但实际上,这也几乎是从零开始的。

这两家公司都给客户提供了令人难以置信的选择——大量的低价产品,低运营成本,等等。

对多个地点经营,很明显,会从名声中受益。

但考虑到一些可供选择的产品数量,你也会失去一些东西。

比如一家波仙珠宝大概能贡献5000万美元的营业收入,当有人想买戒指、珍珠项链或类似的东西时,他们会在波仙珠宝这家店看到的商品,比他们在20或50个地方看到的要多。

同样,如果给定了一个经营位置,那就给定了运营成本,如果你有大量的店在不同地点,很难匹配好这些运营成本和经营位置的。

我认为这些企业在这种模式下更容易取得成功。

现在,海茨伯格珠宝(Helzberg 's)将在全国各地的商场为人们带来商品。通过这种运作模式,他们会做得非常好。

但波仙珠宝不是还茨伯格珠宝,海茨伯格珠宝也和波仙珠宝不一样。某种程度上来说,他们是不同的——他们的客户群体是不一样的。

查理的朋友索尔·普莱斯(Sol Price)创办了第一家大型批发俱乐部Price Club,他说自己成功的部分原因是找到了自己不想要的客户。我想那是对的,不是吗,查理?

芒格:对。

巴菲特:你必须弄清楚你擅长什么,你真正能给谁提供一些特别的东西。波仙珠宝为人们提供了一些非常特别的东西,但在某种程度上,它只限定于一个地点。

在那里你可以看到几乎任何你想要的珠宝,比你在世界上几乎任何地方看到的都要多。这会把人们带到那里,或者把男人带到那里。

这就使得你的运营成本,比其他人在没有这种吸引力的情况下的运营成本低了很多——20个百分点。

而这反过来又能让你提供更低的价格,从而维持这个循环。我的意思是,这很难复制,想在10个地方同时这么做,效果可能不会很好。

这是一个你可以不断问自己的问题,比如麦当劳决定开第二家店时,它确实做得很好。(笑声)


33、推动ROE的因素

股东:沃伦,我是来自印第安纳州埃尔克哈特的弗兰克·马丁。

你写了大量关于美国工业的股本回报率不变的文章,作为一个整体,它被困在12%到13%的范围内。

现在我们在均值之上,那请问你看到了什么因素,会使得这个数随着时间回到均值呢?

巴菲特:的确如此。过去几年的回报率比平均水平高。最新一期的《财富》杂志上有一些有趣的数据,这些数据是财富500强企业(当然,500强的成员在不断变化,每隔十年,就沧海桑田)的回报。

数据显示回报趋向于稳定在12%至13%之间。

一些企业的回报上升了一点点,因为这些企业把医保成本计入了资产负债表,因此减少了股东权益。

你采取的任何能降低股东权益但不影响销售额的措施(都会提高你的股权回报率),所以其实使用杠杆的美国公司用把医保成本列入资产负债表的方法,提升了股权回报率。

我的观点可能不正确,或许美国企业能取得15%左右的回报。不过长期来看,竞争因素将会压低回报值。

仔细想想,12%或13%其实也不坏。在利率7%的环境下,资本投资股市能够比投资别的东西得到更多的回报。

假如要我猜测未来十年美国企业的平均回报,那么我会猜一个在12%与13%之间的数值。

查理?

芒格:我认为所有的已公布的平均回报率都被高估了。这些都是最大的公司,这些都是胜利者。

还有很多低回报的公司,它们都没有被统计进去。所以假如美国企业哪怕平均能达成13%的税后资本回报率,那么我就觉得很了不起了。

巴菲特:这不算大事,但是也不该被完全忽视,那些数字没有把股票期权成本计算进去。

美国股东可是为股票期权成本掏了腰包的。所以美国的股东其实没有真的得到那样的股权回报率,当然,股票期权成本不是一个大因素。

不过我认为这个成本能占到千分之二或千分之三,但这项成本却被忽略了。

假如你们允许我忽略成本,那么我也能报告一个更高的股权回报率。(笑声)


34、伯克希尔子公司的资本回报率

股东:来自纽约的杰夫·佩斯金。我有个问题要问你。

你曾经写过,当你考虑收购一家企业时,你会注意到他们是如何分配资本的。

我的问题是,一旦你收购了一家公司的股份,你会发现,仅仅因为你在帮助分配资本和支付薪酬,就能让一家公司获得更高的回报吗?

或者通过伯克希尔拥有公司的大部分股份,也能增加资本回报率,这是为什么呢?

巴菲特:这个问题问得好。

毫无疑问,若一家企业有很高的资本回报率,而且无法对自己再投资,那么我们将这家企业的资本拿走,就能极大地提高长期业绩。

因为若这家企业的钱没好去处,则最后可能会被不管三七二十一地乱用掉。

我们有广阔的投资领域,我们可以拿走钱,用来买进可口可乐股票,投资另一家好企业,而很少有经理人有能力这样做。这就是我们能给伯克希尔带来的好处。

在另一方面,我们也能给予快速成长中的企业提供资金支持。比如说海兹伯格珠宝店(Helzberg' s),这是我们最近并购的一家珠宝店,在我们旗下它就有能力更快成长了,虽然我也报不出实际的数据。假如一家公司股权回报率是20%,一年成长25%,那么就迟早会觉得资金紧张。很显然,我们很乐意向股权回报率20%的公司提供更多的资本。

所以当我们的子公司是有好处的,既可以把资本交给我们投资,也可以从我们这里得到资本。

而且我们也能在一些我们自己也体验过的场景中提供帮助,企业界,特别是上市公司有很多繁文缛节,当我们的子公司这些就可全部省略掉了。

在某些公司,仅仅是为了准备参加委员会、董事会等等你要亲自出席的文山会海,就要浪费很多时间。我们完全没有这些东西,将来也不会有。

所以我们将子公司的管理层解放出来,使他们能将100%的时间用在思考怎样使企业更上一层楼上面。假如子公司有多余的资金,也不必担心不知道怎么用掉。

假如子公司的好业务需要更多的资金,那么我们就会提供。所以当我们的子公司是有好处的。

查理,你能说些啥么?

芒格:我认为我们对子公司的最大贡献是我们有所不为。

(录音中断……)


35、“高等数学”在投资中没有任何作用

股东:我的第一个问题是,你说过你很难再像过去那样增长了,因为公司已经发展得这么大了。我想知道你能否详细说明一下。

我的第二个问题是,我读到文章说你和数字打交道的本事非常好,你能心算。我是学数学的,但对于企业我懂的很少。

我该读些什么或怎么做才能学会更好地投资呢?

巴菲特:好了,先说第一个问题,这的确很难——我的意思是——让我们在这个规模保持快速增长,是不可能的。这就是答案,我们不能在120亿美元的基础上以23%的回报来计算复利。

我们不知道该怎么做,如果有人认为我们能做到这一点,那就大错特错了。我们认为我们的投资仍然可以做的足够好,但是(之前很高的复合回报率,部分原因是因为)我们的起点并不是120亿美元。

我们在世界上从来没有见过像这样的复利回报率。所以,我们会忽略这部分,但是我们仍然可以做一些聪明的事情。

说说第二个问题。

高等数学在投资中没有用处。不过理解数学关系,能够进行所谓的量化或数字化,一般是有帮助的。

当某个领域的某个东西还关联到其他领域的什么东西的时候,那些能告诉你何时行得通,何时行不通的技巧是有用的。

不过这并不需要极强的数学能力。这需要一定的数学意识和计算能力。我认为能够看到这一点是有帮助的。

我想,查理和我在阅读一家企业的资料时,总是会将其与别的几十家企业相比较。我们已经习惯成自然了。你应该总是以某种方式进行排序和筛选——这就像棒球中的球探,在考虑一个棒球运动员与另一个球员对抗时会怎么样。试想,你只有一个特定的号码,然后想着,“一个人可能更快,一个人可以打得更好”等诸如此类的事情。它总是在你的脑海中,你在以某种方式排序和选择。

我觉得最好的方式莫过于大量阅读。假如你每年读几百份年报而且读过格雷厄姆和费雪等人的书籍,那么很快你就能够看出你面前的企业是好是坏了。

查理?

芒格:我想,要相互比较企业,美国能找到的最好的数据应该要数《价值线》 (Value Line)上的数据了。

巴菲特:我同意。

芒格:《价值线》的数据覆盖15年,它是对美国很多大企业最好的一步到位的描述。我无法想象投资行业中持有普通股的人有谁的书架上会没有《价值线》。

巴菲特:假如你对各种行业中的不同企业都心里有数,那么你就有很好的背景知识进行衡量。

假如你从没看过棒球赛,也没看过统计数字,那么你怎么能知道0.300的打击手是不是一个优秀的打击手呢?

你要知道你所考虑的目标处在拼图中的什么位置。《价值线》每13周提供一次数据,假如你浏览这些数据,那么你就能对美国企业长期情况心中有数。

芒格:顺便说一下,我根本不看《价值线》的时间性评级和股票评级。

巴菲特:那些评级没有任何意义,它们列出来,实在是太糟糕了。重要的是统计资料,而不是——

芒格:我希望能够看到尽可能久远的数据,可是他们只提供过去15年的数据。

巴菲特:不过我把旧杂志保存起来了。(笑声)

芒格:你知道,我希望我在办公室里也有,但我没有。

巴菲特:查理和我都喜欢研究历史,可能我更喜欢一些。假如我现在考虑买可口可乐,我就会去找20世纪30年代《财富》杂志对可口可乐的报道。

因为我喜欢能有大量历史资料在手头,这些历史资料可以让我知道企业在长期是怎么演化的,什么东西没变,什么东西变了,等等所有的一切(可能我这样读历史资料,出发点与其说是为了决策,不如说是寻找乐趣更多一点)。

我们试图买进永久持有的企业,如果你也持这种思路,那么你可能也需要回顾历史资料,看看永久持有会是什么样子的。

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我今年(也可能是未来两年内)打算在业余时间,把94年至今的伯克希尔股东大会Q&A做翻译及整理(在前人的基础上)。如果有翻译错误或不当的地方,请指出~

一方面整理自己的思路,另一方面,也可以让更多国内的价值投资者,接触到巴菲特与芒格最原汁原味的思想。

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若知秋01-08 10:21

有些人拒绝学习的程度令人吃惊

有所不为有所为2019-06-30 22:25

31、诉讼是无法防止的。诉讼能浪费我们的时间和金钱,特别是时间。
假如你遇到这种诉讼,我有一招:第一,不掏腰包;第二,要是诉讼你的那一方给你添堵,你也别客气,以牙还牙,努力也给他添点堵。
我们的态度就是和坏人不可能做成好交易 。 我们不指望靠协议或者任何尽职调查来保护自己 , 我们早就把尽职调查抛诸脑后了 。
  只有和我们喜欢 、 赞赏而且信任的人合作 , 才能够长期合作愉快 。
坏人会以各种方式惹火你 , 但是你赢不了坏人 。 回避这些人是很有好处的 。
我们开始的时候就是这样认为的 , 然后我们的一些经历更加使得我们对这点深信不疑 , 所以这就是我们的行事风格。
32、你必须弄清楚你擅长什么,你真正能给谁提供一些特别的东西。波仙珠宝为人们提供了一些非常特别的东西,但在某种程度上,它只限定于一个地点。其实说的就是要专注,要差异化。
33、假如要我猜测未来十年美国企业的平均回报,那么我会猜一个在12%与13%之间的数值。中国会是多少呢?其实多少对个人投资来说都没多大影响。
34、我认为我们对子公司的最大贡献是我们有所不为 。
35、我们不能在120亿美元的基础上以23%的回报来计算复利。
查理和我在阅读一家企业的资料时,总是会将其与别的几十家企业相比较。我们已经习惯成自然了。你应该总是以某种方式进行排序和筛选——这就像棒球中的球探,在考虑一个棒球运动员与另一个球员对抗时会怎么样。试想,你只有一个特定的号码,然后想着,“一个人可能更快,一个人可以打得更好”等诸如此类的事情。它总是在你的脑海中,你在以某种方式排序和选择。
我觉得最好的方式莫过于大量阅读。假如你每年读几百份年报而且读过格雷厄姆和费雪等人的书籍,那么很快你就能够看出你面前的企业是好是坏了。
假如你对各种行业中的不同企业都心里有数,那么你就有很好的背景知识进行衡量。
假如你从没看过棒球赛,也没看过统计数字,那么你怎么能知道0.300的打击手是不是一个优秀的打击手呢?
你要知道你所考虑的目标处在拼图中的什么位置。
查理和我都喜欢研究历史,可能我更喜欢一些。假如我现在考虑买可口可乐,我就会去找20世纪30年代《财富》杂志对可口可乐的报道。
因为我喜欢能有大量历史资料在手头,这些历史资料可以让我知道企业在长期是怎么演化的,什么东西没变,什么东西变了,等等所有的一切(可能我这样读历史资料,出发点与其说是为了决策,不如说是寻找乐趣更多一点)。
我们试图买进永久持有的企业,如果你也持这种思路,那么你可能也需要回顾历史资料,看看永久持有会是什么样子的。
作者:一朵喵
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来源:雪球
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有所不为有所为2019-06-30 20:27

26、如果我们想改变,我们早就改变了。我从来不相信什么假如我有2倍的某物或某能力,那我就会做点不同的事情,或者我可以先做我不喜欢的工作,再做我喜欢的工作之类理论。
人生如白到过隙。我们应该做自已喜欢的事情。查理和我一直都做自己喜欢的事情。
27、我们不相信任何需要大量投入资本却没有好回报的生意。
我们想要公平的薪资方案。
我们认为,如果不公平对待人们是很错误的行为。如果不公平对待他们,他们就会怨恨,这是可以理解的。
所以我们试着建立一个系统来奖励我们想要奖励的东西,并且公平地对待他们,让他们明白自己受到了公平的对待。
我们让击球率是40%的击球者,按照他们想要的方式进行挥棒。
他们觉得——我们也希望他们觉得——他们拥有自己的事业。如果一个独立富有的人把公司卖给了我们,我们开始教他们如何挥杆,他们会很快告诉我们该怎么做,因为他们在生活中并不需要别人来教育他们。
28、购买力平价是一种很好的分析方法?
29、一般来说,盘子越小,关注的人越少。假如你一个月只能拿出10万美元购买股票,那么比起一个月要拿出1亿美元买股票的人,你能找到更多的市场无效率的机会。
假如你的资金很小,你就总能找到非常明显的市场无效的机会。
30、能够在小规模投资中找到机会。

有所不为有所为2019-06-30 20:10

21、零售行业是一种需要长期保持聪明的行业。
22、我不想破坏那些正在为自己发掘内在价值的人的乐趣。
内在价值,这是一个预期数字,它是未来现金流折现回现在的一个值,而资本配置是其中很重要的一部分。
23、我不能说也不知道具体情况。我不知道如何把上涨的因素进行归因,但是我想说的是,这本书在那个时候确实是一个因素,假设它没有影响是不合理的。
24、我们不可能进入我们不了解的行业 。
比尔是个好人,但我不会破例。
25、我主要是通过自己读书来学习的。我不认为我有什么原创的点子。我说过我读过格雷厄姆和费雪的著作。所以我从阅读中学到了很多点子。
我认为你们能从其他人身上学到很多东西。事实上,我认为假如你能从其他人身上学习,那么你无需自已有很多原创的新点子。你可以将你见到的最妙的点子投入实践。
芒格:我认为还没有人能找到一种教育方法,能让所有人都明智。
有些人拒绝学习的程度令人吃惊。(笑声和掌声)
巴菲特:真正令人吃惊的地方是,甚至在学习能带来切身好处的时候,都有人拒绝学习。
我总是很吃惊,那么多人关注格雷厄姆(在40年前他就被视为证券分析之父了),但却很少有人关心格雷厄姆的投资原理。这并不是因为人们反对格雷厄姆的投资原理,也不是因为人们学习明智的投资原理对自己没有好处,只是因为人们难以置信地不愿思考或者不愿改变。
伯特兰·罗素说过,“大多数人宁愿死也不愿动脑筋想一想。很多人已经因为不动脑筋而送命了。”(笑声)
这句话放在投资理财领域非常正确。
芒格:伯克希尔被别人学了多少,不管是美国投资界还是企业界,学了伯克希尔多少?我们不是说我们的做法一定值得学习,我只认为大家不愿意改变已有的做法。
B夫人的成功是因为她的习惯和思考方式。

有所不为有所为2019-06-30 16:42

16、GEIGO是一个非常好的生意。但是,如果你把资本翻倍,你不可能轻易地把利润翻倍。
17、如果我们在市中心买了一块地,却只买了原计划的四分之一,我们不会觉得报纸头版上说我们在买地,会对我们有好处。我们基本上不提供投资建议。我们只谈我们的原则。
18、
19、
20、特许经营权。
我们会做任何我们认为在伯克希尔有意义的事情,这与我们想要的运营方式相兼容。当然,我们不在乎在哪里——海内还是海外并不那么重要。不过我们不太可能会买很多债券。