1996年伯克希尔股东大会Q&A 下午场(中)

伯克希尔股东大会问答实录(不断更新ing):

1994年:94年上午场(上)(中)(下)94年下午场

1995年:95年上午场(上)(下)95年下午场(上)(中)(下)

1996年:96年上午场(上)(中)(下)96年下午场(上)


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中文翻译及编辑:一朵喵

转载请注明来源——雪球ID:一朵喵。

部分中文翻译来源于张志雄先生主编的《投资大家:巴菲特系列》


本文精彩片段:

1、谈能力圈

芒格:假如你面前有你自认为理解而且看起来很有吸引力的东西,那么我们认为选择你理解的东西是聪明的做法

假如我们找不到我们的浅薄智力能够理解的目标,那么我们可能就会买辉瑞和微软等公司。但是我们一直都能找到自己能理解的东西。

我们可不是对高科技公司不屑一顾。对于智慧更高的人来说,高科技公司可能是一个很好的投资目标

巴菲特:我们观察企业时一般认为变革可能会对我们不利。我们不认为我们有能力预测变革到底会带来什么

我们认为自己有能力找到变革重要性较低的企业。

……

我们完全不认为变革是机会变革让我们很害怕,因为我们不知道事情会怎样变。

我们寻找不怎么可能会变化的企业。例如,我们对20年前人们咀嚼的口香糖和20年后人们咀嚼的口香糖心里很有谱。我们不认为咀嚼艺术有很多科技含量。(笑声)

既然我们不必去下那些判断,那么我们干嘛去费劲呢?有各种各样我们不懂的东西。在我们可以对简单的东西下注的时候,我们干嘛要去对自己不懂的东西下注呢?(掌声)

2、关键在于寻找变化速度较慢的好生意

巴菲特:我认为我们持有的公司的未来比其他公司的未来容易预测多了。我们的公司主要受基本面驱动,相当简单,而且变化速度不快。所以我也很安心。

五年后你再看伯克希尔,我认为我们旗下的企业表现将会和我们现在的预测非常符合。

……

我猜我们会有一件出乎意料的事情,不过我们也不知道会是什么。生活中会有出乎意料的事情。不过我们的不测风云不会很多

我也不想卖掉喜诗糖果或内布拉期加家具广场,买进别的公司。找到值得并购的目标并不容易。

所以我认为目前我们旗下企业不会出现很多出人意料的事情。关键在于搜罗更多好的企业。

3、谈市场先生的疯狂与做空

巴菲特:在我和查理的整个投资生涯中,总是能看到成百上千的定价荒谬的案例,比如虚假的股票促销宣传,使得轻信的人们相信根本不会成真的东西。

这种事情一直都有,将来也不会绝迹不过我们完全无视这些东西。

我们不试图预测市场,将来也绝不这样做。我们努力寻找好公司。部分市场陷入疯狂,对我们来说是无关紧要的。

在我们年轻无知时,我们也曾好几次试过做空这类弄虚作假的股票。不过,即使是很明显的欺诈案例,也很难靠做空来挣钱。的确是这样的。市场中存在着明显的欺诈。

找到这些欺诈案例并不难。猜对十年后的情况也不难,但是靠做空骗子公司赚钱却难于上青天。

我们不看股指、市盈率、市销率或任何别的类似东西。

我们只关注企业。其实,股市在不在我们都根本不放在心上。假如可口可乐和吉列要退市,20年后才重新上市,那么我们还愿意拥有8%的可口可乐股份和11%的吉列股份吗?

当然。我们不介意它们退市。假如看到新闻说它们下跌,那么我们再多买一些。我们关心的是企业在做什么。就是这样。

……

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14、“变革很可能对我们不利”

股东:我是乔·康登,来自伦敦。

巴菲特和芒格都曾在年报和此前的会议上回答过我的问题。这是我的问题与投资几只伟大的高科技股票有关。

我知道你们的回答是假如你们不懂,那么就不买。但是鉴于你们的惊人业绩,我不怎么相信你们两个人真的都不理解大多数高科技公司。我想的不仅仅是微软,还有辉瑞制药和强生公司。

这三家公司都已经证明它们不仅仅有出色的产品,并且有可靠的管理层,而且在别人很难进入的市场中占据了不错的市场份额。

坦率地说,我没有发现可口可乐公司的市盈率和强生以及辉瑞的市盈率有什么差别,它们都是非常优秀的公司。我想知道你们当中是否有人或双方都愿意再次回答这个问题。

巴菲特:查理,要不你来?(笑声)

芒格:假如你面前有你自认为理解而且看起来很有吸引力的东西,那么我们认为选择你理解的东西是聪明的做法。

假如我们找不到我们的浅薄智力能够理解的目标,那么我们可能就会买辉瑞和微软等公司。但是我们一直都能找到自己能理解的东西。

我们可不是对高科技公司不屑一顾。对于智慧更高的人来说,高科技公司可能是一个很好的投资目标。

巴菲特:我们观察企业时一般认为变革可能会对我们不利。我们不认为我们有能力预测变革到底会带来什么。

我们认为自己有能力找到变革重要性较低的企业。

例如,在吉列公司,今后10年或20年的产品比会现在更好。你看当年Blue Blade剃须刀的广告,当时BlueBlade可能非常好。但是剃须刀的技术越来越进步。

你知道吉列,虽然20世纪60年代时在威尔金森(Wilkinson)的带领下,吉列在剃须刀方面并没有什么经验,但是它投入了大量资金开发更好的剃须刀,投入的资金量比其他任何同行都多几倍。

你知道他们的分销系统很强大。而且他们也打造了公信力。假如他们推出一个产品,说男人应该看看这个产品,男性顾客们就会去看看。

若干年前,他们发现自己的剃毛产品在女性顾客中也有这种公信力。他们在别的领域不可能有这样的公信力,但是在剃须领域是有公信力的。

这些资产无法刻意打造,而且还很难被摧毁。

我们知道10年或20年后,软饮料行业、剃须刀行业或糖果行业的情况大体上会怎样。

我们认为微软是一家非常好的公司,由第一流的管理层管理,但是我们不知道10年或20年后微软所在的行业会是怎样的。

假如我们把赌注压在别人身上,指望他预测未来,做我们做不到的事情,那么我只愿意把赌注压在比尔·盖茨身上。

但我绝不会对其他人压注。最后,我们希望我们自已能理解企业的走向。华尔街总是喜欢说,假如一家企业将出现很多变革,那么就代表着会有很多机会。

顺便说一下,如果华尔街自己面临很多变革这才是一个大机会。(笑声)

我们完全不认为变革是机会。变革让我们很害怕,因为我们不知道事情会怎样变。

我们寻找不怎么可能会变化的企业。例如,我们对20年前人们咀嚼的口香糖和20年后人们咀嚼的口香糖心里很有谱。我们不认为咀嚼艺术有很多科技含量。(笑声)

既然我们不必去下那些判断,那么我们干嘛去费劲呢?有各种各样我们不懂的东西。在我们可以对简单的东西下注的时候,我们干嘛要去对自己不懂的东西下注呢?(掌声)

我能看到像我们这样的股东坚持简单的原则。他们理解我们,这很棒。


15、我们不会透露太多关于股票的信息

股东:在年报中,第二大无担保证券持有量被标为“其他”。

你能详细谈谈那里的一些资产吗?比如,我们还拥有PNC吗?我们是不是像媒体报道的那样还在买大都会?

巴菲特:实际上,这是一个描述性很强的标题,“其他”。”(笑声)

我们这样做有几个原因。但其中一个原因是,我们没有兴趣让人们购买伯克希尔哈撒韦,或查看伯克希尔哈撒韦报告或其他任何东西,以便为自己的投资服务。有些人可能会这样做,但我们不会这么做。

伯克希尔哈撒韦公司的股东并没有因此得到报酬。这对公司的股东们毫无益处。

所以,我们不会披露我们所持有的证券,我们不会披露超过我们认为我们必须披露的。这是为了公平对待公司的所有人。

我们当然没有兴趣把这些信息透露给那些基本上想利用这些信息来试图弄清楚我们在买什么的人。

我们将继续提高门槛。你可能会看到越来越多。

我要说的是,媒体对我们所做的有很多猜测,我认为其中一半是准确的,一半是不准确的。

再一次,我们把找出哪一半是正确的乐趣留给你们。(笑声)

是的,我们希望你能从购买伯克希尔的股票中得到很多。但我们不想充当投资顾问服务。


16、巴菲特并不担心计算机千年虫问题

股东:大卫·科尔斯,威斯康辛州阿普尔顿。

刚才您提到了时代的变迁。为了确保伯克希尔哈撒韦公司感兴趣的所有计算机系统和公司在2000年1月1日及以后都能正常运行,伯克希尔哈撒韦公司有哪些计划?

你会如何向股东保证,我们不会因电脑系统错误处理这些日期而蒙受严重的业务损失或失败?

巴菲特:嗯,事实上,我有一个朋友参与了——(笑声)——这个问题——不,我是认真的——关于计算机的2000年问题。但这是我不担心的事情。

我的意思是,我会让经营企业的人来做这件事。我将研究资本配置。我有一种感觉,不管怎样,我们会度过难关的。

但是就像我说的,在伯克希尔有很多事情我们没有——(掌声)——我们在总部并没有花费太多的时间和精力,而其他公司往往有一整个部门去统筹公司的整体发展。

我们的经理没有让我们失望。我的意思是,我必须说我们有一个团队在一个又一个的业务。他们专注于自己的事业。他们把钱寄到奥马哈。我们都很开心。(笑声)

查理?

芒格:我有一种感觉,我们的员工将非常善于保持计算机系统的秩序和备份。我也有一种感觉,很少有公司能比我们更好地处理大型计算机故障。

我觉得可口可乐的股票会在那里,吉列的股票就在那里,内布拉斯加州的家具市场会摆满家具,而且了解顾客。我不认为电脑死机会使我们陷入困境。

巴菲特:是的,你是对的,这是计算机世界的一个问题。但正如查理所说,它对其他人的打击要比对我们的打击大得多。

大部分的事情——我们试着做一些相当简单的生意,不会把事情搞砸。

总的来说,我认为我们有一个不寻常的投资组合。当涉及到我们的投资对象时,你知道,他们会自己担心这些问题。

我们真的很担心如何在伯克希尔周围配置资金,并找到合适的经理人。如果我们能把这两个都做对,其他的事情就会自己解决了。


17、伯克希尔的业务“更容易预测”

股东:我叫彼得·贝弗林,来自瑞典。

你说过你喜欢特许经营公司,那些有城堡环绕着护城河的公司,那些有可能你可以预测未来5年、10年的公司。

但是,像喜诗糖果这样的企业,家具企业、珠宝企业、鞋业企业,不都是未来五到十年难以预测的行业吗?

巴菲特:最后一部分是什么?

芒格:未来5年或10年,这些业务是不是很难预测?

巴菲特:我认为它们比大多数公司都更易于预测。我想我能够告诉你几乎我们持有的所有企业的未来,不仅仅是因为我们持有它们,我对它们的未来比对Dow 30的成份股(不包括我们也持有的股票)或者纽约证交所上市公司按照字母顺序排列前100家公司的未来更有把握。

我认为我们持有的公司的未来比其他公司的未来容易预测多了。我们的公司主要受基本面驱动,相当简单,而且变化速度不快。所以我也很安心。

五年后你再看伯克希尔,我认为我们旗下的企业表现将会和我们现在的预测非常符合。

我希望五年后我们旗下能增加一些新的企业,我也希望旗下能增加一些大企业。不过我不认为我们会有很多出乎意料的事情发生。

我猜我们会有一件出乎意料的事情,不过我们也不知道会是什么。生活中会有出乎意料的事情。不过我们的不测风云不会很多。

另一方面,假如我们去收购一家基础金属公司、普通的零售公司或者汽车公司,我不知道5至10年后,这家公司的竞争地位如何。

我也不想卖掉喜诗糖果或内布拉期加家具广场,买进别的公司。找到值得并购的目标并不容易。

所以我认为目前我们旗下企业不会出现很多出人意料的事情。关键在于搜罗更多好的企业。


18、艾斯纳是迪士尼成功的“最重要因素”

股东:我叫斯塔福德·奥德尔。我来自纽约莫里斯。

我只是想知道这个惊喜是不是来自迪斯尼。因为在我看来,直到最近,他们一直在依靠一个已经离开公司的人的努力,(杰弗里)卡森伯格(Jeffrey Katzenberg),他是少有的天才之一,就像(电影导演)史蒂文斯皮尔伯格(Steven Spielberg)一样,能把握住美国人民的脉搏。

即使在好莱坞,他们也不是每天都来。现在,可以说,他所有的努力都在酝酿之中,他们可能是一家完全不同的公司。

巴菲特:嗯……你的问题问完了吗?

股东:嗯。

巴菲特:卡森伯格是一个真正的天才。但我想说的是,到目前为止,在过去的12年里,迪斯尼最重要的人,是首席执行官迈克尔·艾斯纳。

我的意思是,如果你了解他,了解他在这个行业所做的一切,就会发现没有人——(前总裁兼首席运营官)弗兰克•威尔斯(Frank Wells)与艾斯纳合作得非常出色。

但艾斯纳实际上是他任期内的“华特迪士尼”。他精通业务。他热爱这个行业。在我看来,到目前为止,他一直是迪士尼成功的最重要因素。

现在,他们面临着竞争。你知道,大把的钱在动画电影和一切与之相关的东西里,在这方面会有很多竞争。

我的意思是,他们——你知道,你已经看到了MCA和环球影业在佛罗里达州的公园里要做什么,你知道梦工厂在动画方面要做什么。现在,你知道,通过皮克斯首席执行官史蒂夫·乔布斯,动画领域有了新技术。在这个领域里发生了很多事情。

所以问题是,从现在起的10年里,它在头脑中的位置是什么——因为它是头脑的一部分。你知道,他们称之为市场份额,但它始于思想份额——在世界各地数十亿儿童和他们的父母的思想中,迪斯尼本身,和他们的角色,相对于其他组织和角色所拥有的,有什么位置?

这是一个竞争激烈的世界,所以会有人为此而奋斗。但在某种程度上,我宁愿从迪士尼的手开始,也不愿从其他人的手开始。在某种程度上,我宁愿让迈克尔·艾斯纳(Michael Eisner)来管理这家公司,也不愿让其他人来管理。

所以这并不意味着它不能成为一个更具竞争力的企业。因为人们看到《狮子王》的视频,就会流口水。

你知道,你以16或17美元的价格卖出了3000万份光盘,你可以算算制造成本。你知道,这门生意会引起你的注意,它也会引起竞争对手的注意。

如果我认为世界上的孩子们想在10年或20年后得到娱乐,如果有人在这些孩子和他们的父母心中有一个特别的地方,要我可以选择赌谁会有一个特别的地方的话,我想我可能宁愿赌迪斯尼。

如果我让艾斯纳这些年来所做的事情在未来由他来主持,我对押注于他们会感觉特别好。

查理?

芒格:我想做个简单的算术会有帮助。假设20年后你有10亿中低收入家庭的孩子,假设你可以从你的岗位上每年在每个孩子身上赚税后10美元。那它就变成了一个非常大的数字。

而且——(笑声)——我不知道你的孩子和孙子孙女们怎么样,但是我的孩子们想去看迪斯尼。他们想一遍又一遍地看到它(掌声)。他们不想见到卡森伯格。(笑声)

巴菲特:这……(一朵喵注:前面巴菲特刚说了卡森伯格是天才)

芒格:我的意思是,就商品名称而言。(笑声)

巴菲特:这是个很好的名字。我的意思是,当你想到世界各地的名字时,很有趣的是,很难有其他名字能够打败可口可乐这个名字。而迪斯尼有一个非常非常棒的名字。

查理的观点是,孩子们想要看到它们一遍又一遍,而白雪公主一直火下去,因为每年都有新的适龄儿童。(笑声)

这有点像拥有一个油田,你知道,在那里你把所有的石油开采出来然后卖掉。然后还取之不尽用之不竭。(笑声)


19、为什么华尔街的企业很难管理

股东:我的问题是关于证券业务,关于华尔街的公司,特别是你对所罗门公司的看法。谢谢你!

巴菲特:我们现在比10年前更加了解证券公司了。(笑声)

这是一类很难管理的企业。

整个华尔街的同类企业都挣了很多钱,我的意思是很多很多钱。现在的问题就是机构和工作人员怎么分钱。

有这样一个问题,我常常用这样一个类比来说明这个问题。假设你是一个投资者,你得到机会买下了梅尧医院(Mayo Clinic),这是一笔投资,但买当地的脑科诊所是另一回事。

假如你用X美元买下当地的脑科诊所和这家诊所所有的业务,那么你实际上拥有了什么?

你无法计算任何市盈率,因为产生利润的是诊所的医生,决定利润的是医生的声望。股票在谁手里并不重要。

你能想象伯克希尔给脑科诊所打广告吗?(笑声)

所以说即使你持有诊所的股票,但诊所的业务依旧由医生决定。

另一方面,说起梅尧医院,除非你住在罗彻斯特市10英里以内,否则你不可能报出梅尧医院的员工名字。

在这里,制度的力量很强大。制度保证医疗质量,制度做一切制度能做的事情。持有梅尧医院股票的人,拥有的资产并不受制于医院的任何工作人员。

华尔街兼有梅尧医院和小诊所的特点。有些公司,价值更多地在于整个公司,而在有些公司,价值更多地在于其中的个人。

有几位非常好的管理人员在管理所罗门公司。他们在努力解决这个问题。似乎最近比一年前取得了更多的成功。

但这并不是一个容易掌管的行业,也不是一个容易预测的行业,除非你买的是非常制度化的机构,但华尔街制度化的机构真的很稀少。


20、部分市场陷入疯狂,对我们来说是无关紧要的

股东:你是否担心纳斯达克(NASDAQ)市场估值的不断上升?如今市场对公司的估值用的都是市销率,而不是市盈率。

巴菲特:我们根本不注意这些。在我和查理的整个投资生涯中,总是能看到成百上千的定价荒谬的案例,比如虚假的股票促销宣传,使得轻信的人们相信根本不会成真的东西。

这种事情一直都有,将来也不会绝迹。不过我们完全无视这些东西。

我们不试图预测市场,将来也绝不这样做。我们努力寻找好公司。部分市场陷入疯狂,对我们来说是无关紧要的。

在我们年轻无知时,我们也曾好几次试过做空这类弄虚作假的股票。不过,即使是很明显的欺诈案例,也很难靠做空来挣钱。的确是这样的。市场中存在着明显的欺诈。

找到这些欺诈案例并不难。猜对十年后的情况也不难,但是靠做空骗子公司赚钱却难于上青天。

我们不看股指、市盈率、市销率或任何别的类似东西。

我们只关注企业。其实,股市在不在我们都根本不放在心上。假如可口可乐和吉列要退市,20年后才重新上市,那么我们还愿意拥有8%的可口可乐股份和11%的吉列股份吗?

当然。我们不介意它们退市。假如看到新闻说它们下跌,那么我们再多买一些。我们关心的是企业在做什么。就是这样。


21、业务本身比经营地点更重要

巴菲特:诺顿——为什么不把麦克风给他?

股东:谢谢你,沃伦,谢谢你把我包括在内。(巴菲特笑)

巴菲特:很高兴你能来。诺顿[道奇]自50年代1956年就是我的合伙人公司的一员,现在转变为持有伯克希尔的股票。(掌声)

股东:真是一个超级幸运的结合。(笑声)

巴菲特:对你我而言,都很幸运。

芒格:诺顿你要小心了。我们不希望你在离开的时候被包围。(笑声)

股东:我想说的是,这一切都始于我父亲(荷马•道奇)1940年发现本•格雷厄姆(Ben Graham)的故事,当时他也是俄克拉荷马大学(University of Oklahoma)的金融学教授。

后来,本·格雷厄姆要退休了,我们想找他的门生。很明显,这就是沃伦。所以他属于那个悠久的传统。

但我想问的问题是,你提到了伯克希尔拥有的非常强大的国际公司,比如可口可乐和吉列。

但是你是否考虑过,那些被低估的外国公司?你有没有考虑过在你的投资里要考虑这个问题?

巴菲特:我们研究了其他国家的公司。我们会继续关注。

你知道,我们为美国和亚特兰大高兴,因为可口可乐的总部在亚特兰大。但如果它恰好是在英国注册的,我们就不会关注它吗?不,我们喜欢可口可乐,即便它注册再英格兰。

我们认为,重要的是业务,而不是地点。虽然总的来说,我们更熟悉在美国注册的国内公司——不过他们很可能在国际上赚钱。

在理解税务、政治和股东治理的细微差别方面,我们会感觉稍微舒服一些。而在我们每天都在阅读和思考这些问题的时候,我们会感觉,美国的公司会比在我们没有多少经验的地方更舒服一些。

我们希望能在世界上主要的30多个国家中的任何一个找到一家出色的公司。

我们看一些。我们不像看国内公司那么认真。我们对它们不太熟悉。

但我读过世界各地数百家公司的年报。我们也拥有几家国外的公司,只有几家。

它们通常没有那么大,所以在很多情况下,仅仅是如何买到足够多的股份,就成问题了。但其中一些企业规模是比较大的。

我们没有太多的想法,我们不能忽视任何可能性。如果我们能找到一件市值至少在50亿美元以上的东西,同时它会让我们觉得它有自己的品质并且价格合适,我们会买的。


22、我们从来没有达到“额外的百分之八”

股东:伯克希尔的钱从哪里来?这些钱会被投资在其他某个盈利的地方吗?还是只是坐着,积满灰尘?(笑声)

巴菲特:我们只接受四五种商业票据。我们对存放现金的地点非常挑剔——所有的钱都被投资了。我们没有任何现金放在安全的地方或其他地方。所有我们的资金都被投资。

至少在短期资金流向方面,我们不会冒险。就像我说的,我们只有四、五种商业票据上得到批准,都是我批准的。我是说,如果这事出了什么差错,都是我的错。

现在,我们可能有10亿美元左右的相对短期国债,也许还有一些商业票据。

但你永远不会看到我们在短期收益率上有额外的0.8%的收益。

你们中的一些人可能还记得宾夕法尼亚中央银行在商业票据市场的惨败。我记得,宾夕法尼亚中央银行,大约在1970年前后,支付了额外的0.25%比其他商业票据发行者多。

当然,有一天,尽管他们的净资产为15亿美元左右,他们说他们有很多净资产,但没有现金。事实证明,现金更为重要。于是他们违约了。

有趣的是,如果你多拿了0.25%,然后你登上了Mayflower号出发度假,那么在着陆的时候,你说,“好吧,我要努力让自己在短期内多赚0.25%”,你没有犯任何错误直到你遇到了宾夕法尼亚中央银行,你会——不仅仅是复利方面——你会遭到麻烦并且投资开始落后。

我不喜欢你做了300年的正确的生意,然后犯了一个错误——(笑声)——就落后了。

所以我们对短期票据非常挑剔。但这些都是投资。如果数额很大,很可能是美国国债。另外我们会拿几家公司的商业票据。


23、所罗门的收益预计将出现波动

股东:所罗门公司的利润经历了很大的波动。你对所罗门公司的长期利润前景怎么看?

(编者注:这位股东口音很重,芒格开始为巴菲特翻译股东的提问。)

巴菲特:我眼睛好,他耳朵好。我们两个是好搭档。(笑声)

芒格:你可以看出来。我们两个搭档不算很浪费。(笑声)

巴菲特:所罗门公司利润的波动一直都很大,至少在我们投资之后是这样。我认为所罗门公司的波动性并不会消失。

话虽如此,我非常欣赏所罗门公司的人。多年来,伯克希尔和所罗门公司进行了大大小小不计其数的交易,所罗门给我们提供的服务相当不错。

所以作为顾客,我们对所罗门公司的评价很高。我们认为,假如我们作为顾客喜欢这家机构,那么其他人也会喜欢它的。总而言之,我们喜欢所罗门公司,不管其有没有波动性,都喜欢。

所罗门及其同类机构,都采取按市值计价会计制度。虽然你看到的是季报,但实际上那些机构的损益表都是每天一结算的。

我们在资产负债表里,也将伯克希尔的投资组合按市值计价,但是损益表并不用按市值计价,因为我们(保险公司)适用的会计规则与所罗门公司不同。但是,很有趣的地方在于,假如我们也采取所罗门公司的会计制度,那么你们也会看到,我们在过去30年里的季报业绩也会出现巨大的波动。

虽然我并不认为采取所罗门公司的会计制度后,我们过去30年的业绩会有大的下降,但是你们肯定会看到我们业绩的波动幅度低的有百分之几,高得可能会高达50%。

假如你看季报,那么你就会看到我们有的季度是亏损的,而有些季度的盈利又会井喷。

假如损益表也按市值计价,那么波动性将会非常巨大。会计惯例并不要求伯克希尔的损益表按市值计价,只要求所罗门公司按市值计价。

所罗门公司业务的特点就是利润波动很大。华尔街大部分机构的本质导致了其利润波动。有些华尔街机构采取了一些策略,试图使自己的利润波动看起来比实际小一些。

但是真正重要的东西在于:第一,按照波动不能置企业于死地的方法运营;第二,长远来看,需要获得良好的权益回报率。我认为所罗门公司的高层知道抓住这些重点。

芒格:我认为评级机构因为所罗门公司利润波动而对其大幅度降级是不符合逻辑的。所罗门公司就是这种波动性很大的公司,他们的游戏就是这样的。


24、伯克希尔子公司之间几乎没有互动

股东:你是否有任何正式或非正式的方式让管理层——我知道你不会干涉控股公司的管理层——但他们可以相互交流思想,比如,通过GEICO渠道销售世界图书之类的?

巴菲特:我现在就回答。这种情况非常非常少,也许两三年后会有一次,也许一些想法会让我觉得值得让它们互相合作。但是我——他们自己的运营做得很好。

我们在伯克希尔也不这样做。我们让子公司走自己的路。

现在,它们知道我们在做什么生意。所以他们总是可以直接去找别人,他们不需要我沟通。


25、伦敦劳合社的声誉问题帮助了伯克希尔

股东:我的问题是。最近有一些关于劳合社问题的新闻报道。如果有的话,你认为劳合社的问题对伯克希尔哈撒韦保险或再保险业务的增长有什么影响?

巴菲特:我认为公允地说,劳合社出问题对我们有帮助。因为劳合社的声望非常好。20年前,各种金额较大或者比较不常见的保险需求都是首选劳合社,通常都会在劳合社找到保险商。

劳合社的金字招牌有点失色,使我们受益了。劳合社出问题不是我们导致的。劳合社在业内首屈一指,它的问题恶化很明显会使我们受益。

伯克希尔的资本可能比劳合社整个儿加起来还多。我们已经建立了我们的声望,大家都知道我们愿意为净额很大的风险快速承保,而且能信守承诺。现在可能顾客会首先打电话给我们然后再问劳合社。所以劳合社出问题,可能会使我们受益匪浅。

现在劳合社若想和我们竞争,已经不像10年前那么容易了。虽然我也不想过于指望这一点,但是我们的确在某些大额再保险领域中有非常强的优势,任何人想负值我们的优势都很难。

大家可能嫌我们的保险费高昂。我们的某些保险业务可能会门可罗雀。但一旦市场认可我们的价格,我们将会大量承接保险业务。过去几年这样的情况出现过,将来也会再次出现。


26、"我们假设我们会永远在一起"(一朵喵注:更长远的看待问题)

股东:芒格说,关于我们头脑中应该拥有的大约100个模型并提到了普世智慧。

我想知道关于行业整合、产品延伸、垂直整合以及任何解释投资于零售类股的特殊情况的模型的最有用的模型。如果沃伦有什么要补充的话,我很乐意听听。非常感谢。

芒格:我很开心回答一个这么聪明的问题。(笑声)

我说过人的脑子里应该有100个模型,并且这些模型都应该是伟大的、具有相当普遍意义的并且它们一次又一次地证明自己有用。

现在你想了解了一个非常复杂的、独立的子模型,来研究产业整合和零售等领域将要发生的事情时,抱歉我还没有掌握所有这些子模型。(笑声)

巴菲特:事实是,你知道,我们做的事情很少。但是我们用一般的模型,把它们代入。有时候,它能成功;有时,它失败了。但一旦成功了,那它们可能非常有用。

如果你专注,你会看到某些商业模式和商业行为的重复性。顺便说一句,华尔街往往会忽略这些。我的意思是,华尔街在很长一段时间内似乎真的没有学到商业经验。

对华尔街而言,学习这些思维模型可能对他们没有好处。(一朵喵注:讽刺)而查理——可能会直接代入查理的模型。这是——

芒格:你说对了。

巴菲特:伯克希尔的情况与许多公司有所不同:我们假设,我们将永远存在。

在我们的保险业务中,我们假定我们将支付每一笔索赔。我们不会在假设人在65岁退休后,就可以忽略一些索赔。而在会计上花钱玩把戏是没有任何意义的,因为它不会解决问题只会推迟问题的到来。

然而,在许多行业,我认为它们在事情上的视野并不与华尔街相同。比如可口可乐公司,或者吉列公司。

但很多公司都在考虑,在接下来的四个季度里,他们能画出什么样的图景——恐怕比你想象的要多。讲故事,这很容易做到。

但我们的问题是,我们认为,我们的寿命将比四个季度长得多。所以我们没有选择。我们必须——我们会假设在2050年或者其他什么时候,有人会看着它说,“它是怎么实现的?”


27、薪酬计划必须包括资本成本

股东:在致股东的信中,您声明,对于您的全资公司,当他们向您释放资本时,您将以更高的利率奖励他们。同样,当他们需要资金时,你也要收取更高的利率。你能详细说明一下吗?

巴菲特:有些企业完全不需要资本或者只需要非常少的资本,所以把它们硬往一个公式里面套是很愚蠢的。

这是最好的企业,因为这种企业哪怕业务规模扩张一倍都可以根本不需要再投入一毛钱的资本。这类企业是真的好企业。我们旗下就有一些。

当我们的企业产生资本的时候,我们可以在总部设立各种复杂的体系,包括建立资本预算小组之类。

但是我们认为,对资金收取一定费用,让子公司经理们自己盘算是不是该买某件新机器更加简单。

我们对不同子公司收取的费率略有不同,取决于我们何时并购这家公司和并购时的利率。我们一般规定要从他们的薪酬中扣除15%左右作为资本的收费。

税前的15%,税后只有9%或9.5%,具体取决于所得税税率。所以也可以说, 15%其实并不是很高的收费。

我们发现15%能引起经理人的注意。但是也不应该设得过高,以至于经理人们连该做的项目都不做了。

顺便说一下,我们对我们的经理人们的预测是他们能管理企业很长很长时间。因为我们的经理人将自己视为拥有企业部分所有权的业主,所以我们就不用担心经理人因为不打算长待,所以很短视,做一些虽然明年赚,但五年后会吃亏的事情。我们在希望经理人们将自己视为业主的同时,也知道资本并非没有成本。

坦率地说,我们认为毫不考虑资本成本,授予执行官员固定价格的10年期权,是非常糟糕的做法。想象一下你给某人发放10年期无息贷款。你是绝不会发这种贷款的,对吧?

假如一家公司保留了很大一部分的利润,而且授予管理层固定价格期权,那么管理层就会把保留的利润存进一个储蓄账户,赚点利息,此外什么也不做。所以我们希望收取资本成本。

举例而言,假设在伯克希尔,授予我和查理期权,当然这是不可能的,但是鉴于我们两人负责管理整个公司,授予我们两人伯克希尔的股票期权也不算不符合逻辑。

我们可以拟定某种薪酬协议,将我们的薪酬和公司的表现绑定,我们两人都会同意的。

但是这样对我们旗下公司的经理人是不公平的,因为他们分别在各自的公司里工作。他们的薪酬应该和他们所在的公司的表现绑定。

假设我们两人得到期权作为薪酬,公正的期权薪酬应该是授予我们行权价格不低于当前的内在价值。

忘掉市场价,因为授予期权时股价越低,你行权时赚得越多是没有道理的。我们应该授予自己行权价格不低于内在价值的期权。然后,根据和我们的资本成本(因为我们岂能白用股东的资本? )有关的某些东西每年重新设定我们的行权价格。

这样,我们就能设定一个公平的股票期权薪酬制度。虽然我们不会这么做,但是这依旧可能是我们最完美的薪酬制度。我们不这样做的原因是这种薪酬涉及到以不低于内在价值的价格发行期权,而且有持有成本。

即使是这样的期权薪酬,我们的命运依然不是和股东绑在一起的,因为我们没有股东的下跌风险。但是至少我们和你们一样面临持有成本。

我们将其纳入到我们的单位薪酬计划中,我们的资本成本,就像我说的,往往在15%左右。

如果子公司给我们钱,我们就能想出比税前15%的收益率更好的办法。这也是我们工作的一部分。所以我们会给予它们的付出以回报。

芒格:我们真的发明了一个更极端的系统。也就是说,高管们可以在市场上用现金购买伯克希尔哈撒韦的股票。

这个系统很老套。(笑声)但他们中的大多数人——不需要任何律师或薪酬顾问,或者——他们中的大多数人都做到了。他们中的大多数人都做得很好。我不知道为什么这种方法没有被更多人采用。(笑声)

巴菲特:人们说,希望自己的经理人能想股东所想,所以要设定薪酬使他们想股东所想。假如经理人就是股东,那么让经理人想股东所想就不难达成了。(笑声)

芒格:没错。

巴菲特:这样他们就会完全想股东所想。想股东所想不是心理学问题,而是利益问题。(笑声)

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我打算在未来两年内的业余时间,把94年至今的伯克希尔股东大会Q&A做翻译及整理(置顶帖有之前的翻译)。如果有翻译错误或不当的地方,请指出~

一方面整理自己的思路,另一方面,也可以让更多国内的价值投资者,接触到巴菲特与芒格最原汁原味的思想。

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如果你喜欢,可以打赏,我承诺我在雪球上的一切打赏,都会用作慈善用途@六和公益

@今日话题 $伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ $可口可乐(KO)$ $迪士尼(DIS)$

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一朵喵2019-07-09 15:26

我觉得你抠字眼了。
为股东考虑和考虑用户体验不是矛盾的,它们可以同时存在。

袖中藏花2019-07-09 10:54

企业经理人应该像企业所有人一样,但是企业所有人经营企业未必都是聚焦用户体验,所以企业经理人也未必都是聚焦用户体验。老巴选的企业经理人诚实正直,关注股东的长期利益、不犯错;这样也许能让企业起死回生和稳步发展,但是不能让其企业从优秀的企业变为卓越的企业,再变成伟大的企业。——————以上为个人观点,请赐教!

一朵喵2019-07-08 23:03

您再看看这段话理解一下老巴这段话的意思

袖中藏花2019-07-08 22:35

请教喵先生:老巴说“经理人应想股东所想”,这似乎不妥,因为经理人应该“专注于想用户所想,聚焦和提升用户体验”才对啊!望解惑!