1998年伯克希尔股东大会Q&A 下午场(上)

伯克希尔股东大会实录(不断更新ing)

1994年:94年上午场(上)(中)(下)94年下午场

1995年:95年上午场(上)(下)95年下午场(上)(中)(下)

1996年:96年上午场(上)(中)(下)96年下午场(上)(中)(下)

1997年:97年上午场(上)(中)(下)97年下午场(上)(中)(下)

1998年:98年上午场(上)(中)(下)


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--------正文--------

1、什么时候买房子?

股东:你好。我叫尼尔森·阿拉塔,来自南加州。

我有个问题。它与内在价值或任何股票无关,而是更多的关于房子。(笑声)

我还很年轻,我还没有房子,我正在考虑不久的将来买房子。为了做到这一点,我需要支付首付,这意味着我可能要卖掉我的股票。我想知道你是否能提供一些关于什么时候是买房的最佳时机以及你对应该付多少首付的一些见解——(笑声)——以及首付比例、买房时机与利率以及可用现金和股票市场的关系。

巴菲特:查理马上就会给你答案。我只讲一个故事,当我结婚的时候,我们一开始确实有1万美元,我告诉苏西,“你知道,现在有两种选择,这取决于你。我们要么买一所房子,用完我所有的钱,但这样做会把我的钱都花光,就像木匠的工具被别人拿走了一样。”(笑)

“或者你可以让我来做点事儿,说不定哪天,我甚至会买一栋比原来更大的房子。”

所以她非常理解这一点。我们一直等到1956年才买房。我们可是1952年结婚。

我决定买房子的时候,首付大约是我净资产的10%左右,因为我真的觉得我想把这些钱用在其他地方。但这是一种完全不同的环境。

实际上,如果你有房子想买,你知道,我绝对相信只要出去走走就能完成工作。但实际上,当你这么做的时候,你可能在做一个7%或8%的投资。你知道,你必须从中找出你自己的方程。

查理可能有更好的建议。他是一个大房主——(笑声)——这是一个有两个意义的词。

芒格:我认为买房的时候正是你需要房子的时候。(笑声)

巴菲特:你什么时候需要房子呢?

芒格:我也有一些过时的想法。单身的人,我不在乎他们有没有房子。(笑声)

巴菲特:查理,如果你结婚了,你什么时候需要一个?我接着讲——(笑声)当你妻子想要一个房子的时候,你就需要一个房子。

芒格:是的,是的。(笑声)我想你说得很对。(笑声)

场外声音:沃伦?

巴菲特:啥事?

场外声音:我可以宣布一件事吗?

巴菲特:当然。

场外声音:格雷戈里·克劳福德需要到安全办公室去取紧急信息。格雷戈里·克劳福德到安全办公室去拿紧急信息。谢谢!

巴菲特:好吧,希望这不是追加保证金。(笑声)


2、高管薪酬:巴菲特训斥耗费巨资收购的平庸之辈

股东:我是拉尔夫·贝德福德,来自亚利桑那州凤凰城。

我要问的问题与伯克希尔哈撒韦公司无关,但如果各位先生能解释一下大多数上市公司支付的过高工资、奖金、额外津贴、董事费用和其他福利的正当性和合理性,我将不胜感激。(掌声)

巴菲特:我会这么说。在我看来,最过分的不一定是高昂的薪酬。真正让我困扰的是,公司为平庸付出大量金钱,这种情况经常发生。

在我们的子公司中,我们没有因为业绩优异而支付大量资金的争吵。

同样的,在上市公司中,我们认为,在我们的经理中,有一些经理把公司的市值推高了数十亿美元,比其他任何人的市值都要高。

他们有时会为此花很多钱。但有时候,就像大都会的汤姆·墨菲(Tom Murphy),薪资多少这对他来说并没有什么不同。

他以一种合理的方式进行了巨额投资,他会告诉你——他已经拥有了所需的所有资金,同时他不愿意承担市场可能承受的风险。

但我为不合理的薪酬体系所困扰。而当普通经理人拿到大笔资金时,我尤其感到不安。

当他们设计,或为他们设计,对公司来说非常昂贵的薪酬系统时,我感到很困扰——也许部分原因是为了让自己看起来很好,因为他们自己想要更多的期权,所以他们觉得如果他们在整个公司范围内广泛地提供期权会更好——他们设计了一个不符合公司逻辑的薪酬系统,仅仅是因为他们想要一个远超他们个人贡献的薪酬系统。

而支出大笔的钱作为薪酬,就其本身而言,并不困扰我。我并不是说人们不配高薪酬。但我不介意为表现付出很多钱。

在体育领域、娱乐领域薪酬问题已经被解决了,但在商业领域,那些拥有20%击球率的人,以及那些作为一名艺人无法吸引观众的人,竟也已经解决了薪酬问题。我觉得这很无耻,但我可以告诉你,你对此无能为力。

这个薪酬系统自食恶果。管理层确实会查看其他公司的高管委托书,我想每位CEO都会这么做。他们说,如果乔·史密斯值X,那我就得值更多。他们回告诉董事们,“你们肯定不会雇佣低于平均水平的人,所以你们怎么能付给我低于平均水平的工资呢?”然后咨询师们就进来了,逐步提高报酬。

这种情况不会消失。就像我们之前讨论的竞选资金改革一样,手握开关的人是这个体系的受益者。当一个人的手握在开关上,从这个薪酬系统中获得了巨大的好处,甚至是不成比例的好处时,要改变这个系统是非常困难的。

查理?

芒格:我想报告一下,范德比尔特(伯克希尔的一名董事)最初的表现甚至比伯克希尔·哈撒韦公司的人还要好。他没有拿任何薪水。他认为他作为一个股东拿工资有失身份。不过,恐怕那个理想已经随他而去了。(笑声)

巴菲特:是的,查理和我——我们的董事每年的薪水是900美元,但我告诉他们,他们每小时都在赚大钱,因为我们不让他们那么努力工作。(笑声)

但是查理和我没有想清楚,当我们确定每年900美元时,他们也决定了我们的工资,所以——(笑声)

我们没有按照标准程序,也就是把责任推给董事们,而董事们应该把责任推给你们。

芒格:我确实认为,随着事态的不断升级,这将对整个国家产生有害影响,因为我认为,人们普遍认为,美国的企业高管薪酬过高。这对一个文明来说不是一件好事,因为领导人被认为没有公平地对待他们所领导的机构。

巴菲特:是的。(掌声)

芒格:至于那些提供薪资建议的公司顾问,我只能说出卖灵魂对他们来说也算是一个进步。(笑声)


3、B类股票“计算得尽可能好”

股东:我是丹·布鲁姆,来自华盛顿州西雅图,途经马萨诸塞州剑桥市。

我想问一下,B类股的发行是否达到了您在创建时宣布的目标。

巴菲特:我想说的是,考虑到我们面临的其他选择,那就是迫在眉睫的单位信托基金,它会以高额的前期佣金,高额的年费,不良的税收后果,以及,很可能是对历史记录的错误陈述,以一种对证券知之甚少的人会被吸引进来的方式——作为一个选择,我认为B类股是我们能做的最好的事情,我对它的结果感到很满意。

你知道,我们其实并没有打算发行它。因为我们不喜欢说服任何人购买我们的股票。但我不认为我们现在这群人会因为B类股和A类股股东的混合而减少。我们在场的不仅仅只有A类股东。

B类股已经尽可能地解决了我刚刚说的问题。我希望,我们没有用任何不合理的期望来引诱任何人。这是查理和我最担心的事情。从历史记录来看,这种情况很难不发生。我知道这会在很大程度上影响到单位信托基金。

这就像从伯克希尔开始犯了一个错误。我们很享受事情的进展,我们和B股东组成了一个很好的团队,我们对目前的情况很满意。

查理?

芒格:我们想对我们认为是臭名昭著的金融计划采取严厉措施,我们做到了。(笑声)

巴菲特:我认为我们出售B类股的方式是为了吸引那些真正长期关注B类股的人。我们尽我们所能去劝阻那些认为他们很快就能赚很多钱的人。

我认为我们吸引了一群新的股东,而他们的观点和我们之前的股东非常相似,这就是我们的希望。


4、伯克希尔的最小投资

股东:我叫艾伦·雷克,来自匹兹堡。

我首先要感谢苏珊·雅克昨天还了鸡尾酒,我希望她在波仙珠宝的销售业绩不错。

我的问题在于,你没有披露任何低于7.5亿美元资产的细节,而且随着小盘股相对大盘股价值的变化,伯克希尔或个人可能会把小盘股溢价缩水视为机遇吗?

巴菲特:我们不担心一支股票是小盘股还是大盘股,到目前为止,我们伯克希尔已经到了这样一个程度:任何低于一定规模水平的股票都不会引起我们的兴趣,因为它对我们的业绩不会有太大影响,所以——

我们从不会因为公司是小盘股、或者是某些特定行业、或者是某些直接面对消费者的公司,就会觉得这是一个投资机会。

所以我们投资的分界点或多或少设置在我们认为是会对我们业绩造成显著影响的点上。而这不是SEC定义的,我们可以拥有比SEC定义的小盘股更高的上限。

但我们认为,当资产占比低于2%左右时,报告持仓情况不会影响任何人对内在价值的计算,也不会让他们对我们的经营方式有深刻的认识,但这将更多地是为那些希望借机赚钱的人服务。

所以我们会把截止点向上移动。由于我们的规模,我们永远不会投资那些资本规模只有5亿或10亿美元的公司,因为我们无法投入足够的资金。虽然偶尔我们会碰巧在一起。

但我们正在寻找至少能让我们自己投入5亿美元的东西。5亿股,5%的仓位占比的话,那这个公司的市值应该为100亿美元。

这种限制在一定程度上伤害了、或者说将会伤害、正在伤害我们的表现。

如果伯克希尔哈撒韦在所有方面都是目前规模的1/100,拥有运营业务,但规模仅是目前的1/100,我们的前景将会比目前的状况要好。

查理?

芒格:我没什么要补充的。


5、桑迪·威尔是一个非常非常好的经理

股东:我的名字是汤姆康拉德,我来自弗吉尼亚州的麦克莱恩。

首先我要感谢巴菲特和芒格先生,感谢你们每年回答我们的问题。我发现自己早上5点就站在门外,我不会为任何人这样做。(笑声)

我很高兴能听到你的回答。我有两个问题。

一个是,对于旅行者公司,以及他们与花旗银行的合并,你对桑迪·威尔(Sandy Weill)的管理有信心吗?

我的第二个问题是,你在之前的几次会议上说过,“多元化是对无知的保护”。而且您还说,一个投资者一生只需要三家伟大的公司。现在,我投资了这三家公司:可口可乐、吉列和迪斯尼。

我没有问你,就直接投资了第四家公司。第四家公司,我投资了辉瑞。我只是想知道你对制药行业的看法,以及您是否觉得在这个行业里有一些很棒的公司?非常感谢。

巴菲特:首先,我们认为桑迪·威尔是一个非常非常好的经理。我的意思是,记录很清楚。在华尔街管理起来并不容易,而桑迪在那里做得很好,在其他类似的领域也一样好。所以,他已经证明了自己。

他(听不清)自从从控制数据购买商业信贷。他建立了一家很棒的公司。

他建立了一家很棒的公司,虽然公司本身并不那么棒,但这需要真正的管理技巧。


6、医药股:“我们愚蠢地搞砸了那只股票。”

巴菲特:医药,我们错过了。我们不知道如何挑选这个行业内的一家公司,但是我们当然应该认识到——我们确实已经认识到,却没有做任何事情——医药行业作为一个行业,代表了一个能够实现良好股本回报率的群体,在这个群体中,以指数化进行投资可能是有意义的。

有一阵子确实买了一只,但那只是小钱。我们有能力确定的是,医药行业随着时间的推移有可能获得很高的利润。但我们没有能力在这个行业里挑选一家公司。

查理?

芒格:是的,我们愚蠢地搞砸了。(笑声)

巴菲特:我们以后还会搞砸很多事。(笑声)


7、权利下放给子公司管理层

股东:下午好。我叫马特·洛夫乔伊,来自肯塔基州列克星敦。很高兴,我不是顾问。(笑声)

巴菲特先生,我有一个关于你的经营管理风格的问题。在我看来,主流媒体将你的非公开运营投资的重要性降到最低。

当你考虑这些公司的资本配置时,你有让经理们提交年度经营计划吗?如果是这样,你是否会与这些经理正式会面,看看你能在多大程度上跟踪这些计划的进展?

巴菲特:这是个好问题。答案是我们可以每年和他们中的一些人见面,我们可以半年和其他人见面,但是我们没有任何正式的制度,我们永远不会有一个正式的制度。我们不要求任何经理参加任何会议。我们没有向总部提交运营计划。

有些公司自己会制订运营计划,有些则不用。但相同的是,它们都是由有着出色记录的人管理的,不过他们有不同的击球风格。我们不会仅仅因为别人拿球棒的方式不同或者用了不同重量的球棒,或者其他类似的东西,就对一个击球命中率是0.375的人进行说教。

我们相信,无论是在现在还是在将来,我们就让他们去做他们过去成功的事情。

不同的人有不同的风格。我有自己的风格,你知道吗?

我们有喜欢讨论的经理,我们有喜欢走自己的路的经理。我们有的经理都是照本宣科、工作效率高,同时我们也有一些经理做事情让人意想不到。大多数经理可能每个月都有财务报表,但我们也有其他经理没有这么做。

这真的不是问题。我们想要的是优秀的管理者,至少通往商业天堂的道路不止一条,我们有很多人找到了不同的途径。

我们有特定的要求,因为我们是一家上市公司,还有SEC的要求和国际税收服务协调。

但我们从未对任何运营管理层施加任何自上而下的压力。

我们有管理公司的MBA,也有从未读过商学院的管理人。人才是稀缺的商品,当你找到人才,而他们有自己的做事方式时,我们让他们这么做——我们也很高兴让他们这么做。我们希望他们按照自己的方式去做。我们不想改变这点。

查理?

芒格:是的,事实是我们分散了经营业务的权力,几乎到了完全放弃的程度。(笑声)

我们不认为我们的体系适合所有人。但这个体系适合我们,也适合那些加入我们的人。我们不会对其他人的方式提出批评,比如艾默生电气或其他公司,它们有自己的运营计划,并将季度业绩与计划进行比较等等。但这不是我们的风格。

巴菲特:是的,我们把钱集中起来——(笑)——我们把其他的东西都集中起来,但是——

举个例子,艾尔·乌尔茨基在这里。他在1951年创办了飞行安全公司,我不知道他今年会在模拟器上花多少钱,但很可能是1亿美元左右。

如果我花几个小时和他在一起,我也不能教他如何分配资本。这是荒谬的。这是在浪费他的时间,对我来说也是一种傲慢的行为。我也不担心艾尔如何分配这笔钱。不过,与我们的大多数业务相比,这是一项不同寻常的资本密集型业务。

还有一些情况,我会和管理层聊细节聊的比较详细,因为这时候我往往会很享受和一个长时间经营公司的人一起工作。

阿吉特和我几乎每晚都在谈论再保险业务。你知道,我并没有提高他做决定的质量,但这很有趣——我喜欢听他说,他不介意谈论这件事,所以我们就讨论了一下。这只是因为每个人之间的化学反应有所不同。

随着我们增加管理人员,我们将适应他们。我们在一定程度上使我们的会计制度适应它们。现在,我们确实有一些SEC和国税局提出的要求。但我们的经理了解他们的业务,他们知道如何经营它们。

但如果他们不这样做,我们就会对经理做些什么,我们不会尝试建立一堆制度去规范子公司的运作。


8、最好的生意是每年给你越来越多的钱,而不付出任何或者很少代价

股东:下午好,先生们。我叫乔治·唐纳,来自印第安纳州韦恩堡。

我的问题是评估一个公司的内在价值,尤其是像你提到的资本密集型公司。我想到的是像麦当劳和沃尔格林这样的公司,但也有很多其他公司的运营现金流非常健康,而且还在不断增长,但这些现金流会被新建商店、餐厅或新工厂的巨额支出略微或完全抵消。

我的问题是,你如何估计未来的自由现金流?而长期美国国债的收益率在6%左右,你如何贴现这些现金流呢?

巴菲特:我们以长期利率贴现只是为了在所有业务中有一个衡量标准。我们会把钱花在打算购入公司的时候,它们不会因为有现金流而获得我们的信任,他们只有会因为每年剩下的净现金而获得我们的信任。

当然,如果他们花钱明智,即使你不得不再贴现几年,未来现金流的增长应该会抵消这一点,否则他们就不会明智地投资。

最好的生意是每年给你越来越多的钱,而不付出任何或者很少代价。我们有一些这样的公司。

第二好的企业也会给你越来越多的钱。这需要更多的钱,但是你再投资的回报率是一个非常令人满意的速度。

最糟糕的业务是增长非常快的业务,你被迫——实际上是被迫——被迫增长以留在游戏中,你以非常低的回报率重新投资资本。有时人们在这些行业里并不知情。

但在折现方面,在计算内在价值方面,你要关注预期产生的现金然后把它折现回来,在我们的例子中,我们使用长期国债利率。这并不意味着你支付了通过计算得出的现值的金额,但它意味着你用它作为一个共同的比较标准,长期国债利率。

这意味着,如果有人在未来5年将所有现金流进行再投资,他们最好能在未来获得一些非常大的数字。因为总有一天,一项金融资产必须还给你现金,以证明你现在为它拿出现金是合理的。

投资本质上是一种艺术,现在就把钱拿出来,以后就能得到更多的钱,然后在某个时间点能更好地兑现。

本·格雷厄姆在他的课上,我们经常谈论他所谓的冻结公司。冻结公司是一家公司,其章程禁止其向其所有者支付任何款项,或被清算,或被出售和——

芒格:有点像好莱坞制片人。(笑声)

巴菲特:是的。问题是,这样的企业值多少钱?这是一个理论上的问题,但它迫使你思考商业到底是什么。商业就是今天就把钱投出去,以后再赚回来更多的钱。

查理?

芒格:我确实认为你提出了一个有趣的问题。因为我认为有一类企业,其最终返还现金的部分往往是一种错觉。我认为,在一些企业里,你不断地注入资金,然后突然就不管用了,没有现金回来。

而让我们的生活变得有趣的是,在尽量避免这些公司的时候,选择了另一种会让你身无分文的生活方式。(笑声)

巴菲特:我们认为完全没有意义的一个数字就是所谓的EBITDA。大多数拥有大量固定资产的企业,其产生的现金流大多数需要被重新投资,以保持其竞争力和市场地位。而忽略这些潜在必须要投入的现金流,只关注EBITDA这个数字,毫无疑问是特别愚蠢的。这个数字在近些年来,已经被华尔街滥用了。

芒格:高盛学会用EBITDA来衡量,并不是因为投行圈的功劳。使用你知道的毫无意义的评测方法,然后在错误的假设上添加额外的推论,这可不是聪明的表现。不过,一旦每个人都在胡说八道,它很可能就会成为标准。(笑声)


9、用于选择股票的选择标准

股东:你好。我的名字是布伦南维奇奥,我在奥马哈市西北高中的金融学院。你能解释一下你选择股票的标准吗?

巴菲特:选择股票的标准实际上就是看企业的标准。我们正在寻找一种我们能理解的业务。这意味着他们销售的产品,我们认为我们能够理解,或者我们能够理解竞争的本质——随着时间的推移,会出现什么问题。

然后,当我们发现企业时,我们试图找出它的未来的前景,是否未来5年、10年或15年它的赚钱能力可能是好的或者变得更好,是差的或者变得更糟。我们试图评估它的未来的现金流。

然后,我们试着决定是否和一些我们觉得舒服的人在一起。

然后,我们试着为我们之前看到的东西确定一个合适的价格。

正如我去年说的,我们所做的很简单,但不一定容易。

我们脑海中的清单并不复杂。知道你不知道的是最重要的,但有时这并不容易。在我们看来,知道未来在很多情况下是不可能的,而在另一些情况下是困难的。有时相对简单,我们要找的是相对简单的。

这就是我们的想法。如果你想在奥马哈买一个服务站,或者一个干洗店,或者一个便利店,把你毕生的积蓄投资在那里,经营一家公司,你也会考虑同样的事情。

你会考虑竞争地位,5到10年后会是什么样子,你将如何经营,谁将为你经营,你要付多少钱。

这正是我们看股票时所考虑的,因为股票只不过是公司的一部分。查理?


10、一个简单的选股决策实例:国家收银机公司(National Cash Register)

芒格:当金融学被恰当地教授时,它应该从容易的投资决策的案例中学习。

我经常引用的一个例子是国家收银机公司的早期历史,它是由一个狂热的人创建的,他购买了所有的专利,拥有最好的销售团队和生产工厂。他是一个非常聪明的人,对收银机业务充满热情。

当收银机发明时,收银机业务对零售业来说是天赐之物。那可是相当于石器时代的药品。

如果你读过美国国家现金出纳公司(National Cash Register)首席执行官帕特森(Patterson)早期撰写的一份年度报告,你就会发现,他是个天才的狂热分子。非常有利的定位,因此,投资决策变得很容易。

如果我教金融,我会收集100个这样的案例。这就是我教学生的方式。

巴菲特:我们有这份年度报告。你说的那是什么时候发生的?1904年还是?查理?

但这确实是一个经典的报告,因为帕特森不仅告诉你为什么他的收银机的价值是他卖给别人的20倍,而且——(笑)——他还告诉你,如果你想和他竞争,你就是个白痴。这是一个经典报告。

芒格:任何一个聪明的人读了这份报告后都会意识到——(笑)——这个家伙不可能会输。


11、“诺曼·洛克威尔的心境”——巴菲特和芒格喜欢有年代感的公司

股东:我叫罗伯特·罗兰,来自英国伦敦。我整个周末都和妻子在奥马哈度过蜜月的第一站,我注意到你是一个怀旧资产的买家。我能问一下怀旧是否是你的筛选标准之一吗?(巴菲特笑)

美国还有这样的资产可以购买吗?如果没有,我能建议你去英国吗?(笑声)

巴菲特:我不想打断你们的蜜月。(笑声)

但如果你能寄给我一份长期怀旧的公司名单,我们可能会喜欢。因为查理和我倾向于用诺曼·洛克威尔式的思维方式。没错,我们喜欢的公司确实有一个像诺曼·洛克威尔(Norman Rockwell)那样的家庭角色,就像《周六晚邮报》(Saturday Evening post)里的人物。

他们有个性。我认为,他们是那种公司,当人们加入他们时,往往希望在那里度过余生,而不是把它当作简历上的东西。

的确有这样的企业。如果你看看我们在过去三、四年里收购的企业,你会发现这些企业和建造它们的人都具有真正的特点。

这就是为什么建造它们的人会坚持下去,并强烈地认为要正确地运行它们,即使它们对他们自己没有任何经济后果,所以——

如果你有一份在英国的长期怀旧的公司名单,而且你在度完蜜月后还有精力的话,给我写信吧。(笑声)


12、A类股和B类股几乎是同等的投资选择

股东:下午好。我叫约书亚·安德鲁斯,来自奥马哈西北高中,金融学院。我代表金融学院感谢你们的门票。今天我们有33人出席。

我们有机会玩一个全国性的游戏,投资挑战。名单上有BRK A和BRK B,你能解释一下这两种股票的区别吗?

巴菲特:伯克希尔·哈撒韦公司A股和B股的区别就在于A股可以在任何时候以1股A和30股B的比例转换为B股。B不能转换成A,所以转换是单向的。

B的经济价值正好是A的1/30,所以任何时候只要A类股从红利、清算、合并、或类似的事情中得到任何形式的钱,如果你从A类股得到的30美元,那你将从B类股得到1美元。

两个不同之处在于,按比例而言,B类股的投票权更少,而B类股不参与伯克希尔运营的指定捐款计划,原因很简单,因为那将非常、非常难以管理。当我们行B类股时,我们指出了这两个不同点。

B类股的卖价永远不应该超过A类股的1/30,当B类股的卖价略高于A类股时,套利就会进来,人们买A类股,把它转换成B类股,然后卖掉B类股,偶尔B类可能会比A类低一点,因为它不能兑换成A类股。

但我认为,作为一个实际问题,你可以把A类和B类视为非常等价的投资选择。实际上,它们之间没有显著的差异。


13、年轻人如何为未来做准备

股东:我是来自金融学院的赵辛娜。

你会给我们年轻人一些建议,让我们为未来做好准备,像你一样成功吗?(笑声)

巴菲特:如果你对商业感兴趣,我认为你应该在20岁出头的时候学习所有的会计知识。会计是商业语言。

现在,这并不意味着它是一种完美的语言,所以你必须知道这种语言的局限性,以及它的所有方面。所以我建议你学会计。我建议你,在兼职或其他方面,在一些企业工作。

没有什么比观察企业如何运作更能帮助你在未来对企业做出判断。你知道,当你明白什么东西是非常有竞争力的,什么东西是不那么有竞争力的,以及为什么会这样,所有这些都增加了你的知识。

所以我会读很多书。如果你对投资感兴趣——首先,我会选择读会计课程。

我会大量阅读有关投资的书籍,并获得同样多的商业经验。我会与商界人士讨论业务,找出他们认为是什么让他们的业务运作正常,或者他们在哪里存在问题,以及原因。我觉得你应该尽可能从各方面去学习。

如果它让你兴奋,你会做得很好。我认为,虽然某些活动吸引了不同的人,但如果你对生意感兴趣,我猜你会做得很好。

如果你懂商业,你就懂投资。投资只是资本配置方面的业务决策。祝你一切顺利。

查理?

芒格:年复一年地减少你的花费,这也是个小问题。

巴菲特:我们已经掌握了。(笑声)

芒格:是的。如果你坚持下去,这真的很有用。

巴菲特:查理很快就有了孩子,但当他还是律师的时候并没有赚大钱。

你在出去成家之前存下的任何一块钱,以后都可能值10美元,因为你可以把它存起来。

储蓄最好从年轻时就开始,因为在你有了真正的家庭后,储蓄就变得困难了。因为不管你喜不喜欢,支出都会随之而来。所以我——先为自己工作,然后把钱存起来。

我很幸运,我不用支付自己的大学学费。如果我必须付学费,我可能就不会去上大学了。

但是我能把我十几岁时所赚的所有钱都存起来,最后那些钱被放大了很多倍。

当我第一次开始卖证券时,我赚的钱在一定程度上被家庭占用了。所以早点开始存钱吧。很多都是习惯,而早点存钱是一个很好的习惯。


14、“我们不愿投资海外”

股东:我是托尼·奥斯尼特,来自纽约。

鉴于目前缺乏投资机会,你认为自己会投资于美国以外的地区吗?哪些公司管理良好、易于理解并在不断发展?

巴菲特:如果我们发现你描述的这些公司,它们的价格只要有一定的吸引力,我们完全愿意买下它们。所以答案是肯定的。

在某种程度上,我们将放眼全球,而不管美国的市场状况如何。

现在,这个国家的市场估值在大多数主要国家都是相当匹配的。目前世界各地大一点的股票市场都出现了牛市。

所以不幸的是,如果美国市场增长了两倍,而其他市场保持不变,那对我们来说是件好事,然后我们很有可能在国外找到新的投资机会。我们没有主动在国外去寻找这样的机会,但我们确实一直在寻找你说的那类公司。

我们并不愿意在国外投资。

我们最大的三家控股公司——美国运通、吉列和可口可乐——我们在那里的市值约为250亿美元——这三家公司都在海外拥有主要业务。就可口可乐和吉列而言,它们的大部分收入来自海外。

所以我们很感兴趣,在国外的很多领域都有比美国这里更好的发展机会。但当我们环顾世界时,并没有发现什么便宜货。


15、慈善股的出售不会影响股价

股东:我的名字是亨利·艾伦,来自纽约马马罗内克。

我的问题有点微妙,与我的家庭和继承人有关,而不是与我自己,因为我比你们年长几十岁。

你对继承权和遗产规划一直都很坦率,但是那些接受巨额捐赠的人——慈善基金——如何在不过度压低股价的情况下获得他们需要的流动性?

巴菲特:我不认为股票的供应和需求会对股价有什么影响。从具体的角度来说,我们假设伯克希尔的3%的股份将会增加供应。但我不认为这有什么区别。

真正起作用的是企业的前景。

如果我的慈善基金会今天开始运作,它将不得不出售——它将不得不每年捐出基金会价值的5%。如果伯克希尔不支付股息,这意味着它将不得不每年出售5%的股份。

我不认为伯克希尔的股价会有实质性的不同。如果有一个卖家——在这种情况下,每年要出售的股份占比伯克希尔股本的2%——我不认为会有实质性的不同。

如果上述情况发生,那么情况可能也不会有不同。正常而言,每年应该有合理数量的交易,而不会对股票价格产生实质性的影响,或者股票价格因为某种非自然的原因而受到支撑。

所以我不会担心这个。我们有一个股东在一年半前去世了,他拥有公司1%的3/4股份。他的股份大概六周左右就卖出去了,他们当时从这笔交易中筹集了大约两亿五千万美元。

我对此并不担心。关键因素是这些企业的前景如何?如果这些公司是有价值的——在纽约证券交易所,有各种各样的公司,它们都是非常不错的公司,每年有30%或40%的股票换手。

如果每年10%的换手与目前3%的换手相比,伯克希尔的股价应该不会有太大的不同。

查理?

芒格:我同意。我认为,如果巴菲特基金会每年出售5%的股份,目前根本不会有任何问题。

巴菲特:可能是一周500股左右。但如果对我们这样的规模的上市公司来说,如果每周没有500股A类股的需求,那么很可能当时的价格是有人为错误的。

芒格:但是我刚刚和苏茜一起吃过午饭,在我看来她并没有面临任何死亡的危险。(笑声)

巴菲特:只有当我们俩都不在人世了,慈善基金会才会发挥作用。我当然希望如此,而且我认为我还有很长的路要走。

芒格:你们这些人有更重要的事情要担心。(笑声和掌声)


16、巴菲特最喜欢的描述其投资哲学的书

股东:我叫吉姆·霍华德。我来自印第安纳州的锡拉丘兹。

我的问题是,玛丽•巴菲特(Mary Buffett)所著的《巴菲特学》(Buffettology)一书,是不是都公正地展示了你在评估一家企业的收购时所使用的计算方法?还是这位女士只是简单的写了一本书?

巴菲特:这本书是两位作者写的。我想说的是,从一般意义出发,这本书符合我的投资哲学。

但确切地说,这不是我想写的那本书,但我也不反对他们写这本书。

实际上,我认为通过阅读伯克希尔的报告,你会比其他任何方式都更了解我们的投资理念。

我认为拉里•坎宁安(Larry Cunningham)——在叶史瓦(Yeshiva)的卡多佐(Cardozo)法学院举办研讨会的那个人,做得最好。实际上,在某种程度上,他把伯克希尔写的各种东西以最好的组织形式,重新构建成我们投资哲学。所以他——

芒格:他昨天就在这卖书呢。这本书非常实用。

巴菲特:是的,昨天他在波仙珠宝外面有卖。

拉里做得很好。你知道,我和这件事没有任何关系,但是我认为——我真的认为他在按主题组织方面做得很好,我的意思是,所有这些事情我每年都写,查理也一直在写。如果要我选一本关于我的投资哲学,它很可能就是我的选择。


17、在60年代出售迪斯尼的行为是一个“巨大的错误”——什么是最成功的投资

股东:首先我要感谢鲍勃·哈曼的到来,这是天才的安排。我还可以在波仙珠宝购物,当我这样做的时候,我的丈夫很开心。(笑声)

巴菲特:鲍勃不仅是世界上最好的桥牌手,而且还是一个很有趣的人。

股东:他很棒。

巴菲特:是的,他很棒。我同意你的看法。

股东:你曾经拥有迪斯尼,然后卖掉了它。我想你们在70年代也拥有广告公司——然后你把它们卖了。我们能深入了解一下你为什么要卖掉它们吗?

巴菲特:我不确定我能不能给你一些关于这种想法的见解。(笑)

我们从这样一个事实开始,当我11岁的时候,我在38美金的时候买了一些城市优先服务公司,然后它变成了200美金,但是我在40美金的时候卖掉了,所以——(笑声)——抓住了我每股2美元的利润。

我们卖过的所有公司后来都涨了,甚至有些公司后来涨得比其他的公司更厉害。

当然,迪斯尼在60年代的出售是一个巨大的错误。我应该一直买,然后把它忘了,然后一直持有,然后——

这种情况发生过很多次。我们认为我们出售的任何东西都应该随后上涨,因为我们拥有的和拥有过的都是好企业。但我们可能会卖掉它们,因为我们需要钱来买其他东西,但我们仍然认为它们是好的企业。我们认为随着时间的推移,好的企业会变得更有价值。

实际上我能想到的所有我过去卖掉的公司,都可以在将来以更高的价格卖出去——那可以赚更多的钱。我希望这种情况会继续下去。

这不是苦恼的来源。但是我必须说,卖掉迪斯尼是一个错误。事实上,自从我们卖掉迪斯尼以来,广告公司也做得很好。现在,也许其中一些钱进入了可口可乐或其他公司,所以我不担心这个问题。

坦白地说,如果我在顶部卖出一堆股票,我会感到担心,因为这实际上表明,我在实践一种更大的傻瓜式投资方法。我认为随着时间的推移,这种方法不会持续成功。

我认为,最成功的投资者,如果他们真的卖出股票,他们卖出的股票最终会涨得更高,因为这意味着他们一直在买入好公司的股票。

查理?

芒格:我很高兴提问者带来了这种谦逊,因为提醒自己的错误真的很有用。(笑声)

我认为我们在这方面做得很好。我的意思是,我们会在心里不断地为自己的错误自寻烦恼。而这是一个很好的心理习惯。

沃伦可以告诉你他每股卖了多少美分,并与当前的价格进行比较。这实际上伤害了他。(笑声)

巴菲特:这实际上并没有伤害我。(笑声)

事实是,你只是继续做正确的事情。

但只要你不被它冲昏头脑,对每件事都做事后检查,然后说出来,这是很有教育意义的。

每一个收购决定,还有很多诸如此类的事情,都应该有事后检查。现在,大多数公司不喜欢对它们的资本支出进行事后评估。

多年来,我担任过很多公司的董事,他们通常不会花很多时间做事后检讨。他们花了很多时间来告诉你收购会有多棒,或者资本支出会有多好,但他们不喜欢那么认真地看结果。

芒格:想想看,如果董事会成员坐下来,说“现在我们要花三个小时来检查我们所有愚蠢的错误,以及我们犯了多少错误”,那是会多么神奇。

巴菲特:然后在那之后,薪酬委员会将开会——(笑声)——这种情况不会发生。(笑声)

芒格:没错。


18、菲尔·卡特是巴菲特心目中的英雄之一

股东:我叫凯勒,哈佩尔·凯勒,来自俄勒冈州波特兰市。

两个问题,一个是个人问题。很明显,今天有很多很多人在这里。我想知道投资行业真正的创始人之一,菲尔·卡雷特今天是否也在这里?

巴菲特:好吧,我来回答——

股东:他的许多朋友和崇拜者都会祝福他。

巴菲特:菲尔,一周前他还在这里。菲尔101岁了,1924年写了一本关于投资的书,我认识菲尔大概有46年或7年了。

菲尔已经开了好几年的会了,今天也会来,但他五六天前摔断了髋骨。但是他发出了一个信息,他明年肯定会在这里。(笑声)

他也会的。(掌声)

菲尔是我心目中的英雄。祝福他!


19、冷战的结束不是一个投资因素

股东:第二个问题。和本·格雷厄姆有关。随着时间的推移,他改变了自己的估值标准。

当他买不到低于净值的股票时,他改变了自己的标准,因为环境发生了变化。

今天的世界似乎与1989年苏联解体时大不相同。甚至他们也在跌跌撞撞地走向自由市场经济。俄罗斯黑手党就是一个反常的例子。

现在世界上只有一个超级大国,美国。我们必须非常感谢那些让我们走上自由市场经济道路的人。

现在,自由市场经济已经走出了瓶颈,它也不会再回到过去。并且自由市场经济,似乎正在全球范围内扩张和加速。随着世界贸易的扩大,这是否会导致对衡量投资的历史标准的重新评估?

巴菲特:我的回答是,我对此表示怀疑,但我也不知道。

但我不认为冷战的结束会成为我评价企业的一个因素。发生了各种各样的事件,它们的影响,就被量化而言,是很难计算的,很难在一个复杂的经济方程中孤立任何一个变量。

因此,从现在开始的10年世界将如何运转,或者说企业的权益回报会如何,我不知道所有影响它们的变量是什么。

显然,现在人们非常看好这些回报——或类似的回报——将继续下去。

但我不会依赖于冷战已经结束这一事实,或世界各地任何政治或经济发展情况来做出这样的预测。

我不知道如何预测美国企业们未来的收益。当我回顾过去所有伟大的历史事件时,没有什么能给我多少线索,告诉我哪些事件将标志着美国的企业们的盈利能力会产生重大变化,查理?

芒格:我想你提出了一个非常有趣的问题。如果世界其他地区变得更加繁荣,如果它们都采用自由市场经济,那么哪些投资可能会做得最好?

我认为,可口可乐(Cokes)和吉列特(Gillettes)等公司很可能受益于当今第三世界国家经济的大繁荣。而我不太确定很多其他企业是否也是如此。

巴菲特:是的,我们喜欢我们的国际业务。就像我之前说的,我们的三大控股公司都有来自国际方面很大一块业务。

在我看来,毫无疑问,可口可乐在美国以外的市场将比在美国增长得更快,吉列(Gillette)也是如此,美国运通(American Express)或许也是如此。这就是我们对这些企业的评价。

在1989年以前,我也是这么想的。我的意思是,很难估计它们在世界各地的会怎么发展。但拥有吉列(Gillette)或可口可乐(Coca - Cola)这样的产品是一种优势,它们证明了这样一个事实:吉列和可口可乐在世界各地都非常畅销,人们渴望这些产品,而且没有人能找到比这两家公司在各自领域做得更好的方法。它们卖的是便宜的产品,所有这些都是对我们有利的。

但就股票的总体表现预测或美国企业未来的盈利能力而言,冷战结束这类事件对我帮助不大。


20、子公司经理从不事后诸葛亮

股东:你好。我的名字是巴特利科恩。我只是想谢谢你让我度过了一个愉快的周末。

我的问题是,你买了冰雪皇后(Dairy Queen)之后,我听说所有的商店都在卖可口可乐。但是昨天我去内布拉斯加州家具市场的时候,他们说不收美国运通卡。我的问题是,你们是鼓励子公司和你们拥有股份的公司使用彼此的产品,还是让子公司的管理层来管理做决定?

巴菲特:这个问题问得好。它确实告诉了你一些关于伯克希尔的运作方法。

我们告诉每个子公司以它们认为最适合它们经营的方式经营它们的业务。例如,波仙珠宝用美国运通(American Express)、喜诗糖果(See 's)用美国运通,而家具市场则没有。在其他领域也有很多类似的情况。

如果美国运通的哈维·格鲁伯——他为我们做了一件非常出色的工作——如果他想或者让他的代表和我们任何子公司的任何人谈谈,我们都支持这样做。

但我们永远不会告诉子公司经理应该光顾哪个供应商或类似的事情。

一旦我们开始为经理们在这方面做决定,我们就会对运营负责,而他们不再对运营负责。

他们对自己的运营负责,这意味着他们有权做出决定。他们应该做对子公司最有利的事,这取决于任何其他想和他们做生意的公司来证明为什么这对他们最有利。这就是伯克希尔的做法。

我认为总的来说,我们的经理喜欢这样。所以他们不会被批评,也不会有人在职位上比他们高(除了我们)。我总是收到一些人的来信,他们试图越过我们的经理,他们想让我们说这个广告公司应该被利用或者诸如此类的话。

这在伯克希尔行不通。他们必须和企业的经理打交道,我们不会绕过他们直接去干预公司运营。

查理?(掌声)

芒格:我喜欢你的回答。这给了沃伦很多时间,可以在总部阅读年度报告。(笑声)

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我打算在未来两年内的业余时间,把94年至今的伯克希尔股东大会Q&A做翻译及整理(置顶帖有之前的翻译)。如果有翻译错误或不当的地方,请指出~

一方面整理自己的思路,另一方面,也可以让更多国内的价值投资者,接触到巴菲特与芒格最原汁原味的思想。

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一朵喵2019-09-24 09:15

一朵喵2019-09-24 09:15

冰语夏虫2019-09-24 09:14

感谢!
当我们发现企业时,我们试图找出它的未来的前景,是否未来5年、10年或15年它的赚钱能力可能是好的或者变得更好,是差的或者变得更糟。我们试图评估它的未来的现金流。
然后,我们试着决定是否和一些我们觉得舒服的人在一起。
然后,我们试着为我们之前看到的东西确定一个合适的价格。

蔚蓝如歌2019-09-24 08:22