$阿里巴巴-SW(09988)$看了公告，也大概翻了翻大家的解读，好像都有不太准确的点。
首先澄清一点，不考虑超发的情况，募集45亿，到手38.63亿，并非大家说的50亿。
公告写的很清楚，募集45亿，“限价看涨交易”用来购买期权的5.73亿（行权价161.6美元），这笔钱并没有被直接抵减，而是在这45亿里出，关键字“净额”。募集资金45-5.73-0.64（发行费用）=38.63亿。
“限价看涨交易”是什么？
买家实际上是做了buy call 105.04美元，同时sell call 161.6美元的领子期权，头寸是一样的。
一般来说，sell call 收到5.73亿，但是buy call的成本要5-10倍，也即实际这45亿按理说都要用来支付期权费。
但是买了阿里的可转债，不但不用支付这笔期权费，还能保底每年收到0.5%的利息。
但是美国国债在5%以上，单单保底0.5%还不够有吸引力。于是就有了“限价看涨交易”。
其实这个cb结构就是给买家一个保底收益，即便对买家来说最坏情况发生，股价在七年中一直超不过105.04的转股价，买家通过卖call到期后也可以额外获得5.73亿的收入。
算下来，折合年化 1.73%，加上0.5%利息年化共2.23%。
但是有人说如果股价落在接近161.6元怎么办?阿里不是亏大了吗？
假设7年中的某一天最高价是150美元，则取决于买家何时转股，何时卖掉。
但是，如果你是买家，倘若转股后提前卖掉，在之前sell call就有了风险敞口，做过裸卖空的都知道风险有多大。
有人说同时平掉sell call行不行呢？或许也不行。这样大概率也会有损失。
比如2年内阿里的股价就达到150元，增值=150/105=1.428倍，折合盈利19.28亿。但届时call的价格会远超过5.73亿，可能报价25.73亿，那么买家就净亏20-19.28=0.72亿。
所以理智的投资者可能会选择观望到最后，如果在7年后的2031年，阿里股价最终落在150元，那么买家可以获得150/105=1.43倍的收益，折合年化5.23%，同时也能完整获得5.73亿的sell call费用。
这种情况发生是阿里最亏的。
但这里有几个细节：
1，阿里做了额外约定，如果在2029年6月8日之后，股价在105元基础上连续30个交易日有20个在130%，也就是136.5元之上，则阿里在任何日期可以赎回票据。
也就是说这里头给了双方一个不确定的市场博弈。如果买家行权，相当于阿里在105的价格做了增发，理论上如果股价持续上涨，这笔增发的费用是无限的，但通过之前分析过“限价看涨交易”，阿里可以把损失控制在每股161.6-105=56.6美元以下。
而通过这个130%提前回购的额外约定，阿里则有机会把损失控制在136.5元以上但在161.6元以下的范围。
2，阿里承诺每年分红+回购大于5%，按照80美元股价对应2000亿美元的市值，一年回购约100亿美元，也就是说阿里有机会把募集来的钱都在105美元的价格下进行回购。
届时就算买家在105元转股，对公司而言也是赚的，相当于一次高抛低吸，低吸价格为回购平均价格，高抛价格为105美元。
更何况按照本次可转债的约定，阿里已经拿出来近20亿在80美元的价格做了回购。
但是这是对公司来说的。对于我们小股东，阿里承诺每年回购5%，但是即便阿里在80美元把45-5.73亿都拿来回购，实际上在105元又卖掉了，其实这部分钱等于没有回购。
看到这里应该明白了，这里头有很多买卖双方“博弈”，与其说博弈，不如说炒股择时更准确，具体谁亏了，谁赚了，亏多少，赚多少，是动态的，取决于过程中的买卖时点。
此外，三个主体：阿里，cb买家，阿里小股东，收益是各不相同的。
举个例子，对阿里来说，最明智的就是在股价低迷的情况下把募集资金都回购完，然后股价要么落在105元以下，这样阿里付出的成本仅年化2.23%，低于长期国债；要么股价远超过161.6元，让那5.73亿的call大赚，比例要超过161.6/105.04=53.9%.
但显然，倘若第一种情况发生，阿里股价7年中一直在105之下，肯定是不符合小股东利益的，毕竟我们买股票还是为了上涨变现。
所以，在这场博弈中，可能的最佳均衡点，也即所谓三赢，就是阿里股价在中期（比如三年）突破161.6美元，阿里通过call赚钱，cb买家最快速度转股卖出获益，提高年化收益，而又不至于sell call亏太多；小股东能在3年中获得一倍以上收益，年化大于25%。