财说个股深度剖析——阿里上市了,“大负豪”雅虎该怎么办?


随着$阿里巴巴(BABA)$ 的上市,最大的赢家$雅虎(YHOO)$ 自然成为人们关注的焦点。雅虎作为一家曾经互联网行业的贵族随着阿里IPO既是赢家也是输家。赢就赢在了多年的期待终于可以套现,输就输在了除了阿里和雅虎日本等股权外,公司的核心资产似乎都变成了负值。今天财说就为您全方位说说雅虎这个人们既羡慕又惋惜的“大负豪”吧!@今日话题

“大负豪”之名何来?

  阿里IPO之后雅虎的持股比例为16.3%,持有日本上市的日本雅虎35%的股份,按照2014年9月23日收盘价计算雅虎市值为388.39亿美元,阿里的市值为2148.75亿美元,日本雅虎市值折算为人民币约为224.3亿美元,近期雅虎抛售阿里股票收入为66亿美元,经计算如下图:


也就是目前雅虎的核心业务市值应该是-106.36亿美元,怎么样?是不是个很阔绰的“大负豪”啊?

雅虎的核心业务资产:搜索+广告

雅虎给用户提供的主要产品有:

雅虎主要的广告形式及广告平台如下图:

  可能很多人不太理解雅虎优先广告的意思,简单来讲就是指雅虎及下属网站最好位置的广告,如雅虎首页、雅虎邮箱等重要位置,且往往占用面积较大。
  三大广告平台的区别:Yahoo ad manager是一个简化的广告产品,正如上图所示,雅虎流广告、雅虎图片广告、Tumblr上的帖子广告等原生广告都可通过该平台投放;Yahoo Ad Manager Plus是Yahoo ad manager的扩展,适用于较大的广告主,可以更好的监测在雅虎和第三方上的广告表现;Yahoo Ad Exchange可以更容易的找到自己的受众。
  下图是雅虎近3年的业务构成图,很明显公司的核心资产就是广告+搜索。


曾经的贵族为何没落?
  说起雅虎,很多人都将其看作互联网领域的一个传奇,其开创了互联网门户网站的时代,其依靠丰富多样的内容和服务赢得流量并换取广告的模式,至今仍被所有门户网站所采用。
  然而雅虎却一直没有找到自己的定位,搜索引擎输给谷歌,社交网络屡战屡败,输给Facebook,错失了良好的发展机会,同时广告业务被大量蚕食,渐渐失去了市场份额。一直到2006年初,雅虎都是世界第一大互联网公司,但由于不坚持创新、决策失误、动作迟缓,尤其是动荡不安的管理层使得雅虎逐渐没落。更重要的是雅虎过去很长时间都不注重技术,甚至在早期将搜索外包给谷歌。
  还好,2012年雅虎终于开始重新思考自己的定位,将过去“数字媒体公司”的定位转变为 “全球性技术公司”。
  下图清晰了列示了雅虎成立以来的七个重要的时间拐点,同时也显示出了公司管理层的动荡不安。

过去数十年的历史财说不再细提,只就雅虎近几年的状况做一些简单的评述。

1.搜索业务市场份额跌破10%,五年一半市场份额进贡微软
  雅虎在大约20年前推出搜索引擎,但是其市场份额在持续减少。2009年互联网的“门外汉”巴茨更是给雅虎带来一个糟糕透顶的五年合作协议(一桩梅耶尔极力反对的交易):放弃自家搜索,外包给微软必应,雅虎获得广告分成。现如今,雅虎不仅远远落后于谷歌,这一失败的合作还让微软快速赶超了雅虎:从两年前的大约13%,20年前几乎20%的份额一路下降到2013年底的10%。微软就一直从雅虎这儿抢夺市场份额。
  今年6月份,雅虎在美国桌面搜索市场的份额已经跌至 9.8%,首次跌破 10%,创历史新低。Google 6 月份的市场份额为 67.6%,Bing 的市场份额为 19.2%。

  不过还好在移动搜索领域雅虎还没被微软赶超:雅虎的市场份额为 9.3%,Google 为 85%,Bing 为 5.5%。
  从公司财务数据来看,搜索业务不包括流量获得成本收入较上年同期增长了6%,点击驱动搜索收入较上年增长了19%。2014年二季度搜索业务收入为4.28亿美元,仅同比略增2.44%。

2.难以吸引广告主,展示广告市场份额重新夺回不断落空 
  2014年二季度雅虎的核心业务展示广告收入环比下降3.8%,同比下降更是高达-7.57%。目前很多人都热切期待雅虎收购的Tumblr能给广告业务带来好转,但从财务数据来看值得怀疑。具体原因文后还会详细分析。此外雅虎也在加紧推出优质视频内容,但愿受此举措影响2015年其展示广告收入下降趋势能得到逆转。


  此外,eMarketer也预计2014年雅虎在美国数字展示广告市场中所占份额将从2012年的9.2%下降至5.8%,甚至到2016年被Twitter超越。复兴雅虎的广告业务,重新夺回雅虎的市场份额是投资者对梅耶尔的期待,不过从目前来看投资者正在失去耐心,因为梅耶尔一直专注于实施收购创新公司和提高员工福利待遇的战略,而忽略了为雅虎营收做出贡献的广告主的需求。


3.移动业务布局太晚,其营收小得微不足道
  雅虎自梅耶尔上任以来也就是才开始涉足移动互联网领域:先后收购了轻博客Tumblr以及36家移动创新公司。雅虎还重新发布了图片共享网站Flickr,向用户开始提供海量的存储空间。此外,雅虎还发布了新电子邮件、天气、新闻应用。但是却没有一款应用能够成为十大流行应用。就连我们耳熟能详的雅虎邮件(Yahoo Mail)应用在iOS应用中也仅排在第43位,在Android应用中排在第20位。
  这还不是最关键的,即使雅虎的移动用户真如梅耶尔预想的那样快速增长( 目前为4.3亿,同比增长43%,预计未来8个月将同比增长60%以上),雅虎仍很难从移动业务获得营收,甚至小得都不足以在财报中单独披露。与此同时,Facebook移动业务营收2014年Q1占比为59%, Twitter更是高达80%。
  不过还好雅虎今年年初推出了一款名叫“Gemini”的新广告服务,允许广告主通过一个统一的交易市场购买移动搜索广告,以及网页和移动信息流广告。让我们一起企盼雅虎推出该服务能提高移动业务在营收中的占比吧。

4.近几年财务业绩不好不坏,乏善可陈
  下图是雅虎近几年核心财报数据的业绩表现,同比增长数据财说就不再计算了,各项数据指标基本处于均处于下滑态势,更重要的是和别的上市公司不同之处,雅虎归属母公司的净利润竟然略高于营业利润,或者不相上下。出现此种情况的原因财说不言明各位看客也清楚:那就是投资收益多呗。

  可能很多人脑子里还没什么直观的概念,财说特把营业利润和其他收入及权益收益拿出来做了对比。可以看到2013年权益收益甚至超过了营业利润。另外2012年其他收入如此之高完全是因为雅虎在这一年将手里50%的阿里的股票成功套现导致。

4.雅虎的收购策略是否能使公司起死回生?
  自2012年7月梅耶尔出任雅虎第五任CEO以来, 先后收购了近30多家公司,也正因为此被媒体讽刺为“疯狂的购物女郎”。


首先财说先来盘点下近两年其收购的这些公司:

  看了以上表格您已经被雷倒了吧?在此财说再披露下近2年雅虎用于收购的金额——2012年仅用了700万美元,2013就动用了12.69亿美元。其中仅Tumblr一家就消耗了9.9亿美元。
  从被收购公司所处的领域来看大多为移动和社交类产品。其目的也各异,如收购雅虎进行收购Stamped是为了壮大移动技术人才力量、收购Summly是为了将其技术整合于Yahoo App、NewsDigest等核心产品中,而花巨资收购 Tumblr则简单是为了增加用户。
  相信看到这里很多看客一定对Tumblr产生浓厚兴趣,这家公司到底用户价值有多大值得花如此重金购买?更重要的是其对雅虎的贡献又将如何?
  Tumblr最大的价值就在于“用户+社交+内容”。不可否认其用户群巨大且有大量年轻人,并还在不断增长:据eMarketer估计2014年Tumblr用户将增加25%达1710万,且其用户主要集中在18-24岁和25-34岁两个年龄组,占比达52.2%。但是该网站用户及创始人对传统展示广告相当抗拒,新型的“原生广告”能否发展起来成为疑问,起码从目前来看还没有成效。难怪不少人并不看好Tumblr,甚至认为其并不真正具有社交性,在内容方面也被人为是“低附加值”内容,难以吸引顶级广告主在这里投放广告。
2013-2018Tumblr用户年龄结构变化图(单位:百万人)

                          数据来源:eMarketer

雅虎的未来在哪里?收购还是被收购?
  最后不管雅虎帝国如何的没落,但这家公司历经近20年仍然活着财说认为还是有其可取之处的。我们可以认为其资产已经“富”的只剩阿里和雅虎日本的股票了,虽然有些讽刺,但并不是每家公司都有如此战略眼光——投资了如此具有发展前途的两家公司,起码从投资者的角度来看其是非常成功的。

  未来雅虎的策略是否还要如此疯狂收购下去?财说认为是必然的,首先雅虎手握350亿美元的现金有资本继续收购(其从此次阿里上市中套现了巨额的现金);其次雅虎自身的发展似乎远远落后于时代的进步,也急需用投资这种方式来“以金钱换时间”努力追赶竞争对手;最后我们还可以祈盼其能继续收购到像阿里这样的公司,当年的“雅巴协议”也许还会再现。

  未来雅虎是否有被收购的可能?一说起收购雅虎,有兴趣的公司相当之多,从早年的微软到近几年的阿里、软银,还有一连串的私募股权公司,因为买家们觉得可以剥离其不良资产,削减运营成本(很多人觉得雅虎增长乏力,员工却很多),更重要的是其阿里和其他资产仍非常有投资价值。不过目前雅虎的被收购价显然没有微软在2008年每股31美元的出价吸引人,当时雅虎的市值为446亿美元;而在六年之后的今天雅虎的市值却仅为388亿美元。


附:不可不知的雅虎和阿里恩仇录

1.著名的“雅巴协定”:


  这是阿里巴巴15年历史上最大规模的一次融资,不过这次融资并不像上述描述得那么简单,更像是马云及其团队、雅虎、软银三方之间关于阿里巴巴股权的一次梳理。
  先来说说交易之时涉及的资产——雅虎中国员工总数约600名,业务涉及搜索、邮件、门户等多个领域,曾经在门户行业排名前五,马云对该项资产的期望是可以独立上市。
  再来说说完成交易后出现阿里股东的变化情况:雅虎支付的10亿美元,大部分被阿里前几轮投资人套现瓜分,至此前三轮投资人彻底套现退出;软银也获得部分套现,还继续持有阿里29%的股权;阿里股东由原来的多家投资人形成三足鼎立的形式:

权结构还不是最重要的,还有投票权的变化:

2.控制权之争
  简而言之,雅虎虽然成为了阿里的大股东但是投票权却不是第一位,且不能罢免马云CEO职位。雅虎在中国的投资也都需要通过雅虎中国进行。而这一切到2010年10月将发生重大变化,如下图形象的显示了投票权的变化情况:


  此前马云一直将雅虎当作单纯的“财务投资者”,但此时则大不同,雅虎投票权的提升使其对阿里控制权构成极大威胁,更糟糕的是当年私交很好的杨致远已从阿里辞职,素有铁娘子之称巴茨的上台更是使得雅巴关系岌岌可危。

  此后,马云多次欲回购雅虎手中股票却屡屡受挫,不过2011年“支付宝事件”的发生却成了事情的转折点。支付宝事件始末想必各位看客已经耳熟能详,财说就不再详述,其结果就是阿里、软银、雅虎三方签订了一协议:支付宝控股公司承诺在上市时予以阿里巴巴集团一次性现金回报,回报额为支付宝在上市时总市值的37.5%(以IPO价为准),回报额将不低于20亿美元且不超过60亿美元。

2012年9月马云终于如愿夺回控制权:


此次回购中8亿美元的阿里优先股(阿里已于2013年5月赎回)。同时,阿里巴巴集团将一次性支付雅虎技术和知识产权许可费5.5亿美元现金。

3.阿里IPO终于如愿套现

  雅虎出售占阿里巴巴集团4.9%的股份,一共减持约1.217亿股,若以IPO发行价计算,雅虎套现82.8亿美元;售股完成后雅虎仍将持有阿里巴巴集团约16.3%的股份。更重要的是梅耶尔还曾表示将把从阿里巴巴IPO中获得收益的半数回馈给股东。

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