| 发布于: | 雪球 | 回复：93 | 喜欢：63 |
如果学习巴菲特的投资理念必须完全紧扣英文原文、一字不漏忠实于原文或指标，而不是关注其精神实质，那不是变成教条主义吗？就好像DCF是一个思维方式，查理芒格说从来没见巴菲特去算过DCF。
资产负债率、毛利率、流动比率、速动比率、ROE和ROA等是雪球财务指标页都帮你自动算好的比率，打开页面就能快速比较同行业不同公司的这些指标，很快就能确定哪家公司盈利能力管理能力更强、破产概率更低，那些ROE、ROA差的公司，与其PB估值不相称的公司，也可以快速排除，很多人自己花很多时间精力去计算一堆指标，算到后面，沉醉在财务指标的比较中，都忘记真正重要的事情了：对商业模式、竞争优势、管理层、企业文化、客户价值等的理解，只有这些定性的商业理解，才能让你的视野超越当前几个季度的财报。
投资最终是要以成败论英雄的，不管巴菲特圣旨的字面意思或指标抠得有多么精确，最终不赚钱就是白搭，原教旨主义也没用。
本文中提到的新东方和唯品会，我都有赚到钱，都是在大部分人都不看好、股价跌到多年低位时越跌越买，我在分析新东方和唯品会时，更看重的不是当时那几个季度的财报数字或比率，而是对它们商业模式、竞争优势、客户价值等的理解，只有这些理解，才让我敢于越跌越买……
通过ROE与PB是否匹配来粗略估计高估还是低估，不过提供了一把标尺，让我有一个准绳来衡量，假设未来ROE维持过去几年平均ROE水平的情况下，合理的估值区间大概会是多少，然后根据对未来ROE增减的判断来上调或下调这个估值区间。自从学会了从ROE与PB匹配的角度来看待公司，原来我下不去手的2-4PB以上的一些高ROE公司，ROE-PB统计模拟，让我有一个衡量是否低估的尺子了，这是我去年敢于在2PB以上越跌越买腾讯、META等高ROE公司的重要原因，我从破净股、烟蒂股、困境反转股投资，进化到了投资貌似不那么便宜（超过2-4PB）的好公司。
可以说，ROE-PB统计模拟，打破了烟蒂股与成长股投资的边界，使得我可以用一个统一的框架来衡量投资。
ROE—PB其实是最能体现估值根本的，因为其他指标都是这个体系下面衍生出来的，可以通过推导关系得到的。因为估值的锚利率本质也是一种ROE。ROE反映了被收购者赚钱能力，PB反映了收购者出价，这两者确定，收益几乎确定。什么成长股各种价值股不过是变化的ROE而已。
其实聪明的投资者也有关于ROE和PB的相关论述。我个人倾向于，传统行业，差不多8%的ROE对应1pb，差不多15%的ROE对应2p，25%及以上的ROE，pb可以到3-4吧
这个我跟佛大交流过，都是高roe企业理应给予更高的PB估值（也可理解为给予更高的PE估值），基本算是殊途同归。不同的是，理论预期收益有所差异。佛大的预期收益是固定的，比如说15%。市赚率的预期收益是变化的（10%的roe预期收益是10%，15%的roe预期收益是15%，20%的roe预期收益是20%）。另外，两个模型在roe过高时都会失真失效。好在，市面上的大多数企业roe均在10%—40%之间，所以失真失效的问题并不会带来太多困扰。$贵州茅台(SH600519)$ $五粮液(SZ000858)$
电商行业的护城河不如通讯社交，更不如操作系统、2B的IT服务，基本上谁有流量都可以卖东西，都能赚钱，很难垄断。但要不要赚钱，取决于管理层的选择，京东不需要垄断，也可以每年几十亿甚至上百亿地盈利，只不过GMV增速会慢下来或负增长而已，就看管理层是看长远还是看眼前了，京东长期保持亏损或略微盈利，实际上反而可以少交税，但其无形资产、竞争优势、规模、影响力在不断积累……
随着股价下跌，阿里巴巴、唯品会、京东等电商公司的投资价值是越来越大了，股价越低，风险越小……
唯品会在平衡增长和盈利方面，历来做得不错，这种风格我喜欢，很符合巴菲特的观点，ROE比增长和规模重要。但抖音快手拼多多是否会严重挤压唯品会的生存空间，还需要再观察几个季度，我目前的判断是唯品会能够继续长期盈利下去……
Q3时候管理层已经发现，逆势投入营销效果很差劲，Q4就收缩了，用ROI去衡量营销效率，这点和拼多多类似，只是拼多多一直是这样衡量标准，这种克制是很厉害的，是为了活的更久，唯品会现在要解决的就是毛利率降低的问题，这个有SVIP增多导致，也有逆势补贴获客导致，管理层说以后不太会去让太多利了，毛利率会回到原来的水平，拭目以待下面几个Q。
英文原版我手头有，我也专门查过这个问题，我也知道巴菲特原文用的不是ROE，但我认为ROE就是最重要的投资指标，我估值就用ROE-PB统计模拟来当作标准。我认为99%的投资者，有看ROE的意识，根据ROE来判断公司好坏，就已经超过了大部分投资者了。
2月我转过一篇文章：
转：ROIC与ROE的背离兼论“唯ROE论”的不足
网页链接
这个问题，我今年2月阅读摘录过一次资料，可以参考，我认为具体哪个指标没那么重要，这个思考方式最重要，ROE雪球直接可以查到，结合ROA、负债率、毛利率等指标，基本就能看明白了，不必过于纠结ROIC还是ROE、ROCE、ROC哪个指标。
//230213:
ROCE公式
英文计算公式是profit before interest and tax ÷ capital employed（capital employed=total assets - current liabilities或equity+long term debt），即当期息税前利润÷当期平均已动用资本。可用来作为显现企业运用资本能力的指标。
ROCE方法提出
这种测评方法由杜邦企业在20世纪初提出，该理论认为投资的回报应超过企业的投资成本，从而为投资者提供适度的回报。
所用资本是公司资产总额减去流动负债。它是可用资金的同义词
======================
“What we really want to do is buy a business that’s a great business, which means that business is going to earn a high return on capital employed for a very long period of time, and where we think the management will treat us right.” Warren Buffett
ROE=Return on equity=earnings attributable to ordinary shareholders / shareholders' equity，即归属于普通股股东的利润除以普通股金额。反映的是股东投资的回报情况。
ROCE=Profit before interest and tax / capital employed，即利息所得税之前的利润除以长期的资本包括股权资本以及债权的资本，反映的是长期资本的回报情况。
这两个指标的分子和分母都不一样，ROE的分子是净利润，甚至还需要排除优先股股利，ROCE的分子则是息税前的利润；ROE的分子是归属于普通股的利润，因此分母对应的就是普通股啦；ROCE分子是所有长期资本赚来的利润，分母当然就是所有长期资本啦。包括Equity+Long-term debt.
ROCE是用于评估公司业绩的几个盈利能力比率之一。它旨在通过查看与公司使用的每一美元资本相关的净利润来显示公司如何有效地利用其可用资本。
除ROCE外，公司在分析其业绩时还可能审查其他关键回报率，例如资产回报率（ROA），股本回报率（ROE）和投资资本回报率（ROIC）。
======================
加权平均资本成本(weighted average cost of capital) 致的加权平均资本成本(WACC)
======================
ROE与ROIC的优劣在此不在赘述，ROE的缺点再次重申一下：1、ROE容易存在绩效与占用资源不匹配的问题；2、ROE可能包含非经常性损益，不具有代表性；3、ROE可能过度使用了财务杠杆，使得公司在过高的风险下经营；4、更重要的是，与ROIC相比，ROE并不能直接证明价值创造的能力，高ROE也许说明不了什么，而高ROIC明显是价值的正面因素，根据EVA=IC*(ROIC-WACC）公式，在风险可控的情况下，ROIC越高越好。
这里假设公司不存在任何非核心资产和非核心收益，相应的存在一些勾稽关系：
公司的投资资本IC=净经营资产=净负债+股东权益
净负债NB=金融负债-金融资产（金融负债即有息负债，如银行借款、债券、交易性金融负债等，金融资产指各种金融资产，包括超额现金）
净经营资产=经营资产-经营负债（全部净经营资产即为投入资本IC）
这里还是有一个小“puzzle”：我们知道，以合并报表的口径来看，ROE=权益净利润/权益净资产，分子不包含少数股东收益，分母不包含少数股东权益。其实，“少数股东权益”等同于负债，只不过现在的新准则把它放在权益项下了，因此，少数股东权益得到的报酬就是少数股东收益，金融负债包含了“少数股东权益”，后面的“税后利息”包含了“少数股东收益”。
下面的推导给出了ROE和ROIC的关系方程式：
ROIC与ROE的背离兼论“唯ROE论”的不足
在这里，为保证ROE口径的一致性，税后利息r包含了正常的利息与少数股东税后收益，净财务杠杆DFL的分子“净负债”包含了“少数股东权益”，此外，假设公司不存在其他任何非核心资产和非核心收益。为此，我们得到了一个ROIC和ROE之间关系的近似方程式：ROE=ROIC+(ROIC-r）*DFL
于是，ROE和ROIC的关系就清楚了：1）ROIC是ROE的决定因素，甚至是根本性的决定因素；2）从理论上说，ROE受3个因素驱动：ROIC，ROIC与r的差异即经营差异率、净财务杠杆DFL。
基于ROE=ROIC+(ROIC-r）*DFL，ROE和ROIC完全可能有多种背离，下面简单的说明之：
1、最良性的背离——“高ROIC+较高的ROE”，典型的例子就是贵州茅台。贵州茅台的ROIC接近70-100%，ROE在35%左右，茅台的r接近于0，DFL居然为-0.5左右。这是A股市场中罕见的经营特例，茅台超高的ROIC显示了公司有极高的经济商誉和较强的经济特许权。除茅台外，像格力电器（000651）、苏宁电器（002024）等“轻资产+类金融”的公司也有类似特征，即公司的ROIC高于ROE，净财务杠杆为负。
2、第二流的背离——“一般高的ROIC+较高的ROE”，典型的例子如万科、华侨城、海螺水泥等，如万科的ROIC略高于ROE，华侨城A（000069）则要差一些，华侨城历年来的ROE在20%左右，但ROIC只在12%左右，公司在一定程度上利用了财务杠杆，但ROIC显示公司的价值创造能力值得警惕，至少目前没有机构宣传的那么好。
3、最值得警惕的背离——“高ROE+低ROIC”，这类公司表面上ROE很高，但是只有平庸的ROIC。我们可以举一个简单的例子：一家公司的ROIC为12%，净利息率为8%，公司使用了5倍的净财务杠杆，计算出来的ROE=12%+（12%-8%）*5=32%。光看ROE会让人兴奋，但这类公司的ROIC则只显示了平庸的基础盈利能力，只不过公司大幅度的使用了财务杠杆，表面的高收益对应了经营的高风险。
4、最糟糕的背离——“不错的ROIC+拙劣的ROE”，这类公司ROIC尚可，但疏于管理，导致了极高的r，最终只有平庸的ROE。
我们知道，ROIC是直接显示价值创造能力的，ROE则不能显示价值创造能力。尽管通常情况下高ROE是正面因素，但凡事总有例外，因此我个人认为，“唯ROE论”也是有问题的，至少是值得警惕的，只有将ROE与ROIC、利息率r及净财务杠杆DFL联系起来看才能得出正确的结论。
只有ROIC能清晰的显示出公司的竞争优势和经营模式，超高的ROIC无疑是正面信息，而高ROE并不与价值创造直接相关联，目前典型的例子就是华侨城A（000069），还有海螺水泥（600585），从本质上讲，这些公司也算很优秀的公司，但跟“高ROIC+较高的ROE”如贵州茅台之类的公司比起来还是逊一筹。
网页链接