核心观点：
调味品赛道牛股辈出，现在的复合调味料行业所处的阶段，就如10年前的榨菜和酱油。
未来十年的大机会，核心看复合调味品，复合调味品企业核心看天味食品，公司凭借产品、品牌、渠道、供应链等竞争优势有望持续提升市占率，有5倍甚至10倍的成长潜力。
近两年来，我发表过数篇分析天味食品的文章，这是我长期观察与思考做出的结论。鉴于企业经营是一个动态的发展过程，拿一手好牌打烂了的公司也不少，所以仍需保持动态观测……
天味食品旗下“好人家”品牌
本文（4132字）主要是分析天味食品的「护城河」，没有护城河的企业必然不是长寿的企业。
关于护城河，张磊先生在《价值》中有这么一段描述：
对于一家企业来说，如果能够在变化的时代浪潮和市场环境中不断地创新，具备从一条曲线跳到另一条曲线的能力，我们就可以认为它具备了不断深挖护城河的能力。——《价值》
我理解的护城河：有静态的和动态的，有先天的和后天的，更是一种综合能力的体现。
一、产品研发力与大单品矩阵
复合调味品企业要想做大，需要打造大单品矩阵，这是行业及产品特性决定的！
天味食品深耕复合调味品领域二十余载，依靠强大的产品力不断发展至今，产品优势仍将是现在和未来公司的竞争优势。
从产品特性上看，复合调味品行业较基础调味品，需求刚性弱、高消耗、多元化、迭代快。两者有共同之处，也有不同之处。
从家庭消费看，复合调味品其主要的受众为年轻的消费群体，这一部分消费群体对口味的需求呈现多元化的特征。
按照中国传统的饮食传承，不同口味可以由不同的基础调味品进行调制，而一种复合调味料对应一道菜（少部分菜可以混用），如果复合调味品研发及创新能力差，将会使消费者对单一口味产生疲劳，进而影响产品销量。
从餐饮消费看，餐饮大客户普遍需求特点为小批量、多品种、快速反应，对调味品的基础研究和应用研究能力要求高。
同时餐饮爆品态势维持时间有限，约两年半即开始衰落，时间较长消费者倾向于更换口味。
对于复合调味料行业而言：这就促使企业应不断创新和迭代产品。
这里稍解释一下，这种创新的经验是可以代际传承的，行业很难发生颠覆性的变化，不同于科技产品的突变式创新，容易出现后浪拍死前浪情况。
即便是有新产品出来，老产品也不一定就完全退出市场了，消费者喜欢尝鲜同时也怀旧（口味地道），而且靠一款爆品很难持续成功，需要具备科学的推新体系，这种能力需要历史沉淀。
从企业规模看，由于每一道菜对应的细分复合调味品的市场空间都不够大，并不能靠单一的网红产品形成大规模，研发资源投入也不能过于分散。
菜品的多样性与研发资源的有限性之间的矛盾，要求企业必须集中资源打造大单品。
然而，形成大单品并不是那么容易的事，更何况是形成大单品矩阵，必须依托餐饮大客户及爆品菜才能形成。目前头部企业天味和颐海都是这个发展思路。
天味食品依托C端强势大单品，从C端往B端发力；而颐海国际背靠海底捞供应链，从B端往C端发力。
天味先是打造出全国性大单品酸菜鱼调料、手工牛油火锅底料，做到细分品类第一，两者贡献收入占总比35%以上；后续又培育潜力大单品小龙虾调料、香肠腊肉调料、老鸭汤调料等表现亮眼。
对比国外发展规律，连锁餐饮高速发展时期，头部餐饮提高集中度，拉动对应的供应链企业。餐饮大客户的小批量、多品种相对公司体量而言规模依然较大。
因此复调企业绑定餐饮大客户能够快速提高市占率，而且餐饮端易守难攻，客户粘性更强！
目前天味食品研发资源配置是5:5，分出一半人员发力餐饮高端定制餐调服务。
总体来看，复合调味品企业要想发展壮大，必须具有科学的产品研发体系，打造大单品矩阵的能力，进而依靠总成本领先收割市场。实质上这种能力背后离不开完备的供应链体系支撑。
二、供应链体系是核心壁垒
复合调味料生产壁垒不高，但专业玩家不多，来得快去得快。
原因就是在于：需要深厚的产品研发能力和完备的供应链体系。
复合调料公司没有天然壁垒，发展壮大需要多方面持续投入建立护城河。
由于复调兼具消费品和类科技双重属性，又处于行业发展初期，企业需要产品、渠道、品牌三方面联动，形成良性循环，让消费者尽快熟悉自家产品的口味和品牌，抢占消费者心智，推动收入持续高增长。
而品牌和渠道做大以后又反作用于产品，通过的广阔的渠道收集市场反馈信息，不断完善公司的产品口味， 助力产品口味的更新和定型，维持产品竞争力。
而“新玩家”很难进行产品迭代，正是缺乏这种深厚的研发能力和完备的供应链体系！
复合调味料行业对企业品控能力要求高，中小企业难以维持产品口味和品质稳定，容易被消费者抛弃。
复合调味料上游原材料20种以上， 明显高于传统调味品（5种左右），农作物的口味和颜色受季节和原产地影响大，品质很不稳定。
例如，不同产地的辣椒口味不同，同一产地不同季节的辣椒口味不同；复合调味料企业需具备较强的原材料控制能力和设备支撑，才能保障产品品质和口味稳定。
也就是说，复合调味料企业需要：将非标准化的原材料输出成标准化产品。
表面上看似生产壁垒不高，生产工艺主要就是原材料按一定的配比炒制而成，“新玩家”很快就可以做出来，但是如果加上规模和品控以后，这个壁垒就直线拉高了。
复合调味料生产有三个硬性标准：
1.口味稳定性；
2.食品安全性；
3.规模化供应力。
比如，肯德基汉堡，不少家庭主妇都可以做得比它的好吃，但是要标准化的大规模生产就很难了。
产品做出来不难，保持高品质、高标准、大规模生产很难。
有钱进来砸机器设备，但是要搞到这么多高品质的原材料，那还真不是有钱就马上能够办到的。
这就涉及到对供应链的管理能力，也是复合调味品企业的核心壁垒。
天味食品对原料种类进行分类管理，20年间建立了8大专属原料生产基地，在建立全国原料地图。
对核心原料（酸菜、牛油等）、重点原料（豆瓣、 辣椒、花椒、泡椒等）采用“农户+合作社+原料加工基地+公司”的产业链管控模式， 确保原料从源头收购、到过程加工管理全程可追溯和可控。
我们在建立全国原料地图，辣椒有很多产地，每个地方产的辣椒水分、辣度不一样，我们建立数据库，未来原料可能会有瓶颈，不够用，但口味有要求，不能替换，会变味道，我们就研究还有哪个地方可以种， 比如二荆条，新疆一个地方还可以种，出来的品质还很好；有些东西我们可以做复配，用其他辣椒复配出来，这样以后的发展不会受到某种原料短缺的限制。——《天味食品投资者交流活动》
天味食品大方皱椒种植基地
复合调味料赛道具有累积禀赋，因此天味食品具有先发优势。
累积禀赋是构成一个国家、企业或个人最重要的核心竞争力。因为累积禀赋的系统性和长期持续性，会使后起的竞争者极其难以追赶。在追赶者进步的同时，拥有先发累积禀赋者同样在继续累积。——《科学经济学原理》
累积禀赋，是阻挡“后浪”冲击“前浪”的坚实壁垒。
“后浪”同样需要时间去累积，即便一时进来能够生产，但很难扎根更难做大，热热闹闹干一场，也不过是帮着宣传教育广大消费者，最终市场都是龙头的。
“后浪”不具备这种能力，故来得快也去得快，有少数成功的也是定位某一细分单品，但是细分单品有规模上的瓶颈，仅靠某一款爆品很难做大。
无累积禀赋，无先发优势！
天味食品通过业投一体化链接核心资源，不断加强公司对上游原料的控制能力，实现行业上下游生态链的共同发展。
公司上市以来不断深挖护城河，如下图所示：
数据来源：公司公告
三、消费者味蕾与差异化定价
产品差异化明显的行业，不容易爆发价格战。
调味品差异化定价能力强，盈利能力仅次于白酒，从产品差异化程度看：复合调味料>传统调味料。
复合调味品生产壁垒不高，不等于消费者对味道没有要求。
不同材料配比将导致明显产品口味差异，由于产品直接决定菜品口味，消费者对其差异化更敏感。
调味品的本质是味道，味道能够通过味蕾激发大脑奖励机制带给人愉悦感，且能够关联记忆和情感。
根据英国《神经元》 杂志发表研究报告，产生味觉和嗅觉的事物能令人记忆长久，味道刺激能够引起主动记忆，还会引发各种潜意识记忆（由其他感觉器官所感知和记忆的场景会随之显现）。
味道具备强记忆属性，关联记忆和情感，感性消费属性强，消费粘性强。
味蕾传导，激发大脑奖励机制
由于消费者对味道差异更敏感，对价格敏感度较低，“后浪”进来靠拼价格战的方式获取市场难。
我的看法是：现在的复合调味料行业所处的阶段就是10年前的榨菜和酱油。
榨菜行业生产门槛也低，早期也是作坊式的生产，现在包装榨菜“乌江”市占率提升已达到30%。
目前，复合调料生产门槛也在提高，一方面食安和环保监管越来越严格，另一方面行业粗放式发展阶段已经过去了。
因此，产品优质、稳定的龙头企业更容易凭借渠道和品牌跑马圈地。
企查查数据显示，2020年新注册复合调味品企业达到高峰，2021以后新注册企业数大幅减少。
数据来源：企查查，国盛证券
调味品高毛利生意，吸引资本进入导致行业竞争加剧，但行业并没有发生惨烈的价格战，2021年天味食品只是促销搭赠一波去库存，当年营收下滑14%，利润下滑49%；而2022年营收又恢复增长33%，利润增长85%（实力弱小企业逐步退出竞争趋缓）。
这一方面说明，新玩家难以立足，来得快去得也快；
另一方面说明，复合调味料差异化明显，不易发生激烈价格战。
综上，我认为调味料产品差异化明显且消费者粘性强、愿意为愉悦感付出溢价，导致调味品产品可以差异化定价，可以避免价格战，且能够持续提价和消费升级。
总结
复调行业随着往纵深发展，渗透率在加速提升，生产壁垒也在不断提高。
供给侧看，可以被龙头整合。一方面食安和环保监管越来越严格；另一方面龙头企业规模扩大也不断提高壁垒。
需求侧看，市场被逐渐打开。一方面餐饮连锁化加速，催生B端定制餐调；另一方面家庭烹饪便利化，使得C端需求将持续旺盛。
目前复合调味品行业参与者中，天味食品是龙头之一，有望凭借品牌、产品和渠道三方面的相对竞争优势，持续抢占行业份额。
天味食品的护城河就说到这里了，下期再见……
—全文完—
文中个人观点，不构成投资建议！
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