欢迎关注公众号：大马哈投资
2019年以来市场趋于极端化，估值因子失效，以曹名长为代表的偏爱低估值公司的价值型基金经理业绩同样遭遇了滑铁卢。对于这类在投资中对估值容忍度很低的投资者，大家往往冠以深度价值型基金经理！那么问题来了，深度价值策略未来还会不会有效？
很多人会觉得这一策略未来不再有效，主要基于这么几点原因：
（1）不同的股票，并非估值越低的越好，估值低的股票容易有瑕疵，价值陷阱多多；
（2）随着A股市场越来越成熟，被错杀的股票会越来越少，低估值股票往往反映了公司低于市场平均水平的盈利能力，就会跑输大盘，从而导致价值策略失效；
（3）不少投资者认为投资的本质是获取企业创造的盈利，任何无法用企业盈利来解释的投资方法，终有失效的一天。言外之意，低估值公司因为不创造盈利，所以赚的是市场博弈（估值提升）的钱，因此长期不可能一直有效。
对于“深度价值策略”还有不有效这个问题，我也想说说我的观点。大家理解的“深度价值策略”我觉得可以分为三类：
（1）捡烟蒂策略：即买入那些丧失了盈利能力的，市值低于净资产甚至净营运资产的公司，买入以期待股价回归或者控制公司促进公司清算或分红进行获利。格雷厄姆和巴菲特早期的很多投资案例就是这种类型。
（2）不作区分一股脑买入低估值公司（量化中的低估值因子）：指的是在全市场中不做区分一股脑批量买入低估值公司，期待这些低估值公司整体取得超额收益，量化中的低估值因子遵循的即这个思路。
（3）在低估值公司挑选优质公司（主动基金经理采用的深度价值策略）：指的是主动基金经理对公司估值容忍度不高，只在估值较低的公司中选择，如曹名长选取的公司，估值基本不超过25倍。
对于这三类，我认为：
第一类策略：未来肯定是无效的或者已经无效；
第二类策略：现在讨论它的有效性为时尚早，极大概率会长期有效；
第三类策略：未来会100%一直有效。
再说说原因：
（1）捡烟蒂策略
举个实际例子，某个公司当前市值10亿元，但它货真价实的净资产有30亿，不过因为行业变化，它当下每年的利润为0，投资者买入这类公司，希望市值回升至30亿或者推动公司清算拿到20亿（清算时净资产会有一定折价），那么这就是典型的捡烟蒂。这种情形下，你买入公司，股价不回升的话你就只能推动公司清算了，而推动公司清算需要绝大多数股东同意，在现代社会的法律制度下，这对于现实中的绝大多数投资者是很难做到的。格雷厄姆时代，首先他比较有钱，其次他买入公司股份比例没有法律限制，所以他可以做到这一点，而这些条件对于现代社会大多数投资者都不具备。
（2）不作区分一股脑买入低估值公司（量化中的低估值因子）
对于这一类策略我觉得大家质疑的容易遇到价值陷阱、是赚估值回升的钱而非企业盈利的钱这类问题确实存在。为了避免遭遇价值陷阱的问题，这类低估值策略往往强调分散化，比如单个公司投资比例不超过5%等等。尽管这类策略存在着逻辑上的问题，但我觉得未来大概率还是会有效的。
我觉得这背后有效的本质原因还是在于人性，此前我们在低估值策略长期有效的根源是什么？一文中探讨过这个问题，大家感兴趣的话可以去翻阅。简单说说几个理由：
理由1：低估值因子有效的历史记录非常长。在美国市场的有效性起码持续了50年以上。在A股的过去20年里也是持续有效的，只是2019年和2020年上半年才出现了较大幅度的回撤。
理由2：这类策略赚钱的本质就是认为市场对于这些低估值公司给的价格太低了，对公司不佳的盈利能力过度反应，体现出的是定价的不理性。很多人认为随着信息流动的越来越快，投资者智商越来越高，大家越来越理性，我觉得不是这样的。
市场定价是一个群体行为，我觉得很难说因为大家智商提高了，群体的不理性就不存在了。勒庞的《乌合之众》出版了100多年还常读常新，他所描述的群体不理性在我们的现实生活中还若影若现。
再回到市场，市场出现牛熊市我想可以理解为典型的投资者过度反应，牛市中对公司定价过高，熊市中对公司定价过低。现代社会信息这么通畅了，美国资本市场这么发达了，可牛熊市还是存在。牛熊市是投资者过度反映的宏观体现，而低估值长期跑赢市场\高估值长期跑输市场则是投资者过度反映的微观体现，道理是相通的。我觉得等什么时候市场不存在牛熊市了，我们再来讨论这类策略有没有效不迟。
（3）在低估值公司挑选优质公司（主动基金经理采用的深度价值策略）
对于这类策略还有没有效，大家的争议是最大的。
我觉得这类策略会一直有效的，它符合投资的本质。像曹名长这些优秀的基金经理，他们的日常工作不是去算公司的PE和PB，然后买入它们就睡大觉了。他们每天也是在研究这些低估值公司的商业模式，估算他们的未来利润，衡量公司的性价比。便宜不是公司的致命伤、贵才是。
再想厘清大家常说这类策略不再有效的几个理由吧：
低估值公司不创造价值吗？
现在银行地产这类公司估值变态的低。就拿农行说吧，它每年的利润差不多每年1900亿，假定未来情况很糟糕，这个公司利润不增长了，每年都是1900亿，那请问农行是不是不创造股东价值了呢？ 显然不是，它每年赚1900亿就是在创造价值，今年赚1900，明年1900，后年赚1900，连续三年就赚了5700亿。谁说他们不创造价值了，只是创造价值的能力不及那些成长股，人家可能是今年1900亿，明年2200亿，后面2500亿，三年加起来创造了6600亿的价值。
因为成长股创造价值多一点，农行创造价值少一点，然后前者卖得贵（估值高），后者卖得便宜（估值低），这不是问题。问题是不至于前者50倍PE，而后者才5倍PE，估值相差10倍，更何况农行每年差不多还有5%的增长呢？
估值低的股票常存在价值陷阱？
是的，低估值股票存在价值陷阱。那反过来问，高估值股票不存在陷阱吗？低估值股票存在陷阱可能是杀业绩；高估值股票要是存在陷阱，那是既杀业绩又杀估值。
寄希望通过投资估值不那么低的股票规避陷阱显然是一厢情愿的，看看A股市场那些退市股票吧，乐视，康得新，这些公司哪个不是退市前高估值的。
因此高估值和低估值并不是陷阱的分类器，低估值股票中有陷阱，高估值股票有陷阱，说不定还更坑。
市场越有效=深度价值策略越无效?
如果市场真的越有效，深度价值策略赚不到钱了，那么大家投成长股我想也一样赚不到钱了。除非你对公司的理解力超出市场平均，那么同样，如果你的理解力超出了市场平均，在高估值股票中能赚到钱，在低估值股票中同样也能赚到钱。 而且事实上因为我们在上述提到的人性，市场往往容易过度定价，在低估值股票或许更容易淘到金子（未来存在戴维斯双击特质的股票）
综上，投资丧失盈利的烟蒂公司，然后推动公司分红或清算，这一策略早已无效了。而低估值策略或者说深度价值策略长期还是会有效的，低估值股票群体长期存在超额收益，大概率还会延续，这本质是投资者的过度反应；而在低估值板块中选优质公司，符合从买股票即买公司股权的投资本质，永远都不会过时，而且市场的过度反应带来的错误定价将为这类策略提供了更高收益的可能。
最后说说这两年的消费、科技及医药的结构性行情，他们的上涨大多数是由估值抬升所贡献的，并不具备可持续性，公司内在价值提升促进股价提升才具备可持续性，估值提升本质是透支公司未来的业绩空间。金融、地产这些板块确实成长性一般，但它们相比热门板块个股的估值，已经显示出很好的性价比。强调一句：便宜不是公司的致命伤，贵才是！
欢迎关注公众号：大马哈投资
$大马哈金牛基金组合(CSI1106)$ $上证指数(SH000001)$ $沪深300(SH000300)$
@笑看风云TONY @比天空还远 @流水白菜 @保利时代 @不明真相的群众 @望京博格 @蛋卷基金 @老柏树也有春天 @青春的泥沼 @今日话题 @零城逆影 @无声 @Stevevai1983 @持有封基 @李东檑 @理性需淡定 @hmhou_2002 @爱酒的地产人