【福寿园增长率难以持续 和影响墓地行业长期供需趋势的因素】（更新09-23）
一、福寿园内在增长率不复从前、已经开始下滑。
回复：网页链接 这个计算结果意思是内在价值目前是每股12.77港币。计算中的关键假设是未来十年15%的自由现金流增长率，这要求：① 现有墓园的销售盈利要以15%增长，而且，② 净现金流的投资再回报（ROIC）也要有15%。
目前市场，包括大摩分析师，都给予福寿园未来高增长的期望。但上面这两点都不太现实。
① 现有墓园未来难以达到15%的增速。2016年以前是高速增量市场，活人买墓现象从无到有，导致了墓穴位销售数量和单价的同时快速上升，但从2017年开始，墓穴销售逐渐从增量到存量市场，主要靠自然死亡率（过去十年千分之7.13-7.16没变）。自从2017年以来，根据福寿园公布的数字，增速就已经开始大幅度下滑了，按总资产周转率来说，没有增长（反而略有下降的）。从可比较墓园（含上海）的总收入增长率来讲，2017-2018是4.8%，2018-2019是7.1%（两年平均6.0%)，这个增长还包含了老墓园的扩建投入支出的增加，就是墓园资产成本的上升。即使对上海墓园来说，2017-2019年总收入的年增长率也只有8.2%。也就是说，对上海之外的可比墓园来说，2017-2019这两年的平均增长率只有3.46%。如果扣除墓园资本支出的增加，上海外真实有机内生增长可能是略有下降的。随着上海外墓园占比不断上升，总增长率会更趋近于后面那个数字。
② 净现金流再投资回报率(ROIC)决定了整体业务的长期增长率，15%的假设是很激进的，这需要福寿园挣的每一笔现金都可以以15%的回报持续投入到主体业务中（还要假设不发股息），包括并购，扩建修园的再投资等。并购15%回报要求并购墓园的前瞻PE是6.67，显然不太现实的。
随着上海外墓园占比不断加大，平均回报难以达到过去的水平，增长率必然不断下降，长期不会超过GDP和人均可支配收入增长。有一些宏观因素和大趋势会使得福寿园的长期回报与增长率会不断下降。未来十年的已有墓园的有机内生增长率和投资再回报率不会超过10%（很可能只有5%或更低）。
二、福寿园商业模式与房地产业和美国SCI并不相同 （09-20添加）
（回复评论后更新）大家拿福寿园对标20年前的房企，对标彼得林奇30多年前的SCI，给大家带来很多盼望与梦想。
万科1991年上市到现在，中国城镇化率从25%到60%，城镇人均住宅面积从13平方米到40平方米。商品房市场从无到有，地产商是地方垄断土地供应的代理和执行者，逐渐满足十亿人对房产从向城市迁移的居住需求；再加上货币政策和银行业的垄断，对投资性需求的比重越来越大（而墓地严禁二级市场）。
美国地广人少 公墓多且便宜，美国殡仪馆都是私营的 极度分散。SCI从休斯敦开始，在大城市周围并购分散的殡仪馆和优质民营墓地，统一运营和品牌服务，并形成区域性优势并选择性对竞争对手进行渠道和价格打压，得以低价并购后不断扩张，在局部区域垄断后提价，获得高于行业平均的利润率和回报，但近一半的利润仍靠殡仪服务。SCI在成长过程中有极不道德的欺骗客户行为，各种违法与缺德的行为，与政府勾结（创始人是布什家族密友） 打击对手 官司不断，其发展也得益于美国各州对殡仪和墓地的监管松弛。同时其发展也受益于宗教在美国过去几十年的长期衰落。这个模式难以在中国复制。即使通过并购持续成长到现在，过去三十年的年化回报也只有6.45%，远低于大盘。
三、决定墓地供需的长期趋势因素不利于墓园业的发展（09-20添加）
房地产满足活人对生活空间的需要和对隐私和自由的渴望，但人们对墓地需求的本质是什么呢？推动这个需求背后的增长的力量又是什么呢？
墓地的本质是信息的物理性载体和情感债的依托品。需求主要靠与后代人之间的情感纽带来推动，同时受传统观念、社会规范、家庭结构和支付意愿与能力等影响。
如果中立地观察，影响墓地供需背后的长期趋势性力量随时间而不断变化，已经在产生着影响。
心理需求端：
-- 计划生育作用和人口结构的改变：头重脚轻，子孙少又忙，无人扫墓；
-- 居住环境及家庭单元结构变化：居住城镇化、从院子到格子、与子女同城居住率减少、家庭不断减小、彼此独立。关系渐疏渐弱；
-- 传统观念变化：家长制和辈分等旧秩序、家族理念和三纲五常的不断弱化，对死亡态度的去宗教化；
-- 新道德标准的进步、西化与现代化：人人之间 代代之间的平等、自由、独立的观念（指不上子女）；
-- 舆论宣传、改变社会文明与规范：厚养薄葬 移风易俗；普通民众对高价墓地的心理和舆论性排斥（看自媒体新闻可以反应出来）；
-- 信息技术发展：经济不断数字化，生活虚拟化 音像信息载体丰富廉价，分散情感依托渠道，墓地作为信息承载体意义的丧失和多余性；
需求端支付能力：
-- 人口劳动参与率持续下降：工作的少 要供养的多；
-- 养老收支构成：随寿命增加 善终费不断压缩；
-- 教育、医疗服务和保健品市场的高速发展：抢占上老下小的抚养费、赡养费和养老善终的支出与资源（不希望给子女加重负担）；
-- 日本的历史经验：死亡人数会增多 死亡时寿命不断延长，但临终时的支出能力不断下降（存款余额和子女供给），殡葬费单价反而会降低，愈发从简，就像日本正在经历的那样。
供给端趋势因素：
-- 随私家车保有量增加的出行半径增大：墓地低频使用，适用土地供给量平方性增加；
-- 政策干预：代表整个社会对资源的合理利用，有利于社会进步和经济发展；
-- 低成本替代品：公益墓、海葬、骨灰龛、环保墓、生命晶石、网奠等的鼓励与推广，还有买房放骨灰，以后的太空葬。
-- 中国经济发展和人口迁移的方向使内陆地区的墓园业竞争激烈：地方财政不足，土地审批容易，墓地竞争激烈，人口外流，供给过剩。安贤园在2016年并购的银川和遵义墓到现在还是亏损状态（卖墓地的怎么会亏损？难以置信），遵义园几乎没有开发 因为需求很低。福寿园的并购机会也因此大都来自于内陆和经济不太发达地区。
这里有一个B站搞笑视频，可以感受到一般老年人对死亡态度的微妙变化。网页链接
这些都在悄然变化着，从心理需求到相对支付能力，加上内陆地区供给端并非减少且多样化，从长期趋势看，都在向减弱方向发展。过去十年的增长，是活人购墓、对私有墓地差异化和奢侈化的需求从无到有的市场的爆发性增长，但明显不可持续，增速会不断减弱。当墓地供需从增量市场转为存量市场时，上面的大趋势作用会成为主导力量，使墓地业的需求逐渐下降，这个趋势的作用很可能在全国大部分地区从2016年开始已经开始出现。
四、单园利润增速构成 -- 福寿园的长期内在价值增长需要依靠高档园区的收购和培养 （09-21添加）
更新注：根据众多网友回评的启发，添加了这个部分，特别感谢@石室才子的投资笔记
即使整个墓地业的需求处在一个长期减弱的环境下，但某些局部市场也可能是长期增长的，尤其是经济发达地区，和高收入人群市场。
殡仪业受上面因素影响很小，大概率会随人均收入和死亡人口增加而逐渐增加，在殡葬业中的占比会不断加大，最后像欧美日国家，殡仪服务占殡葬业的40-50% 网页链接
单个墓园的内生利润增长率 = ① + ② + ③ + ④
① 全国墓园业行业整体增速，外加CPI、GDP及人均可支配收入增速；受上面因素影响，需求下降，但被CPI、GDP上涨抵销。总年均增长约2-3%（市场总量25年翻倍）
② 本地区的相对优势：人口密度和土地受限性，和经济相对发展速度：沿海和一线城市为正，二线为零，内陆和三线以下为负；
③ 本墓园在当地市占率的上升速度：主要由本园在当地的地位决定，细分市场的奢侈品需求：档次越高，墓地单价增速越快。这源于贫富差异不断加大的大趋势。
④ 运营效率和服务质量的提升：即利润率的提升，集团化运营的规模效应，靠标准服务流程 统一培训 高质量服务，口碑建设和累，生前契约推广（生前市场的差异化服务，金融保险产品，有门槛）原料成本统购的规模效应（园林设计和建设、石材等），不断降低成本和提升服务溢价力。
估算：
① 20年后（约一代人），人口极端头重脚轻，墓地从简，单价随 殡仪占比高，替代品普遍，总行业
对全国大部分墓园，处于竞争充分的市场，其利润增速应该为约等于零，即 ① + ② + ③ =0。长期资本投资回报率ROIC应该约等于中国市场经济平均回报率。
在整体行业营收和利润下滑的环境中，其中的④和⑤可以成为福寿园未来增长的主导力量。
国内墓园的营收呈幂定律分布（即马太效应，80-20法则），头部效应明显：前20%的墓园可以获得整个行业80%的利润。
局部细分市场是可以获得高增长与回报的。
目前福寿园没有统一品牌，营销和渠道都是地域分散型的，就是获客成本没有规模效应。
殡仪业：
上面谈的是墓地业。殡仪业在中国刚刚开始。福寿园是中国高质量的龙头，有很大长期发展空间。这是福寿园更大的增长点。
美国殡仪服务费：$5250 (2019) -- SCI 2019年报，市占率15-16%，比同行贵30%。火葬率50%，直接火葬费用为1000美元左右。
日本殡仪服务费：平均$13300 (2017)。（图） 网页链接
其他国家：网页链接
（未完待续）