今天要介绍的寿险研究达人是雪球网友 @石留印 石留印是一名对寿险内含价值有深入研究的草根投资人，其对“持有偿付能力额度成本”这一概念的深入分析，目前草根投资人中还无出其右者。这种深入钻研、刨根问底的学习精神值得每位投资人尊敬。注：下一篇会涉及一些核心的数据分析，敬请期待。~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~
2.5自由盈余与持有偿付能力额度的成本
因为寿险公司采用了11%的折现率假设，便有很多网友认为：若所有精算假设符合预期，在不考虑未来年份新业务价值增量因素影响前提下，寿险公司现有的总内含价值将以11%的速度递增。这种理解是过于乐观的，背后原因是对寿险公司偿付能力充足率、寿险公司自由盈余、持有偿付能力额度的成本等概念没有深入理解。
寿险公司用于计算寿险总内含价值所采用的11%的折现率假设是基于寿险公司100%偿付能力充足率之下的最优假设。我们举个简单的例子：假设寿险公司目前拥有未到期的存量保单1万份，要运行维护这些保单监管部门规定寿险公司必须要拥有与之匹配的最低监管资本（即最低偿付能力额度或者叫要求资本）1万元。这1万元的要求资本和收到的保费可用于投资债券、股票等产生收益，预期收益率为5.5%。因为是监管资本，这部分钱保险公司是不能随便挪作它用的（比如分红）。在计算内含价值时，这部分监管资本及其未来收益和存量保单未来释放的各期利润按照11%进行折现。
这里面就存在一个问题：1万元的监管资本，每年可以获得5.5%的年化投资收益，但在内含价值估值中却需要采用11%的折现率进行折现。很显然，这1万元监管资本的折现值是小于1万元的。我们不妨假设为6千元。这一来一回少掉的4千元，在内含价值假设里就叫：持有偿付能力额度的成本。
在实际经营中，寿险公司为应对各种风险因素，除监管资本外，还常常会保留多余的资产，这部分多出来的资产叫自由盈余。在计算内含价值时这部分自由盈余是直接按照净资产价值计入的，并没有按照11%进行折现。
因此我们又可以将寿险总内含价值的公式进行拆解：
寿险总内含价值=自由盈余+最低偿付能力额度折现值+寿险有效业务价值
=自由盈余+最低偿付能力额度-持有偿付能力额度的成本+寿险有效业务价值
=寿险调整净资产-持有偿付能力额度的成本+寿险有效业务价值（平安寿险报表中采用次公式）
上述三个公式是寿险总内含价值的三种不同表述方式，理解了这三个公式，就基本掌握了寿险内含价值的本质。陆建瑜先生的《用内含价值（EV）来衡量寿险公司的真实利润》一文对自由盈余有很好的解释，上海财大杨步清教授《解读内含价值评估报告》一文阐述了持有偿付能力额度成本的概念。雪球网友 @石留印 在网页链接 这篇文章中对内含价值构成有详细的阐述。有兴趣的读者可以跟踪学习。
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