$中国平安(SH601318)$
自本节开始会提及一些“寿险研究达人”对他们的贡献表示感谢。本节中提到的两位达人是寿险草根研究的先驱，他们为草根投资人了解学习寿险知识做出了巨大的贡献，当然因时代的原因，他们当时的一些观点现在看起来可能有些偏颇，但我们不能否认他们的历史功绩。。
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2.内含价值基础
这一节，首先简单介绍理解寿险内含价值需要注意的几个关键性名词。主要包括：寿险责任准备金、偿付能力额度、自由盈余、持有偿付能力额度的成本等。然后指出为何平安寿险总内含价值增速（不考虑未来年份新业务价值增量因素）仅为10%的原因。

2.1寿险责任准备金
寿险责任准备金是理解寿险内含价值最重要也是最基础的概念。通俗举例如下：以趸交保险为例（期交更加复杂），保险公司收到保户的100元保费之后在现行会计准则之下如何记账呢？首先5元为营销业务员的奖励，90元计提寿险责任准备金，剩下5元确认为当期利润。在实务中业务员的奖励可能更大，甚至导致当期会计利润为负的情况，这也就是为什么新成立的寿险公司前几年的报表利润往往非常难看的原因。因为寿险责任准备金计提准则过于保守，在一般会计准则下，寿险公司的实际价值往往被低估。很多欧美早期的寿险公司因此还常常受到竞争对手的恶意收购（当然也有一些聪明的投资人因此发了大财，比如斯尔必·戴维斯）。所以后来更能体现寿险公司价值的“寿险内含价值”的概念便被提了出来，并普遍得到了大众的认可。

寿险责任准备金是寿险公司对投保人未来的预期负债所做的准备，其中包括了投保人到期本金、保单利息、分红特别储备和万能平滑准备金、死亡赔付、经营费用等。

为什么说寿险责任准备金的计提准则过于保守呢？寿险公司为投保人的生命提供保险责任，并通过投保人的生存概率和保费投资收益获取收益。其对于一个国家具有重要意义，监管部门不允许寿险公司的经营出现剧烈的波动。所以在寿险责任准备金的计提中，监管部门对若干未来假设的要求是相当保守的，比如保监会规定：保险可投资资金的未来总投资收益率预估假设不得超过2.5%（这也跟险种有关，而且现行费率也适当放开）。这种假设等于提前假定寿险公司未来投资盈利能力较弱，为保障投保人的利益，现在必须计提大量准备金，确认为保险公司的负债。而实际经营中，寿险公司的盈利能力可能远大于此，所以随着经营期间的推进以及保单的到期，大量原来假设计提的寿险责任准备金负债被释放出来，变成了当期利润，进入所有者权益。所以，寿险责任准备金的保守计提原则，延后了寿险公司的利润确定。

需要强调，所有这一些假设都是在纸稿上推演的过程，寿险公司实际经营中的现金流并没有发生变化。100元保费寿险公司是确确实实收到了，资产端的债券、股权等配置也是实实在在做完了。会计准则中的资产、负债只是左口袋倒右口袋的问题。

所以我们说：因为寿险责任准备金计提过于保守及其利润反映的延后效应，现行的会计准则已不能准确反映寿险公司的合理价值，基于“寿险内含价值”的估值方法则更能准确体现一家寿险公司的合理估值。

对投资人来说，如果现在过分纠结于寿险公司报表上的净利润、净资产、PE、PB、ROE等概念就等于把自己陷进去了，希望投资人早日跳出这个框框。当然我们不是说这些东西不重要，中国的寿险业刚刚起步，寿险责任准备金负债之中隐含了寿险公司大量的资产，未来随着中国寿险业进入成熟期，这些负债会慢慢释放变成资产，那时寿险公司的PE、PB将会更加具有参考价值。（曾经有朋友问我：中国平安的报表净利润增速未来会依然强劲吗？我认为这是必然的，当前平安寿险的净资产远小于其内含价值，这是寿险公司初级阶段的典型表现，未来随着寿险公司进入成熟期，其净资产必然像其内含价值靠拢。）

最后需要强调，现行会计准则下寿险公司的净资产价值也会在寿险内含价值中得到体现，从这个角度讲寿险责任准备金的计提通过影响寿险公司的净资产，会也能一定程度上影响到寿险内含价值。

关于寿险责任准备金的计提原则实际远比上面提及的要复杂的多，比如寿险责任准备金也有法定准备金和盈余准备金的区别，两者的计提也有保守和激进之分，本节不能详细论述，后续章节会提及，自我开始学习寿险知识以来，网络上草根投资人对寿险责任准备金计提准则有过尝试性探索的两位网友为雪球网友 @trustno1 和一位港籍网友 Michael chen。两人在2011年初对中国人寿有过系列解读。读者如果有兴趣可以从网络上搜集两人的文献进行辩证学习。


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