【投资起源】“埋下投资火种，下三层楼梯赚1000万的故事”
问：您哪年入市的？为何会进入股市？
银和投资笔记：大学时我是学计算机的，大一时候听说南开的金融专业很牛，就报了一门金融学院的选修课—证券投资学，权当见见世面。后面的故事就比较俗了，教课的美女老师给大家介绍她师兄在327国债期货事件中，从4楼下到1楼账户就赚了1000万的故事之后，就此在我心中埋下了投资的火种，十几年前的1000万还是很有震撼力的。
问：现在管理几位数的股票资产，占家庭流动资产的几成？预期年化收益是？
银和投资笔记：现在我已经实现财务自由，管理的资产有八位数，有自己的也有朋友的。除了房子车子这些固定资产，个人资产都在里面。
入市刚好五年，对于未来谨慎乐观，GDP从10%+换挡到5%+，M2增幅从15%左右下降到10%左右，投资收益自然也会水落船低。预期年化收益率在20%-30%之间。
问：您的财务自由的标准是？
银和投资笔记：只算可投资资产，不辞职的话至少上8位数，如果辞职至少要5000万，比较保守。因为要为余生可能犯的错误留下足够的安全边际。依这个标准，即使犯一两个大错，对财务自由也没有大影响。
问：您觉得股市赚钱容易吗？
银和投资笔记：投资是一项高强度的体力劳动和脑力劳动，必须投入大量的时间和精力去阅读、思考，和学术研究没什么两样。没有高度的热情是坚持不下来的。我甚至认为能把投资做好的人，拿几个博士学位也不难。投资赚钱在旁人看来不过是一买一卖，但这只是浮出海面的冰山一角，投资者所付出的是海面下的一整座冰山。
问：那要怎么可能取得年化20%~30%这种收益率？
银和投资笔记：过去三十年，整体市场估值周期性走极端，在局部市场也经常出现匪夷所思的价格。向大师学习，精研《聪明的投资者》《证券分析》，建立理性的投资体系，聪明的投资者不难抓到机会。对于今后的市场，我在以前有过分析，监管层将加强对市场的监控，降低市场波动性，直至市场自己成熟起来。所以今后，系统性机会将越来越少，要取得高收益必须有很强的个股分析能力。我的策略是把公司当作石头，一个个翻，看石头下面是否藏着金子。
“做实业每天都刺刀见红你死我活，投资者只不过是看戏的观众”
问：您从事什么工作？工作对投资有帮助吗？
银和投资笔记：我毕业后从事金融工作，能接触到很多行业的宏观数据，让我能够以超越财务报表的角度，真实又客观地看待金融业和实体经济。借此机会，前几年尤其对银行业、证券业和保险业做了深入研究。所以我往往在别人盲目乐观时就意识到危险来临，而在别人失去希望时看到春天就要到来。近两年随着经验的增长，扩大了研究范围，对实业企业的分析不断加深。
我也经常和一些做实业的朋友交流，通过他们感受市场、企业的环境变化。
我认识到实业家和战略的不可靠性。实业如战场，每天都是刺刀见红你死我活的搏杀，而投资者不过是观众。
当投资者还在为实业家的豪言壮语和所谓战略而振奋的时候，公司可能已经因为各种原因身受重伤。投资者的一个思维盲区是习惯性认为实业家战无不胜、无所不知，制定的公司战略都是灵丹妙药。
而实际上实业家也像平常人一样经常犯错误：错估市场形势、跟不上市场变化、战略对但是操作不到位、犯错不知、知错不改、识人不慧…失败的企业家远比成功的企业家多得多。
所以我在投资时不会因为企业家光环和所谓战略而提高估值，相反越来越看重安全边际和分散投资。说白了，就是把实业家看成风险而不是保险。
投资者在办公室看报表、看数据，通过理论分析得出的判断往往是滞后和失真的。
当我和这些做实业的朋友深入交流后，发现市场远比数据报表看上去的残酷。一位朋友是一家细分领域龙头企业的联合创始人，2015年公司流水突破50亿，吸引来某互联网巨头参股，但短短一年市场形势巨变，倍感艰难。而原因是管理层对市场需求的变化没有前瞻性准备，也就是说管理层犯错了，或者说管理层不如竞争对手做得好。如果仅仅是看报表，此时做出的判断反而是公司高速增长、形势一片大好。
所以，实业的艰难和瞬息万变远不是报表能体现的。这些身边的实例对我“平均赢”投资思想的形成有催化作用。
【个人修炼】“入市前秣马厉兵，从集中持股到低估逆向平均赢”
问：能否讲讲您的投资之路？有哪些比较难忘的事。
银和投资笔记：我的投资之路大致可分三个阶段。
第一个阶段是学习准备阶段，2010-2011年。工作的前两年，因工作关系接触股票，由于我本人性格较保守，做事比较讲究逻辑，一个是没听说身边有谁炒股赚了钱，觉得这事应该挺难，二是认为就算赌博也要先学好技术再赌，所以也没急着开户。便开始了长达几年的金融知识和投资知识的积累。买了很多投资书籍来看，学习各种投资方法，主要是研究K线和各种技术指标，最后发现：技术指标是必要条件，而不是充分条件。就像是上涨之前必然出现金叉，但金叉出现后不一定会上涨。投资不就是在寻找充分条件吗？马后炮有什么用呢？
正当迷茫无解的时候，看到7个字：“买股票就是买公司”，瞬间醍醐灌顶，犹如拨云见日，自此皈依价值投资，确信这是正确的赚钱方法。在感觉自己的理论和实践认知都相对充分后，在2011年底真正入市。
第二个阶段是集中持股阶段，时间是2012-2015年。
因为有了“买股票就是买公司”的思想，我立马就发现：银行和保险业绩优秀又被严重低估，于是开始每月工资定投平安、民生（后来把民生换成招商和浦发），同时帮朋友管了几个账户。
整个建仓期是2012年初到2013年6月，当时选择平安主要是因为它的资产在高速增长的同时结构还很稳定，同时P/EV和PB两个指标都接近了历史最低，安全性很高。选择民生主要是估值也都接近历史最低，当时他的小微贷款是经营亮点，市场可能会给予更高估值，所以选择了民生。70%平安做防守，30%民生进攻，组合攻守兼备。
到2013年下半年，我综合各方面信息分析认为，民生的小微贷款做得太激进，隐藏的风险比较高，而稳健经营才是银行的根本，所以把民生全部换成更稳健的招商和浦发。到2015年，我的分析就被验证了，民生银行小微贷坏账不断暴露，整个公司也进入震荡期，不再是市场明星。
在2014年之前，银行资产质量一直很好，但很多人出于习惯性思维，认为官方数据不可靠，给了银行股投资者便宜价格买优质资产的好机会。当时银行ROE普遍20%+，而PB只有0.7-0.8，平安P/EV<1、新业务价值增长率>20%，就像金子掉在地上没人捡。
到2015年5月，疯狂的市场让我睡不好觉。经过测算，如果达到6000点的前高，A股整体市盈率在12PE左右，基本达到合理水平，而我的市值却只能再涨不到20%，算下来在5000点持仓的收益风险比很低，所以我在5月底清仓了平安，6月又清仓了银行股。
那时，我看到下有利息保底上有看跌期权的分级A被砸出大坑，在市场对基金拒赎的大恐慌中，又配置了一半仓位的分级A，价格0.7多，又买了点港股（雪球都有实时发帖）。这些仓位吃到了一波25%的下折和一波15%左右的上涨。
这阶段，我一边持股一边反复研读《聪明的投资者》《证券分析》《机构投资的创新之路》、巴菲特所有的股东信、施洛斯的全部访谈记录等价值投资经典，对定性、定量、资产配置等各种流派都做了分析思考，逐渐形成自己的投资体系—“低估逆向平均赢”。
第三个阶段是低估逆向平均赢，时间从2016年开始。低估是核心，逆向是方法，平均赢是纲领。这个阶段是通过前两个阶段的不断积累才达到的。
2015年年底，港股一片恐慌，我发现了HB这个低成本永续杠杆做多国企指数的好工具，并且重仓了。（详见博文：《H股B（150176）安全性分析》 网页链接）。
在2016年1月建仓完，成本0.64，当时PB0.8不到，本质上是分散持有40家国内优质低估蓝筹企业；1/3仓位港股通，各只股票建仓点也足够低估，而且也是分散平均配置。目前整个组合是66%H股B和34%港股通。
这样一个组合包括的即是定性分析出的优质企业，也是定量分析出的低估企业，同时足够分散，即使有一两家企业看错或者遭遇黑天鹅也不影响大局，安全性足够高。
【投研思考】“买的便宜，人多地方不要去，分散投资提高胜率”
问：您能否讲讲您的投资理念和体系？
银和投资笔记：如果对照大师，我是50%晚期巴菲特风格+50%施洛斯风格，也就是说定性和定量同样重要。
先说定性。定性分析需要很强的观察力、领悟力和思考力，要有看清事物本质的能力。很多表面复杂的事物，本质其实非常简单，但要看透却很难，要有丰厚的知识储备和强大的分析能力做支撑，对个人能力的要求很高。在定性分析上对吃穿住行玩这些与生活直接相关的公司专注更多。通过定性分析出来的好公司往往是优质长青企业，原因就在于这些企业背后的商业逻辑，也就是巴菲特所说的护城河。
A股的典型代表就是贵州茅台。但是定性分析有三个问题：一是优质长青企业必然是企业中的极少数；二是个人能力圈限制，能被自己识别出来的更少；三是便宜和贵怎么区分，毕竟再好的东西也不能买太贵。
如何避免出现持股过于集中又买得太贵？这就是定量的作用。
定量在我的体系里，作用主要有两点：一是突破个人能力圈的限制，通过定量数据筛选出优质企业和比较好的企业，分散投资组合，从概率上提高安全性；二是作为贵和便宜的刻度，让投资从容有度——以合理价格买优质企业，以打折价格买比较好的企业，有烟头也顺便捡点。
所以我的投资体系是“低估逆向平均赢”，操作方法是“定性分析+定量分析+适当分散”，选择标准是“好企业+好价格”。
问：能否具体的解释下“低估逆向平均赢”？
银和投资笔记：低估的大白话是“买得便宜”。那怎么判断是不是便宜？要结合资产负债表、营收、利润、历史估值、同业估值等等方面来综合判断，这是个熟练活，就像经常逛市场的人才分得出哪些菜便宜。
公司估值我认同施洛斯的思想，更看重资产。因为盈利是不稳定的，不可预测性更高，而资产更稳定些，何况大多数公司的盈利都来源于资产。只有少部分公司的盈利和资产相关性不高，比如说茅台和喜诗糖果，适合市销率和市盈率估值。这都只是大概思路，估值是项实践性很强的工作，要具体情况具体分析。
逆向的大白话是“人多的地方不要去”。羊群效应是人类天性，但在我身上天生就不存在，我对从众心理天然排斥。算是天赋吧。
平均盈的大白话是“东边不亮西边亮”，是为了对冲实业的残酷性。实业就像战争，实业家们往往都把握不了市场的发展趋势，随时可能被市场淘汰，投资者又凭什么认为自己比实业家更厉害？但是投资者比实业家更安全。因为实业家的身家往往都押在了一家企业上，而投资者可以分散投资很多家企业。比如投资者分散投资十家他认为的优秀企业，哪怕有一两家破产也能获利丰厚。
【交易经验】“市场逻辑都是事后诸葛亮，选股就按这四步好了”
问：作为一个价值投资者，您是如何买入一只股的，买入个股前会做哪些准备？
银和投资笔记：第一步，是通过各种定性和定量分析建立跟踪池。对于重点关注标的我会先买入少量观察仓，以保持对它的感觉。如果一家公司我能在定性上看到本质，会优先考虑。在定量指标上，我看重PB、ROE、股息率和一些行业特色指标，而PE我认为是PB和ROE的结果。另外对于折价股，预计价值回归的时间也很重要，这需要对企业经营的具体分析。
第二步，当跟踪池里的股票接近目标价格了，就买入观察仓重点关注。
第三步，关注标的进入目标价格就正式建仓，一般是先一次性买入一定比例的仓位，然后大跌大买、小跌小买、不跌不买。现在个股最高分配20%仓位，行业最高分配25%仓位，指数基金除外。
建好仓后主要进行基本面跟踪，除非基本面变化、或者出现更低估标的、或者不再便宜，持仓都比较稳定。此外，会在股价短期大幅波动后进行再平衡。
问：您觉得理解市场的逻辑重要吗？
银和投资笔记：我认为买股票就是买公司，所以对市场逻辑不关心，只关心商业逻辑和外部大环境。 市场逻辑都是事后诸葛亮，每天都有一万个上涨理由，也有一万个下跌理由，最后用哪个逻辑不过取决于今天是上涨还是下跌。追求理解市场逻辑会陷入疲于应付的陷阱。
“经验谈：分析券商股主要看哪些”
问：您是如何分析券商股的？能否介绍下您的经验？
银和投资笔记：对劵商股，我的分析重点也是资产负债表。每个资产负债项都要深入思考其本质，很多项目表面上很不一样，但实际上对于公司区别不大。比如卖出回购、应付债券、借款，这三个负债项表面上差别很大，但实际上都算是公司的抵押借款，应该放在一起分析，这样的话资产负债结构就很清晰，再结合历史估值和券商特有的周期性做出综合判断。
“经验谈：分析保险股主要看哪些”
问：您是如何分析保险股的？保险你最喜欢哪个？
银和投资笔记：保险股比劵商股分析起来要复杂得多，不仅要分析资产负债结构，还要分析资产端的收益，还要考虑负债端的成本，更要考虑资产负债久期的匹配性。每个保险公司的精算假设其实都不一样，横向对比的参考价值也不如其他行业那么大。总之保险股的分析费时费力，可以用“山高路远坑深”来形容，@管我财 曾说过，研究一个保险公司的时间，可以研究10个其他行业公司。因为研究保险股性价比低，所以建议一般投资者避开，或者根据历史估值少量配置。
现在国内几个上市保险公司比的话，我更喜欢中国人寿，主要是业务简单，仍以寿险业务为主，相对好分析，系统性风险也小。
【风控】“投资者最大风险是自以为是，要为自己的无知留足安全边际”
问：您觉得投资者最大的风险在哪儿？
银和投资笔记：我认为投资者最大的风险是“以为自己都知道”，事实上我们只可能了解事物的一部分，还可能是错误的。投资者要为自己的无知留足安全空间，所以要适度分散，利用概率为自己系上安全带。未知和不可控是投资者面临的永恒威胁。概率是投资者的朋友，适度分散是投资组合的安全带。
问：在风险控制方面是如何做的？
银和投资笔记：谈风控就绕不开回撤。我认为对于长久期资金，波动不是风险，反而是机会，所以不需要太关注回撤，可以心无旁骛地研究标的。这是个人投资者相对于资产管理者的优势。
真正的风险是对企业商业逻辑的错误理解、被财务黑洞的欺骗、标的过于集中而隐藏的系统性风险、自身估值体系的错误…我的风控体系来自这几问：公司质量有多好？价格有多低？财报有多少疑点？合同条款有多安全？分散得够不够？我真的懂吗？
【学习修养】
问：什么时候开始关注雪球，雪球上你最粉哪几位球友？
银和投资笔记：2014年底来雪球，投资者都很孤单，感谢方老板 @不明真相的群众 为投资者创建了这么好的交流平台。认识了不少朋友，交流让自己收获很大，访谈字数有限，这里不一一@了，就@四位：
@管我财 “低估逆向平均赢，排雷排千平常心”，对投资思考越深，越认可财主的思想。
@DAVID自由之路 大卫的低风险投资炉火纯青，更是已经走在自由之路上，相信大卫会带领越来越多的人也走上自由之路。
@一只特立独行的猪 猪兄的勤奋和年轻有为有目共睹，把行为金融学运用到投资中更是独树一帜。
@小兵oo9 兵哥，就等你的小兵旅行上线了，在雪山上来场雪球嘉年华。
问：能否推荐三本您觉得有价值的书，并说明您的理由。
银和投资笔记：《聪明的投资者》：主要起启蒙作用，定义投机和投资，还是给出傻瓜式股债平衡组合，只要严格执行很难亏钱。《证券分析》 ：用各种详细案例定量解释安全边际。类似例题，嚼透对自己解题很有帮助。《机构投资的创新之路》：阐述波动和风险的关系，分析各类资产的波动和风险，资产配置的必读之作。
另外，巴菲特历年至股东信和施洛斯的访谈都值得反复研究。
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@潘雷CFA：少赚好过亏，投资需要一点阿Q精神
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@阿土哥a ：赚钱时候要狠狠赚，亏的时候才亏得起
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看完这篇还不够 如果你有靠谱球友想对他进一步深入了解，欢迎推荐给@雪球达人秀 速联系秀哥~
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“雪球达人秀”系列文章旨在推动雪球用户更好的学习交流。文章中任何用户或者嘉宾的发言，都有其特定立场。本文内容所涉具体股票，不构成任何投资建议。同时雪球刊出此文，并不表示赞同其立场或观点。投资者的所有决策应该建立在独立思考基础之上。