上一次点评江苏银行还是在4年前，当时，因为江苏银行开破净配股之先河被我拉黑2年，后面又是因为可转债延续拉黑2年。如今4年过去了拉黑期限到期结束，江苏银行的股权融资大概率也告一段落，很多粉丝要求增加对优质城商行的点评力度。所以，从今年开始重新将江苏银行纳入跟踪范围。
说来也巧，刚刚决定重新开始跟踪江苏银行就碰到一出大戏——江苏银行2023年年报业绩增速大幅低于股东预期，大量股东用脚投票，当天股价一度跌停，最终以-9.12%报收。
股东分析
由于在第四个季度江苏银行执行了可转债强赎，各个股东由于持有可转债的数量以及是否参与转股等原因造成持股比例和持股绝对数额的变化过去剧烈，无法根据三季报和年报的十大股东持股列表比对得出股东增减持的依据。所以，这里只统计股东人数的变化。2023年底股东人数15万户，比三季报的13.38万户增加1.62万户。
营收分析
根据2023年年报，江苏银行总营收742.93亿同比增长5.28%，其中净利息收入526.45亿同比增长0.73%，手续费收入42.76亿同比下降31.61%，税前利润386.94亿同比增长18.59%，净利润287.5亿同比增长13.25%，更多数据参考如下表1所示：
表1
其实，单看年报数据都很正常，无论是营收还是净利润增速都要好于多数上市银行2023年年报的数据。至于净利息收入基本没增长，手续费大幅负增长这些都符合行业特征。那么为啥年报发布后股价暴跌呢？其实关键在于第四季度业绩的突变。
如果我们只看前三季度，江苏银行的营收和净利润表现更为亮眼。江苏银行三季报营收同比增速9.16%，净利息收入同比7.11%，净利润同比25.21%。而且2021，2022连续两年江苏银行的净利润增幅都远超20%，这就给众多股东造成了江苏银行高速成长的预期。当年报发出来，净利润增速突然和三季报比打骨折了，股东愤怒，疑惑，不甘都是可以理解的。
其实，在我看来这种增速下降倒是很正常的均值回归行为。我最近两年多次在论坛公开说过，很多再融资银行的业绩漂亮完全是为了推动股权再融资，推动可转债强赎。一旦再融资结束，净利润增速马上会回归常态，甚至低于行业均值。因为，这样的戏码在上一波再融资银行里已经有所体现，比如：2019年完成再融资的银行，2022-2023年的业绩表现和融资发生时的表现相比明显下了一个台阶。
再融资前报表美颜开到最大，推动再融资完成，完成后再把美颜关掉。毕竟业绩增速就像勒在高管脖子上的弓弦，绷太紧早晚要把高管勒死。谁做领导都希望给自己留点空间，年初少报点目标，年底完成了好领绩效，换你是高管也是一样的套路。
好了，前面说了半天套路，下面说点干货。如果光说套路那这文章就和水货写得没啥区别了，事后诸葛只要不是傻子都会。我追求的是事前早知道（预言江苏银行完成再融资后业绩不可持续），事后能看出做手脚的手段。
江苏银行第四季度业绩大变脸主要有三个疑点：1，净利息收入第四季度为何环比下降那么多；2，手续费收入第四季度为何为负值；3，所得税为何突然增加。
由于江苏银行只在年报和半年报的时候披露净息差的明细项。这种粒度的数据根本没法研究净利息收入的季度环比变化。还是老办法调出利息收入和利息支出的单季数据然后计算每日利息收入，利息支出和净利息收入的环比变化，如下表2所示：
表2
从表2中我们不难发现单日净利息收入环比下滑5.94%，单日净利息支出环比增加2.04%，单日净利息入环比下降16.82%。接下来我们要估算一下生息资产的环比变动。我们假设江苏银行的资产变化在季度内是线性的，生息资产和总资产的比例保持稳定，那么生息资产的环比变化=（3季报总资产+年报总资产）/（3季报总资产+半年报总资产）-1=1.64%。
有了上面的数据我们就可以进行一下的推测：
生息资产收益率环比变化=（（1-5.94%）/（1+1.64%）-1）*4.25≈-32bps
付息成本环比变化=（（1+2.04%）/（1+1.64%）-1）*2.44≈1bps
净息差环比变化=（（1-16.82%）/（1+1.64%）-1）*1.68≈-30.5bps
从我们的推测看江苏银行第四季度净息差环比掉了约30.5bps，其中主要原因的生息资产收益暴跌32bps。当然如果江苏银行通过减少生息资产占总资产比例的方式压低净息差，那么对应生息资产收益率和净息差的下滑会少一些。
在江苏银行的生息资产中约2/3是贷款。而且生息资产中的金融投资本身收益率变化也不大。所以，猜测江苏银行第四季度的贷款利率出现了暴跌。我专门调取了江苏银行的流动性风险表，其贷款结构中1年以上的贷款只占总贷款的1/3。也就是说江苏银行的贷款结构中短期贷款占比很高，在第四季度江苏银行由于某些原因大幅下调了贷款收益率，由于中长期贷款占比小，这种下调大概率不是LPR降息的原因，而是江苏银行的主动行为，至于为啥我能想到的原因是：不再需要高营收做靓报表，所以主动做低风险的客群。
手续费第四季度的大变脸主要原因是第四季度大幅增加了手续费支出。三季报手续费收入50.92亿，支出7.89亿，到了年报这两个数据变成了62.08亿，19.32亿。也就是说，江苏银行第四季度手续费收入11.16亿，支出11.43亿。可以看到第四季度的手续费收入本身还是符合预期的。通常第四季度的手续费营收会略微放缓，为第二年开门红做储备。但是11.43亿的手续费支出占全年手续费支出的一半以上。通过调取手续费支出的明细，如下图1所示：
图1
从图1中我们可以看出手续费支出主要是其他手续费支出这一项，而这一项在中报里只有2.69亿。所以，我们基本可以确定江苏银行第四季度在其他手续费支出这一项上列支了接近9亿。那么我们看看江苏银行对此是怎么说明的呢？我从年报原文中摘录如下：
“报告期内，集团实现手续费及佣金净收入42.76 亿元，同比下降31.6%，其中手续费及佣金收入62.08 亿元，同比下降9.79% ；手续费及佣金支出19.32 亿元，同比增长206.82%。手续费及佣金收入中，代理手续费收入39.86 亿元，同比下降14.96% ；信贷承诺手续费及佣金收入11.76 亿元，同比增长16.21% ；托管及其他受托业务佣金收入7.47 亿元，同比下降14.1%。手续费及佣金支出中，结算与清算手续费支出5.47 亿元，同比增长77.04% ；银行卡手续费支出1.66亿元，同比增长109.59%。”
看见了么，前两个支出增长还给个增速，其他手续费支出增长接近400%，江苏银行对这么大一项手续费突击支出连个屁都没放。在我看来，这种信披质量就是把股东当傻子看。
最后一项是所得税支出。这部分信息年报披露太少，我通过对比半年报和年报的所的税明细发现下半年“不可抵扣的费用影响”为29.56亿，远高于上半年的12.97亿。但是，年报内并未解释这部分的细节。
资产负债分析
根据2023年年报，江苏银行总资产34033.62亿同比增长14.2%，其中贷款17474.77亿同比增长12.29%。总负债31442.46亿同比增长13.72%，其中存款同比增长15.45%，更多的数据参考表3：
表3
表3中的数据表现基本符合城商行的特征。城商行的对公存款以政府相关为主，所以对公存款有明显的财政特征，一季度大涨，后面平稳或者略有回落。
不良分析
江苏银行2023年不良贷款164.42亿比年初的151.03亿增加13.39亿，不良率0.91%比年初的0.94%下降0.03个百分点。不良贷款减值准备余额616.68亿，比年初增加69.86亿。不良贷款拨备覆盖率378.13%比年初的371.66%增加了6.47个百分点，拨贷比3.45%比年初的3.5%下降了0.05个百分点。
2023年江苏银行当年核销及转出不良163.35亿，不良余额增加13.39亿，所以新生成不良的下限是176.74亿。2023年上半年以同样算法计算出来的新生不良下限为76.92亿，2022年以同样算法计算出来的新生不良下限123.82亿。正常贷款迁徙率2.13%比2022年的1.54%大幅上涨。作为不良贷款蓄水池的关注类贷款余额241.63亿，关注率1.34%，分别比上一年增加31.7亿和0.03个百分点。
从现有的不良数据分析，江苏银行下半年的不良生成有相比上半年和2022年同期都有较为明显的上升。后期减值计提压力还会继续加大。
核充分析
江苏银行核心一级资本充足率9.46%，由于刚刚在第四季度完成了可转债的强赎转股。所以，核充率的环比和同比数据都不会有任何分析价值。
点评
江苏银行的年报虽然在上市银行中算是不错的，但是在转股完成后第四季度业绩光速变脸让投资者预期落空。根据财报分析发现第四季度的业绩变脸无论是净息差的环比暴跌还是手续费的突击支出都有较大的人为操纵痕迹。
资产质量从下半年开始出现一定程度恶化。根据以往的经验，当银行资产扩张减速后很多被掩盖的问题会逐渐浮出水面。目前江苏银行的RORWA指标（归母净利润/期末风险加权资产总额）在1.27%，盈利能力很难支撑较高速的内生式增长。要么后期规模增速减速，净利润增速回归平庸，要么继续高举高打2年内启动新一轮配股。
P．S．
认真写完本篇的目的不仅限于分析江苏银行本身。江苏银行作为城商行的典型代表，它在过去3-4年的种种操作堪称教科书般经典的案例。通过配股启动资本补充，然后高速扩张，做亮报表，推动股价上升达成可转债强赎，完成2次资本补充后，调低净利润增速，调整过去高速扩张隐藏在资产负债表中的问题，应对可能出现的后置风险，进入蛰伏期等待下一次再融资的时机。
未来多家城商行都会尝试重复江苏银行的套路。对于这种大而不强的银行（RORWA偏低）基本很难实现对股东的高质量回报，即便把分红率提升到30%，或者增加中期分红也都只是为下一次圈钱做铺垫而已。几年分的红不如一次圈回去的多，那么分红率高或者低，一年一次还是两次分红还有意义吗？