华星光电能否支撑起TCL科技的野心？

 $TCL科技(SZ000100)$    $京东方A(SZ000725)$   $中环股份(SZ002129)$  

TCL是我接触股市以后买的第一只股票，大概八九年前，当时公司名字还叫“TCL集团”，我从2元以下买入，接近3元的时候卖出，上涨了接近50%。不过由于本金很少，其实也没有赚到太多钱，后来很长时间没有关注过了。

这两年，TCL在资本运作层面动作非常多，今年又主要在研究硬科技，屏幕和芯片是两个比较重要的领域，所以就重新看了看TCL科技。

01

TCL的星辰大海在哪里？

在2019年年报中的董事会报告中，有这样的描述：聚焦于以半导体显示及材料为核心的高科技、资本密集、长周期的战略新兴产业，定位全球领先的智能科技集团。

这是TCL科技对自身的定位，而在去年完成重大重组之前，TCL体系里还包括家电、手机等终端业务。

为什么要剥离？在之前回复深交所问询函的公告中TCL已经说明：（1）系公司践行和贯彻既定战略的重要举措；（2）重组的标的资产所处市场竞争激烈，收入规模大但盈利能力弱，经营前景存在较大不确定性；（3）有助于提升资本配置效率，消除市场拓展的制约因素；（4）有助于改善上市公司资本结构，增强其持续盈利能力。

其中最主要的因素TCL方面已经多次对外表达：聚焦核心业务，集中资源专注半导体显示及材料业务。

这个方向无疑是正确的，在A股，多元化公司向来不太受待见，市场给予的估值普遍低于精于主业的公司。但另一方面，TCL的终端业务确实发展得不尽如人意，这是投资者不愿意给出更高估值的原因。

反观显示产业上游，华星光电已经成为国内面板行业的巨头之一，并受益于中国大陆面板产业的快速发展，持续成长。

面板是资本密集型、劳动密集型产业，与下游终端相比，上游的材料和产品对技术的要求更高，在贸易摩擦加剧的背景下，上游甚至关系到产业链供应链的安全，所以自主研发势在必行，各类扶持政策也不会少。

因此，TCL从横向发展转向纵向发展，实际上是要进入创新深水区，有挑战，但意义是巨大的。从趋势上看，华星光电将和京东方等企业一起，承担着追赶和超越世界显示巨头的重任，在全球显示产业舞台上扮演更加重要的角色。

02

财务隐忧需重视

作为投资者，最关注的还是投资回报率，遗憾的是，产业的价值大，不代表股价一定涨。甚至从财务状况和基本面上看，TCL科技短期上涨的空间极其有限。

首先看财务状况，我在前面的文章里也提到了，TCL科技的资金需求量非常大，而自我造血能力在面板跌价周期中又显得不足，所以在财务上略显激进，需要投资者提高警惕。

TCL科技有几个非常大的刚性资金支出，一是频繁大手笔并购占用较大的资金空间；二是新产线建设需要长期投入；三是既有债务的偿还压力。

大手笔的并购在《业绩向下、股价向上，TCL科技的步子迈得有点大》一文中已有介绍，目前已经敲定的包括并购中环集团、投资日本JOLED公司、收购武汉华星39.95%股权三个事项。

仅此三项需要动用的现金保守估计在145亿元左右，TCL未来可能进一步通过发行股份、发行债券的方式筹集资金。除此之外，从近期的官方表态中看，TCL科技不排除还会进行新的投资收购行为，从而进一步增加财务压力。

细心的投资者可能注意到，上周TCL科技发布的三份公告均与债务相关，分别是中诚信、中信证券和国泰君安证券表达对TCL债务状况的关注。中诚信关注TCL收购中环集团的事项，中信证券、国泰君安则是因为今年上半年TCL科技累计新增借款占上年末净资产的具体比例超过了20%，根据相关法规，债券受托管理人需要作出必要的提示。

在中诚信今年5月发布的评级报告中，也对TCL的债务状况表示了“关注”，其中提到了关联交易和债务规模的风险：截至2019年末，TCL科技为关联方提供担保余额181.6亿元，存在一定或有负债风险；截至今年3月末，TCL科技总债务为781.83亿元，债务规模处于高位。同时，在建项目尚需投资规模较大，未来仍面临资本支出压力，债务规模或将进一步上升。

在国计民生的角度看，面板产业非常重要，但站在投资者的角度，显示行业不算是特别好的生意模式，需要持续不断的投入才能保持技术的领先和市场份额，一旦停止投入，可能意味着市场份额的下降。

恰恰是这种重资本投入，投资者尤其需要注意公司的财务杠杆。好消息是，根据中诚信评级报告，TCL科技截至2019年末共获得银行授信1996亿元，其中未使用额度为1403亿元，备用流动性充足。

03

TCL华星基本面承压

与财务压力相比，基本面也是我关注的另一个焦点。因为无论是2019年还是今年一季度，TCL科技的业绩远远谈不上出色。

以备考口径计算，2019年TCL科技实现营收572.7亿元，同比增长18.7%；实现归属于上市公司股东的净利润26.2亿元，同比下降17%。今年一季度，TCL科技同口径营业收入为137.4亿元，同比增长15.31；实现归属于上市公司股东的净利润4.1亿元，同比下滑46.94%。

而被寄予厚望的TCL华星，2019年净利润为9.64亿元，同比下降58.5%；今年一季度受到疫情的影响，亏损1.74亿元。

半导体显示已经是TCL科技的绝对主业，这项业务的业绩基本上决定了TCL科技的整体业绩。长期价值无需赘言，但短期来看，恐怕还得继续承压。

影响TCL华星业绩的因素无非是出货量、出货尺寸、价格三个因素。前沿的技术是为未来做准备，对TCL科技能够直接产生业绩的还是液晶面板。

2019年，TV面板出货面积占总出货的比例达67%。所以，在出货量方面我们主要看TV面板的情况。

（显示面板下游应用比例，来源：Forward、西南证券）

今年一季度全球液晶电视面板出货数量同比下滑10.6%，2019 年全球液晶电视面板出货量为2.83 亿片，同比小幅下降0.2%，出货面积为1.60亿平方米，同比增长6.3%。

这里有一个因素需要强调，电视整体走向大尺寸化，但实际上由于电梯（影响搬运）和家庭面积的限制，家用电视的尺寸的提升存在着显而易见的天花板。数据显示，近年来无论是出货量还是出货面积，TV面板的增速都是在不断走低的。

（全球LCD TV面板出货量及增速，来源：群智咨询、华创证券）

（全球LCD TV面板出货面积及增速，来源：群智咨询、华创证券）

不过，相对有利的一点是，尽管整体的出货量、出货面积增速下滑，中国面板企业的份额却在持续提升。2019年底中国LCD面板份额达到了46%，目前已经突破50%。液晶电视面板出货量上，今年一季度，京东方和TCL华星分列前两位，TCL华星从全球第四跃升至第二的位置。

（2020Q1全球液晶电视面板出货量（百万片），来源：群智咨询、华创证券）

（2020Q1全球液晶电视面板出货面积（百万平米），来源：群智咨询、华创证券）

价格方面，液晶面板的单价呈现非常强的周期性，但总体上是持续下行的。

（LCD显示面板价格走势（美元），来源：Witsview、群智咨询、西部证券）

当前LCD面板的价格走势存在一个变量，三星、LG等巨头不断收缩LCD面板产能，西部证券预计，2020年LCD面板产能相对2019年将减少3600平方米，2021年同比将减少2300万平方米。随着产能越来越向京东方、TCL华星聚集，中国面板巨头的定价权未来会不断提升。

不过这也只是趋势，对TCL科技业绩的影响不会太快释放出来。总结一下，液晶显示面板的出货量、出货尺寸的增速呈现下滑趋势，价格在长周期上不断下行，可以预见，即使疫情消退，TCL华星的基本面也不会有太大的改变，能止住亏损就已经算是成功了。

TCL华星业绩承压、面板产业重资本投入且周期性强，TCL科技不断大手笔并购也就不难理解了，万一投出个好公司呢？

重要声明：本文仅代表个人观点，不构成任何投资建议。

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