牧原正在变成经典的价值股

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昨天牧原股份召开股东大会,第一次明确了长期展望预期。牧原认为未来行业逐步进入到一个稳定发展周期,波动率会显著减小。行业头均利润可能维持在100-200元,考虑到牧原的成本优势,牧原的长期展望头均利润大约在200-400元。而且明确了未来不会再有大额资本开支,目前的产能已经足以支撑1亿头生猪的出栏。

其实行业未来还会不会有周期,应该是还会有的,只不过波动不会像非温周期这么剧烈。其实在非温之前,行业的盈利水平也大致如此。如果拿牧原为例,非温前的周期和非温后的周期,头均利润变化并不大,都在260元上下。也符合牧原对自己未来200-400元头均利润的预期。行业100-200元的回报,意味着行业的平均利润率在8-15%左右,也是大多数行业的利润回报。这个利润水平,里面的资本还可以,但对新进的资本也谈不上多大吸引力。所以没有特别大的外力刺激下,就会变得相对稳定。但这个行业的疫情等外部因素太多,很难绝对消除。所以周期也不会完全消失。未来行业的利润可能在小幅亏损和头均300直接震荡,考虑牧原的成本优势,牧原的头均利润可能在100多到500多震荡。也就是未来牧原的保底利润可能100多亿,遇上周期高点,差不多有5/6百亿的利润。差不多是这个水平。一个是猪肉可以抗通胀,这个利润率是能保持的。再一个,也不能对牧原未来的增长再抱有很大预期,出栏量未幅增长,其他的业务也保持一定贡献,再有成本优势也可能贡献一点,300多亿基础上,长期有个个位数的增长预期。

牧原还有一个优势,就是自繁自养带来的折旧红利。前人栽树后人乘凉。前期重资产投入的时候压力大,投入结束后,折旧就变成了蜜饯。现在牧原一年的折旧有120亿,扣除掉几十亿的维持性资本支出,未来这块给牧原带来的稳定现金流就有大几十亿至多。昨天高瞳也特别提到了这点,指出以牧原的体量,后续的现金流是惊人的。所以牧原长期展望的稳态利润可能在200多亿到400多亿之间,但现金流则还要上一个台阶,在300多亿到500多亿之间,这块现金流应该可以完全分掉。这就是未来牧原的估值锚。

成熟以后的牧原比较像双汇和长电。业务模式上与双汇更相似,但牧原的护城河比双汇高,但低于长电。双汇目前的股息率是5%出头,长电是3%出头。牧原可能在4%出头算是相对合理。换言之,未来牧原的市值波动差不多在7500亿到1万2/1万3千亿出头。低于7000亿,可以认为就是低估了。因为这个市值以下,牧原的分红回报就有5%以上,考虑红利再投资,长期复合汇报就稳定在5以上,稳稳的跑赢未来的GDP。但到1万亿以上,吸引力就不足了。牧原的护城河毕竟比不上长电。同样的股息率,完全可以换到长电一类的标的上。

可能有人会认为成熟状态下,牧原的股价波动也会乏善可陈。其实也不尽然。一个是之前说的,周期波动虽然小,但还是会存在的。欧美都是例子。再一个,即便是成熟状态,估值的波动也不小。以双汇为例,2013年以后就进入到了低速增长的稳态期,但2013年以后,估计最高还是涨了四五倍,来源就是估值的波动。在2018年,双汇的分红回报最高到了10%,市盈率到了个位数,2020年,市盈率到了30多倍。市场先生还是会经常给投资者送大礼的。如果以300亿稳态现金流为基础,那么如果未来牧原的估值到3000亿附近,那就是黄金的投资机会。在这个位置上拿着牧原既可以赚高额股息,也可以赚未来比较确定的资本利得。牧原变成经典价值股的原因也就在这个地方。

这一轮周期有可能是最后一轮波动较大的周期。2021到现在,行业经历了3年半的亏损,谷底足够扎实。未来两年,可能会对这一超长亏损周期做一个向上的均值回归。毕竟亏损这么久之后,大家都已经没有了扩张能力。温氏、新希望等各个公司在调研中都表示未来不再扩产或者直接减产。所以未来几年具备成本优势的企业,会享受一段比较难得的稳定超额利润。即便未来利润恢复到2016年非温前的上行周期,这两年牧原的利润也会创个新记录,顶点到个600多亿不是不可能的。那么参考未来稳态状态下的估值水平,七八千亿市值以上其实可以考虑适度减持。如果没有到这个位置,可以一直拿着吃股息。比如持仓成本是3000亿,完全不用担心,类似前几年买了茅台一样。这个成本,未来的分红回报都有10个点以上。在未来的低速增长只带,已经没有比这更好的资产了。

精彩讨论

六六的长坡06-03 20:33

“牧原长期展望的稳态利润可能在200多亿到400多亿之间,但现金流则还要上一个台阶,在300多亿到500多亿之间。”
假设成熟期自由现金流70%用于分配,则股息在200~350亿元之间,对应两倍无风险收益率,股息率在5%~6%之间,合理市值为4000~5250亿之间,完毕。这就是牧原的内在价值逻辑。
如果过程中资本开支重新大幅增加、分红率未来没有兑现,上述逻辑进行相应修正。
我一贯的估值硬指标:10年股息回本,股价具有翻倍的空间。

Burgess_LU05-23 15:55

这篇文章讲的逻辑和我买牧原的逻辑差不多,不过我认为5000亿市值以下可以安心拿吃股息,5000亿市值以上再说。接下来几年可预测的利率会进一步下降 ,也许市场会给更高的市值。
我买牧原股份还有一个最重要的原因是行业所有环节都在内部,不受外部环境影响。在我所有持仓里只有一支不满足这个条件,就是心动公司。

一路_修行05-23 17:22

昨天牧原股份召开股东大会,第一次明确了长期展望预期。牧原认为未来行业逐步进入到一个稳定发展周期,波动率会显著减小。行业头均利润可能维持在100-200元,考虑到牧原的成本优势,牧原的长期展望头均利润大约在200-400元。而且明确了未来不会再有大额资本开支,目前的产能已经足以支撑1亿头生猪的出栏
管理层这个观点不错,跟我之前看养猪时预期差不多,很多人之前预期太乐观了头均500,显然是达不到的。

西兰花鸡胸肉05-23 11:58

熟悉的配方,开始说长期价值的时候准没好事发生,任何股都是

松江之东05-24 08:30

牧原已经没有成本优势了,他的大规模猪场决定了成本不会低,举例他和广东农垦合资牧原管理的分公司和广东农垦自养的成本一致,可见一斑。

全部讨论

“牧原长期展望的稳态利润可能在200多亿到400多亿之间,但现金流则还要上一个台阶,在300多亿到500多亿之间。”
假设成熟期自由现金流70%用于分配,则股息在200~350亿元之间,对应两倍无风险收益率,股息率在5%~6%之间,合理市值为4000~5250亿之间,完毕。这就是牧原的内在价值逻辑。
如果过程中资本开支重新大幅增加、分红率未来没有兑现,上述逻辑进行相应修正。
我一贯的估值硬指标:10年股息回本,股价具有翻倍的空间。

05-23 15:55

这篇文章讲的逻辑和我买牧原的逻辑差不多,不过我认为5000亿市值以下可以安心拿吃股息,5000亿市值以上再说。接下来几年可预测的利率会进一步下降 ,也许市场会给更高的市值。
我买牧原股份还有一个最重要的原因是行业所有环节都在内部,不受外部环境影响。在我所有持仓里只有一支不满足这个条件,就是心动公司。

牧原还有一个优势,就是自繁自养带来的折旧红利。前人栽树后人乘凉。前期重资产投入的时候压力大,投入结束后,折旧就变成了蜜饯。现在牧原一年的折旧有120亿,扣除掉几十亿的维持性资本支出,未来这块给牧原带来的稳定现金流就有大几十亿至多。昨天高瞳也特别提到了这点,指出以牧原的体量,后续的现金流是惊人的。所以牧原长期展望的稳态利润可能在200多亿到400多亿之间,但现金流则还要上一个台阶,在300多亿到500多亿之间,这块现金流应该可以完全分掉。这就是未来牧原的估值锚
牧原最后买家是大股东和众高管

05-23 17:22

昨天牧原股份召开股东大会,第一次明确了长期展望预期。牧原认为未来行业逐步进入到一个稳定发展周期,波动率会显著减小。行业头均利润可能维持在100-200元,考虑到牧原的成本优势,牧原的长期展望头均利润大约在200-400元。而且明确了未来不会再有大额资本开支,目前的产能已经足以支撑1亿头生猪的出栏
管理层这个观点不错,跟我之前看养猪时预期差不多,很多人之前预期太乐观了头均500,显然是达不到的。

05-23 11:43

嗯,分析的很到位👍。再补充一点,随着人民币长期贬值,牧原市值也会不断膨胀。所以,长期用7000亿到1.3万亿有点刻舟求剑了。

未来的牧原如长江电力

熟悉的配方,开始说长期价值的时候准没好事发生,任何股都是

05-23 11:34

有理有据,赞

05-23 11:45

写的太好了,即茅台文之后又一篇好文。本文站在了更高的视角,可以说远超 用 pe 算估值的方法

Hindsight大佬,以下“现在牧原一年的折旧有120亿,扣除掉几十亿的维持性资本支出,未来这块给牧原带来的稳定现金流就有大几十亿至多。” 是指折旧金额减去维持性资本支出后能贡献大几十亿的现金流吗?