富瑞特装(300228)及致远新能（300985） 系列文章：
LNG重卡——馅饼还是陷阱？（一）——逻辑展开（2023.12.08）
LNG重卡，馅饼还是陷阱？（二）——弹性和估值（2023.12.09）
LNG重卡，馅饼还是陷阱？（三）——取舍和跟踪（2023.12.10）
看过前文的朋友应该知道我两个标的里因为种种顾虑排除了致远。富瑞也是因为盘子小，股性不佳，不适合聊交易。后来在社交网络陆续聊了些跟踪数据。正好现在富瑞发了年报，稍微聊几句跟踪的信息。
一、年报业绩分析
1、年报业绩落在预告上限
业绩预告归母1.2-1.5亿，落在1.47亿；预告扣非1.1亿-1.4亿，落在1.37亿，都接近上限。
2、Q4业绩超预期的归因分析
1月底发业绩预告时，笔者就评价过，这个业绩预告超预期。当时猜测是重装业务年度结算导致的。那咱们来细拆一下业务板块，看看Q4业绩是谁贡献的。
由于公司只有在半年报和年报公告业务板块，因此就按半年度进行统计，具体如下表：
1）燃气重卡的气瓶业务，H2营收8.4亿，比H1增长约2.7亿，贡献毛利润约2亿，较H1增长1.5亿。这块既有规模溢出的边际效应又有成本下降的，营收8.4亿对应气瓶销量大约3万出头一些（很遗憾公告仍然没有单列气瓶业务销售套数），考虑到技改在10月才完成，销量基本符合小弟之前文章的预期，甚至毛利率都和之前文章预测的差不多，其实气瓶业务并没有特别超过我个人的预期。
2）重装设备H2营收4.5亿，比H1仅增长0.3亿，但贡献毛利润1.1亿，较H1大增0.5亿。这里很明显就不是规模效应而是成本变化了。
3）装卸设备H2营收0.8亿元，虽然公司披露不足，看起来大概率是四季度才进行的结算，这部分贡献毛利润约0.3亿元。这部分利润实际上是很难线性外推的，因为总营收规模同比没有增长，只能当作年底一次性收入或者长期订单一次性结算来看待，无论哪种方式都不改账期长的特点，一年计量一次已经足够了。
4）LNG销售及运维业务，H2营收2.5亿元，比H1还下滑了0.9亿元，但由于成本下降，毛利润反而达到了0.88亿元，较H1还增加了0.3亿元。这部分看似毛利润提升，但我认为反而是风险所在，首先，销售规模下降代表成长有限且毛利润的归因不在于规模效益，因此毛利率提升只可能是由于LNG价格的波动，那么问题来了，如果价格波动可以导致毛利向上波，那么它同样可以导致将来毛利率向下波，这里的变数就大了，谁也不想主营业绩爆发的时候被副业拖后腿。
5）其他营收毛利率高达68%，笔者没有深入研究，但这块毛利润，H2大约占了0.2亿，较上半年增加约0.1亿。
3、毛利率连续改善
容笔者吹一句，富瑞特装的毛利率改善，小弟在去年12月的文章中已经详细拆解，并且敏锐地捕捉到毛利率的改善不仅有规模的边际效应，更来自于原材料不锈钢的价格下跌。这在当时所有的信息中都不曾有人洞见，包括不限于券商研报、公司调研纪要、交流平台或者社交网络的大V发言。借助以上依据，笔者早在当时就预判，富瑞特装已经进入了毛利率的拐点，预计可以进一步改善。
而这次的Q4业绩进一步验证了当时的判断。
4、未来的业绩如何
容笔者泼一盆冷水，未来业绩很可能不及现在二级市场的预期。笔者愚见，2024年业绩至少会比去年Q4归母1.37亿*4=5.48亿这个数字，低不少。理由如下：
1）气瓶业务向来存在年降，且门槛并不是特别高。从富瑞特装去年一两个月就完成了技改扩产来看，同业扩产其实不是什么难事，更何况致远本来今年就有新产能投产计划。加上公司高位不锈钢存货的周转，其实主营成本端已经没有多少降本空间。
2）重装设备的毛利率同理。
3）通过上一节的分析可以发现，气瓶和重装设备没有超过笔者预期，只能算符合预期。真正使Q4业绩超过笔者预期的，主要是装卸设备的0.3亿、运维业务的0.3亿、其他营收的0.1亿。这些合计0.7亿的毛利润（其实全部是边际利润，折合净利润约0.57亿），笔者认为通通不能线性外推，要从Q4的单季净利润中抠去。
4）三费方面，富瑞也一向不以节约成本见长。去年管理费用继续增长，不少就是管理人员的薪资支出。另外，去年10月的股权激励计划也作为成本会在账面扣减利润，去年已经扣减了2000万，今年预计还有7000万待扣。
综上，审慎起见，Q4可线性外推的净利润，需要扣去上述不确定的部分，剔除后大约只有0.3亿元。同时考虑到一季度燃气重卡受到春节和气价影响，从3月开始恢复，景气周期持续至10月左右，也就是把四季度气瓶销量2万只线性外推以后，全年再额外增加2万只气瓶销量（总销量10万台），边际利润大约是2万只*单价2.5万元/瓶*毛利率30%，约1.5亿的边际毛利润，税后约1.2亿边际净利润。再把刚才没有线性外推的净利润加回来，全年扣非净利润大约是0.3*4+1.2+0.6=3亿元。
以上测算，并没有过分保守，应该也没有过分乐观，我认为是比较中性的一个预期，但我相信肯定低于社交网络上大多数人的预期。很多人从去年计算器已经摁到100亿市值了，今年看到业绩预告又激动了，但相对来说，我认为没那么乐观的。
低预期下可以慢慢来，但高预期下非常容易见光死。等到Q1业绩发布，请各位老师再回味今天的这番话吧。
二、其他一些我关心的财报细节
1、营运效率和资产占用
应收和存货大增，可能会有老师顾虑：“公司的利润是不是都变成了营运资产”，我认为还好，其中一个原因是营业额增加导致周转率反而提升了。
另一个原因请往下看
2、现金流
收现比和净现比都超过了1，这两个指标代表实际现金流和净利润没有太大偏离。
另外，
，公司的现金等价物没有下降，但有息负债实打实的减少了2.6亿（基本匹配公司全年经营净现金流），也代表公司盈利数据具有一定可靠性。
3、订单储备
合同负债虽然没有大增长，仍维持在历史高位。
三、底层行业数据跟踪
1、LNG价格
最新版的图已经只显示看到一个月的数据了，只能结合以前跟踪的截图合起来看。如上三图，今年气价很早就下探，24年1月中旬已经跌到23年3月水平了，2023-2024年供暖季气价数据比2022-2023年低了20%左右。另外，23年9、10月是天然气重卡渗透率的历史最高峰，而今年实际上从2月下旬开始，气价已经低于这两个月份了。从4月开始气价一直在4000元左右徘徊，基本就是去年最低水平附近。
相对来说汽柴油价格就稳定得多，现在也保持在9000元以上。没有理由不相信今年的天然气重卡渗透率不继续提升。
2、天然气重卡渗透率。
23年9月28.7% 10约28.7% 11月21.5% 12月11.8% 24年1月6.6% 2月16%，以上是最近几个月的燃气重卡渗透率，小弟拿第一商用车网的数据算的。
今年2月有春节，且2月上半月气价还没完全下来，而3月的数据是重卡11.58万辆，燃气重卡2.93万辆，渗透率25.3%。环比同比双增，单月销量历史第二高，渗透率距离高点也不到4%。
综上，咱们有理由相信今年LNG重卡的渗透率和总销量，较去年有明显的提升。
四、致远新能怎么看？
排除致远新能的理由，当时的文章里已经陈述过。由于成文时两只股票的市值和今年年初的市值大致相同，因此只需要看今年涨跌幅就能知道选股是否正确。富瑞特装今年+3.52%，致远新能今年-31.37%，如果配对交易，收益率高达34.89%，成文至今4个月年化约104%。
今天盘后，致远又公告了业绩披露延期。
我对没有选致远感到幸运，但并不感到高兴，不止是因为散户融不到券做配对。我相信股价走势会隐含一定的基本面信息，但愿致远走势这么疲弱不是因为有未披露的雷被抢跑，甚至进而拖累富瑞的走势。
五、综上
笔者提出以下预判观点，至于理由，在前文中已经陈述得很充分了。
去年曾预估富瑞特装2024年的净利润在2亿-4.5亿范围，不改这个预判，并且进一步提出全年中性预期扣非3亿，一季度扣非很可能不足5000万的预判。
至于交易，由于富瑞特装出现过业绩预告前爆拉预告后爆跌这类异常行为，我认为筹码面对散户很不友好，因此我不会提交易计划。
说实话，这个位置，是涨是跌或是震荡，我都有应对计划。但还是善意提醒散户朋友，放低预期，风物长宜放眼量。预期太满恐怕又是漫天镰刀啊。
欢迎批评指正。
风险提示：本文不包含对股价走势的猜测，亦不可作为投机建议。