谈起日本的商业地产，大家的第一反应是什么？
“工匠精神”，“人文关怀”，“注重细节”。
没错吧，大量的媒体都对这些特点进行了深入的报道，比如著名的森之宫Q's MALL。
为什么叫Q's MALL呢？大家看图就懂了：
从上往下看的俯视图，像一个字母Q,悬空的跑道非常有创意，充满了运动的气息。
大家还能发现Q的中间有一片绿荫，那是个五人制的足球场，同时在室内还有一个足球场，一共是两个足球场。
一边是咖啡馆，一边是攀岩馆，墙体全透明，运动累了可以休息，小憩的时候可以观赏攀岩的美景，跑道从楼顶经过，跑步的时候也可以看到攀岩馆里的场景。
就这设计，这体验，拿到现在的中国依然是领先的，令人惊叹，但是这个综合体早在2015年就开业了。
~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~
一切看上去都很美好，因为我们是站在消费者的视野来观察的。然而当我们化身资本家，用投资回报率来看这个综合体的时候，一切好像都不那么亮眼了。
比如跑道，因为是露天的，维护成本较高，然而他是完全免费的，所以就单纯的看跑道，这是个典型的负资产。
比如足球场，会员免费，非会员可以包场，一小时收费6480日元—10800日元之间，折合人民币390到650一小时，我们就算高一点，平均一小时550人民币，根据资料，疫情之外，每个场地一天的有效使用时间是5.8小时，我们算6小时好了，一天租金收入3300人民币，每个足球场一年下来是120万的租金收入。（实际没有这么多，因为会员是免费的，我们这里全部按照收费计算）
这120万只是租金收入，而足球场的维护费用也不低，毛利率不到50%，净利率30%左右，这个足球场贡献的净利润可能只有40万不到，相较于巨大的投入成本，投资回报率低到令人发指。
以小见大，我们看看Q's mall背后的上市公司——东急不动产株式会社。
~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~
东急不动产是日本的一家房企，拥有员工22953名，公司的结构分为7个部门。
城市分部主要从事办公楼、商业设施及住宅楼的开发、租赁及经营业务。（商业地产相关）
住宅建筑分部主要从事公寓和独立单户房屋的分销业务。（开发业务）
管理分部主要从事公寓及建筑物的管理及翻新工程业务。（物业服务）
经纪分部主要从事房地产销售经纪业务。（中介业务）
健康分部主要从事度假酒店、高尔夫球场和滑雪胜地等的经营业务。（文旅业务）
手工分部主要从事日常生活相关材料和商品的零售业务。（小商品零售）
次世代及相关分部主要从事外海业务及住宅建筑的建筑业务。（国际化业务）
从营业收入的构成来说：
截止2021年3月的报表（表中前三季度为2019年4月1日至2019年12月31日期间，本三季度为2020年4月1日至2020年12月31日期间）
本三季度共计5926亿日元营收，完成全年目标的66.2%。其中城市分部营收2234亿日元，占营收的37.7%。
但是从实现利润的角度来讲，本三季度的利润只有301亿日元，其中商业地产运营贡献了419亿的利润，占总利润的139%，而文旅部分亏了98亿日元，零售制造业亏了30亿日元，海外业务也亏了30亿日元。
把时间线拉长，2017年净利润315亿日元，2018年净利润351亿日元，2019年净利润375亿日元，2020年净利润386亿日元。
客观的说，东急不动产的商业地产还是很厉害的，用总营收的37.7%贡献了总利润的139%。
但是，如果我们拿来和中国的商业地产来比较，那就真的有点不够看了。
首先第一个是净利率太低，2234亿日元的营收只有419亿的净利，净利率只有18.7%，和吾悦这样动辄45%左右的净利率相比，相去甚远。
第二个是增速太低，2017年到2020年的三年间，年均复合增速不到8%。
第三个资产回报率太低，东急地产的总资产接近27000亿，总资产收益率只有1.5%左右，具体到商业地产的业务，投资回报率大概每年不超过2%。
就这样数据的房企，放到A股能给多少估值？在座的各位，8倍PE有人要么？
但是目前在日本，给出了17倍的估值水平。
凭什么呢？
说到这里，我们得说说宏观层面的东西了。
~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~
根据《世界经济千年史》里的数据，日本的商业地产可以划分为四个阶段。
1912年到1940年，人口高增速，GDP低增速，老年人口占比低的蓄势阶段。
1945年到1972年，人口高增速，GDP高增速，老年人口占比低的人口红利阶段。
1975年到2002年，人口低增速，GDP低增速，老年人口占比提高的着陆阶段。
2005年到2030年，人口负增速，GDP低增速，老年人口占比高的老龄化阶段。
根据对照，目前中国大概相当于日本第二阶段和第三阶段之间的情况。
所以用我们的眼光看，觉得给东急不动产17倍多的市盈率无法理解，但是在投资机会缺乏的日本，像这样股息率超过2%的投资机会，已经是非常宝贵的投资标的。
同时，很多人担心人口老龄化，人口负增长（日本已经连续11年人口减少），商业地产就没有增速了，也大可不必，东急虽然增速低，但是最近几年还是正增长的，即使受疫情的影响，目前看来也无大碍。
至于“人文关怀”这样的设计，大家要知道，最需要关怀的群体，是老年人，所以随着老龄化的加深，这样的“人文关怀”也会随着社会的发展一起到来。
一般人看到的是Q's Mall表面的光鲜，趣味十足的创意，细致到家的设计。但是这后面暴露了日本人口老龄化的痛点，经济的萎靡，投资标的的缺失。
如果要中日对比商业地产，中国的经济基本面，人口基本面，要比现在的日本好太多，不是东急不够优秀，而是所在的市场差太多。
我们已经习惯中国这样的盛世，似乎已经渐渐的忘却了一个事实：
我们不是活在盛世的世界，而是活在盛世的中国。