一直以来水电类股权由于经营稳定，自由现金流充足，行业波动小，业务简单易懂而深受价值投资者的观注。公共事业属性的水电类企业尽管有资源禀赋这一天然护城河，但由于关乎民生而受到政府严格管制而丧失自主定价权，产能又受到自然资源制约，造成成长性欠佳而受到市场的诟病。我过去也持有这样的观点认定水电企业长期投资价值欠佳。直到深入了解才明白这种观点是不全面的，随着对水电生意的理解，慢慢觉察出“好”来，目前水电股是我的第一大持仓品种，仓位占比高达40%。
为什么如此看好水电呢？当然是因为便宜而且优质。便宜容易理解有很多量化的指标，但说到优质估计就有不少人有意见了。为了说明问题我用一个虚拟的例子来解释。
“天上众神请赐我力量吧”我用意念在长江的中上游加了一条“金水”河，在这条河上瞬间建造了一座大坝——财富大坝，这样一家主营水电的公司“金水变财富”公司就成立了。天上众神说了事可以办但不能白干，钱一分也不能少，看来现在神仙也现实啊！这座水电站的大致投资是这样的（什么装机量，利用小时数咱就不整了，来简单的）——每年度电投资2.4元（这个数字可不是拍脑袋拍出来的，来自于雅砻江下流的几座电站加上在建的两河口，扬房沟水电站以及乌东德，白鹤滩两座水电站加权计算出来的），总投资一千万元，公司自有资金二百万，借贷八百万。年发电量417万度，借款利率4.5%,按35年折旧，即每年折旧28.57万元。
一般来说水电站的收益分为三个时期：投入期、初步收获期、全面收获期。对应前期投入、贷款还完、折旧还完。一般国内水电公司大坝的折旧政策大致在30-60年。实际可以使用一百年以上。目前世界上有部分百年前投产的水电站绝大多数依然具备使用条件，如国内最早的水电站：昆明石龙坝水电站，于1912年建成投产，目前依然正常运行。
一、投入期
假设当年销售电价为0.28元，年营收116.76万元，那么电站第一个完整年度大致的利润表是这样子的：
营业收入： 116.76万元
折旧摊销： 28.57万元
利息支出：36万元（贷款八百万，利率4.5%）
其它成本：16.81万元（按雅砻江费用同比例测算而得大致占营收的14.4%）
净利润：35.38万元
资产负债表大致是这样的：
固定资产：1千万元
负债：800万元
净资产：200万元
净资产收益率（ROE）：17%
总资产收益率（ROA）：3.5%
在这个时期股东所获得的收益是不多的，因为要全力还贷款，一般都不会将利润全部分红。这里假设利润只拿出五万分红，股东的股息率只有2.5%,但每年可以用28.57的折旧加剩余利润30.38共计63.57万元全力还款,那么十五年后贷款将全部还完
二、初步收获期
经过十五年用折旧和利润全力还贷款，此时贷款己全部还完，另外随着经济发展和通货膨胀电价获得了年均3%的增长（关于这一点后面会详谈），此时上网电价为0.44元，营收183.48万元，贷款全部还完此时大致的利润表是这样子的：
营业收入： 183.48万元
折旧摊销： 28.57万元
其它成本：26.42万元（占营收的14.4%）
净利润：128.49万元
资产负债表大致是这样的：
固定资产：571.45万元
负债：0元
净资产：730万元（期初200万+历年利润滚存530万元）
净资产收益率（ROE）：17.6%
总资产收益率（ROA）：9.9%
此时苦日子到头，赚的利润总算可以大比例分红了，假设95%分红即分红总额为122万元，对比当初投资额分红率高达61%（122万/200万）。即每十万投资，每年可得分红六万余元。很美吧！别急着兴奋好日子还在后面呢！另外大家发现没有ROE在缓慢提升而ROA则大幅提升，有些小型公司折旧是大比例分红的，那样到后期ROE会达到百分之一百多的情况，不过这与政策不符，有抽逃资金之嫌。折旧虽然不能分红，但可以投资获得收益增加利润或净资产比如买银行理财，购买优质股权什么的，关于这一点下面还要讲。
三、全面收获期
经过三十五年奋斗，大坝折旧完成，营收减去营运成本后全部是利润，这个时期完全可以将前面积累的利润455万元（30.38万乘以15年）以特别股息的方式派现，以降低不必要的现金提高资金回报和股东回报率，等前期留存的现金派完，那么此时账上留有大量现金（一千万）用于投资（这笔款项是不能用于派现的，否则就是抽逃资金了，只能用于投资，所以多余资金要全部派现），我们假设这笔资金用于购买银行理财和购买优质高息股权年收益按7%算即一年获得70万投资收益，公司将转变成半个投资型公司了（没办法水能资源极其有限，无法大量扩张）。此时上网电价为0.79元（年均上涨3%），营收329.43元。此时大致的利润表是这样子的：
营业收入： 329.43万元
折旧摊销： 0元
其它成本：23.1万元（占营收的14.4%）
投资收益：70万元
净利润：376.37万元
资产负债表大致是这样的：
货币及投资资产：1000万元
固定资产：50万元（残值5%）
负债：0元
净资产：1000万元
净资产收益率（ROE）：35.8%
总资产收益率（ROA）：35.8%
此时ROE已经非常可观了，这时完全可以将净利润100%用于分红。对应初始投资回报率376.37万/200万=188%,即当初每十万元投资可获分红18.8万元。
需要说明是企业ROA从3.5%提升至35.8%,分红率2.5%提升至188%是一个渐进逐年不断提升的过程而不是到十五年和三十五年突然的提升，这里提供的三个年度经营分析只是为了简化计算和展示水电企业经营特性而为之。ROE始终维持在17%以上，到了后期甚至达到35%的高水平是不是好生意呢？况且十五年后当初年十万元投资可以分得六万余红利，投入五十万可得红利三十万长期投资是不是很有前景呢？
有人一定会说你这是从原始股东的视角来推测回报，我们从二级市场买股票是不太可能以净资产的价格买到股份，所以这个高分红回报我们是享受不到的！确定我是以实业的视角来框定大致的经营回报，但作为参与二级市场的超长期投资者，完全可以在较低的价格买入股权比方说2pb以下，那么等个几年，等股票的股东权益积累上升到我们的买价，我们就可以和原始股东一样享受企业经营带来的高回报。即使是五到十年的中期持股的参与者在支付溢价后，由于企业质地较好，长期的ROE较高且有保障，在卖出时也很容易将多出的溢价转让给下一个投资者，所获的收益也是不好的，如果能够好利用“市场先生”的情绪，在较有安全边际的价格买入，经过较长时间持有，在市场情绪高涨的高估价格卖出，所获得的复利年回报甚至可以超过企业ROE三到五个百分点，这就意味着20%以上复利回报的实现。
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