写这篇帖子的前天，我曾发过以下思考帖
现在我就按上述的思路来理一理招商的财报，并在期间会对 @ice_招行谷子地 和 @二郎基金 在我以上思考帖下的评论（见以下截图），进一步做些探讨。
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好，言归正传。
去年１１月的时候写过一篇帖子（对平招兴民当前内含价值的一点思考），里面谈到，如当时以３６元左右的价位买入招商，那么五年后翻翻（到７２元）是大概率事件。
所以，我读这份中报遵循的思路就是，当初认为五年后股价到７２元的逻辑有没有变？
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一）所以，首先还得再谈一谈对招商的估值
估值是制订目标收益率的基础，而收益是我们这些来股市的广大散户，尤其是银粉们的最终目标（不排除可能有特牛逼的，买银行股是为了入董事会，并参与银行的经营）。
去年１１月的这篇帖子里用的估值模型比较复杂，这次我打算简化一下，就用ＰＥ
假设招商今后５年，每年利润增速１５％，５年后利润增速下滑至５％，但同时将分红率提高到５０％，永续。
先问，如果折现率取１０％的话，当前合理的ＰＥ应该是多少？
答： 【（１.１５＾５）＊１０）】／（１.１＾５）＝１２．５
公式很简单，但其中含有不少内容，我解释下
１）１.１５＾５：这很容易理解，就是５年后的利润
２）＊１０：这意思就是，５年后的ＰＥ为１０
为什么５年后的ＰＥ为１０呢？
因为我的假设是５年后利润增速下滑至５％，分红率提高到５０％，永续
所以，这１０ＰＥ就是用ＤＤＭ模型算出来的：
ＤＤＭ模型的分子：直接用分红率，５０％
ＤＤＭ模型的分母：１０％的折现率－５％的永续增长率＝５％
最后用分子的５０％除以分母的５％=１０（ＰＥ）
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ＰＡＵＳＥ一下，问一个问题
如招商５年后的分红率达不到５０％，那它的利润增速至少要达到多少，才能让它的ＰＥ维持在１０？【依然假定折现率为１０％】
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所以，招商５年后的估值为（１.１５＾５）＊１０（ＰＥ）=２０（ＰＥ）
注意！这个Ｅ（利润）是现在（而不是５年后）的利润
最后再将这２０ＰＥ以每年１０％的折现率折回到现在：
２０／（１.１＾５）＝１２．５（ＰＥ）
当前的股价是１０.５ＰＥ，被低估了１６％（５年后市值翻一番）
二）为什么说招商５年内（非７年或１０年）保持１５％的利润增速？
这里有两个问题。
第一个问题是，为什么是５年，而不是７年，或１０年？
两个原因
１）支持招商零售核心竞争力的基石是理财。而理财，尤其是我们的全民理财，其实是市场利率化改革进程中，暂存的利率双轨制的产物。当市场利率化改革完成后，目前的这种全民理财大概率会象当年的非标那样，逐步退出历史舞台，最终只剩下私行理财。
２）当然，以上只是我个人的判断。我参照的依据是海外成熟金融市场当初利率市场化的进程。我们的金融状况较复杂，所以也不排除利率市场化改革最后一公里会走得比其它国家长。日本当年走了７年，我们可能会走更久。所以，我这里说５年，是保守的说法。
第二个问题是，为什么预期１５％，而不是１０％，２０％，或２５％的利润增速？
这个问题我暂不回答，由大家自主思考，并欢迎一起讨论
三）１５％净利润增速的组成
如营收增速维持在１０％（并假设业务和管理费同步增长），那么，只要计提增速可以维持在２％的低水平，则最后的净利润增速可维持在１４.５％的水平
见下表
上表中【业务及管理费】占营收比的３１％，以及【计提】占营收比的２５％，是取过去三年（１７、１８和１９）的平均值
四）做到以上业绩的难度如何？
计提这块对利润的 “贡献” 是比较确定的。
招商自１６年不良出清后，计提增幅就一路下滑。尤其是在过去的两年，每年计提的增速连２％都不到。将来５年内，只要招商的客户结构不变，没理由认为它的资产质量会和目前不一样，且它的拨备确实也比较厚（当然，除非大环境变得更糟糕，但这不在这篇帖子的讨论范围内）。
所以，读整篇财报的重点是思考以下问题，
营收增速维持在１０％的难度如何？或是否该更乐观些，预期１５％，甚至２０％？
下篇继续。