$特变电工(SH600089)$ $光伏概念(BK0478)$ $上证指数(SH000001)$
首先申明，我的这个帖子不是安慰帖，更不是来和稀泥的，我有自己明确的一些可能比较武断的判断，当然也只是个人的判断，大家参考即可，欢迎大家来理性讨论，买卖还得自己独立的思考。先上结论：特变电工，加仓正当时，耐心点，此股必上40！
自2021年9月7日，特变电工从最高价为29.96回调到今日的18.89，回调幅度达到37%，这着实不算小了，尤其对于一只处于好赛道（特高压+光伏）、高增长（2021年利润增长近200%，利润增长额达45亿，且利润有持续性）、低估值（PETTM仅10倍，PEG0.5DCF估值1500亿+）的股票。（同时满足这三者的，A股打着灯笼也很难找！！！。。。。尤其在目前这种时候）
由于关注特变已久（3-4年），也经常关注各个平台中大家的评论，这期间看到很多人陆陆续续的上车下车，已经下车的幸灾乐祸时不时的炫耀自己的英明判断（讲起理由那是一套一套的，但是很多根本经不起推敲），还在车上的恨铁不成钢的破口大骂（你能体会到他们那种咬牙切齿的痛和恨，巴不得马上来几个涨停，回本解套就走）。总之，从简单的文字中，足以体会到大家的各种强烈的情感，活生生的一幅众生相啊！
七情六欲，人之常情！不过嘛，吐槽也好，幸灾乐祸也好，权当大家发泄发泄心中的郁抑，这也无可厚非。但当面对投资，面对交易，我们还是得让自己的这种热血和激情先凉下来，冷静的理性的去思考，去行动！
看了一些评论，主要有几个问题：
1、后视镜的看问题；
2、推理不够严谨，逻辑上存在明显的错误；
3、过于情绪化，情感多于事实，观点无数据支撑；
4、非此即彼，或者只看到好的一面，或者只看到坏的一面，看问题的方式是单维度的；
5、对公司不够了解，人云亦云者太多。
诸如此类问题，之前也有提到过如何处理：
当然，也有一些朋友很优秀，一看他们的分析，就知道他们做了很多功课，也对公司很了解，发言也客观理性！甚至，有些自愧不如，得向他们学习。
关于特变电工目前的走势，之前我有简单的说过自己的一些看法：
总结起来主要三点，一是硅料价格下降的预期，二是整个光伏(新能源板块）的下跌，三是特变自身筹码结构和交易中的问题。
近期，特变电工公布了2021年度的业绩预告，整体数值来说，与我的简单预测非常一致，扣除11亿的计提，仍有70亿左右的净利润，但是要超过5家机构的平均预测值不少。另外，近期的硅料价格也在近两周开始企稳和反弹。这两方面其实都是比较超预期的。
那为何特变的走势依然很弱，一副要死不活的样子，丝毫没有有力的反弹？
其实，还是得回到我之前的分析逻辑：天时-地利-人和。股票的短期走势其实比较难以预测，背后的影响因素蛮多的，我归纳起来，包括天时地利人和三方面。目前仍然只是地利(良好的基本面+绝对低估），天时和人和这两方面因素并不具备。
咱们来细数一下：
天时方面，（国外+国内，大盘+行业+公司）
1、大洋彼岸，近期美债收益率不断走高，美联储加息将近，美国股市也走的并不平静，最近波动较大，且滞涨回调的迹象明显。虽说目前中美的经济情况和股市走势越来越脱钩，但是，一则毕竟经济全球化的今天，这种情绪上的影响一定是免不了的，二则在一些板块上，尤其新能源车等，这些产业链是全球性的，根本没法孤立和独善其身，很多新能源车的定价和估值都是锚定特斯拉这个世界总龙头的。特斯拉这个大哥一回调，在美的一蔚小理必然压力很大，新能源车下游的回调，必然会顺着产业链传导到中游动力电池，以及上游的锂矿、电解液、正负极材料，乃至稀土等。而光伏这个产业链呢，同属于高景气赛道，逻辑也有相同之处，很容易人云亦云的受到牵连。
2、国内方面，最近的行情大家想必非常的清楚，大盘走势很弱，并且几乎所有的景气性赛道股都集体性下跌，无论是新能源车的各个产业链，还是光伏产业链。在我看来，逻辑依然没变，更多的是杀估值。前一两年，新能源产业链很多股票都上涨不少，比如天齐锂业由2020年4月的15.18元涨到最高的143.17元（前复权价格，目前TTM-PE为负）,宁德时代从2019年末68.42元涨到了最高的692元（前复权价格，目前TTM-PE为133.04），隆基股份由2019年初6元多涨到103.3元（前复权价格，目前TTM-PE为42.19），通威股份由2019年初6元左右涨到最高62.77元（前复权价格，目前TTM-PE为28.91）......
不再一一例举，在一年多两年的时间里，都是动辄6-20倍左右的整体涨幅。即使目前回调不少，很多股票的估值也动辄好几十甚至上百倍。
虽然确实是好赛道，业绩也有很大的增长，公司是好公司，但是在1-2年内这么大的涨幅以及较高的估值，客观的说，还是让很多价投风格的投资者瞠目结舌。
仔细的看，过去一两年，这些公司业绩也有不错的增长，但是股价的上涨可是远超过同期业绩的增幅(宁德时代：扣非净利润从2018年33.87亿增长到2020年末的42.65亿 2021年前三季度为66亿，天齐锂业：亏损，隆基股份：扣非净利润从，通威股份，)。这说明了，股价的上涨除了反馈过去业绩的增长，其实还price in了不少的高增长预期，这导致高估值的形成。
我从不反对持有高估值股票，只要他的增速能够匹配，前提一定是你对他有了深入了解,能够对未来做出足够有把握的预期。若是不能的话，拿基本面稳定的低估值股票加上较好的成长性，这就会多一重安全边际（低估+成长）
在短期流通性变弱时，或者短期政策及业绩不及预期的那么高时，或者高增长预计不可持续时，很容易形成杀估值。
当然，针对个股，具体问题还得具体看。
对于特变，天时方面，除了以上因素，还包括新特回A进程，多晶硅、工业硅、锂矿、金矿等项目的推进。
地利方面：（基本面+估值+成长性）
1、基本面方面
业务和商业模式
公司的业务其实很简单，传统业务方面：特高压变压器+电线电缆+发电业务+煤炭，新能源业务方面：多晶硅+EPC+BOO。
虽然看似多元化，其实都是围绕：煤-硅-电这个核心。
传统业务方面：发电和煤炭这一块就是现金奶牛，随着新的5000吨/年煤炭产能的达产以及超低的坑口价，这一块业务能够比较稳定的向前发展，也带来稳定的现金流。电线电缆、逆变器这些业务相对利润薄，但是也稳定，搭着变压器为服务商提供成套的解决方案。
作为国内首家变压器上市公司，特高压变压器市场份额占全国的25%-30%之间，当之无愧的特高压变压器龙头，而且这个宝座已经连续N年了。十四五计划中，特高压是重点建设方向，作为变压器方面的龙头他也有不错的增长预期。只是相比之下，特高压变压器这一块的毛利率相比换流阀及GIS相对要低一些。但无论如何，随着量的增加，他的整体利润也会同步增长。
新能源方面：
这就是公司的第二增长曲线。在多晶硅的生产方面，实话实说，无论在产量，还是成本控制方面都不如通威股份。但是，依然在稳步的进步，至少排在国内前三甲。
硅料产能方面，2022年Q1完成技改，产能增加到10万吨，到2022年下半年，包头新建的10万吨产能将陆续开工，2022年底将达到20万吨的产能。至于包头的二期10万吨项目，公司肯定也在大力推进的。如何能更快的落实，当然是好事，就算不能成，也并不需要多悲观。
硅料成本方面，硅料的成本，就目前所知，由于新特能源的原本的老产线，生产成本还是要高于通威和大全10%~20%，而新上的产线方面，大家都不会相差太多。另外，老产线花了近10亿元做技改，之后产能会提高到10万吨，成本也会下降。关键是在目前的价格之下，更急的是扩产能，降低成本反倒不是那么紧要的时候，成本的差距，随着新的产能的上线，会逐步的缩小。况且，特变的工业硅项目也在推进，包头的40万吨工业硅项目已经被批，新建的100万吨工业硅项目还在推进之中。特变电工手里是有不少硅矿的积攒的，早就在布局了。
在这方面，特变电工，相比通威而言，在运营效率和成本方面，始终感觉慢半拍，但是依然要比起其他后来者具有更前瞻的眼光和速度。
商业模式方面，是典型的自营+投资并重的模式。自营方面，还是比较稳定的，以稳为主，稳中求进，包括近期频频的动作可以窥得一二，这方面#并没有太多的可说的。
投资方面，其实还是沿着自己的主营业务的上下游做投资，比如南网能源，新华水电，华电福新等，更多的也是建立合作关系，并且投资收益也是不错的。比如南网能源的投资，就挣了接近10个亿。
财务诊断（过去10年，2021为Q1~Q3,其余年份为年报）
1、营业收入
（这个主营业务营收占比情况，间隔时间为半年）
2、归母净利润
3、经营性现金流
4、公司毛利率和净利率
4、商誉 截至最新的为1.29亿，占营收和利润比例都很小，基本可以忽略不计。
5、质押情况（截止到2021年半年报，前10大股东里面，仅第二大股东质押不到50%，其余股东均未质押）
管理层减持情况
我查了查特变电工从1997年上市到目前的减持情况（如下所示）
不知道能否看得清楚，上市近26年，总共有22条减持记录，只涉及到9人，其中一些已经不在公司，总共减持金额是892.7万。其中60%以上的减持在2020年及之前，减持价格大概在6-8元之间，2021年少量减持最高减持价为15.89元。
董事长，上市26年来，零减持！
这个可是非常的不容易的，看看乐视，康美，最近的长春高新，以及之前暴雷的很多股票，都免不了高位减持的痕迹。
当然，之上更多的只是为了排雷。
2、估值
目前TTM-PE 是12.02（截至2021.1.21收盘），由于2021年业绩预告已出，实际的PE为10.51（按照70亿的利润算的话）。
相比之下（截至2021.1.21收盘）
多晶硅:通威TTMPE是28.91，大全能源TTMPE是20.25,
特高压：中国西电TTMPE是73.53，国电南瑞TTMPE是38.77，许继电气TTMPE是33.74，
电线电缆：宝胜股份TTMPE是24.49，汉缆股份TTMPE是19.95；
煤炭业务：特变的煤炭业务占比也不大，就无需估值了，隐藏的利润太多。
总之，各个PE都是大大低于竞争对手的。
十年PE分位数
十年TTMPE为7.42，若以年报的业绩算会更低，意味着，过去十年，只有7.4%的时间的估值低于现在的估值。
ROE
这个其实没有太多可说的，因为他的生意模式属于偏重资本运营的，2021年前，ROE在10%以内波动，但是在2021年开始，随着新能源业务的产出，ROE开始逐步提高。
截至前三季度ROE为13.25%，全年ROE估算约为16.5%。
PEG
若未来三年20%~30%的增长，按照20%计算，则PEG=10.5/20=0.525
自由现金流折现（DCF）这个可折腾了不少时间！！！欢迎交流哈！
用二段永续增长估值，假设前3年增速20%，之后3%，折现率8%，计算出现值为50.16.
再分别用20年和30年的做一下计算：（用了不同的假设参数）
20年存续期,增速前三年20%，之后5%，折现率8%，20年后破产，清算价值为0。计算出现值对应股价为40.90.
30年存续期,增速前三年20%，之后10年5%，之后0%，折现率8%，30年后破产,清算价值为0.计算出现值对应股价为47.42.
总体来说，用了20年、30年和永续经营三种不同的DCF估值法，计算出的绝对估值对应的股价在40-50之间。
20年的那个估值是非常保守的估计，假设的是20年后破产，且不计清算的价格，其中20年，30年也在碳中和，碳达峰的时间内。
分拆估值
这个呢，就是把公司按照不同的业务拆开，用该部分的利润*该部分的合理PE,然后再加起来。其中PE按照同行的平均值（或者根据业务和对比情况做一定的折价处理）去做估值。比如，多晶硅这部分，和他业务结构、多晶硅产能、利润最为相似的是大全能源，大全能源的估值20倍，那么多晶硅部分的价值=20*50=1000亿，当然他只占了67%的股份，还要乘以67%。其他业务同理可算。然后汇总就是总市值了。
有看到很多网友做过详细的计算，我就不再赘述了。
毛估估的计算下，整体平均下来合理的PE在20-25倍间。即目前总市值合理范围在1400亿~1750亿之间，对应股价36.95~46.19。
3、成长性
其实，梳理完以上的内容，排雷就结束了，估值也很明确了，接下来看成长性。
按照业务组成分开看
（1）传统业务方面：特高压变压器，煤炭，电线电缆，逆变器
对于煤炭业务，销售价格仅为100-200间，仅为外面的价格的1/4不到，基本上不受市场价格的波动，随着量价的改善，营收和利润几乎肯定维持增长。这点不用多谈。
而电线电缆，虽然营收占比不小，但是利润占比不大，且和逆变器、变压器是配套的，会受益于新基建、特高压建设和电网改造升级。
重点看特高压变压器
近期看，十四五期间，
政策：国家已经发了不少文了，关于新基建和特高压，不再一一列举。利国利民。
具体的指标和投入：显然要高过十三五不少。实际的业绩有了保障的基础。
竞争对手方面：特高压变压器已经稳坐龙头很多年，行业已经趋于成熟阶段，格局已定，未来不出特别意外，会继续下去。
远期看，2030期间，政策不太可能出现滑坡的情况。
总之，传统业务方面，除了之前的业绩扎实可靠，之后的成长性方面，在近期（十四五期间）和远期（2030年）大概率还是回维持比较稳定的增长。
（2）新能源业务：多晶硅+EPC+新能源自营电站
这部分业务是特变电工的第二增长曲线。
短期来看，2021年得益于多晶硅的涨价，盈利颇丰，（新特能源2021年业绩预告是50亿+），并且根据多方的统计和验证，也是经过了不少的争论，目前市场的一致观点是：在2022年上半年，多晶硅的价格将维持紧平衡，价格很难降低到20万/吨，而在下半年随着多晶硅新的产能的释放，硅料价格应该会降低，但是也在10-15万/吨之上。 这是价格的大致情况，而从销量上看，特变电工2021年的销量约在7万吨左右，2022年销量，应在10-14万吨。用比较极限的假设，假设2021年特变电工的价格降低到2021年初水平（70万/吨），两年的平均销售价格保持基本一致的情况下，2022年这部分的利润会增长42%-100%。
中期来看，2023年开始，随着硅料的进一步扩产，硅料的价格必将稳步的下滑。这个时候，这个市场将会进入到内卷的时代。在那个存量竞争的时代谁能活下来，并且分的更大的蛋糕呢？竞争主要靠的是什么？非常重要的三点是：成本，规模，足够的现金流。在这点上，我觉得通威、大全、特变是最有竞争优势，最可能存活下来，并不断的圈地壮大的。 而在这个阶段，这三者，肯定会大肆的扩张，并且很可能会采取低价的策略，以完成行业集中度的提升。之后，便是好日子的到来。
长期来看，2030年前，光伏行业的大逻辑是非常的硬核的（平价时代，能源革命，碳中和碳达峰），且空间也很多（能源局给出的数据是10年10倍的空间）。也就是长期的确定性是非常强的。而无论光伏硅片使用何种尺寸，电池片使用P型还是N型，无论是集中式电站还是分布式电站，都会使用多晶硅。随着下游需求的增加，随着上游集中度的提升，上游是相对而言的优势产业，会具有定价权。
人和方面：（筹码分布+资金分析)
这方面，之前也有提过。基本维持之前的判断。
目前，由于外在的一些因素(外围股市的波动和地缘政治的影响)，而在春节期间，外围股市仍开市，也可能存在一些不确定性因素。所以目前的机构资金是非常的谨慎的。
不确定性确实存在，但是更多的是属于情绪面的影响。这其实不会影响公司的根本逻辑和基本面。
写的挺累的，尤其算那个DCF估值，费了不少时间。
啰啰嗦嗦这么多，回到主题：特变电工，是一只基本面良好，绝对低估，且有较好成长性的股票。这一点，我是非常有信心的。而至于，天时和人和吧，早晚会到，只需要耐心等待！！
最后再唠叨一句：特变电工，加仓正当时！耐心点，此股必上40！ @今日话题 #好公司#
文章仅个人的判断，大家参考即可，欢迎大家来理性讨论，买卖还得自己独立的思考。
自由投资人supersu
2022.01.25
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