一个完整的企业分析应该包括两个客观+一个主观：即覆盖周期和成长两个客观因素同时加上对管理层的分析主管因素。周期性影响大的领域周期决策占比更大，成长影响更大的领域行业淘汰和成长空间两个成长性性决策占比更大。
新的一年，又到了总结分享的时间，去年对以往的学习总结， 找到适合自己的基本投资方法框架（链接：去年的总结：完善投资体系），今年在投资方面的自我提升主要是针对以前的方法落实细化。虽然相较于去年自我提升不多，但也极大帮助我开拓了在投资中检查覆盖的视角范围。
总结去年，得益于去年对企业商业模式分类，从企业对自身产品的定价提价能力深入分析入手，优先选择了行业相对竞争优势明显且长久的企业，整体取得了小幅正向收益。 展望今年，国家制订了明确的经济增长目标，对内促消费需求，对外比拼科技产业链，启动经济被寄予厚望。在这样的大背景下如何能获得高于市场的稳定超额收益呢？
在投资过程中，大家都想长期获得高于市场的超额收益，除了极少数像彩票中大奖幸运儿外，绝大多数人都诉诸于对自身能力（圈）的判断，最大限度发挥自身的选股能力或者择时能力，进而能获得优于市场的投资回报。
选股能力、择时能力和风险控制能力被认为评判投资者最重要的三个能力，其中选股能力和择时能力，在做一次投资选择时往往很难把握平衡，会有明显的偏向性（人们的担心过度或者害怕错过的心理往往起着决定性作用）。今天我们介绍一种兼顾两种视角的投资筛选方法-周期成长论。也是我对逆向投资思考的一次延伸。
周期成长性分析的视角包括：
从行业供需周期视角（成长性行业看渗透率）→产业竞争格局分析（供给端淘汰视角）→成长潜力动力分析（需求增长视角）→企业自身相对竞争优势分析（企业护城河）→企业未来盈利能力提升确定性和根源分析，形成一个完成的周期成长性分析。
本文举例说明如何完成一个完成逆向投资周期成长性分析，另外还有一篇后续文章分析在投资中经常容易缺失的分析视角，这些非常重要但容易缺少的检查视角会导致那些灾难级投资失误，同样的这些分析视角也内嵌在整个周期成长性分析中。
优秀企业的成长也同宏观经济一样，成长也并非线性。尤其在这个过程中加入人为情绪波动对企业估值的影响，也放大了企业估值波动效应。
案例一：动保行业-瑞普生物（一个扩张周期预计投资回报年化40%-50%）
第一个案例会将周期成长性分析过程和考虑到的视角讲的比较详细，后续案例将简化思考点。
瑞普生物是养殖行业上游一家企业，其主要应收贡献来自禽类疫苗和原料药及制剂21年营收构成如图
行业竞争分散度很低，进入门槛低，近几年通过国家行政政策开始提升行业集中度。
行业的特性和趋势造就了行业企业：与下游养殖业有明显的周期共振，行业竞争分散门槛低缺少定价能力，对下游影响弱。
所以在投资这类企业时，周期就成为影响最大的因素，同时附带详细分析具体企业的成长能力和成长驱动力，进而形成一个完整的周期成长性分析(可以同时兼顾选股的正确性和择时的安全性)
1.行业周期情况，行业周期对企业的影响。
瑞普生物的营收虽然是禽类占比更大，但在我国猪肉是养殖行业的基石，其他养殖领域的行情都和猪养殖强关联。
随着19、20年两年的猪瘟影响，猪肉需求供给矛盾导致价格猛涨，20年开始养殖业整体养殖规模出现了150%的提升，行业产品价格的坚挺使得养殖企业大量盈利，也带动了上游企业盈利能力的提升进入周期上行期间。然而当供给失衡后21年下半年开始养殖行业开始出现大规模亏损，带动上游产业进入周期下行领域。
下游养殖行业周期性行情对上游议价能力弱的企业有着明显影响，主要体现在：动物保护企业的收入和市场的养殖量和行情密切相关，其中行情对动物保护企业的收入影响更大（体现在养殖保有量没有下滑，但上游动保企业营收盈利能力均出现大幅下滑），因为养殖户在盈利的情况下，更愿意在防控上投入资金，养殖行情低迷阶段，养殖企业会减少投入，对上游影响会加速行业集中度提升，一批兽药企业将被淘汰。
a、目前行业周期情况：
养殖量：截止22年12月我国猪养殖量产能还处于过剩状态，
禽类：2022年全国家禽出栏161.4亿只，比上年增加4亿只，增长2.5%，全国家禽存栏67.7亿只，比上年末下降0.2%。量也在高位。
b、行情（价格盈利能力）：随着养猪行业从21年下半年快速进入下行周期，开始出现大规模亏损，但养殖行业保有量并未减少，22年2季度末开始行情有所反弹，但由于供大于求的情况持续，4季度开始很快养殖行情又跌入低点。
c、行业周期情况：养殖行业整体行情整体在震荡，供给过剩的状态，可能需要持续的行业亏损清出产能，未来行情出现非理性波动概率较少。随着经济恢复，下游消费需求回升（目前投行一致人为消费复苏增长需要到下半年），可能在需求提升上有助于行业加快走出目前亏损的行情状态。
动保行业也随着行情影响，进入了周期下行阶段，行业竞争加剧，行业企业盈利能力周期性下滑，进入周期底部阶段。
2：行业竞争格局分析
公司所处的行业情况可以通过以前的行业研究了解-动物环保行业的投资驱动逻辑。
行业需求饱和，并不属于成长行业，所以整个行业参与者快速增长的情况基本看不到，行业整体有明显的周期性。
行业整体竞争格局分散，且行业集中度提升缓慢，加之需求增长饱和，有明显的周期性。从竞争格局上看并不是一个好行业。
但国家也看到了我国动保行业大而散，大而不强的情况，所以近几年也加快出台政策，供给侧改革的方式淘汰落后企业。从政策层面加快行业竞争向头部企业集中。
新版新兽药GMP验证本来被寄予厚望（行业之前预期供给侧淘汰30-50%），统计截至2022年12月31日，全国兽药生产企业有1312家，相比2020年底的1633家减少321家，下降20%。淘汰小于预期（行业能赚钱，大家都有资金改造提升生产设备，）
由于没有技术快速迭代、品牌、产业垂直一体化降成本等经营手段淘汰竞争对手，并且存在行业原有进入门槛较低的情况。行业竞争集中度提升缓慢，行业参与企业毛利润均不错大家都能赚到钱，也极大的阻碍了行业的自我淘汰。
行业供给侧竞争状况：行业淘汰缓慢（高估值必须满足高门槛高增长两个条件，动保行业回顾，前期高增长带来的高估值，在行业门槛不高的情况下，成为长期投资陷进，而目前行业竞争从国家层面开始注重集中度提升，竞争格局开始优化），未来行业头部企业更多需要技术和销售渠道占领更多市场。资产产能提升需要配合优秀的销售体系在周期上升期抢占更多市场。
3.行业成长潜力动力分析
国内养殖行业整体需求到顶，其上游动保行业也更加贴近一个存量周期市场，机会在于国内市场竞争非常分散，即使是头部企业市场占有率也非常低，而随着下游养殖行业竞争度提升，养殖更加规范化大企业更多需要服务性直销配合。这将给动保行业大企业提供一定的竞争优势。有助于头部企业提升自身的市场占有率。
动物医药领域国家从2020年开始全面禁止使用抗生素，下游养殖行业最低要求，只要养殖动物健康活着就行，所以在养殖过程中大量使用促生长抗生素，目前各地均提出具体落实方案，预计22年5%、23年15%、24年40%、25年50%的规模化养殖企业停用促生长抗生素使用，在促生长抗生素减少后，养殖用药需求转向抗菌制剂和治疗用抗生素需求将大幅提升。这一个过程带来的是对兽药制剂和治疗类药品需求会大幅提升。
行业最大的增量市场来自宠物市场，宠物市场属于成长性领域，市场空间大，上游很多领域国内还处于空白领域，尤其是在医药领域。
成长动力分析：行业内企业增长潜力主要来自由于行业空间大竞争分散，在行业竞争淘汰过程中头部企业可以占领更多市场；成长性领域宠物医药市场带来的增量市场空间；国家政策转变带来的市场空间增长。
4.企业相对竞争优势分析
面对着行业竞争分散如何提升企业市场占有率，如何能抓住增量宠物市场带来的增长契机，如何能抓住国家政策带来的增量市场增长机会。围绕着企业成长动力潜力，分析待选企业的相对竞争优势，判断企业在未来能获得更多的市场份额。
企业相对竞争优势相当于企业护城河分析，配合行业的竞争格局，企业在行业中要占有更多的市场，就非常依赖销售体系同时需要优秀的技术支撑。而宠物和新增养殖用药市场均需要技术和资金投入。
行业诉求于技术、品牌、垂直一体化降成本等方面淘汰竞争对手缓慢，抢占市场更多需要对管理和人（销售技术的激励），瑞普相对于竞争对手在对研发人才储备、研发项目覆盖布局、研发投入产出、均优于行业竞争对手（兽药研发布局和宠物用药研发布局均有较大优势），同时也是行业为数不多的股东回报、员工奖励激励机制做的很好的的企业。对于人才的激励和储备就成了未来企业最大的相对竞争优势（细节对比可以查看各公司的年报）。
如果有兴趣的朋友我提供一下对比分析竞争优势的切入视角：技术层面看，技术提升带来的是产品的定价能力（定价提价能力是去年总结的投资体系中非常重要的一个环节），行业竞争门槛低竞争激烈，技术投入产出最好的效果是带给企业一定的定价能力，保证企业产品毛利润稳定（反面案例回盛生物等，资产和营收虽然不断提升，但是产品领域缺少定价能力毛利润不断下滑导致企业盈利增收不增利）；销售体系建设主要体现在能否前瞻性适合下游市场变化，随着下游养殖行业集中度提升，标准件销售模式下上游企业对大客户的销售覆盖争夺就成为销售战略。这些也可以在各家年报中寻找。
5.企业未来盈利提升确定性分析。
a、周期影响因素的确定性
从 会计学出发，生产销售实体物品的企业，利润提升的手段依靠三种情况：提价能力（商品本身毛利润提升和扩展到毛利润更高的领域）；生产规模扩大（固定资产提升，可以生产更多商品）；周转率短期提升（出现这种现象一般情况是供需短期出现失衡情况）。
简单总结企业未来盈利能力要提升，重点需要看企业对其生产的商品（量和价）的把控。
有明显的周期属性的行业中优秀的企业都是在周期下行区间逆势布局投入更大产能，在周期行情上升区间可以快速响应，释放产能抢占更多市场。从而使营收利润快速释放。
瑞普生物固定资产由21年7亿左右增长到22年11亿左右，提升50+%，固定资产增长主要来自对现有生产全部的生产基地升级、扩产工程，截止22年升级扩产工程全部完成使得企业产能评估提升三倍。
另外企业在业务拓展布局也做了逆周期扩张，21年11月融资扩张和升级产线。
按照建规划建设未来2年公司预计用于生产的固定资产预计还要增长4-5亿。在周期底部有效进行产能布局。也是行业中逆周期用于生产资产提升最大的企业之一。
b、成长因素带来的确定性：
成长的确定性来自三方面：（老业务增长，新业务快速提升）
国家政策和下游行业集中度提升从供给侧影响（下一个周期供给减少15-20%），行业竞争预计格局开始向头部企业集中，竞争格局开始优化，有利于企业扩产同步提升市场占有率。
宠物行业的超前全面领先的布局，宠物医药市场目前主要是外资品牌占领，国内行业起步晚，同时行业是一个巨大的增量市场，普瑞除了品类研发走在行业前列外，在渠道投资同样优异。未来企业的业绩增量主要来自宠物驱虫（占宠物药品支出市场5成），公司大单品22年下半年快速放量。同时还有后续的生物疫苗按照公司预测最早的猫三联在23年上半年可以通过测试开始生产，这些都是企业在国内宠物领域最先实现研发成果生产，叠加公司在渠道布局（瑞鹏宠物医院，国内目前最大的宠物连锁医院）。让企业在大单品实现国产替代带来的增量市场未来可期。
企业管理层历史优秀的布局管理整合能力和对企业员工激励等都在行业内做的都很好，管理层不吝啬分享企业成长带来收益。这也是企业长期发展的最重要影响因素之一。
总结与投资回报预估：
目前养殖行业还处于周期下行区间，受下游行业行情影响，企业也进入周期下行区间，周期复苏依赖于下游消费推动，而机构对预测我国消费将在下半年迎来全面复苏。将有助于从需求端让行业走出周期底部。
投资回报预估：22年公司用于生产的固定资产增长80%，随着23年募集资金扩产投资落地。预计整体用于生产资产增长150+%；公司对自己产品从历史看有较强的稳价能力，但随着下游集团客户不断增长，同时考虑到竞争可能加剧情况，预计公司毛利率下降10-15%,考虑到公司以往对企业资产回报率优秀的管理历史。结合未来市场进入周期上升区间估值提升等因素，预计企业在下一个上升周期（23-24年）伴随着产能释放经营规模扩大，盈利能力提升1.5（22年预估盈利下行20%）倍预估周期上行顶峰可以到8亿利润。考虑到利润释放期对企业估值提升。乐观预计2年期年化投资收益40-50%。
如遇到下游消费恢复乏力，行业竞争过于激烈情况，加上资产折旧增加等因素，悲观预估24年利润为5亿，2年期年化投资收益预估25%
对企业周期的影响分析，加上企业自身摆脱周期底部的增长条件（用于生产的固定资产大幅增长，行业竞争优化）。加上对周期反转临界点的条件预判，就完成了一个完整的周期成长性分析。
案例二：消费电子产业-（国瓷材料、三环集团、洁美科技、和而泰、顺络电子等 ）
1、行业周期情况
消费电子在大家印象中一直是成长型行业，一直不断有新的品类突破给消费者带来新的消费需求，支撑整个消费电子产业增长。
随着消费电子品类创新增长乏力， 原有品类渗透到顶，消费电子行业也出现了明显的周期性。
消费电子周期与下游消费支出能力有较大同步性，当经济复苏人们收入增长后，消费电子的支出也将迎来周期上行期。（特殊案例20年疫情爆发全球主要经济体定向给居民发钱补贴，使得人们消费支出增加，先提升需求端复苏，进而带动经济恢复运转）
21下半年到整个22年经济活力下行，可支配收入减少，同时下游消费电子支出下滑，行业进入周期下行阶段。行业进入周期下行阶段需求减少导致产业链中的企业产品量价齐跌，叠加渠道中高成本原料库存的影响，22年让产业链中企业盈利能力快速下滑。
产业周期情况汇总：经济增长乏力，人们可支配收入减少，消费电子支出下降，下游需求下滑，叠加20、21年产业链囤货，导致消费电子产业供大于求。进入下行周期，周期恢复上行有赖于经济整体复苏。
2、行业竞争格局。
作为产业链型企业，在整个产业链中的企业利润分配和其技术排他性密切相关，产业技术节点（技术难点带来定价能力）的企业拥有更多的产业利润分配话语权。
竞争格局主要是国内企业依靠产业链优势实现对国外企业的替代甚至超越，获得更多市场份额实现增长。
3、行业成长动力分析
技术门槛不高，依靠我国国内完整产业链降成本的优势，依靠性价比竞争优势打败原有国外企业，获得更多市场份额（以组装为主的各种模块生产企业例如PCB、控制器、逆变器等领域）
有一定技术门槛，依靠技术突破，实现国产替代的获得更多市场份额的领域（消费电子元器件领域）
4、相对竞争优势分析
产业链集中有可以给集中地的企业带来两个相对竞争优势:
a/产业链企业聚集降成本竞争优势。
b/产业人才聚集技术迭代快速竞争优势。
通过国内消费电子产业链打造，可以大幅度提升整体产业对国外相对竞争优势（动力电池和光伏产业也是同样的相对竞争优势逻辑，不同的是这两个行业下游需求还没有到定属于成长属性更高的行业）
5、具体企业相对竞争优势分析和成长性分析
消费电子领域有成长潜力的优秀企业很多，个人能力覆盖范围有限，例如消费电子元器件领域缺少对功率半导体领域的覆盖（而这个领域是这两年增长最快的领域尤其是新材料碳化硅和氮化镓的应用）
筛选出的企业均有一个共同特点，就是在原有周期性消费电子产业链中竞争优势明显（有的是依靠技术，有的是依靠规模和管理优势，有的是依靠产业一体化降低成本，文章篇幅有限不涉及具体个股竞争优势分析），同时在消费电子周期底部区间开拓新的增长点，符合周期成长属性。
例如国瓷材料对材料产能和范围的扩产，三环集团高容MLCC业务拓展，进口替代市场广阔，洁美电子对离型膜业务拓展，同时供应渠道突破。和而泰和顺络电子在原有周期性业务提升的同时都在汽车电子领域实现布局和明显成果等
6、周期逆转预测：目前主流机构均预测消费电子产业链最快在23年3季度开始复苏。
总结：周期性业务在周期恢复到上行区间可以有效改善企业盈利能力，同时企业在周期底部扩产在开辟新的增长道路，在周期底部区间买入这样带有周期成长属性的企业。周期逆转后就会得到优于市场的回报
案例三：仓储物流-宏川智慧
宏川智慧商业模式介绍：宏川智慧是一类比较特殊的商业模式，类似于水电，如果涉及到自建项目，因为前期巨大的建设开支和折旧成本，经营现金流大幅增长往往会优先于利润释放期。所以这个领域企业要实现增长就有效和便捷的方式就是依靠规模优势并购优质资产提升利润。
恰巧两个行业中优质的企业（长江电力和宏川智慧）都采用了相同的增长路径，自建加并购优质资产提升企业规模和盈利能力。
1、周期体现在哪里？
a、需求端周期影响：宏川智慧主营是化工炼化产品储存，营收占比也石油炼化产出基本一致。而大宗炼化下游和经济密切相关，22年国内经济疲软，化工下游需求减少，对企业的出租率会有一定影响，进而影响企业营收毛利润率。
b、产能投放爬坡影响，并购项目储备，和新建项目出租率爬坡均会对企业毛利润产生影响。（公司 2022 年前三季度净利润同比下降主要系因募投项目福建 港丰能源有限公司仓储一期、二期项目投入运营后导致运营成 本及可转债利息费用化有所增加、公司实施并购取得的银行借 款对应的利息费用及中介机构费用有所增加。）
如下图以上两个因素周期性影响公司毛利润和净利润率：
2、行业竞争格局和企业相对竞争优势
需求端下游市场还在不断缓慢增长
供给端：同水电一样地理资源是行业稀缺资源，加上行业有包含危化品有较大的进入门槛，形成了行业天然的护城河。行业竞争分散，目前占比最大的宏川智能占比仅为10%左右，新参与者进入难，有利于行业龙头通过并购不断提升规模和市场份额。
3、企业周期成长性分析：
周期阶段：企业在周期下行阶段底部，主要因为并购和投产拉低产生的成本费用导致企业利润周期性下滑
成长确定性分析：
22年随着南京龙翔、常熟项目并表，福建新建项目完成等，企业资产负债表中固定资产大幅提升45%
2022-2024年预计公司用于经营年加权罐容分别为 267.87 万 m³、344.99 万 m³、384.99 万 m³；
预计随着今年国内经济重新启动，企业过了短暂的周期性底部后会迎来下一次营收利润快速增长期。
4、投资回报预测：利润快速释放期预计为23年中-24年中阶段
随着经济复苏，截止23年初企业现有产能释放。同时企业恢复以往的利润率水平的情况下。预计这个阶段（23年中-24年中）企业利润快速释放同比提升40%+。同时带动投资回报在23.24两年时间年化25+%。
第一个案例会将周期成长性分析过程和考虑到的视角讲的比较详细，因写作篇幅原因后面两个案例思考点大幅简化。
结语：通过几个案例，使用周期成长分析方法对行业企业做投资分析，展示需要重点分析关注的分析视角。周期成长论中的视角也可以应用于成长性企业投资筛选，进一步提升我们在投资选股和择时的正确概率。
下一篇文章我们将重点讲述在做投资分析视经常缺少但却非常重要的视角。