一、万洲国际的概况。万洲国际包含双汇发展、史密斯菲尔德和欧洲猪肉企业。双汇发展是中国最大的肉制品企业，史密斯菲尔德是美国最大的猪肉企业（涵盖养殖、屠宰、肉制品），万洲国际是全球最大的猪肉企业，产品主要包括肉制品（高温和低温）、猪肉系列（冷冻肉和冷鲜肉）、生猪养殖，等等。公司的肉制品具有品牌等护城河，具有长期优势和稳定性，美国养殖业务市场占比15%以上，猪肉制品市场份额30%，美国养殖、肉制品在成熟期。在中国高温肉制品市占率大于60%，缺点是高温肉制品近几年遇到了天花板，销量和毛利率维持在高位平台上。养殖和屠宰行业具有较强的周期性。在下表中可以看出公司的产能分布和2020年利用率情况。
二、对公司初步分析。
商业模式分析：肉制品具有一定的护城河和定价权，算是比较好的生意模式，养殖和屠宰有较强的周期性。
行业分析：肉制品包括高温、低温和中式产品，中国的市场占有率仍然有提高的空间；餐饮的变化、外卖扩张、冷链物流完善会对猪肉产业链产生影响；养殖、屠宰行业的不断变迁，在中国，养殖和屠宰行业的市场集中度会在较长时期内逐渐提升。
竞争力分析：万洲国际的核心竞争力：1、产业链上下游肉制品加工有品牌优势、渠道优势，在屠宰、肉制品行业中具有龙头地位。企业在品牌、规模、管理上具有一定的护城河，肉制品在市场具有一定的定价权。2、全球配置资源、内外协同的能力。3、垂直产业链的优势。4、企业在管理和文化的优势
企业管理与文化分析：聚集猪肉主业，管理严格、执行力强，优胜劣汰的用人机制，有效的激励约束体制。
国际比较：1、猪肉产业链国外集中较高，行业经营稳定性高。2、国内养殖、屠宰、肉制品行业会进一步集中。3、美国在养殖行业具有比较优势，背后的原因是农业自身的优势。
三、财务和业务分析：
从产品结构在分析，万洲国际的肉制品在整个经营利润中占大头，而且比较稳定。猪肉养殖和屠宰分部经营利润波动较大。（见下图）
从地区结构上，中国、欧洲业绩稳定中有升，美国业务具有较大的波动性。
对美国业务进一步分析，肉制品业务比较稳定，除2020年由于疫情影响外肉制品的经营利润稳中有升，但养殖和屠宰业务利润率不高，并且呈现出较强的周期性。
四、双汇发展业绩和股价的波动。
下图中可以看出，双汇上市以来的营收和利润的变化情况，近五年来双汇营收、利润增长很慢，也主要是传统的肉制品到了天花板，对双汇的利润形成掣肘，猪肉增量不增利。双汇的肉制品毛利率基本上稳定在30%，屠宰的毛利率在10%以内。
双汇2019年到2020年业绩增长的主要原因：短期因素，大量的存货在猪肉上涨中受益。疫情的正面影响。中期因素：中外猪肉价差，双汇大量进口猪肉，受益于巨大的价格差。长期因素：肉制品涨价，公司调整产品结构，双汇肉制品利润提高，向上游产业（猪、鸡养殖）的扩张。
去年四季度、今年前三季度业绩下降的原因：低价的存货在去年三季度处理完，工资等支出增加。今年上半年的高价存货在下半年提取减值。中美猪肉价值差消失，前期约定的关联交易在下半年出现亏损。
以上分析可以知道双汇业绩在19年至今的波动主要是中短期因素存货、内外猪肉差的影响，但是双汇本身的竞争力并没有削弱，影响业务发展的长期因素仍然还在。双汇股价的大幅波动的原因是：在去年业绩变好时，市场把影响业绩的中短期因素理解为双汇竞争力增强、重新快速增长的长期因素。近一年的下跌，市场又放大了影响双汇业绩变化的短期因素，认为其长期竞争优势已经不存在，同时叠加公司内部父子之争的负面新闻。
五、万洲国际的基本面及估值。
万洲国际最近几年的美欧业务整体在不断改善，2019年、2020年中美猪肉价差给其带来了巨大的套利机会，2020关联交易120亿，应该给公司增加约50亿的利润。但疫情对中美的影响大相径庭：国人在家不动并没有少吃火腿肠，所以中国业绩在疫情中很好。但是美国业务的主要终端在餐饮，餐饮关门对美国业务影响巨大，由于疫情提取一次性费用7、8亿美元，另外疫情对美生产环节也造成的影响（人工成本的大幅提高）。但疫情对中美业务的影响是短期因素，万洲国际的主要竞争力并没有削弱。
万洲国际股价上市以来在5-9元之间波动，PE在10变化，低估的主要原因：公司层面是一个投资控股公司；公司的成长性受到质疑;香港市场本身的低估；最近公司内部之争造成了媒体的放大效应，等等
万洲国际的估值：作为食品企业合理估值PE应该在15-20。
预测未来几年的成长：双汇发展今后5年年均增长率约10%，万洲国际年均增长率在5-10%。万洲国际能否实现增长可以考虑以下几个方面：1、冷鲜肉能否实现差异化、精品化，提高利润率。
2、肉制品上，打造出市场认可的大单品。
3、充分利用在全球配制原材料的优势。
4、对外进行并购。
5、对养殖行业的投资成效。
6、短期看美国业务的恢复情况。
六、投资中的风险：1、中美关系。
2、食品、养殖行业的风险，养殖和屠宰的周期性波动。
3、企业遇到成长天花板。
4、作为投资控股企业，对多个国家企业的管控风险。
5、电商、外卖的影响。
6、企业的传承问题。
七，最近一些事件的个人看法。父子之争，很多争论焦点是以前已经存在的实事，只是被媒体和网络公开并突然放大。双汇发展崛起离不开万隆，万隆和双汇还在，企业的基本面也不会突然变得很差。可能企业真正的风险是后万隆时代的接班人的问题，未来的接班人及能力的不确定性远远大于现任的万隆，但企业的接续传承是必需的。权力中央的万隆本人对此考虑不多，也没有做好退出的准备，选择培养后来人的工作也做的不够。
关联交易本身对中美两边业务都是正面影响，当然对万洲国际有利。双汇屠宰业务最近几年营利的提高与进口业务相关（远高于同行的毛利）。
双汇发展在股价高点的增发，说明双汇管理层很好地抓住了增发机会。
万洲国际的回购，说明公司管理层认为万洲国际的股价是低估的，同时以万隆为主管理层为了增加股份、增加对企业的控制权。在最近几年的股东大会对管理层及有关议案的投票赞成率降低，也促使管理层增加股权。万隆本人也通过收购其它管理层的股份、激励行权增加股份。 @今日话题 $双汇发展(SZ000895)$ $万洲国际(00288)$