金茂业绩见底了吗?

 $中国金茂(00817)$   最让人难受的莫过于毛利率/计提，大家都知道的地王会带来毛利下滑，只是这丑媳妇见公婆的时候，还是让人不禁感慨，实在是有点丑过头了。。。

单看一二级开发业务，营收占比绝对的大头：

一级开发毛利还是可喜的，46%的毛利率，比去年还涨了3个多点，结算了70亿，勉强撑住了大盘子的毛利率。净利率应该怎么算呢？是不是应该没多少三费的？报表里还有105亿的一级土储，按业绩会上说的30%的毛利算，还有45亿的毛利待结算，这还是不错的。

二级开发就很难看了，并表部分14%不到的毛利，算上三费基本上就是做公益了，一年白干。前一年还有24.8%，应该是结算了部分亏损的高价地，但是结算了哪些项目，每个项目还剩多少？信息披露的有点太少了。另外一个原因是限价？21年毛利会如何呢？管理层业绩会上说的已售未结18%的毛利，假设管理层这次说的靠谱了，假设毛利是慢慢提升的，我们可以认为21年二级的毛利应该在14%到18%之间，暂时可以取16%来预估。顺带吐槽一下管理层，去年中报说已售未结20%的毛利，到年报变成了18%，关键结算的并表部分只有14%，严重的前后不一致。。

计提分两部分：存货跌价和合联营公司债权计提。前者是并表的（29.25亿），最好是期望管理层一次性计提干净了；后者不仅仅是债权（13.21亿），项目股权也亏了个干净，看附注里20年合计亏了10.82亿的股权 累积在合联营上亏了17.34亿的股权。这样加起来实际20年各个口径一共为高价地算出了50多亿的亏损，累积至今亏了60多亿，看得人目瞪口呆。

优点也不是没有的，股息给的还挺好。

去年今年的项目应该还行，抽样看了几个项目，卖的还可以，监管政策下来，有点脑子的也不会再去买高价地了

另外就是业绩会也回应了一下资金沉淀的问题，算总账实际沉淀资产比例还是不大的，商业/酒店/写字楼运营做的数据实在有点烂，既然比例不大懒得细看了。

总的来说是刮骨疗毒，最担心的就是毒有没有刮干净，刮的干干净净可以吃着股息等逆境反转，时间我估计得两三年吧，刮的不干净还得多熬几年。