利亚德是我学习投资后，买入的第一支股票，持有近三年，于7月12日基本清仓了。心很慌，但又很决绝的点击了卖出，仅保留了1手留作纪念，单股亏损4X%，对个人流动资产造成了20%的永久性损失。
一、心路历程
1、16年买入：早期是看股评家、K线的韭菜，16年习惯看雪球后，变成了看PE、业绩增速的韭菜，买入利亚德并没有理由，即不是LED行业从业者、能明白行业技术走向，也不是通过财务指标精挑细选的，只是利亚德等股票是当时的雪球热股，看大V分析后，热血沸腾，简单算下PE、PEG觉得便宜就无脑买入了。
2、17年~18年持有：当年买入了很多雪球热门股，有赚钱后止盈的新城控股、亨通光电等，也有赚钱后又最终亏钱止损的黄河旋风、东方园林等，只有利亚德一直没怎么操作，可能是研究的多，产生感情了，利亚德是个人唯一参加过线下交流的股票，是学习会计知识后第一个分析财务报表的股票，也是写企业价值分析文章最多的股票，当然后面证明企业运营已经到拐点了，之前的很多分析都偏乐观、属于历史业绩增速的线性推导，但需求不稳定、供给有竞争的生意模式并不能如此分析。
3、19年卖出：从17年年报开始，利亚德业绩就一直不如预期，但董事长高位增持、董事会包揽员工持股计划亏损等行为，让我觉得李军是有担当的，而低质押、低负债、无体外资产等特征，又给人一种利亚德是被错杀的认知，直到18年年报出来，确实惊了，地方ZF去杠杆对利亚德业务的伤害远大于预期，业绩变脸太快，最近的19年中报又给出致命一击，也许李军只是太乐观，但给出的高预期确实伤害了我。炒股，不能盲信董事长给出的业绩增长预期，在竞争激烈、经营恶化的情况下，再好的领导层也是无能为力的。也许因18年3、4季度低基数，会使利亚德19年达到20%的营收增长及个位数的盈利增长，也许利亚德可以真正出现估值修复行情，但我确实不愿意持有了，祝福仍在持有的各位战友。
二、利亚德到底怎么了
利亚德现在股价为6.93，与15年10月、16年3月的股价相同，15年业绩为3.31亿，16年业绩为6.69亿，18年业绩是12.65亿，在业绩上升3.8倍的同时，股价原地踏步，使估值从15年10月的62倍下降到当前的13倍PE。
估值是对未来企业发展的预期，估值持续下滑的过程说明了资本市场对利亚德未来的越发不看好，但那是为什么？下面是我自己的一些思索。
1、并购潮的落幕，并购资产拉低企业ROE
在12~15年的创业板牛市中，并购是业绩增长的常见手段，而并购取得的业绩增长，也会被视为企业的正常业绩增速，而实际上玩的只是一二级市场的估值差收益。利亚德受并购潮的不良思想影响，为实现跨越式发展，接连并购了二十多家公司，涉及LCD、夜游、文旅、VR等，实现了从营收、业绩到ROE的快速上升。
确实，LCD、夜游、文旅、VR等资产的逐年增量并购，在逐年提高企业的营收、业绩、ROE，但这却是一次性的ROE提升，从这两年的情况来看，并购企业的业绩增速是低于企业小间距业务的，在持续性的拉低企业ROE，出现了小间距业务依然中高速增长，但LCD、夜游、文旅业务退潮拉低企业业绩增速的情况。同时夜游、文旅等工程项目需要垫资开工，对企业现金流、存货产生了负面影响，虽然利亚德极力推进LED经销模式但现金流改善依然受制较多。
剔除并购资产，利亚德本应该更优秀，以其原本的小间距业务来说，16、17、18年的营收增速为54.77%、56.69%、36.92%，一直在以中高速度增长，可以设想下，如何没有那么多次并购，也许当下利亚德营收会低些、市值会少些，但股价走的会稳定的多，至少不会让我等高位套牢。
《巴菲特致股东的信》中有关并购的描述，对利亚德挺应景：“多数管理层倾向于关注该项并购对于每股盈利有稀释或非稀释的效应，而忽视目标的内在价值、前景。而伯克希尔回绝了很多可以即刻提升当前和近期盈利，但会降低内在价值的并购机会，应选择轻资产、具有提价能力的并购目标。”
2、小间距市场逐渐饱和，竞争愈发激烈
小间距行业总量增长减缓。高端小间距的使用者主要是地方ZF、国企、事业单位及部分大型民企，无论是地方ZF去杠杆还是国内经济不景气，都会对小间距行业总量增长产生负面影响。
小间距对LCD、DLP替代逻辑有变化。18年小间距的销售额已超过LCD+DLP的总和，与15年仅占比10%大屏市场的小间距，替代逻辑已大不相同。
TOC端产品遥遥无期。利亚德14年就开始进军TOC领域，但小间距产品过高的价格，始终难以在市场落地，而长期不落地的TOC产品最终会降低市场预期。
商用小间距竞争加剧。SMD小间距在0.9间距以下不具备性价比，技术突破困难，利亚德一直研究的MINI、MICRO也因成本、技术成熟度等问题一直没落地，对于科技制造业，只要技术升级遇到瓶颈，不能在技术上大幅领先竞争对手，必然陷入价格战争。
3、减税下的小ZF预期
利亚德的业务包括TOB、TOG，但TOB中也有一大部分是面向国企、事业单位，所以减税下的小ZF预期的不断演化，对利亚德杀伤力很大，造成不可逆的夜游、文旅景气度下滑，对小间距显示的天花板也会有一定影响，至于这块是否有周期性市场还未有发声。
4、利亚德业绩高增长的落幕早有启示
这块是去年股价大幅下跌后反思的，只是未成文。
第一次是17年4月，公司年报纰漏17、18、19年的业绩增速为80%、50%、30%，这是公司主动告知的。此时未卖出，是对成长股业绩增速下降后的估值下杀风险不了解。
第二次是17年8月，公司半年报中纰漏夜游经济业务的业绩增速达100%以上，而公司原主业的智能显示业绩增速仅31%，夜游、文旅等工程业务占比增大。此时未卖出，是对工程业务的生意理解不够深刻，后续地方ZF去杠杆真的没想到影响那么大。
第三次是18年4月，公司年报平达贡献的纰漏递延所得税返税，其实我当时是不懂这个会计科目的，是从老唐分析利亚德的文章中学习的。剔除递延所得税返税，17年利润应该是10亿+，而不是12亿+。此时未卖出，一是盲信了管理层承诺，李军老婆在二级市场上持续增持股票，且以往企业业绩一直在稳定增长；二是锚定效应下盲信了历史估值，当时股价对应李军承诺的18亿净利润仅有18倍估值，按老唐说的16亿净利润也远低于历史平均估值。
三、投资感悟
先知先觉的大资金在业绩大变脸的3季报前，已经在持续卖出了。已被套牢的我，懵懂无知，坚信自己对企业经营的线性研究，对技术面破位视而不见，等到确认公司经营出问题时，已不愿意卖出，希望有逆向的投资机会，但其实依然错了，企业产品是有周期的，当经营趋势恶化时岂可能一个季度、一年就好转。
以下是针对高速成长的科技制造企业的投资感悟。
1、成长型企业投资更看重成长的空间，即赔率，因概率不足，对投资人眼光要求很高，在星星中选择最终胜者是在赌运气，故不适合长期持有，应结合技术面趋势阶段性持有。
2、不应盲信深度研究，要倾听市场的声音。研究是概率，不是一定。股票走势不好时不止损，可能会带来最大的亏损，因为研究透一家企业太难了，大资金无论是渠道还是投研能力都比散户强很多，所以技术面必须要重视。
3、成长型企业一般不具备稳定护城河，在产品高速扩张结束后，会历经竞争加剧（价格竞争、技术颠覆、需求减少、供给过多）、行业洗牌、寡头竞争，对生意模式不佳、竞争格局不佳的科技制造行业，可能再难以抵达巅峰利润、造成永久性的本金亏损。
4、成长型企业的历史估值无参考价值，高增长下的高估值是对企业未来的期望值，当企业业绩的增长逻辑遭到破坏，估值就没有了锚定点，会对应一个完全不同的合理估值。60PE杀到10PE是正常的，特别在没有足够现金流支撑的情况下。
5、用PEG来估值是科技制造企业投资的常见陷阱，实际上企业必须不断创新才能保持原有竞争优势，净利润高增速是难以长期维持的。另外高新技术领域的固定资产、存货是存在贬值风险的。
6、现金流不佳的科技制造企业长期看是价值毁灭型，应仅持有高景气周期。一旦业绩增速下滑，应及时退出，企业经营恶化往往不是短期能解决的，等情况明朗了再介入也不迟。
7、不是股价跌多了，逆势持有就叫逆向投资，一定要找到市场下跌的共识，且能用常识进行反驳，逆向的逻辑才成立。
8、成长型企业是可以投资的，但一定要明白自己不是在做有分红、护城河支撑的价值股，避免错失高位离场机会。
最后想说，这三年的投资结果确实一般，靠着新增资金在试验账号上的超常发挥，及部分仓位在猪股的先期布局，算是有了持平的业绩，还有资金可以继续浪。有时也会想，如果雪球在16年的热股是现在的大蓝筹，结果是否会不一样，但还是很感谢雪球，通过社区交流，这几年有了看投资书籍的习惯，看了彼得林奇、李杰、祖鲁、邱国鹭、巴菲特撰写的有关投资理念的书籍，也学习了肖星、唐朝等撰写的财务会计书籍。虽然没赚钱，但15年只会看K线、16年只会看PE/PEG的我，现在会看财务报告了，也梳理了属于自己的不断完善的投资体系，也懂得了很多行业的生意模式，这都是以前看股评家、混QQ群炒股所不懂的。还年轻，多学习吧，现在还是懂的少。