雅生活服务2023h1财报点评：

先说结论，财报一般，但胜在便宜。收入76.985，yoy1%，净利润8.39亿，yoy-20.7%，净利润率10.9%。

看起来利润下滑，但拆开看，我们关注的两个核心，物业管理和业主增值，这两个收入大概都增长7.5%，毛利率也是比较稳定的。

非业主增值大幅度挤泡沫，最新毛利占比只有7%，后续拉后腿幅度有限。看起来雅生活后续年赚16亿左右利润问题不大。当下70亿港币市值无疑是低的。

接下来看图表统计：

1.资产负债表

2023h账上是净现金状态，净现金56.55亿大于2022年报的47.96亿，（确实是有钱的，公司上半年利息收入6576.5万元，大于去年同期的2743.5万）。归母股东权益132.26亿，大于年报的124.64亿，主要是上半年盈利8亿多，净资产中有商誉无形资产46.756亿，减掉后，归母净资产有85.504亿。这里边很关键的是应收款，2023h应收款99.355亿，低于去年底的103.53亿，关联方贸易应收34.729亿基本和去年底的34.242亿持平，关联方其他应收8.631亿基本和年底的8.962亿持平，这样2023h关联方应收款合计43.36亿，这是原值概念，事实上公司的应收款做了减值，贸易和其他应收合计减值8.8578亿，如果我们假设减值大部分（这里就全部算）计入关联方，那么关联方的应收款还有34.5亿。另外，有预付款给到关联方8.4亿（这个很鸡贼，还是在给关联方输送钱，且大部分是非流动部分，即超过一年的），去年底是3亿，这个算上的话，关联方的应收有42.9亿。我们保守假设关联方的42.9亿全部归零，则公司的保守归母净资产还有42.604亿（=85.504-42.9）（第三方的应收也可能减值但关联方也会收回一些，这里假设二者抵消）。比较这个值和净现金56.55亿取低值算，大概可以认为公司有可变现的净现金42.6亿，我们可以此作为市值扣减项算EV（企业价值）。

2.收入利润情况

最新净利润率10.9%，是一个比较正常的状态。

上半年减值不多：

3.业务分类

物业收入增长7.4%，业主增值增长7.7%，城市服务增长5%，而非业主增值下降40.4%。非业主增值本来是案场销售卖房啥的，今年形势肯定是不行，而物业、业主增值看起来都是长期稳定的业务，从收入提现也是如此。

毛利率我们还是最关注物业管理本身，最新是18.85%的毛利率，略有下滑，公司有解释。我个人认为是正常的毛利率水平。只要长期下来能稳住，毛利绝对额增长就好。

“物業管理服務的毛利率為18.9%（2022年同期：21.3%），較2022年同期下降2.4個百分點，主要是由於(1) 第三方市場拓展推動規模增長，公共建築項目佔比提升；(2) 為提升存量項目的服務品質，資源投入及人力成本有所上升。如剔除收併購帶來無形資產攤銷的影響，毛利為人民幣1,070.0百萬元，毛利率為20.3%。”

净利润率角度，物业管理10.17%，高于去年全年的9.77%。

4.物业在管面积/合约面积/物管单价

最新物管收入占比到了68%。在管面积5.754亿平，稳步增长，储备面积1.31亿平，这个值不高。记得碧桂园大概是8.5亿平的在管，14亿平的合约，那储备面积比例就高多了，成长性要好很多。

物管单价的话，平均到月是1.53元，很稳定，同比略低一点点，估计也是结构因素所致。

相比碧桂园服务，雅生活储备不够多，但其实很正常，雅生活的外拓能力很强，常年排名外拓面积第二的样子（这高于公司总体物管面积排名）。这导致公司的第三方在管面積約為479.5百萬平方米，佔總在管面積超過83.3%。

这个意义上，收入角度不太依赖母公司雅居乐，业务独立性不用太担心。

5.估值

按前述资产负债表分析，我们可以认为公司有可变现的净现金42.6亿，我们可以此作为市值扣减项算EV（企业价值）。

当前市值70.5亿港币，约合人民币65.5亿，上半年净利润8亿，全年大概16亿净利润，市盈率4.1倍。

如果扣除刚才的42.6亿，企业EV约22.9亿，按15亿利润（EV我扣了净现金，所以这里净利润扣除利息收入，假设全年1亿利息收入，），pe为1.5倍。

并且，我认为随着时间推移，雅生活服务手内储备+继续外拓，而非业主增值2023年h1基本泡沫挤掉了（毛利占比很低了），利润还会增长。

作为轻资产净现金公司，无疑低估了。核心还是雅生活服务到底还会被关联方继续占用资金，最新如前面分析的，虽然关联方应收款角度43.36亿基本和去年底持平，但公司预付款多给了5.4亿，从3亿增加到8.4亿，这达到了公司上半年净利润8亿的近70%，且大部分是非流动部分（1年内收不回），问题不可谓不大。

因此，我认为公司低估是无疑的，但关联方还在继续揩油。能否碰还是要谨慎的。

以上观点，不一定对。$雅生活服务(03319)$