$鲁泰A(SZ000726)$ $鲁泰B(SZ200726)$

    上半年营收31.14亿，同比+1.76%，归属于上市公司股东的净利润4.77亿，同比+14.59%，扣非后同比+20.99%。在一季度低于预期之后，这一份财报的业绩在我预期之内。

    来分析一下营收增长，公司营收同比增1.76%，看似这个数据和一季度一样低于预期，还记得公司在年度股东大会的时候解释一季度业绩为什么低于预期时说过：“2013年下半年长绒棉价格上涨，下游客户为锁定成本，追加了订单。但由于降低库存成本需求，下游客户要求追加的订单延后发货，由此，这部分订单未计入一季度收入，并将于二季度确认收入，规模为600万米左右。鲁泰A常年维持100%开工率状态，目前排单期在3个月左右，该600万米左右订单收入将成二季度业绩增量。如计入一季度执行的这600万米订单收入，公司一季度营收则可实现10%左右同比增长”。那么疑问来了，既然公司解释如果600万米的订单放在一季度确认将会带来10%的营收增长，但为什么二季度营收仍然只有1.76%的增长？主要原因是因为外国长绒棉价格下跌（7-8月跌的更凶），导致公司的面料和衬衣产品价格随着棉价同步下跌，所以由于产品单价的下跌，即便是销售数量大幅增长的情况下（应该已经超过10%的增速），整体的营业收入依然增长缓慢。同时，国内棉花价格也跟随外棉下跌（国内下跌更多，4月国内棉花现货跌幅近10%。国内外棉花价格差缩窄至3000元每吨以内，创两年来最好水平），这带动鲁泰的营业成本减少了2.14%，因为内外棉价的收拢，所以在产品跌价和三项费用提升的情况下，鲁泰的净利润增长大幅超过营收（当然另一重要因素是靠鲁泰的优秀管理）。

    或许刚跟踪鲁泰的朋友这里会有些不明白，棉花价格到底是怎么影响纺织企业的？这里稍微花时间解释一下，由于国内棉花价格长期被政府控制，所以国内外棉价并不同步，而国内纺织企业主要都是出口导向的（中国劳动力优势下产能转移的结果），产品价格跟随过国外棉价走，而成本则是由国内棉价决定的（不过鲁泰正在努力摆脱这样的束缚，不断建设自己的棉花基地，控制成本），这意味着如果国内棉价低于国外棉价时，将有利于纺织企业，反之，如果国内棉价涨，而国外棉价下跌，那么就是利空，不仅营收可能下滑，净利润更是打击。而11年开始，国内外棉价开始长期倒挂，最离谱的时候，国产棉比进口棉每吨贵6500多元，因此12年开始倒下了一大批纺织企业，因为企业买棉花生产就意味着亏钱，而不买的话就只能关停（阴谋论一下，政府控制棉价的目的可能是为了淘汰落后产能），国内最优秀的纺织企业鲁泰同样面临困境，12年可谓内忧外患，国内下游服装行业前两年大幅衰退，国外遭遇欧债危机11-12年非常不景气，棉价内外差大幅攀升，人民币持续的升值，因此鲁泰12年出现了上市以来首次营收和净利润的下滑（即使08年鲁泰都在增长）。

    由于棉价对纺织企业影响巨大，这里不得不讨论一下棉价以及棉价政策未来的趋势变化（最近跟着@诸葛就是不亮 学了不少期货知识，如有不对的地方，请多指教）：

    此前由于我国长期实行棉花收储政策，棉花价格由国家控制，根本不是市场决定的。因此国内外棉花价格长期倒挂，今年4月份国内棉价开始大幅下跌，内外棉价收拢的主要原因是我国棉花政策出现了变化，储备棉4月下调竞拍底价，同时购买4吨国储棉配送1吨进口配额指标政策，内外棉价差在4月份已缩窄至2000元左右每吨。不过7月份以来，国际棉价连续下跌，近日还创下近5年新低，导致国内外棉价差再次扩大。按目前国际棉价，折滑准税价格，已下探跌至13800元每吨左右，而8月5日中国国家储备棉（标准级）的投放价格在17343元每吨，价差3500元每吨左右，再次度突破3000元每吨的中国棉纺业“容忍线”。

    2014/2015年棉季，国家临时收储政策取消，转而执行新疆地区的目标价格直补政策，意味着中国政府将不再为棉花市场“托底”，国内棉价回归市场供需。由于中国国储棉8月底停止投放（市场缺乏棉花流通资源，过去2年，中国新棉9成左右被国家收储），及中国2014/2015季新棉预计8月底集中上市，目前中国棉花整体库存量将达到峰值2000万吨，接近全球棉花一年消费量。这些因素将导致8月底后国内棉开始价大幅下跌，因此国际棉价大跌传导至国内棉价只是时间问题。如果没有新的救市举措出台，国内棉价甚至可能下探跌破15000元每吨，下半年内外棉花差价会再度收拢。

    另外，关于直补政策，虽然短期面临压力，但长期看一定会推行。由于担心实施新疆地区目标价格直补政策后，国内棉价大幅下降，对棉花种植业造成损害。以及国内棉价大幅下降，导致直补额度“触及”WTO“黄箱”原则上限（WTO“黄箱”原则限制，即农业的价格补贴、投资补贴和投入补贴，不得超过年度农业总产值的8.5%。以此折算，当国内棉价跌至16800元每吨左右时，直补的上限额度就可能到来）。棉花业界期望国家“救市”，变相实行收储、直补双轨政策。但考虑国际棉价未来跌幅过大，如启动相关“救市”政策，将可能造成国内外棉价差进一步扩大，因此国家很可能会坚持直补政策的推行。

    说了那么多让我们再回到鲁泰的中报，虽然上半年内外棉价收拢，但鲁泰的毛利率依然好过同行业，体现沙漠之花的优势：主营的面料产品毛利率提升3.42%至33.27%，衬衫产品毛利保持不变为32.17%。纺织服装整体的毛利率上升了2.59个百分点。

    此外，随着国内各项成本的上升，上半年鲁泰的销售费用、管理费用、所得税费用同比分别增加13.81%、13.08%、5.22%。

    公司上半年买不少的棉花，原材料库存从期初的5.6亿元大幅增长至7.2亿元，这导致了经营活动现金流净额的下降。经营净现金流减少了18.69%。 现在看这些棉花买在了相对高位，这可能会给下半年利润带来不好的影响，不过这也是没办法的事，棉花还是必须买，毕竟订单一直满载。

    应收款和应收票据加起来不到3亿，这一方面一直不用担心，鲁泰在这方面的控制能力极强。

另外重点关注的5点：

1.上半年大股东鲁诚集团连续2次增持，第一次增持时间是2013年12月12日至2014年1月17日，合计买入1130万股，占总股本1.18%，增持均价为9.99元人民币。第二次增持是2014年6月4日至2014年6月27日，合计买入574万股，占总股本的0.60%，增持均价为8.71元人民币。

2.股东人数继续集中，外资几乎清一色加仓，惠理旗下几个基金在过了5%举牌红线后，继续加仓鲁泰B股，国泰君安（香港），大举买入867万B股，而相反的是，国内机构继续减持鲁泰A股，博时精选消失在十大股东，现在国内机构就只剩下光大保德一只了，国内的基金们是有多不看好鲁泰这样的“夕阳行业”啊……也是因为这样，鲁泰AB股走势截然相反，鲁泰B股在上半年连续新高，4月份创下11.38新高，距离历史新高一步之遥，随后调整，目前价格离此前高点也不远，相反，鲁泰A去年初创下10.36新高后一路调整，目前AB股差价几乎没有。

3.由于国内人工成本的上升，海外低成本扩张之路正在进行中，为了进一步降低成本，鲁泰在柬埔寨和缅甸先后设立工厂。总之，不断的降低成本就是沙漠之花公司需要干的事。

4.报告期内公司持续推进品牌建设和营销网络建设。公司与北京毕世博电子商务咨询有限公司共同投资设立“北京鲁泰优纤电子商务股份公司”。鲁泰的产品高质量和低成本，应该开始发展自己的品牌了，关键要补强销售渠道，这一步走的很漂亮，为未来转型打基础。还是一如既往的对鲁泰管理层放心。

5.关于董事长年岁已大的问题，我是这样认为的：一个优秀的企业他的管理并不是金字塔形状的，而是扁平的，特别是近代优秀的上市公司，一定是有一个优秀的职业管理人团队在支撑的。

    或许有人或许会觉得鲁泰这份财报低于预期，似乎大家在奢望一个夕阳的纺织行业年年有50%以上的增长，这不现实，去年高成长是因为欧美经济复苏带来的高成长，今年回归常态，通过上面的分析，其实鲁泰的营收和净利润增长都在预期之内，在当前的估值下，这个业绩完全值得看好。

    继续强烈看好鲁泰，看多逻辑不变：公司作为色织布领域的全球龙头企业，属于典型的行业隐形冠军企业，在夕阳行业的大背景下，保持了优秀的管理能力和研发能力，全产业链一体化的竞争优势明显，具有较强的定价能力和抗风险能力，不愧为沙漠之花公司的称号。未来看点在于：外部经济环境改善，海外需求复苏，汇率升值负面影响削弱，棉花政策的调整，中外棉价差的缩小，公司新一轮的产能释放，同时，色纺环节污染较为严重，随着环保要求的提升，行业产能将进一步向大企业集中。对于鲁泰这样优秀的公司，我们买入后几乎不用关心它，因为他自己能照顾好自己。

本人持有鲁泰，12年年报公布后买入。

相关链接：

1.2013年度跟踪报告：网页链接
2.2014年Q1跟踪报告：网页链接
3.2013年Q3跟踪报告：网页链接
4.2013年半年报跟踪：网页链接
5.鲁泰历史数据分析：网页链接