新城如何估值

$新城控股(SH601155)$$华润置地(01109)$$万科A(SZ000002)$一直想写一篇关于新城的估值贴，但是原先的逻辑总觉得不严谨，说服力不强，所以没有提笔，不过看到最近关注数大涨，让我有了继续写下去的动力（就是这么世俗），重新构思了一下，发现还是可以从多个角度去剖析新城的，然后有机拼凑一下，也不失为一个好方法，我打算从以下几点入手 1.老王活着的重要意义。2.随便找个标的去比较是非常不合适的。3.普通地产开发部分的估值。4.综合体出售部分的估值。5.综合体收租部分的估值。6.整体新城控股应该值多少？

1.老王活着的意义。大家知道新城是由老王缔造的，通过新城已经证明了老王的能力、魄力、和凝聚力。失去老王的新城是充满不确定性的，现在老王进了牢房，被公司除名，看上去老王的时代已经结束，但是只要老王活着一天，他在新城影响力就还在，小王最近表现出来的处理能力还是不错的，但是如果没有老王，很难说新城以后会怎样！只要老王活着，很多事他可以遥控指挥，父子搭档的好处就是可以一心把公司做好，那么公司运营的确定性就很高。现在我对公司的估值是基于老王活着，可以继续对新城施加影响的前提下的！如果老王被灭了，我以下对新城的估值打个7～8折，我也是没有意见的。我认为老王的死活对新城的关系重大！那些老想着老王死的人，估计手里也不会有新城股票，你们就看看热闹好了！

2.随便找个标的和新城作比较是不合适的。原先我估值思路是找个类似的公司如龙湖华润做一下比较就可以得出结论，但是又发现其实龙湖华润都有高估的嫌疑，而融创碧桂园又比较低估，为什么我要找高估的去比估值，不去找低估的比较呢！我没法回答，自然觉得这样估值不合适。现在我把新城的业务分开来讲，也许是个不错的注意。

3.普通地产开发业务应该如何估值！首先要明白，普通地产开发这一块，已经到了瓶颈期，整体的经济形势决定了地产的空间已经非常有限！目前大房企之间的竞争非常激烈，导致这块业务上升空间小，压力大，利润薄！主流房企的净利率大概都在10%上下浮动，其中龙湖，碧桂园，融创，中海，恒大等相对优势明显，新城去年这块销售业务大概1700亿，今年大概2000亿左右，以后保持低速或平稳即可。而可比公司如碧桂园，融创，保利，金科等估值都不高，在全部增速放慢的假设前提下，我认为给新城这一块业务500亿估值是合理的，低于400亿就有点过了！

4.综合体出售部分的估值。主要包括住宅的出售和商业部分的出售，为什么要把这部分特意拎出来而不是直接塞到普通开发里面呢！因为两者还是有很大不同的，另外单独拎出来可以更好的跟相似的公司做比较！单看这一块业务与普通开发的区别有主要是土地获取成本低，靠近综合体带来销售不愁！这块业务的利润率明显高于普通开发的利润率，而且这块业务公司权益跟综合体一样，很高！这块业务16年销售200亿，17年360亿，18年550亿，19年上半年小王总提到300多亿，增速140%，我估摸着全年应该有800亿左右，在以后规模比较稳定，每年新增30个综合体的情况下，这块业务每年的销售额大概可以测算800亿以上可能有1000亿左右，由于权益高，利润率高，我认为每年利润100亿以上150亿左右，这块估值500亿应该算合理，低于400亿就有点太便宜了！

5.综合体收租部分的估值！首先很多人不明白收租股的估值为什么比开发高这么多，我大概解释一下，一个好的收租股可以永续经营，保证不错的现金流，还可以证券化，租金会随着消费水平的提高而不断提高，加上目前利率有很大的下降空间，可以大幅提升收租股的估值。综合这几点收租股比一般开发企业估值更高！（如果觉得解释的不好别喷）。
我大概看了一下龙湖的估值1600亿，18年收租36亿，因为龙湖本身在开发上有优势，融资利率上也有优势，我给龙湖开发业务上的估值1000亿，算很客气了，比较融创碧桂园，甚至中海，这个估值都算贵的，那么商业部分就至少有600亿估值，因为龙湖天街基本处于一二线城市，所以基本没有配套住宅可卖，除了整售写字楼和零售店面有一部分销售之外，主要靠租金物业管理过活，相对新城吾悦广场应该说没有优势，而且天街的拓展也相对困难，目前有减速的迹象，而吾悦广场的拓展更加有利，速度更快，而19年新城的租金就可以接近龙湖了！所以按照龙湖的标准看新城吾悦广场，估值应该有600亿，不应该低于500亿！再来看看华润置地，华润的万象城和五彩城基本是核心城市的核心商圈，还会配套拿一部分住宅地，是非常好的模式，但是单看地产开发这块，华润的规模跟新城接近，相对于新城开发业务也没有什么优势，这部分给个600亿算不低了，那么华润目前2100亿估值，商业部分占了1500亿左右的估值，其中还包含商业配套的住宅销售，和写字楼出售，酒店等低效资产！出售部分没有具体数据，但是我觉得应该不会有新城的规模大，利润肯定也是不错的，给个400亿算顶天了，收租部分18年90多亿（包含68亿商业出租，18亿写字楼出租，还有十多亿酒店经营），增长率20%多点，那么这部分估值至少超过1000亿，考虑到资产质量上佳，经营优势明显，估值我认为算合理，但是相对于吾悦，扩张速度显慢！所以我觉得这样比较来看，吾悦广场5～600亿还是值的！再者与万达广场比较，我认为吾悦广场值1/4万达广场还是比较合适的。有兴趣的朋友还可以参考香港的收租股情况，这里我就不细说了，新城吾悦广场值5～600亿是有依据的。

6.新城控股的整体估值应该是多少呢，三者想加应该在1300亿以上，1500亿左右我认为比较合适!另一个算法，今年新城的销售规模会接近3000亿，销售利润加上租金利润应该有300亿左右，加上租金有成长性，我认为给个4～5倍估值，也是1300亿以上！当然如果老王有什么不测，你打个7折大甩卖，我也没意见，还是有900亿，怎么算目前的价格都算很便宜的！
各位怎么看？
@冉有1995 @梁宏 @人淡若菊 @山行