其实我是重仓$华能国际电力股份(00902)$ 的，但华能太复杂，对于我这种初学火电的菜鸟，$华电国际电力股份(01071)$ 目前业务更加简单，我也一直对华电情有独钟（尽管表现更加垃圾），借此学习一下，也欢迎大家一起讨论指正。以下为我对中金公司5月7日电话会议的资料整理，在中间加了一些自己的心得体会。感谢@涨凶无忌 不遗余力的研究探讨，深受启发。
一、证券部介绍简单情况
完成发电量560.77亿度，上网电量524.73亿度，同口径分别增长2.09%和1.98%，重塑同比下降10％左右，主要是集团资产整合，去年包含了宁夏灵武电厂。市场化交易电量约449.96亿度，占上网电量为85.75%。平均上网电价为515.93元/兆瓦时，同比增长22％左右。煤价为1196元/吨，是标煤不含税入炉价，同比增长48％，去掉煤价低的灵武电厂影响后增长41％左右。归母净利润6.17亿，eps大约4分钱，主要是实现投资收益11.76亿，主要包括投资的福新发展风光电利润5个多亿，参股的华电煤业利润5个多亿，煤电板块是略有一些亏损，还是煤价高的影响。
（华电总股本98.7亿股，乘以0.04为3.95亿，差异约2.22亿是永续债利息。）
（华电联营公司主要持股福新发展31%（出资212亿元，去年净利润74亿元，这个盈利水平和龙源应该差不多），持股华电煤业13%（去年净利润137亿元，太赚钱了），此外，还有宁夏银星煤业有限公司50%、鄂托克前旗长城三号矿业有限公司35%、中国华电集团财务有限公司15%。）
二、问答
1.上网电价同比增长多少？
22.92％，比基准封顶的20％还多一点，主要是去年一季度还有些基准折让（下浮），还有就是去年包含了灵武电厂，宁夏区域电价比较低导致去年基数低。
2.煤电板块亏损5亿多？算下来度电亏损2分钱？
不是。亏了几千万不到一亿。煤价1100–1200是盈亏平衡点范围。
3.今年未来电价趋势？
应该会保持，目前煤价还是比较高，所以电价基本上要在当地基准价上浮20％，一季度湖南上浮14％左右，2季度也会进一步疏导，执行到上浮20％的水平。2季度相对来说是用电淡季，但电价应该没有太大变化。
4.煤价在发哥303号文件要求下，5.1后有没有变化？
发哥要求严格执行指导价。华电下水煤比较少，主要是铁路运煤，按发哥指导的坑口价，山西为0.07-0.1元/大卡，陕西为0.06-0.09元/大卡，目前是贴着上限来供货的，大矿好一些，小矿和贸易商会在上限的基础上再加一些搬运、站台、短倒费，运到山东的话大约要到0.16-0.17元/大卡，5000大卡的基本到800多，略微盈利。发哥的指导价也是考虑了各地的成本和运费，基本上不亏了。
5.福新今年利润大概是？2021年底装机量是？
今年投资收益不好说，年化推算大概20亿，股权占比31％。去年底装机量大约22吉瓦。
（应该不止20亿）
6.山东地区煤价近900与1196入炉价的差异是？
前者指的是5000大卡的，折算成7000大卡入厂价大概也要到1120左右，是含税的价。煤电是吃粗粮的，按照设计标准，一般用煤在4500-5500大卡之间。含税入厂价和不含税入炉价之间，除了增值税，还有较小的仓储费用。
（按0.17简单折算，标煤价1190，不含税1053，是低于平均入炉价1196的，但山东的标杆电价上浮20％约0.474元/度，也是低于华电的平均价的，所以前面说的盈亏平衡是个范围）
（其实这中间比较复杂，1.运杂费折算，假设1吨5000大卡煤入厂价850元包括500元煤价和350元运杂费，那1吨标煤就包括了煤价700元和490元运费，所以如果按标煤的吨数算，单位标煤运杂费的数字就比较高。也就是说按坑口价折算成标煤，加上正常估计的单位运杂费，计算出来的标煤入炉价是错误的。2.一般运杂费的增值税税率是11％，所以按除以1.13计算不含税价也是不太准确的。 ）
7.长协的比例是多少？现货限价1150与长协价的比例大概是？
今年发哥要求电煤长协全覆盖。从量来说，公司所需用煤基本是全签了，其中包括央企大矿0.3亿吨，兑现率好一些；还有0.6-0.7亿吨是中小矿和贸易商，也都被逼签了长协，往年是按市场价执行的，今年要求按长协价，但他们会像前面说的加一些杂费，但比市场价还是便宜一些。发哥说的570-770是秦皇岛下水煤的指导价格，公司基本没有。长协价也是按调节机制波动的，目前还是顶着上限走的，只不过额外加的杂费少一些。去年入炉标煤价格是1090，今年估计在900-1000，大概便宜个100元。
（综合来看，目前存在保量不保价的情况，就看煤炭来源中国有大矿、中小矿及贸易商、进口煤占的比例了。显然，国电家里有矿保价比例最高，华能有进口煤保价比例最低，华电和大唐介于两者之间。只要供需不平衡，或者博弈强势，市场价高于长协价，煤企及贸易商还是有很多办法加价的，比如前面说的加杂费，或者用低热量煤充量。好难。）
8.电价还可以再上浮吗？特别是高能耗企业上浮不受限制？
不能，目前发哥的政策就是上限20％，大家也都接受。同一区域，五大发电商按照各自装机比例供电，电价也达成默契，各自市场份额延续下来。如果其中一家提高比例，另外四家没有，很可能高能耗企业（也是大用户）就不和这家签了，导致失去市场份额。所以除非发哥列个电价目录，什么样的企业执行明确的电价，这样有个依据。
（供应商牛逼哄哄，大客户得罪不起，上面有发哥管着，中间有电网盘剥。太难了。）
9.今年的派息和分红政策大概是？资本支出大概是？
2020-2022年承诺不低于可供分配利润的50％，同时不低于0.2元。22年之后再看情况。没想到去年亏损，做出这个承诺还是挺有魄力的。
22年资本支出计划170亿，其中新增火电机组80亿，主要包括几个在建的项目，湖南平江两台100万千瓦的、广东汕头两台60万的、烟台龙口160万的，还有一些天然气项目，然后就是安排了一些技改。
（华电去年慷慨派息0.25元，我也是看着眼红。今年按派息率50％要超过0.2元，推算归属普通股利润要到40亿以上，还是比较困难的。那么保底0.2元的话现价股息率也有近9％，还是有吸引力的。以后年度派息率达到这个水平也是有较大希望的。可悲的是，过往的股息也没有撑起好的股价，这个值得警惕，不要只盯着股息。）
（这个资本支出令人无语，怪不得有球友嘲笑华电大唐是火电二傻，新增这么多煤机有必要和效率吗？华电一年折旧大约100亿，我觉得拿出这个金额进行技改就可以了。考虑到福新还有可能增资扩股，真正可以用于派息的现金流其实没有，更多的还是借贷数字游戏。）
10.国家5.5提出的小微企业电价优惠和账期6个月，是电网让利还是发电企业？
应该是与电网有关。如果是直接签的市场化交易电价，即使新签，考虑目前发电企业还是略亏，没有什么让利的空间。
11.剥离风光电之后的发展空间在哪里？
以新能源为主的新型电力系统中，火电的基础作用这两年还是比较重视的，火电是风光电的支撑，否则发展不起来。火电的灵活性改造，提供辅助服务，保障风光电安全运营。另外还可以发展水电，目前水洛河流域是在建的，也可以收购集团一些好的水电项目，2014年集团承诺公司是常规能源的整合平台，包括水电和火电。另外也考虑投资一些抽水储能的项目。资本开支少了，也可能增加分红。
12.怎么处理火电配套的绿电建设指标？
如果是配套给火电法人的，会自己建设，运营前卖掉项目，这个是不影响同业竞争的。也可能直接卖绿电的容量指标，可能卖给福新的多一些。
13.目前煤碳库存比较高？
绝对数不高，目前400-450万吨，去年600万吨，但目前日耗比较低，除出来的天数是不低的。
14.长协的上下限会不会长期有效？
有可能是这样。发哥是希望煤电两个都正常存活。之前2016-17年煤炭企业亏损时，出台过极端的276天的政策，只能在工作日生产，人为造成供应紧张，抬起煤价保煤炭企业。如果以后煤价跌的太厉害，也需要发电企业承担社会责任。以后也可能出来新的指导价范围，适应新的供需变化。
每年的发电量变化不大，可以预测出煤炭需求量，考虑一定的富余，长协量是可以确定覆盖的。
15.如果按50％比例拆算，长协价大概990多，现货价1400，这样理解对吗？
一季度国有大矿的长协价也是在指导价上限以上运行的，5.1之后才会有些下降，其他的还要看合同的执行情况。用的进口煤很少，沿海机组少。贸易商之类的凑数之后，量是可以全覆盖的。全国煤炭消耗量约40亿吨，电煤占一半左右。
（听上去，到底保价执行到多少比例，执行是否到位，其实是语焉不详，估计后面也是很难的。）
16.风光电补贴有收到吗？
我们这边没有听说。火电保供主要是融资端的商业手段提供优惠，政府直接补贴比较少。
17.一季度板块利润拆分情况？
煤机亏损0.3亿、燃机亏2亿、水电亏0.6亿、供热亏1.2亿。燃气主要是天然气价格上涨，后续受国际影响，也挺高。供热2季度很少，工业用气有一点，一般居民供热也会给补贴。
（这个拆分没有说是净利润还是归母净利润。一季度净利润5亿，投资收益12亿，其他亏损7亿。但以上板块加起来只有亏损4亿，还差3亿。和华能一样，也是一笔糊涂账。可能有些板块和费用没法分摊。）
（燃气华能去年是盈利的，这块不知道是什么造成的差异？水电和供热是季节性因素。）
18.火电厂的寿命期是不是大于折旧期？
折旧一般18-20年，实际使用寿命可能有30年，因为中间会不断的大修。
19.新增火电经济性测算和负债率考核？
资本irr回报率8％，是长期的测算，煤价是有高有低的。国资委考核负债率主要是集团层面，公司现在65％左右，相对不算太高。
20.福新上市有什么进展？
没有消息。
三、我的验算和估计
华电一季度平价电价0.516，不含税0.457，火电（含燃气，所以是大概计算）售电量514亿度，火电收入大概235亿。标煤不含税入炉价1196，按单位耗煤290克算，发电单位燃料成本大概0.347，乘以550亿度发电量，燃料成本约190亿，但因为自用和损耗，按514亿度电算，售电单位燃料成本要高7％左右，到0.371。点火差价大概0.09。
折旧人工等成本36（我估计的）+税和管理费4.5+财务费用10.5=51亿。华电的水电占比约2％，还有一些其它板块，假设这块也分摊一点费用。按售电量算非煤成本不到0.1。度电亏损不到0.01，大概和业绩会说的煤机和燃机板块合计亏损2.3亿差不多。
二季度有两个有利因素，1.长协煤价下降和去年底高价煤耗完，火电的盈利情况应该会更好。2.水电来水增加和供热基本没有，可以减亏。假设这些板块可以打平，减少亏损4亿，那么2季度净利润在9亿以上，扣除永续债利息和少数股东收益（一季度可是分担了亏损的）之后，很可能和一季度差不多，算着算着又没多少了……
我的估计是全年归属普通股收益大约30亿左右，可能偏差比较大，关键还是看火电的盈利情况和减值计提情况。现价大概7倍多pe，在港股也算勉强吧。