主要内容：提升ROE的方式；杜邦分析；对选股的意义；如何理解“长期收益率等于ROE”；容易忽略的问题。
ROE是Return on Equity简称，就是净资产收益率，净资产（所有者权益）等于总资产减去总负债。
净资产收益率=净利润/净资产
ROE对我们选股有何指导意义？对于价值投资者来说，投资公司就是投资一项生意，毫无疑问，我们要投资最赚钱的生意。
先举例：假定你有100万资金，创办一家企业，100万资金要买固定资产，采购原材料，然后生产销售，假定年销售额是120万，净利润率是10%，那么你一年的净利润是12万，ROE是12%（先不考虑负债），相当于你的本金是100万，一年下来，赚钱12万，投资收益率12%，这个收益率还可以，那么能否再提升收益率呢？如何提高收益呢？我们能想到的方法有：提高销售收入；提高利润空间；增加投资……
可以归结为三种方式：
第一，提高净利润率（也叫销售净利率）。
假如净利润率提升至15%，那么一年120万销售收入对应的净利润提升至18万，ROE就提升至18%。提升净利润率的方向，或产品提升价格，或降低成本。比如提升产品技术含量，提高附加值，进而提升价格，或者改进制造工艺，提高生产效率，降低单位产品成本。
第二，提高资产使用效率，增加产量，进而增加销售收入（不考虑滞销问题）
原来平均每月的生产销售量是10万元，一年一共是120万销售收入。以前每天的生产是一班制（8小时），现在能否改为两班轮换制，相当于每日工时增加一倍，产量翻倍。
能否压缩应收账款账期，及时回收资金，采购更多的原材料保障生产。
能否提高订单的准确度，减少存货占用，加快存货周转。
能否租用机器设备，扩大生产规模。
……
以上措施就是为了提高有限资产使用效率，增加产量。
第三，使用财务杠杆，增加负债
你只有100万，怎样才能做到200万的生意规模呢？
上面的例子没有考虑负债因素，负债既包括金融借款，也包括正常运营产生的负债。
你经常采购原材料，并且具备一定规模，在原材料供应商那里有信用积累，可以赊账，先让对方发货，一段时间后再给结账，依次循环下去，相当于供应商给你贡献了运转资金，在账面上增加了你的资金实力。在财务报表中就是常见的“应付账款”科目，该科目余额越大，说明企业对供应商的话语权越强。比如三一重工、格力电器，都是数百亿的应付账款占用。
若你的产品供不应求，可以让下游客户支付预付款，又是一笔资金供你免费使用，比如茅台。
当然你也可以向银行借款，形成金融负债。
假如这些应付账款、预收款和金融负债共计100万，那么你的总资产是200万，负债100万，净资产100万。
总资产提升后，你可以雇更多的工人，投入更多的设备，采购更多的原材料，生产出更多的产品，最后就是大幅提升销售收入。
假定年销售收入提升至200万，净利润率还是10%，那么ROE提升到20%了，这是杠杆的力量，但过犹不及，适可而止，比如地产某大的暴雷，水能载舟亦能覆舟。
杜邦分析
以上三种方式就是杜邦分析中对应的销售净利率、资产周转率和资产负债率。
杜邦分析将ROE指标进行拆解，一目了然，在分析企业盈利能力方面，有助于迅速找到企业的弱点。
当然，行业都有特性，并非千篇一律，我前期分享的《选股的财务密码：杜邦分析》文中介绍了三种商业模式：
高利润率模式（躺着赚钱），比如 $贵州茅台(SH600519)$ 、$海天味业(SH603288)$
高周转率模式（辛苦赚钱），比如沃尔玛等零售
高负债模式（赚风险钱），比如 #银行# 、地产
这三种模式，代表性强，回到上面的例子，作为老板，你是希望利润率尽可能高，资产周转尽可能快，负债方面在风险可控的情况下，可以适当用杠杆，三方面综合发力，大幅提升ROE，即投资收益率。
这里要强调“适当的杠杆”，企业在高杠杆情况下，一旦遇到特殊事件，或者经济周期波动，容易给企业带来资金链断裂的风险。负债率多少合适，没有标准，在低负债的情况下，依然能够保持高ROE是优秀的生意。
在ROE这个指标中，容易被忽视的地方是净利润的含金量，作为老板的你，一年净利润12万，那么是不是就完全意味你的投资收益率是12%？如果你销售的产品没有回款呢，只是账面上的应收账款，若运气不佳，账款无法回收，形成了坏账，那么所谓的收益，只能停留在纸面上了。
企业的自由现金流才能算是你的真正收益，理想情况下，自由现金流等于利润，但现实中大部分企业的自由现金流与利润并不对等。
我在《企业估值方法》文中详解释了自由现金流。自由现金流的概念要拆开来说，首先“现金流”是指一家企业在某段时间内收到现金和支出现金的数量。一家企业，如果没有利润但有现金流，可以活得很滋润，但如果没有现金，就算账上就巨额利润，也无法生存。其次“自由”二字比较重要，企业经营中产生现金流，在不影响公司持续发展的前提下，可供分配给企业资本的供应者（股东和债权人）的最大现金额。通俗来说，就是企业经营活动赚来的钱中，扣除维持企业正常运转和保持企业竞争力的必要投入后剩余的钱。我们可以用现金流量表上的“经营现金流净额—购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”来简单计算。
查理.芒格对自由现金流的看法：世界上有两种生意，第一种可以每年赚12%的收益，到年底股东可以拿走所有利润；第二种也可以每年赚12%，但是你不得不把赚来的钱重新投资，然后你指着所有的厂房设备对股东们说：“这就是你们的利润”。我恨第二种生意。
所以，当我们看到企业ROE的同时，也要关注其“利润”的含金量，若自由现金流远低于净利润，那么ROE也要打折扣。
对于上市公司来说，在其负债率适当，利润含金量较高的情况下，我们选择长期维持高ROE的企业，因为其盈利能力更强。
但高ROE，只能说公司有优质的基因，好公司也要有好价格。
如果我们是1倍市净率买入上市公司股票（股票市值等于净资产），理论上讲，我们享受到老板的投资收益，即ROE等于我们的收益率。如果这是非常好的生意，我们需要溢价才能买得到，为企业的商誉买单。资本市场上，大部分股票市净率在1倍以上。
持有股票的长期收益率接近其ROE？
芒格曾经讲过：持有股票的长期收益率接近其ROE。很多投资者对这句话有误解，需要注意这句话的前提条件。
第一，公司历史ROE并不等于未来的ROE，芒格所提到的ROE是公司未来的指标。
第二，每年是否分红，分红多少比例。
举例假定企业每年全部分红，ROE保持不变，就是企业每年利润固定不变，且都分给股东，那么这个企业的股票相当于债券，投资者的收益率就等于股息率，比如100亿市值对应的价格买入股票，利润10亿，全部分掉，收益率等于股息率（假定市值不变），等于10%。如果100亿市值刚好等于净资产，相当于1倍市净率价格买入，此时，收益率等于ROE，还等于股息率。
相反的极端例子是上市公司完全不分红，每年的利润全部用于再投资，如果未来还能保持ROE不变，这是相当不容易，因为净资产不断增加，需要维持住利润增速不低于净资产增速才能维持原有的ROE，相当于企业每增加1元钱的资本，其盈利的边际效应不能递减。
还是回到最上面的例子，企业的净利润为12万，净资产为100万，ROE为12%。利润再投入，一年后净资产为112万，维持ROE不变，2年后净资产为112+112*12%=125.44万，N年后净资产就是100*（1+12%）的N次方，20年后，净资产是964.6万，对应的利润是964.6*12%=115.752万，相当于利润增长了9.646倍。
时间足够长的情况下，可以忽略市场情绪波动，即市场回归合理价值，那么企业的合理市值也应该在原合理价值基础上增加9.646倍。
假定企业正常估值是30倍PE，即最初合理市值是360亿，20倍买入对应240亿，40倍买入是480亿，相当于低估和高估买入。
低估买入者收益是：360*9.646/240=57.51倍，年化收益率14.3%
高估买入者收益：360*9.646/480=28.755倍，年化收益率10.4%
两者的年化收益率都是靠近12%，理论上，时间越长，收益越靠近ROE，大家可以计算30年、50年的收益率。
上面两个极端例子，在维持ROE不变的情况下，完全分红，视为债券来投资，盯着股息率即可，完全不分红，长期收益无限接近ROE。
现实中，我们遇到的大部分上市公司按照一定比例分红，而且很难一直维持高ROE，需要我们灵活看待。
第三，ROE等于净利润/净资产，很多情况下，净利润并非“真实利润”，这又涉及自由现金流的概念，改良的ROE应为自由现金流/净资产。
如果企业为了维持现有的市场规模，需要不断地将利润再投入变成资本，最后利润变成了一堆破铜烂铁，地产公司将未分配利润变成一片片荒地，或者企业将利润变成了呆账坏账，这是非常糟糕的生意，不能被华丽的表面所蒙蔽。这也是芒格所讨厌的第二种生意（第二种也可以每年赚12%，但是你不得不把赚来的钱重新投资，然后你指着所有的厂房设备对股东们说：“这就是你们的利润”）。
总结：
1、ROE是帮助筛选企业的方法之一。
2、ROE可以作为评价企业赚钱能力的标准之一，但ROE既非牛股的充分条件，也非必要条件，要灵活分析ROE背后的逻辑，要考虑企业所处的发展阶段、行业特性、分红率等要素。
3、历史不代表未来，只要对企业足够了解，未来的事心中自然有答案。
4、利润容易被操纵，ROE指标就会失真，重视利润的含金量，我们不要纸面利润。
5、规避过高杠杆的企业，一旦经济下行，政策不利或者经营不善，可能是灭顶之灾。
6、不要总想着用一个简易标准方法在股市中一劳永逸，若真有此法，那么将迅速为大家所掌握，市场将没有波动，我们将没有超额收益。