好的生意模型，其实并不复杂。
而衡量生意模型好坏的关键，就是上市公司的盈利能力，尤其是稳定且持续的盈利能力。
其中，净资产收益率ROE，是被巴菲特唯一看重的盈利指标。
在五千家上市公司中，ROE水平能连续5年保持在25%超高水平以上的仅有10家左右，包括山西汾酒、泸州老窖、贵州茅台、苏泊尔等。
并且，这10来家公司，都集中在白酒、家电等再简单不过的消费领域，具备消费的高频、可持续和溢价能力三个核心属性。
可能还有不少人提到，医药也具备这三个核心优势。确实是，尤其是林园看重的慢性病领域，高频、可持续和涨价是支撑公司成长的三个关键，典型的就是片仔癀、同仁堂、东阿阿胶等。
但是这些医药公司尽管逻辑硬，盈利能力却并不稳定，超高的销售费用端大大侵蚀了利润空间，导致ROE变弱。
在这10家超高ROE的公司中，白酒由于高毛利，天然具备高盈利的优势，在意料之中。
而唯独公牛集团，一个低毛利插排线领域的公司，却保持了超高且稳定的ROE，盈利能力太强悍。
公牛集团的商业模式和业务结构并不复杂，公司核心产品就是插排、插座等常见的电力用品。
从公司的营收结构看，2023年公司电连接产品营收73.9亿元，营收占比47%；电工照明产品营收79亿元，营收占比50%。也就是说公司的插排和插座业务分别占比50%左右，是公司核心利润来源。
也可以看出，公司主营业务的专注。
尽管是做插排和插座业务，公牛集团却建立了4个强大护城河；
第一，份额优势，抢占心智。
公司通过先发优势，早早建立了份额护城河。插排和插座的线上市占率接近50%，远超德力西、正泰电器、小米等，整体市占率更是在恐怖的70%左右。
这种强大的市占率基本就形成了垄断性的盈利优势，和强大的用户粘性，能增强业绩的稳定性。
第二，抗周期优势。
插座等电力用品需求和房地产强相关，但公牛集团的表现却和东方雨虹、北新建材、伟星新材、海螺水泥等截然不同，公牛集团不论是营收还是利润近几年均实现了持续稳定增长，2023年公司净利润同比增长21%，2024年一季度增速更是提升到了26%。
从这一表现上，完全看不出公司具备周期属性，反而是典型的成长赛道公司。
从另一个数据上也能体现公牛的优势，那就是应收账款。
在地产周期影响下，基建上下游的应收账款攀升非常快，比如东方雨虹的应收账款从2020年的76亿元激增到了2024年一季度的114亿元；北新建材的也从19亿攀升到了50亿元，这种激增也增加了坏账风险。
但是公牛集团的应收账款，近几年却几乎没变，一直在2到3亿元之间，根本没有受到地产周期的影响。
公司产品依托地产，但却表现出逆周期，体现了公司强大的品牌溢价能力，和对下游的话语权。
第三，成本优势。
公牛集团没有像茅台、五粮液、恒瑞医药等超高的毛利率，毛利率只在40%左右。
但即便是40%左右的毛利率水平，也超越了佛山照明、欧普照明等竞争对手，并且公牛集团凭借着40%左右的低毛利率，竟然实现了20%以上的净利率水平，这种强悍的盈利能力在制造业中极其罕见，远远超越了恒瑞医药、中国中免等高毛利龙头。
低毛利率和高净利率，核心就是强大的成本和费用控制能力，公司的规模化优势凸显，以及品牌号召力。
第四，强大的现金流。
公司利润好，不代表盈利质量好，很多公司的利润只是纸上财富，是通过巨额的应收账款形成的，而现金流才是核心。
数据显示，公牛集团近几年的经营现金流非常的不错，2023年甚至高达48亿元，这说明公司的利润是实实在在的倒手现金，盈利质量非常优秀。
同时，在盈利强大的，公牛集团近几年的分红率相当高，2022年股息支付率高达92%，2023年也有71%。
可见，公司是高盈利、高分红，又处于看周期成长赛道的龙头。
到这里，其实有人担心，公牛集团这么高的市占率了，未来还具备成长空间么？
其实，这个不必担心，主要有3个成长逻辑；
1、增量依然有空间。
数据显示，尽管我国插排、开关行业已经非常成熟，但是每年依然有稳定的需求增长，2022年我国插排线销量5.1亿元，连续5年的年复合增速为2.6%；而2022年的市场规模为153亿元，年复合增速为5%。
可见，插排线以及开关这个领域需求还是保持增长的，而且市场规模增速要高于需求增速，这说明产品的整体价格也在上涨，接下来行业冉依然具备量价齐升的逻辑。
并且，目前随着地产端的回暖，和小家电的需求激增，下游对插线板的需求有望进一步释放，进一步推动公牛集团的订单释放。
2、存量粘性更高。
在插线板的存量市场，目前每年依然有巨大的更新需求，而不论是公牛的用户还是非公牛用户，更新的首选基本上就是公牛集团产品，而且即便是公牛的插排线价格上涨，也不会影响销量，毕竟对于插座这块，安全比图便宜更重要。
这个逻辑，公牛真的是强悍。
3、储能业务打造新曲线。
在小米、比亚迪等新能源汽车加速放量下，储能和充电桩的需求更加的紧迫。
我国充电桩规模从2017年的100亿攀升到了2023年的431亿，并且充电桩是解决新能源渗透率的关键，接下来装机速度会更快。
公牛集团凭借着在传统产品的积累，开始加速释放储能和充电桩等领域的订单，并且和华为合作，共研配电系统。
2023年，公司的新能源业务营收
新能源业务通过快速3.8亿元，同比增长150%，正迎来加速放量，有望是第二增长曲线。
所以，公牛集团在自身毛利率低的行业，依然实现了极其强悍的ROE水平，这在制造业中很罕见。并且公司尽管处于成熟行业，但依然具备量价齐升的逻辑。
同时，凭借着份额、成本的护城河，已经没有周期属性，具备成长逻辑。
关注老张投研（id：LZtouyan），这里有你最关心的投研报告！
来源：老张投研