在写完5G之下的消费电子行业（附华为手机产业链）后，一直在准备写$立讯精密(SZ002475)$，无奈立讯的业务产品线实在是太多。立讯6-7月份持有至今，由于最近涨势确实过于猛烈，加上基本上接近第一目标市值，仅留底仓作为观察。
本文主要分为五个模块，对立讯精密进行分析（便于阅读一、二、三部分单独发，四、五合在一起发）：第一个部分主要对公司是否值得跟踪做一个定性判断；第二部分通过公司过去的成长史，感受管理层卓越的并购整合能力和发展方向把握能力；第三部分通过对核心拳头产品的市场空间，来简单判断公司未来的成长空间；第四部分是对公司财务报表质量进行分析；第五部分是通过公司自上市以来的市值成长过程进行观察，并通过对海外对标标的以及国内同行业进行市值比较，来对公司的市值及未来成长空间进行判断。对科技股的投资，很难用现金流量表对公司的市值进行定量比较，对产业趋势的研究要优先于对公司的研究。（立讯精密系列：系列之一、系列之二、系列之三、系列之四）
第一部分：公司是否值得长期跟踪
历史上的大牛股通常都具有以下几个特征：行业增长市场空间大、长期赢利能力强、管理层优秀的公司，决定企业盈利能力的是行业的竞争格局。比如格力、美的，虽然现在整体市场空间成长很慢，但是两家公司的竞争格局稳定，而且两家公司的管理层都很优秀。茅台更是兼具三者，今年五粮液涨幅能笑傲白酒板块，一个关键的因素就是公司的管理层、治理结构的优化。
以下通过对立讯在几个方面做一个总体上的概况介绍，后文进行比较详细的分析：
1、回报水平&质量
先看自公司2010年上市，到2018年底，公司的收入水平从10亿增加到358亿，增长34倍，年化复合增长率56%；净利润从1.3亿增长到28亿，增长21倍，年化复合增长率47%。如果去看A股上有名的大牛股贵州茅台，同期收入复合增长率约27%、利润复合回报约28%。当然，两者的成长方式不一样，贵州茅台的成长主要靠自身内生增长，而立讯主要靠横向并购和内生产品线延伸，在回报质量上，贵州茅台更高一些。但是，立讯精密在经历了电子元器件行业的2-3轮周期后，仍能取得如此优异的成绩，是很难能可贵的。
看其过去10年来的财报情况，大部分盈利都进行了再投资，从这点上也看出其行业生意属性是依靠融资，进行并购、产能扩张，利用规模效应来取得竞争优势。后文中有专门进行固定资产和利润现金流的勾稽情况。
二、市场空间
对科技股的投资，很难用现金流量表对公司的市值进行定量比较，对产业趋势的研究要优先于对公司的研究。公司目前业绩核心驱动产品包括Type-C连接器、Airpods等， 未来值的看点包括5G手机天线、声学组件以及5G基站侧射频器件业绩的释放。今年6月份买入立讯的时候，其实对公司的理解并不深，只是简单的推算了一笔账：苹果活跃用户9亿，目前airpods加起来出货量不超过1亿，渗透率不足10%，如果2020年airpods出货量能达到8000万部，每部80-110美金，市场空间在450-600亿人民币。另外，如果渗透率继续提升，市场空间将更大。另外，还有一点非常重要，airpods的代工厂商市场竞争格局非常好，基本上就立讯和歌尔，立讯的份额约60%。仅这一块增量就有270亿-370亿收入，即使5%的净利率，明年增量的利润就有13亿-18亿。如果给予平均35倍的估值，市值大约增加470-650亿。当时立讯市值900亿左右，TTM才28倍，而其历史平均TTM是35倍。如果预期全年40亿利润，2019年市值预计1500亿，加上增量2020年市值应该在2000-2200亿。
后文对立讯，借助公开研报和公司公告、投资者关系等资料，对立讯各个产品线进行了市场空间探讨。
三、结论
立讯精密所处行业属于电子元器件公司，在切入苹果AirPods、iwatch产业链之前，公司更偏向于器件生产，技术含量低、研发投入少，低毛利、低Roe，之后公司通过不断横向并购整合，逐渐切入声学、光学、线性马达等领域，尤其是参与Type-C、Airpods等生产加工，公司在不断涉及电子元件领域，尽管毛利率仍然偏低，但是Roe不断在改善，公司的发展主要是靠不断的并购进行产品线扩张和产能再投资，利润的核心驱动因素是跟随下游客户苹果不断进行产品创新，以订单驱动。行业整体是靠高投入、高产出的生产销售模式，所处的行业不是一个理想的投资生意，业务周期型比较强。
立讯精密本身是一家好公司，通过产品线全面布局来平滑电子周期的波动。公司的成功，是消费电子从PC兴起、快速渗透，到智能手机普及、创新的产业结果，也跟公司自身紧密围绕产业链做深、做广有密切的关系。公司的横向并购，突破了成长的瓶颈和天花板，也给予了投资人更多的期待。
总结而言：立讯拥有优秀的管理层、通过并购突破成长瓶颈和天花板、历史上强劲的盈利增长能力，并且行业成长空间大。但是其所处的行业生意属性一般，需要不断的进行产能扩张，并且当受下游影响大，一旦当创新不足或者下游销售产品出货萎靡，很容易被替代成本更低的供应商替代或者被抢占市场份额。尽管其通过产品线扩张来熨平波动，需要时时保持对产业趋势和变化进行跟踪。（$立讯精密(SZ002475)$）