立讯精密(一)

在写完5G之下的消费电子行业(附华为手机产业链)后,一直在准备写$立讯精密(SZ002475)$,无奈立讯的业务产品线实在是太多。立讯6-7月份持有至今,由于最近涨势确实过于猛烈,加上基本上接近第一目标市值,仅留底仓作为观察。

本文主要分为五个模块,对立讯精密进行分析(便于阅读一、二、三部分单独发,四、五合在一起发):第一个部分主要对公司是否值得跟踪做一个定性判断;第二部分通过公司过去的成长史,感受管理层卓越的并购整合能力和发展方向把握能力;第三部分通过对核心拳头产品的市场空间,来简单判断公司未来的成长空间;第四部分是对公司财务报表质量进行分析;第五部分是通过公司自上市以来的市值成长过程进行观察,并通过对海外对标标的以及国内同行业进行市值比较,来对公司的市值及未来成长空间进行判断。对科技股的投资,很难用现金流量表对公司的市值进行定量比较,对产业趋势的研究要优先于对公司的研究。(立讯精密系列:系列之一系列之二系列之三系列之四

第一部分:公司是否值得长期跟踪

历史上的大牛股通常都具有以下几个特征:行业增长市场空间大、长期赢利能力强、管理层优秀的公司,决定企业盈利能力的是行业的竞争格局。比如格力、美的,虽然现在整体市场空间成长很慢,但是两家公司的竞争格局稳定,而且两家公司的管理层都很优秀。茅台更是兼具三者,今年五粮液涨幅能笑傲白酒板块,一个关键的因素就是公司的管理层、治理结构的优化。

以下通过对立讯在几个方面做一个总体上的概况介绍,后文进行比较详细的分析:

1、回报水平&质量

先看自公司2010年上市,到2018年底,公司的收入水平从10亿增加到358亿,增长34倍,年化复合增长率56%;净利润从1.3亿增长到28亿,增长21倍,年化复合增长率47%。如果去看A股上有名的大牛股贵州茅台,同期收入复合增长率约27%、利润复合回报约28%。当然,两者的成长方式不一样,贵州茅台的成长主要靠自身内生增长,而立讯主要靠横向并购和内生产品线延伸,在回报质量上,贵州茅台更高一些。但是,立讯精密在经历了电子元器件行业的2-3轮周期后,仍能取得如此优异的成绩,是很难能可贵的。

看其过去10年来的财报情况,大部分盈利都进行了再投资,从这点上也看出其行业生意属性是依靠融资,进行并购、产能扩张,利用规模效应来取得竞争优势。后文中有专门进行固定资产和利润现金流的勾稽情况。

二、市场空间

对科技股的投资,很难用现金流量表对公司的市值进行定量比较,对产业趋势的研究要优先于对公司的研究。公司目前业绩核心驱动产品包括Type-C连接器、Airpods等, 未来值的看点包括5G手机天线、声学组件以及5G基站侧射频器件业绩的释放。今年6月份买入立讯的时候,其实对公司的理解并不深,只是简单的推算了一笔账:苹果活跃用户9亿,目前airpods加起来出货量不超过1亿,渗透率不足10%,如果2020年airpods出货量能达到8000万部,每部80-110美金,市场空间在450-600亿人民币。另外,如果渗透率继续提升,市场空间将更大。另外,还有一点非常重要,airpods的代工厂商市场竞争格局非常好,基本上就立讯和歌尔,立讯的份额约60%。仅这一块增量就有270亿-370亿收入,即使5%的净利率,明年增量的利润就有13亿-18亿。如果给予平均35倍的估值,市值大约增加470-650亿。当时立讯市值900亿左右,TTM才28倍,而其历史平均TTM是35倍。如果预期全年40亿利润,2019年市值预计1500亿,加上增量2020年市值应该在2000-2200亿。

后文对立讯,借助公开研报和公司公告、投资者关系等资料,对立讯各个产品线进行了市场空间探讨。

三、结论

立讯精密所处行业属于电子元器件公司,在切入苹果AirPods、iwatch产业链之前,公司更偏向于器件生产,技术含量低、研发投入少,低毛利、低Roe,之后公司通过不断横向并购整合,逐渐切入声学、光学、线性马达等领域,尤其是参与Type-C、Airpods等生产加工,公司在不断涉及电子元件领域,尽管毛利率仍然偏低,但是Roe不断在改善,公司的发展主要是靠不断的并购进行产品线扩张和产能再投资,利润的核心驱动因素是跟随下游客户苹果不断进行产品创新,以订单驱动。行业整体是靠高投入、高产出的生产销售模式,所处的行业不是一个理想的投资生意,业务周期型比较强。

立讯精密本身是一家好公司,通过产品线全面布局来平滑电子周期的波动。公司的成功,是消费电子从PC兴起、快速渗透,到智能手机普及、创新的产业结果,也跟公司自身紧密围绕产业链做深、做广有密切的关系。公司的横向并购,突破了成长的瓶颈和天花板,也给予了投资人更多的期待。

总结而言:立讯拥有优秀的管理层、通过并购突破成长瓶颈和天花板、历史上强劲的盈利增长能力,并且行业成长空间大。但是其所处的行业生意属性一般,需要不断的进行产能扩张,并且当受下游影响大,一旦当创新不足或者下游销售产品出货萎靡,很容易被替代成本更低的供应商替代或者被抢占市场份额。尽管其通过产品线扩张来熨平波动,需要时时保持对产业趋势和变化进行跟踪。($立讯精密(SZ002475)$

雪球转发:16回复:14喜欢:77

精彩评论

全部评论

长生果111-16 16:24

谢谢分享

missrandy11-16 15:35

优秀

Pstarstorm11-16 12:21

mark

暖暖的阳光花园11-16 11:17

转发。

秀荣11-16 11:06

立讯精密