华晨最近把账上的现金都全分完了，周一涨了20-25%，收在了~18%。
在这里抛砖引玉，求各路大佬指点，华晨接下来怎么样？
此时此刻，华晨交易在~432亿港币市值，此次分红每股4.3HKD，股本50.45亿，所以这次分红额度为~217亿港币。
除权后市值 = 432 - 217 = 215亿港币市值。
这个215亿隐含了1）华晨宝马的价值，和2）潜在更多的分红（主要为特别分红，因为例行分红的价值是体现在华晨宝马的价值里的）
华晨宝马的价值
从路径的角度，只要有分红的动态预期，华晨宝马就很难被“准确”定价。
参考comp的角度，最接近的应该是北汽了$北京汽车(01958)$ ，这家公司在各方面来说都跟华晨宝马最接近。
也有市场参与者会说参考宝马公司本马的估值（大约也是中个位数的PE），也有说因为华晨宝马是旗下公司，所以给总部宝马的折价。但是，近期欧洲征中国汽车关税，说不定利空宝马欧洲，利好华晨宝马呢。。。且宝马本马不在港股上市（在德国交易所），从控制变量的角度，笔者主要还是参考1958HK的北汽了。
北汽目前交易在5x 静态PE，~8%的股息率，约40%的payout ratio。
华晨宝马去年净利润超过70亿，今年应该是跌的，考虑到经营杠杆，销量如果跌15%的话，利润跌幅可能是30%。虽然目前YTD销量没跌这么多，但方向上压力挺大的（汽车市场的竞争动态变化是另一篇文章的话题了）。
目前除权后市值215亿港币来看的话，假设没有更多的分红，华晨宝马隐含估值是~3x PE，比当前北汽交易的5x PE低不少。
笔者认为这里面的原因是因为华晨宝马在逐渐地浮出水面，但还没有完全；假设没有任何分红的thesis，纯华晨宝马交易在港股上，大概率他不应该比1958HK折价40%。因此笔者认为目前可能的隐含低估值是因为
1）稳态华晨宝马的分红意愿（市场参与者预期一个类似于北汽的分红政策）；
2）因为华晨的track record、潜在更多特别分红的动态预期、宝马近期的基本面变差的新闻（虽然奔驰也没那么好；奥迪这也在崩），市场没有给华晨宝马一个很“透明”的定价。
假设这两点都被解决了，华晨宝马应该跟北汽交易在类似的位置；当然，也不一定是华晨宝马往北汽靠拢，完全有可能是北汽杀估值去向华晨的位置。。。
这两点得到解决应该会在2025年下半年或以后了，这里面涉及到最后一笔潜在的分红来满足最后一笔负债款项（各大自媒体/券商都有分析过，这里不展开），以及公司是否届时明确制定华晨宝马的定期分红政策。
也就是说，需要回答的问题不是今天华晨宝马应该值多少钱，而是进入2025-2026年后，华晨宝马应该值多少钱，毕竟届时华晨宝马的未来展望和静态净利润可能又不一样了。
考虑到国内汽车竞争内卷的加剧（是的，2024年到今天看没有缓和的意思），尤其对于非本土品牌；BBA可能稍微好一些（目前看），但方向上这个份额交换的趋势似乎很难逆。当一个资产的基本面在持续恶化的时候（让笔者想起当年的互联网时代的报纸和当年的纺织厂Berkshire Hathaway），而这些主机厂又会没有选择地持续投入电动车，估值的压力应该会挺大的。长期不是说BBA会永久性地出局，但他们的市占率meaningfully比今天低不少是挺有可能的。
静态看目前的3x宝马到了25-26年可能就是5x合理（因为净利润在跌），而以上两个事件被address之前1114HK里面隐含的宝马价值不会无缘无故地被市场“发现”的，不然也不会现在股价只交易在430亿港币市值了（而更多是很多大V算出来的HKD10-11块/股）。
也完全有可能华晨宝马不动，北汽1958HK股价未来1-2年大幅下跌。
潜在更多的分红
这里面概率比较大的应该就是最后一笔收尾的负债款了。考虑到1114HK账上钱分光了，所以短期分红是不太可能了。下一步应该是JV层面分红给1114HK，然后再看啥时候把这一笔分出来吧，市面上预期估计是一笔HKD1.5/股 或 ~75亿港币的分红。
在这一步之后，也有人认为一开始沈阳汽车注资的40多个亿也要通过1114HK分红来补上，逻辑上当时沈阳汽车的钱也不是无中生有的，笔者认为这个可能性低于最后一笔负债款项的偿付，且时间节点的确定性也相对低一些。
如果考虑这75亿港币的最后分红，目前华晨宝马隐含价值是 215亿港币 - 75 = 140亿港币。结合以上的宝马分析，交易在静态2x PE，似乎又更有意思一些了？
当时猜周一涨到HKD10-11/share，结果是HKD8-9/share，说明了什么？
首先说明了市场永远无法预测，持续被打脸是应该的哈哈哈哈。
其次侧面验证了：市场对华晨中国还是抱有疑虑的，按以上的分析，140亿港币买一个华晨宝马 25% 股权（假设24年60-70亿，25年拍脑袋50亿净利润），40%的payout的话，就算宝马是一艘正在下沉的船，只要长期不会消失，好像是不是也可以？
当然，如果因为周一有很多获利了结的卖压，完全有可能近期慢慢再涨到HKD10-11/share。
核心是价值 vs 价格，和路径带来价值释放；小心成本偏见（cost basis bias）
有不少公众号以Walter Schloss/Ben Graham风格标榜这个交易，因此当华晨涨到清算价值的固定比例之后，就卖掉了；不同风格有不同的活法，在这里不judge。
也有网友/投资人是觉得翻了一倍就走了，等等。
比如在300-350亿市值的时候，很多100-200亿进来的就走了，但300-350亿市值的时候可能反而是胜率最大的时候（注意：不是赔率），那时候接下来的累计分红是接近300亿。于是，可能有投资人在300-350亿的时候才下注。
但核心还是说，现在还有多少空间，有什么路径去推进这个空间演绎。空间够不够大，以及安全边际够不够下。以下结论部分探讨下这一点。
结论
站在今天的位置，笔者认为华晨宝马的估值和北汽1958HK交易的估值不一定差这么多。最后要么是北汽跌下来，要么是华晨涨上去。
但笔者尊重市场的交易结果，而更多的是去想想什么事件/因素会趋势这个差值的缩小。这里面的因素包括
1）接下来的更多分红（应该也会刺激股价吧？毕竟215亿市值分75亿也是30%收益率了，也很高了），跟之前一直讲的，分得越多，宝马的价值就更多得“裸露”在外面了
2）公司下一步对定期分红政策的交流和制定（至于华晨宝马基本面，公司无法控制）
3）以上两件事发生之前/期间，宝马在中国的销量下跌幅度等竞争因素的变化带来的对宝马未来预期和当期净利润的影响
虽然笔者认为第1点的概率挺高，第2点的概率不低，但笔者整体是对BBA在中国的未来偏谨慎的（第3点）。
因为第3点决定了第2点的价值（净利润的比例是分红），就算除权后215亿市值的30%都分出来给股东，但如果因为宝马基本面问题戴维斯双杀的话，可能分完了本金跌一跌，也没有那么多juice了。
宝马的基本面趋势这几个月没啥大的方向上的变化，但今天跟跟几周前最大的不同就是大部分的分红逻辑已经演绎结束，因此下一步需要对宝马基本面做出判断的权重就更高，而这本身可能是个难题：
1）安全边际：当时1114HK市值300-350亿港币，未分红的部分是280亿，隐含华晨宝马价值可能就0.几到1点几倍PE，安全边际高很多。而现在隐含的估值是2-3x+（净利润拍多少见仁见智），因此对宝马的判断就更重要了，因为分红权重低了很多，而宝马净利润的波动很难预测（笔者更喜欢简单一点的题），如果竞争加剧，经营负杠杆，宝马净利润2-3年维度累计跌40-50%也不是不可能的，那么一家3x PE的公司就变成了5-6x了。也不排除估值也跟着跌一跌（假设从6x跌到5x也是17%了）
2）时间成本：之前按还债节奏的IRR是至少50%，但现在看，可能1年兑现的话，股息收益率是30%，但考虑到宝马基本面的因素，结果可能是10-20%
因此，目前看，这个机会已经不是个low hanging fruit了，可能等之后公司交流看下接下来1）定期分红的情况；以及2）沈阳汽车注资的钱要分红吗？；还有3）净利润指引有吗？；如果第二点能成立，那么可能又比较juicy了；如果只是1和3，那么感觉不是一个特别有吸引力的机会了。