昨晚,万科披露了中报预亏公告,公告一出来,很多不明真相的群众就在那里起哄,又在说万科要完蛋了。
地产行业,是强周期行业。作为一个强周期行业,必然有景气和衰退的周期。强周期行业的一个明显特点是,景气周期的时候,公司会赚到很多钱,赚钱的能力比弱周期行业强很多倍;衰退周期的时候,公司会赚很少钱,甚至亏损。因此,这两年地产行业处于衰退周期,万科的亏损其实已经是预料之中。作为周期行业,如果亏损企业都被划上完蛋和破产的等号,那么这些行业也不用再存在下去了。从全球经济来看,矿产、钢铁、石油化工、房地产、银行等,都是强周期行业,行业里面很多头部公司,也都经历过衰退周期的亏损,但这些头部企业,在熬过衰退周期后,在下一个景气周期,会赚到更多的钱。因此,我们不能把简单的净利润亏损和企业要完蛋破产划等号。事实上,万科在1997-2000年地产衰退周期的时候,也经历过一次大劫,但劫难之后,却显示出更强大的战斗力。
评估一个周期行业的公司,特别是在衰退周期的时候,看公司的现金流比看公司的净利润更重要。当年读书的时候,老师就用钢铁公司的案例给我们分析。在景气周期,钢铁的销售价格要大于各项成本,钢铁公司就盈利;但当衰退周期来临的时候,钢铁的销售价格低于各项成本,钢铁公司就会亏损。我记得我们问老师,既然销售价格低于成本,每一笔业务都是亏损的,为什么还要卖呢,如果不卖,不就不亏损了吗?老师的回答是:“如果不卖,把钢铁存在仓库或者不生产了,固然会计上不会有亏损,但是,一个钢铁公司,如果一段时间不生产和销售商品,那么整个公司就没有任何收入现金流了,公司的人工和日常管理成本等,都无法发放和保证,公司一定要关门的。但如果公司继续生产和销售商品,虽然表面上生意是亏损的,但生产销售了就有现金回流了,可以用于公司的人工和日常管理开销,只要撑过了衰退期,公司就会好起来了。这就是周期行业的特点。这个过程,也只有行业里面的头部公司,能够扛下去,大部分弱小公司,是无法支持下去的。”
万科这次中报预亏,让我再次想起了老师的案例。想想去年为什么万科会出现困境?去年由于各地对新房价格管控比较严格,加上各种政策仍不够宽松,直接导致了万科去库存出现困难,再叠加各种开发需要大量现金流,这是造成万科陷入困境的主要原因。另外,由于万科在前几年拿了很多高价地,导致了开发成本较高,如果真要降价卖房,会导致项目亏损。所以,去年万科在利润和现金流之中,选择了保利润,牺牲现金流,在没有出现债务危机的时候,万科的现金流仍不算困难,因此,管理层最终还是选择了先保利润。
但是,没有现金流支撑的利润都是赚假钱。银行不是笨蛋,去年底,银行开始对万科动手抽贷了,直接导致万科陷入流动性困难。今年,为了应对流动性困境,万科采取了很多果断手段,处理低效资产、降价去库存等手段,快速回流现金流,但这些处理手段,短期内必然给净利润带来负面影响。从昨天的交流纪要看出,24年上半年,万科开发业务实现销售回款 1186 亿元,依然保持在行业头部。可以说,万科今年将会努力通过降价等方式去库存,逐步消化前几年的高价地。银行在最近也重新给予万科支持。只要这个过程顺利走完,万科明年将会轻装上阵,以其充裕的现金流,重回拍地市场。
所以,房地产作为一个强周期行业,不能光以某年的利润是否亏损论投资价值,而应该用分析周期行业的方法去衡量其投资价值。