芦哲 S1220523120001
王洋 S1220523120003
联系人 李昌萌
核心观点
周度ECI指数：从周度数据来看，截至2024年6月23日，本周ECI供给指数为50.40%，较上周回落0.01%；ECI需求指数为49.77%，较上周回落0.02%。从分项来看，ECI投资指数为49.74%，较上周回落0.04%；ECI消费指数为49.42%，较上周回落0.04%；ECI出口指数为50.16%，较上周回升0.02%。
月度ECI指数：从6月前三周的高频数据来看， ECI供给指数为50.42%，较5月回落0.06%；ECI需求指数为49.79%，较5月持平。从分项来看，ECI投资指数为49.76%，较5月回落0.06%；ECI消费指数为49.46%，较5月回落0.11%；ECI出口指数为50.17%，较5月回升0.17%。从ECI指数来看，6月份经济仍将延续供给强需求弱的特征，环比来看经济增长的动能未出现明显放缓，且从结构来看仍旧延续着5月份所呈现的外需强于内需的格局。工业生产方面，主要行业开工率在6月份维持了较高景气度，但同比改善情况较5月份有所收窄；需求方面，商品消费和服务消费景气度仍未见明显改善，但低基数下6月社零或有所反弹。主要大中城市地产销售面积在6月中旬以来降幅又开始走阔，后续仍需关注出口增长的持续性以及基建实物工作量出现改善的拐点。
ELI指数：截至2024年6月23日，本周ELI指数为-1.10%，较上周回落0.12%。继续等待总量宽松的信号。本周人民银行行长在陆家嘴金融论坛上发表重要主题演讲，在货币政策传导中介变量变迁、“利率走廊”体系重构等重要机制已经发生变化的背景下，货币政策将更加侧重“价格”的调控，银行体系流动性和实体经济流动性更宜从“量”和“价”两方面着手综合分析，今后将发生更重要作用的7天期逆回购利率和贷款基准利率LPR在本周均未调整，未来还需要继续等待总量宽松的信号：（1）从“量”上来看，中期借贷便利（MLF）已诞生10周年，截至5月末，MLF存量余额有7.13万亿，而下半年MLF就将进入新一轮到期高峰，2024年8月至12月合计有4.68万亿MLF到期，且主要集中在四季度，如果MLF渐渐褪色政策利率属性，那么存量到期的MLF报量或将收缩，而到期的基础货币就需要有其他货币政策工具补充，不排除通过“降准”的方式置换到期量；（2）从“价”上来看，7天期逆回购利率和贷款市场报价利率（LPR）将是未来“降息”操作的重点，当前1.80%的7天期逆回购和3.95%的5年期以上LPR仍然有继续调降的空间。如果下半年价格更低更充足的基础货币置换存量价格偏高的基础货币，实体经济流动性将更趋于扩张，因此预计在总量宽松政策落地前，流动性延续目前的窄幅波动，静待信号的释放。
风险提示：产业政策支持力度不及预期；政策出台节奏不及预期；海外需求仍具有一定不确定性。
正文如下
1 本周双指数概览
1.1 ECI指数：6月份供需两端并未明显走弱
从周度数据来看，截至2024年6月23日，本周ECI供给指数为50.40%，较上周回落0.01%；ECI需求指数为49.77%，较上周回落0.02%。从分项来看，ECI投资指数为49.74%，较上周回落0.04%；ECI消费指数为49.42%，较上周回落0.04%；ECI出口指数为50.16%，较上周回升0.02%。
从6月前三周的高频数据来看， ECI供给指数为50.42%，较5月回落0.06%；ECI需求指数为49.79%，较5月持平。从分项来看，ECI投资指数为49.76%，较5月回落0.06%；ECI消费指数为49.46%，较5月回落0.11%；ECI出口指数为50.17%，较5月回升0.17%。从ECI指数来看，6月份经济仍将延续供给强需求弱的特征，环比来看经济增长的动能未出现明显放缓，且从结构来看仍旧延续着5月份所呈现的外需强于内需的格局。工业生产方面，主要行业开工率在6月份维持了较高景气度，但同比改善情况较5月份有所收窄；需求方面，商品消费和服务消费景气度仍未见明显改善，但低基数下6月社零或有所反弹。主要大中城市地产销售面积在6月中旬以来降幅又开始走阔，后续仍需关注出口增长的持续性以及基建实物工作量出现改善的拐点。
1.2 ELI指数：实体经济流动性扩张仍需等待总量宽松的信号
截至2024年6月23日，本周ELI指数为-1.10%，较上周回落0.12%。
继续等待总量宽松的信号。本周人民银行行长在陆家嘴金融论坛上发表重要主题演讲，勾勒出未来货币政策框架演进的框架，在货币政策传导中介变量变迁、“利率走廊”体系重构等重要机制已经发生变化的背景下，货币政策将更加侧重“价格”的调控，银行体系流动性和实体经济流动性更宜从“量”和“价”两方面着手综合分析，今后将发生更重要作用的7天期逆回购利率和贷款基准利率LPR在本周均未调整，实体经济流动性指标亦维持一个月以来的平稳波动，未来还需要继续等待总量宽松的信号：（1）从“量”上来看，中期借贷便利（MLF）已诞生10周年，截至5月末，MLF存量余额有7.13万亿，而下半年MLF就将进入新一轮到期高峰，2024年8月至12月合计有4.68万亿MLF到期，且主要集中在四季度，如果MLF渐渐褪色政策利率属性，那么存量到期的MLF报量或将收缩，而到期的基础货币就需要有其他货币政策工具补充，不排除通过“降准”的方式置换到期量，因此就实体经济流动性而言，当前2.50%的MLF如果被价格更低的基础货币置换，那么流动性扩张的效应将更高；（2）从“价”上来看，7天期逆回购利率和贷款市场报价利率（LPR）将是未来“降息”操作的重点，当前1.80%的7天期逆回购和3.95%的5年期以上LPR仍然有继续调降的空间。如果下半年价格更低更充足的基础货币置换存量价格偏高的基础货币，实体经济流动性将更趋于扩张，因此预计在总量宽松政策落地前，流动性延续目前的窄幅波动，静待信号的释放。
2 本周高频数据概览
2.1 工业生产：供给端整体保持平稳态势
开工率方面，本周主要行业开工率涨跌互现。其中本周汽车全/半钢胎开工率分别为58.17%和79.06%，分别环比回升6.32%和3.42%；本周PTA开工率录得76.56%，环比回落1.53%，较去年同期回落3.38%；本周钢厂高炉开工率录得82.83%，环比回升0.76%，较去年同期回落1.28%。
库存方面，本周六港口炼焦煤库存合计232.52万吨，环比回升0.04万吨；本周港口铁矿石合计库存录得14886.92万吨，环比回落10.12万吨；本周主要钢厂建筑钢材库存录得278.68万吨，环比回落9.67万吨。
负荷率方面，6月14日沿海七省电厂负荷率均值录得73.57%，环比回升1.71%，较去年同期回落1.86%；本周PTA工厂、聚酯工厂和江浙织机PTA产业链负荷率分别录得78.45%、88.20%和71.28%，分别环比回落0.78%、回升0.41%和回升0.02%。
2.2 消费：商品消费和服务消费景气度仍偏低
乘用车消费方面，6月16日乘用车当周日均销量录得45707辆，较去年同期回落11814辆。根据乘联会发布的最新数据，6月1-16日乘用车市场零售63.4万辆，同比去年同期回落13%，较上月同期回落14%；其中新能源车市场零售31.4万辆，同比去年同期增长14%，较上月同期回落4%。
价格指数方面，上周柯桥纺织价格指数录得104.85点，环比回落0.34点；义乌中国小商品总价格指数录得101.81点，环比回升0.10点。
人员流动方面，本周航班执飞率均值为87.50%，环比回升2.79%，较去年同期回落2.89%。地铁日均客运量录得7655.16万人，环比回落161.78万人，较去年期回升667.50万人。
2.3 投资：基建实物工作量仍处于相对低值
基建投资方面，2024年6月19日石油沥青装置开工率录得22.20%，环比回落2.00%，较去年同期回落12.40%；2024年6月14日全国水泥发运率录得39.53%，环比回落0.94%，较去年同期回落7.45%。
房地产投资方面，上周100大中城市供应土地占地面积录得951.37万平方米，环比回落44.36%；上周30大中城市商品房成交面积录得178.92万平方米，环比回升3.35%。6月上旬普通硅酸盐水泥市场价录得334.60元/吨，环比回升24.70元/吨；6月上旬浮法平板玻璃市场价录得1682.90元/吨，环比回升2.50元/吨。
2.4 出口：韩国出口增速延续回升
出口价格方面，本周中国/上海出口集装箱运价指数分别录得1829.22点和3475.60点，分别环比回升95.75点和96.38点；本周波罗的海干散货指数均值录得1959.00点，环比回升71.00点。
出口数量方面，韩国6月前20日出口总额同比增速录得8.50%，较5月回升7.10%，较去年同期回升3.1%。国内方面，6月10日日-6月16日监测港口累计完成货物吞吐量录得25512.9万吨，环比回升0.71%。
2.5 通胀：黄金价格延续高位震荡
国内方面，本周猪肉平均批发价录得24.68元/公斤，环比回升0.12元/公斤；本周28种重点监测蔬菜平均批发价录得4.31元/公斤，环比回落0.06元/公斤。
国际方面，本周布伦特原油期货结算价录得85.09美元/桶，环比回升2.79美元/桶；本周COMEX黄金期货结算价录得2348.30美元/盎司，环比回升13.20美元/盎司。
2.6 流动性：本周货币净投放3900亿元
公开市场操作方面，本周央行进行3980亿元逆回购操作，有80亿元逆回购到期，当周货币净投放3900亿元。
受到资金面变化影响，本周7天shibor利率小幅回升，从周初的1.8620%回升至周末的1.9390%；本周10年期国债收益率小幅回落，从周初的2.2608%回落至周末的2.2541%。
3. 本周政策一览
4. 风险提示
产业政策支持力度不及预期；库存周期结构产生重大变动；海外需求仍具有一定不确定性。
以上为报告部分内容，完整报告请查看《基建实物工作量同比降幅走阔——量化经济指数周报-20240623》。
芦哲 S1220523120001；王洋 S1220523120003；李昌萌 S1220123120064。
方正宏观团队
芦哲
方正证券研究所
首席宏观经济学家
芦哲：方正证券研究所副所长，首席宏观经济学家，中国证券业协会首席经济学家专业委员会委员。曾任职于世界银行（华盛顿总部）、泰康资产和华泰证券。在JIMF、《世界经济》、《金融研究》、等学术期刊发表论文二十余篇。第五届邓子基财经研究奖得主 ，2019和2020新财富固定收益研究第一名，2021 ISI 杰出成就分析师，2022水晶球（公募）宏观研究冠军，2023年新财富宏观经济研究入围团队。清华、人大、央财等多所大学专业研究生导师，上财EMBA教授。