$春秋航空(SH601021)$ $Aercap飞机租赁(AER)$ $中国东航(SH600115)$

解释一下为什么春秋长期年化回报不可能高于10%：

我们可以用单机的IRR模型，计算一架飞机服役20年然后退役，全生命周期的回报率。有人会说，春秋会把老一点的飞机卖出去，然后引进更省油的新飞机。但是飞机是全球市场报价，春秋再精明也不可能在飞机买卖上多赚多少钱。

OK，我们来算IRR，我用了几个基本假设：

1 服役20年内，有5年没有正现金流入，相当于白干。我认为这个是比较公允的，春秋从2011年上市以来，疫情3年加上2022年还亏了1年的利润，相当于14年里有4年白干。即使去看Southwest发展50年的历史，平均20年有5年白干是正常水平。

2 春秋在年份好的时候每年平均现金流流入增速1-3%（用1%或3%都行，对最后IRR影响基本是提升1%结果提升1%）。长期来看，随着社会进步，运输/物流成本占比越来越低，运输/物流成本增速一定是跑输GDP增速的。

3 单机价格4.22亿，这里直接用了@锋谈慧语 资深研究者的结论，他算的是19-23年成交的A320系列单机价格。

4 每年经营现金流流入。有N种方法，不管是用归母/经营性现金流入/田基金经理给过的经营性利润@田瑀研究笔记 计算长期都差不太多，使用哪一年的现金流入，我选择了12-23年平均，算出来初始第一年是1500万，即第一年1500万，此后每年+1-3%，随机选择5年为0。最后加上折旧，减去初始购机成本和每年债务，得到单机每年现金流。

5 资本成本4.0%（春秋负债成本2-3%，还要考虑股权成本，算过WACC就知道4.0%非常非常低），负债率50%（长期高杠杆会要了命的）。

最后结果是6.8%。不管怎么调，我有很高把握确定IRR基本在4-8%之间，除非春秋加杠杆，基本上杠杆+10个百分点，IRR提升1.5%左右，但是长期高杠杆是不可能的。这里IRR近似于ROE，如果ROE回报很难高过8%的项目，在当前估值下，长期回报跑赢10%基本不可能。

下一篇我将谈谈，（如果能买）为什么买Aercap是更好的选择，以及春秋目前和同行估值相近是否合理。