$中国中免(SH601888)$ $上海机场(SH600009)$ 

上机与中免的新协议，目前看下来大概率会是以客流量为衡量基础，乘以一个系数，关于系数的调整，可能会权衡两方利益，也要考虑在疫情对上海机场的大幅影响下，保证其不亏钱为前提。所以在低流量下，系数会给的高一些，流量恢复后再还回去一些。对于上机来说，短期业绩应该是有保障，中免也舍不得放弃这么优质的一个口岸渠道，但长期来看，上机免税部分业绩空间恐怕会受限。 

到了2025年，上机的高扣点率应该很难保持，重新签合同时候的扣点率预计会大幅低于45%，因为机场也要考虑与海南、日上直邮渠道的比价，维持这么高的扣点率，会让口岸的价格没有竞争优势，反而在量上吃了亏，中免随着多面开花，体量越来越大，对上机渠道的依赖也会降低，所以从中长期的角度来看，还是看好中免的发展空间。

中免从免税零售商，深入直邮业务，也开始向跨境电商发力，未来将会是两条腿走路。总体来说，在高端护肤品销售这条线上，不论是免税还是线上直邮，中免的价格优势都是巨大的，而且免税这个双位数增长的巨大市场，过去免税这个超过5000亿的市场，有70%贡献给国外。在目前的疫情影响下，国外代购，各大机场口岸、海外免税店的销售都陷入了停滞，以香化为主的高端护肤品也在加速回流，这块市场渗透率低，国家更是在这个时间加速出台了一系列政策支撑，目的就是加速回流这部分GDP，除了引入了多方竞争者以外，几乎看不到利空，但竞争者的竞争能力也是比较有限（具体分析见之前的文章），不妨碍中免的飞速发展。可以说这次疫情的契机，对于中免的消费者变革（从以前的旅客到现在的旅客+代购），渠道变革（从依赖口岸和海棠湾到增加了直邮渠道），政策支撑（政策加速消费回流）等方面都产生了巨大的积极影响，可以支撑其万亿市值的逻辑。