你尽管说,朕赐你无罪
文:晚上来吃饭
版权声明:本文首发于微信公众号“峰哥读财报”,不需授权即可转载,保留此声明即可。
注:雪球文章更新不定期不及时,如有需要请关注公众号。
应同事邀请,本周分析下东阿阿胶。
因雪球排版不合理,详情可点原文链接 [东阿阿胶]。
从我们审计的角度看,有一类性质特殊的上市公司,就算给的审计费再高,也是不应该承接的。
比如说康美药业和獐子岛,作为审计师,不论公司整体情况如何,单就存货而言,由于根本无法进行有效的审计应对,因此无论如何是不应该承接这种业务的。
对于投资者来说也一样。对于这种存在超高固有风险的公司,不管事务所认为公司报表多么干净,也是没必要看的。
除了上面说到的康美的人参、獐子岛的扇贝之外,还有很多公司也是这样,其中就包括本文男猪脚——阿胶。
文章写完以后,经提醒,我专门搜索了网上对东阿阿胶的分析。很不幸的是,99%的内容都是表面文章,甚至还有人认为东阿阿胶属于困境反转/资产隐蔽型公司,因为公司的存货很值钱!呵呵,看完了我的文章,就不会再说这些存货很值钱了。我可以把话放在这,今天不把阿胶公司的底裤扒下来,我就封笔退出江湖今天不吃饭了。
茅台:听说你影射我们公司存货存在固有风险?
峰哥:谁说的?我可没说!
另外,对阿胶的解读大体上也可以推广至中华老字号系列公司。要知道,中华老字号基本都一个操行,举一反三是非常重要的。
首先我们打开年报,翻到封面后面那一页。一般来讲,这一页的内容是固定格式的“重要提示”,再往后一页就是目录。可阿胶的第二页却是一篇抒情文章:
三千年的情怀?
通篇看下来,你以为峰哥立刻就路人转粉或者是感动的痛哭流涕?
错!
按常理,看到这样的年报我会立刻点击右上角“×”,然后喝上一口国窖1573农夫山泉,再打开下一家年报。不过今天,为了解读东阿阿胶年报,我还是委曲求全地看下去为资本市场健康发展献身一次吧。
年报第二节可以看到主要财务指标,资本市场最关注的几个指标就在这了。如图:
首先我们会看到营业收入和净利润均没有增长,算是非常符合老字号当前的现状了;然后是经营现金净额大幅下降,与净利润严重背离,这一点是大风险,后面应该重点关注存货和应收;后面是ROE,也是下降趋势。
接下来我们可以看看分产品的毛利情况:
这里的医药工业指的就是阿胶系列产品,毛利率在75%。由于我听说阿胶经常涨价,所以我又看了一下前几年的报告,发现最近5年毛利率也就涨了5%而已,对净利润的贡献效果应该不是很明显。
接下来的年报已经没啥意思了,我决定先放出来我手工画出的最近5年的盈利能力走势图:
虽然东阿的综合毛利率维持在66-67%,但净利率和ROE均呈现平稳下滑的趋势。净利率的下降主要是销售费用上升导致,最近5年从19%上升到24%;ROE的下降主要是分红不足(净利润增速小于净资产增速)。
这里就产生一个疑问:阿胶(产品)到底有没有核心竞争力,如果真的是传承3000年的话,为什么没有形成口碑传播下的低销售费用。
接下来再看看存货和应收的周转情况。
要知道,应收账款和存货周转率是非常能反映企业竞争力的。阿胶这个产品到底好不好,根本不用董事长/消费者告诉我,报表很诚实!
我们可以对比一下其表兄弟汤臣倍健(从产品性质到毛利率净利率均非常接近)的报表,报表质量甩了阿胶两条街。
首先是存货周转情况:
然后是应收账款(含票据)周转情况:
我的天,还真是不比不知道一比吓一跳。东阿阿胶存货和应收的周转天数都快飞出地球了(可惜不是增长率),那现金流情况就不用说了,肯定惨不忍睹(此处图略)。
一边是持续增长的应收和存货,一边还连续的涨价。我的妈呀,你怎么不去抢,还真以为自己卖的是房子,可以涨价去库存呀?
出现这种异常情况,不敢保证必然造假,但是,你懂的…
到这,更加深了我的疑问:阿胶这个产品是不是本身就是个噱头,制约阿胶发展的可能根本不是公司所说的产量(或驴皮材料),而是消费者智商。
因为就阿胶本身而言,据我所知,其功效尚未经过有效的双盲测试检验!
2018年年报中披露了生产量、销售量和库存量,这在最近10年的年报中尚属首次。按理说,这么重要的信息,财务总监应该亲自把关,排除其中的风险/疑问点,可是疑点依然被我发现了。
我在文章开头就说了,阿胶这玩意儿,就像某公司的人参,根本无法进行有效的审计应对。在确认收入结转成本的时候,稍微做点手脚,利润就出来了,可存货会越攒越多(此时你是不是感觉存货周转率这个指标很牛逼),同时关键的问题在于审计人员还无法确认存货计价的准确性,这就给了上市公司可乘之机。
审计人员:你这点阿胶能值1个亿?
上市公司:我们的阿胶越陈越贵!
一切都是辣么perfect!
直到2018年披露了产销存量。
我们先看阿胶公司销售量和库存量的变化:
再看阿胶公司的存货明细:
然后我们把库存量和存货明细中的库存商品金额对应起来,把销售量和医药工业部分的销售收入及毛利率对应起来:
两种计算方式下的单位成本.JPG
以2018年为例,从销售路径计算的单位成本不足20万/吨,折合100元/斤,按75%的毛利反过来计算综合售价(批发和零售)大约500元/斤,与产品综合售价相符;从库存路径计算的单位成本却高达80万/吨,折合400元/斤!
两个路径计算出的单位成本居然相差4倍!
到这里,我不得不提出我的关键疑问:凭借阿胶成本的神秘性,东阿阿胶造假了吗?
在此,强烈要求证监会介入,阿胶公司必须披露最近10年各产品的产销存量、收入、成本、毛利率等关键信息!
可能有人会说了,这种问题难道德勤和安永前后两任事务所都没发现吗。对此我只能说,对不起,没有证据表明他们发现了,因为安永在审计报告的关键事项段里压根儿没提成本的事儿,正是审计程序的“标准化”限制了他们的想象!
在这里,本着负责任的态度,我得说,其实我的这个疑问并不是完全无懈可击,只不过该疑问不成立的可能性非常小,几乎不可能发生。即我没有考虑到各种产品在销售上和库存上的结构区别(我默认各种产品的销售结构和库存结构是相适应的),同时由于东阿公司商业贸易收入只占一小部分,我也默认期末库存商品中绝大部分都是医药工业相关产品。
后天(6月18号)东阿阿胶就要召开股东大会了,到时候欢迎各位向上市公司提出质疑!
当然,我也希望最终是我错了,毕竟这个本就脆弱的资本市场已经经不起折腾了。
其实,对于阿胶,不光是产成品成本存疑,原材料也是个大问题,可惜从报表上无法推导出原材料单价(峰哥实力有限的很啊),所以阿胶18亿的原材料(驴皮?)到底有没有问题我就不清楚了。
但是,阿胶养殖的活驴我还是可以说道说道的。
活驴在会计上被称为生物资产,这里面又根据养殖目的不同区分为消耗性生物资产(目的是出售,放到存货计量)和生产性生物资产(目的是生产,单独作为生产性生物资产科目)。
这里面就产生了问题:生产性生物资产需要像固定资产一样计提折旧(影响利润),但是折旧年限和残值率如何确定呢?
东阿阿胶说了:
生产性生物资产的使用寿命和预计净残值系根据种驴产出能力、消耗及残值等历史经验为基础确定。
这话说得非常“有道理”、非常“清晰”对不对?
可是对于报表使用者来说,看到的只是满满的利润!对此,我非常怀疑东阿他们家驴的质量,没听说过10年以后的驴还能卖60%!
最后,在翻看年报的时候,我还发现了如下话语:
东阿阿胶走向国际化、做世界一流企业、做滋补养生乐活引领者,这是我们的目标和愿景,从对标可口可乐、好时巧克力,到研究迪士尼、环球影城,东阿阿胶的视野无国界。我们坚持十年价值回归战略,“把毛驴当药材养”、“毛驴活体循环开发”……
呵呵,祝东阿阿胶越卖越好!
质疑东阿阿胶的经营状况变差是可以的,存货周转率和应收账款周转率大幅上升都是事实!但是质疑库存商品造假,这个过程就既不专业,也不准确了,合并报表中存货的库存商品是个合计数,不仅包括医药工业的库存商品,也包括医药商业和其他业务的库存商品,18年医药工业的库存商品按照营业成本除以销量倒算再乘库存量,大约1.571左右,医药商业和其他业务的年销总营业成本约14亿多,按你给的存货周转率,倒算出库存商品金额在5亿以上并不难,质疑也要讲逻辑和证据!
核心是,90后都30岁了,智商税没法继续下去了。
难得一见的好文,关键在于,就算存货与销售有一定的结构差别,然而本质上它就一卖驴皮的,差别再大也不该差那么多
我的感觉,恐怕不是一个公司的问题,以前收智商税的人群,不仅老了,而且开始走了,中药,要面临的恐怕是集体凉凉了
@黄建平
明天,有机会的话我会问问存货问题,这个梗还有点技术含量。但是,你这样写就没人理你了,因为你犯了基本性错误。
另外的问题,上来就是獐子岛煽情,干审计的哪有这样写的,职业黑才是这个套路,我也喝了一口农夫山泉,但是没有X,我看完了。
你这么扒裤,元老师不高兴
黑文不错,给,阿黑,赏一根骨头。
库存商品大,涨价才有意义啊,把库存的都增值了!谁算算涨价让库存增值多少?$东阿阿胶(SZ000423)$
库存商品单价比销售单价要高很多我觉得可以理解。 就好比从植物里提取的香精是库存,而香水是销售品,那么成本上来说同样质量的香精是浓缩的自然比同样质量的香水要贵很多。我不是很了解阿胶在从原材料变成各种销售品的时候是不是参杂了很多其他不值钱的东西,所以以香精和香水为例。
我认为让人难以理解的是库存价值变动,量从1300吨遍为800吨,可是会计计价金额却没有什么变化,这就很奇怪了。什么库存能涨价这么厉害?我还真想不出来。这可是个连普尔茶都跌了的年代,难道这些库存是什么珍贵的琼浆玉液,不但不会有跌价准备,还能涨价60%。真的难以理解。
另外10年还能卖60%的会计变更也是相当奇葩。--------
总之,业绩一变差,各种幺蛾子就出现了。
阿胶也做起了会计文章了,何必呢。
无法治病的中医药股、保健股从来不敢碰,怕被收智商税。但15元、100亿的水煮驴皮我是有兴趣去收有钱傻人们的智商税的。较低风险赚到有钱傻人的钱,比能不能治病、有没有用更重要。
$东阿阿胶(SZ000423)$ 以2018年为例,从销售路径计算的单位成本不足20万/吨,折合100元/斤,按75%的毛利反过来计算综合售价(批发和零售)大约400元/斤,与产品综合售价相符;从库存路径计算的单位成本却高达80万/吨,折合400元/斤!
两个路径计算出的单位成本居然相差4倍!
到这里,我不得不提出我的关键疑问:凭借阿胶成本的神秘性,东阿阿胶造假了吗?
在此,强烈要求证监会介入,阿胶公司必须披露最近10年各产品的产销存量、收入、成本、毛利率等关键信息!
这分析,也太浅了吧,楼上都在瞎夸什么,财务上的分析基本都只是点到表明,根本没看到深层次原因啊。