$中国财险(02328)$ $中国平安(SH601318)$
（中国财险真的是被遗忘的角落，少人讨论，业绩发布会平淡如水）
总体感觉：主要数据略超预期，比较满意。（本来的预期是收入下降10%，净利润回到150亿左右）
优点：
1、业绩真实可信。
换总裁业绩没有大的波动，说明内控还是比较到位。（金融企业杠杠高，只看表面数据有时无法识别大坑，华融的崩溃还历历在目）
2、管理层新变化。
现在越来越重视人的作用，特别是大体量、高杠杆的企业，很多数据变动几个百分点就是地动山摇。最后的竞争实质上就是管理层人品、格局、能力的竞争。
人保财险原来很大的问题就是管理层年龄太大，内部提拔，求稳为主。
今年的年报，我看见了变化。
总裁于泽，49岁，从人保到太平，现在又回到人保，南开大学经济本科。
财务负责人，副总裁沈东，52岁，厦大经济学本科，航空航天大学软件硕士。
总裁助理，广东总经理张道明，45岁，清华工商管理硕士。
董秘邹志洪，50岁，武汉大学法学博士。
当然，高管虽然优秀，但比平安的国际化团队还差点，缺乏核心人物。
发布会时，于泽谈“城市保”时先咨询了罗董事长，细节看出严谨的制度下，自我做出大的战略性改变很困难，除非遇见大的危机。
3、承保端依旧优秀（主要险种超越市场）。
总保费、特别是车险保费基本持平（车险占比61.32%）。信用保证保险大幅下降，非车险增速良好。
综合成本率98.9%，小幅下降，综合赔付率66.2%，持平。其中车险赔付率从2019年59.8下降到58%。
车险承保利润大约80亿，信保亏损约50亿，其它保险盈利，总体承保利润41.77亿。（5年平均在52亿左右）
浮存金（保险合同负债）3128亿，增长2.5%。
4、投资端稳步提高。
总投资资产5075亿，增长9.2%（5年平均8.1%，我最看重的成长性指标）
总投资收益额231.8亿，创历史新高。其中最稳定的净投资收益（股息、利息）177亿，增长4.26%（5年平均增速4.44%）。交易类收益15亿（收益40多亿，减值准备提取大约30亿）。
5、员工由18.6万人减少到18万人，人员费用由339亿减少到325亿。
6、净资产由1700亿增长到1900亿，增长12%。
问题：
1、资本性支出大量增加。（往年资本性支出和折旧摊销基本持平，今年折旧摊销大约35亿，资本支出约98亿，也许预示着新领导层大量投资是有新想法）
2、对问题基本回避。
近2年，人保暴雷不少，虽然不像08年伤筋动骨，同时凭借着不错的市场和投资环境，平滑了业绩。但实实在在亏了不少钱，严重损害了品牌形象。如果只是轻描淡写，一笔带过，没有深刻反省战略错误，还以市场份额为核心，未来还会犯类似的错误。
3、总投资收益率下降。
去年说的特别好听，要抓住各种机会，实际只是小幅增加了权益类投资，并没有发挥保险资金逆周期的特点，市场不错的情况下，总收益都没有突破5%，有点失望。
4、杠杠率下降，净资产收益率下降。
投资资产与净资产的杠杠由过去3以上，下降到2.67。净资产收益率下降到11%（5年平均在13%）。
当然，杠杆率是双刃剑，下降肯定风险更低。
5、分红额由100亿下降到83亿。（如果对比大银行30%左右的分红比例，还算厚道）
6、车生态圈建设一直停留在嘴上。
估值负面影响因素
1、短期：金凰的案件、车险改革、信保业务（几个因素2022年后会好转）。
2、长期：自动驾驶对车险的影响，互联网保险的竞争，投资端利率下行。
总体而言，投资的逻辑没有什么大的变化，个人认为中国财险实质就是低增长、带杠杠、以债券为主的投资组合。
低成本的护城河依旧。
车险改革很可能像日本一样，半强制的价格战加速中小企业出局。
18年开始买入时，对车险改革估计不足，但是估值的主要逻辑不变，即使考虑到低增长，香港对金融的低估值，财险合理值还是应该在1-1.5PB，也就是2000-3000亿。
在心仪标的还都很贵的前提下，耐心持有吧。