你以为他只是物管股？那么洗洗睡吧。
这周，港股打新市场四大天王登场，资金要如何安放才能效率最高？一看公司，二赌市场。谁会是被看走眼的黑马？蓝月亮与 京东健康已经聊过，有兴趣可出门左转。参考“京东健康-剑出鞘，恩怨了”及“蓝月亮产品单一？这正是我们推荐的理由”。 $恒大物业(06666)$ 是唯一一支能同时出现在财经版头条与娱乐版头条的新股，也具备黑马潜质。今天聊聊，被好多人低估的华润万象生活。
从物管股角度看， $华润万象生活(01209)$ 的表现中规中矩，按2020年上半年中国所有已上市物管公司收入计算，华润万象排名第六，位列第一梯队。但31.3亿的收入规模离前五名还有很大距离。毛利率较低更是一大软肋。2019年整体毛利率在16.1%,2020年上半年在24.1％，横向对比下，宝龙商业2020年上半年的毛利率是29.3%，同期雅生活是31.9%,永升是30.7%。
看未来，华润万象被说得好像没有未来。论合约面积，目前是1.4亿平方米，合约面积/在管面积比率只有1.3倍，相比同行只属中间水平。那么未来发展动力在哪？
别人笑他不一样，他笑别人都一样。
当别的物管公司都在规模上夺路狂奔，只有华润万象在商场领域精雕细琢。目前，华润万象已发展成中国最优秀的商场运营商。他在全国35个城市拥有51个中高端购物中心。其中76%的商业物业位于一二线城市。过去两年，每年都有一百多万平方米的商场交付使用，未来也将稳定增加供应。或许这百万平米级别的商场，放在华润万象亿级总物管面积中并不起眼，但收益是真香。2017年至2019年，商业运营及物业管理服务的收入分别为10.29亿元、16.68亿元、23.97亿元，占比从32.9%上升至40.8%。截至2020年6月30日止六个月，购物中心商业运营服务的毛利率为55.9%，贡献了近3亿元的收入。
人生不止眼前的苟且，还有诗和远方购物街
这几年大型商场一直在思考一个问题，人为什么要出门？如果逛街只为购物，那淘宝甩出商场几条街。但华润的万象城开了个脑洞，把自己塑造成网红打卡景点。你以为万象城的诚品书店只是买书的地方？错了，这是一趟沉浸式的阅读之旅。你以为新年倒数钟，圣诞许愿树只是个漂亮摆设？错了，这是生活需要的仪式感。你以为网红奶茶店门口，顾客排队一小时买的是奶茶？错了，这买的是景区门票。承认吧，很多时候，我们并不是真的爱远方，我们只是讨厌苟且。 我们也不是真的爱诗歌，我们爱的是诗意。万象城，让出门变成了寻找意义与逃离当下之旅。华润万象正在用独特的方式蚕食着 $阿里巴巴-SW(09988)$ ，京东的蛋糕。
手中无剑，怎保护你？手中有剑，怎抱紧你？
我们再看回华润万象生活的低毛利率，这本是物管股的两难之选。利润高了，对不起租户，利润低了，对不起股东。但如果换个角度，把华润万象看成商场向住宅溢出品牌，住宅向商场供应人流的双循环。那么毛利率就不如协同效应重要了，重点是把蛋糕做大。所以华润万象住宅物业管理服务来自第三方收入的占比大，应该当成利好来解读。根据招股书，过去3年第三方收入均占7成以上，今年上半年占比更增至8成，录得13.5亿元。写字楼方面，华润万象更是充分利用了购物中心的人流及地理位置的优势，以高于均价30%的价格实现了80-90%的高出租率。
至于前文提及的储备面积不高，投资者也不用太担心。论拿地能力，多说无益，他是国企。论商业拓展，华润万象正在用“万象”品牌攻城略地。
承诺之后，才是承诺的开始。
包干制是物管公司利润的天花板。严格来说，物管公司与租户的互动从收钱的那刻就结束了。接下来物管公司考虑的是：怎样用最低的成本达到合同的效果。但2020年开始，华润万象从包干制转型至酬金制。上半年是购物中心，营业收入5%(max)加上营业利润10%(max)。下半年是写字楼。酬金比例均远高于市场平均水平。承诺之后，才是承诺的开始。更好的服务，意味着更高的收益，双赢。当然，别的物管公司也偏爱酬金制。可惜，他们并未有像华润万象般庞大又具备粘性的会员体系，所以话语权不够。华润万象的会员体系简直是致敬沃尔玛与亚马逊。住宅端拥有79万会员的“悦家”，人均年消费超2万人民币。写字楼端拥有6万“Officeasy”高端用户。商场端更是拥有1000万“一点万象”会员。会员可在全国享受一致的积分与优惠，商家可发布促销及活动。各种物联网的新技术，如找店导航，寻车缴费等更是优化了购物体验。
对标宝龙商业，今年涨的最好的物管股。
目前全国有5000多个购物中心，而且每年还将有500个新的购物中心落成。部分城市的购物中心已供大于求。在此背景下，拥有品牌效应的万象城优势明显。
论商业模式，华润万象可对标宝龙商业。商场领域，华润万象起步就与世界同步。或许受到希尔顿酒店品牌扩张的启发，华润万象未来将以轻资产模式实现品牌输出与管理输出。让收益最大程度挂钩经营成果。相信未来几年华润万象可继续做大服务平台，拓展服务范围，维持着商业物管50%+的毛利率高举高打。
最后，物管股的低迷对价值投资者来说是个好消息。华润万象的定价预计有所克制。这意味着你能用更低的价格拿到不错的标的。面对利润稳定的增长，只要估值不变，价值回归只是时间问题。
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证悟君