现实世界, 有间公司叫做中华汽车 (26.HK), 以前经营专利巴士业务, 因此又称為中巴, 笔者自小居住港岛区, 因此, 经常乘坐中巴. 随著中巴的专营权於1998年8月31日晚上告终, 中巴的主要业务已经转為地產发展和投资, 土地主要来自中巴的旧车厂和员工宿舍.
根据中巴2016年财报, 每股资產净值168元, 以执笔之时股价80.5元计算, PB 0.479倍, 表面折让并非太大, 不过, 细看中巴的资產负债表, 中巴持有现金19亿元, 没有任何银行借贷, 总负债也只有1.9亿元, 表示每股净现金41.8元, 每股净净现金37.6元. 扣除每股净净现金后的PB只有0.329倍. 值得注意的是, 中巴帐上有待出售资產10.4亿元, 主要来自以下两个项目:
1.於2016年6月, 中巴以1,850万英镑出售英国物业 Thanet House, 交易完成日期為2016年9 月6日. 扣除预计出售费用后, 估计得到金额大约1,822万英镑, 以9 月6日英镑对港元匯率10.3255计算, 大约相当於1.88亿港元.
2.於2015年05月29日以现金代价8.5亿元出售柴湾道391号住宅及商业综合楼项目, 预计出售之实际完成日期不会早於2017年7月1日. 交易完成后中巴仍然持有柴湾道391项目20%权益.
一旦待出售资產的10.4亿元变為现金, 中巴每股净净现金将增加至60.7元, 扣除每股净净现金后的PB将下降至0.185倍.
扣除每股净净现金后, 表示投资者以每股19.8元拥有中巴以下的资產:
1. 帐面值22.5亿元的投资物业和0.19亿元的自用物业, 相当於每股值50元. 当中, 香港投资物业帐面值15.3亿元, 英国投资物业帐面值7.21亿元. 2016年投资物业租金收入0.92亿元, 香港和英国投资物业分别佔5,015.8万元和4,148.6万元, 毛租金收益率4.07%.
中巴持有包括以下的投资物业:
1.1 柴湾工业城第一期三楼 8-14 室
1.2 北角英皇道港运大厦二十一、二十六、二十七及二十八楼. 根据资料, 中巴於1998年3月以总代价2.96亿元购入港运大厦办公室大楼二十七及二十八楼，以及港运城第二座住宅大楼三十五及三十六楼内之六个单位。此外, 於2002年7月以四千八百多万元向中银香港购入港运大厦二十一楼全层, 面积二万一千二百方呎. 2002年8月又以四千八百万元购入二十六楼全层.
1.3 北角丹拿道港运城第一座三十七楼 B, 港运城第二座三十五楼 E 及 F, 三十六楼 E 至 H, 三十七楼 C 至 H
1.4 九龙佐敦道3号附设傢俬配套的住宅单位及零售商铺
1.5 北角渣华道港涛轩四十七楼A 至 E 5个住宅单位, 地下 1-7 号商舖及 8 个停车位
1.6 英国伦敦Albany House, Petty France, 是中巴於1999年12月出资3 . 8 亿元购入的, 為楼高十一层的办公室大楼, 可租用面积约5万8千平方尺, 同时拥有45个停车位, 邻近圣詹士地下铁路, 整座大厦已全部租予伦敦市运输总部, 租期為25年, 不得中途终止合约, 租金每5年检讨一次, 而且只可向上调整.
1.7 英国伦敦Scorpio House, SW3 London
2. 帐面值25.4亿元的合营企业权益, 相当於每股值56元. 合营企业拥有以下不俗的资產.
2.1 港运城零售商舖物业, 总楼面面积150,223平方呎, 2016年租金收入2,195.4万元, 中巴佔有40%权益. 2016年中巴收取股息1,200万元.
2.2 北角英皇道625号, 是一座楼高26层的甲级办公楼，总楼面面积逾30.1万平方呎, 大厦坐拥维多利亚港美景,同时邻近港铁北角站, 2016年租金收入1.24亿元, 中巴佔有50%权益. 2016年并没有向中巴派发股息, 估计原因是该合营企业仍然有流动财务负债5.18亿元. 不过, 该合营企业持续向中巴偿还贷款, 笔者比较2016年和2013年的财报, 该合营企业自2013年以来, 已经偿还中巴1.03亿元贷款, 截至2016年6月30日,欠中巴借款降至2.59亿元. 此外, 笔者认為北角英皇道625号的帐面值有点低估, 如果以4.5%毛租金收益率计算, 英皇道625号应值27.6亿元, 扣除合营公司所有负债之后, 中巴所佔价值较帐面值增加大约2.2亿元, 相当於每股增加4.9元.
2.3 黄竹坑道8-10号项目, 正发展為一座总楼面面积约382,500平方呎的甲级办公楼，预期将於2018年落成。中巴持有该项目50%权益。该项目已经完成补地价10.7亿元. 值得注意的是, 该项目帐面值21.86亿元, 相当於每方呎楼面地价5,715元. 今年10月12日信和置业与帝国集团合组的公司以25.28亿元投得黄竹坑业勤街商贸地皮, 每呎楼面地价為8,872元. 预计将来港铁南港岛线通车后, 该商厦呎价可达1.7万元以上, 出租呎租约50至60元水平.
从以下的地图可以看到, 信和投到的地皮, 在位置上是比较接近将来的黄竹坑港铁站出口, 不过, 中巴的黄竹坑道8-10号项目, 其实距离信和投到的项目也不太远, 如果中巴的黄竹坑道8-10号的每方呎楼面地价以8,000元计算, 中巴所佔价值较帐面值增加大约4.37亿元, 相当於每股增加9.7元.
2.4 柴湾道391号项目, 将重新发展為由780个住宅单位组成的总楼面面积约692,000平方呎的三幢附有商舖的住宅单位, 中巴持有该项目20%权益, 将会是是中巴未来巨额利润的来源.
总结, 中巴是禾秆冚现金, 资產含金量高而且质素不俗. 正如文章开头所讲, 中巴就像一个价值130万元, 屋裡面有38万元现金的物业, 这个130万元的帐面值极可能是较真正市值低估, 而且当中的23万元不久也会变成现金, 但这个物业加屋裡现金只卖80.5万元, 因此, 中巴现价非常便宜, 不过, 投资需要耐性去等待价值回归, 包括等待北角英皇道625号的合营公司向中巴派息, 以及黄竹坑甲级办公楼项目完成以產生收入, 并且向中巴派息, 到时中巴股息便有较大幅增长, 而且是可持续性.
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