前言
大炮一响，黄金万两。中东地区的冲突加剧使得红海运输严重受阻，而绕行非洲将增长航行的时长，对现有的运价指数带来积极影响，短短一个月上涨幅度超过66%。航运企业短期内想要快速补充欧洲运输路线并非易事，需要一定时间来进行调运，我们预计可能要进入Q2季度才能新的稳定航线供给。
而中东的冲突，短期内想要解决可能也颇为困难，保持能源价格高位运行，对现阶段部分国家极为重要。因此，延续的时长不排除会贯穿全年，对消耗船运公司多余运力，具有积极影响。
中远海控是我们2020年11月初覆盖企业。我们最初假定公司2022-2023年均按50%比例进行派息，或派出800亿港币（目前实际派发约730亿港币），最终市值会降至610亿港币附近。即便2024年取得计算的常态化利润（100亿元）时，港股报价在PE及最终可支配净现金都具有可观支撑。参考《颠覆价值认知，净现金折中折的中国航运之王》
根据实际时间节点价格测算，中远复权以后价格约4.1港币，按目前8.15港币价格计算，涨幅约98%，绝对值上涨4.05港币，其中，红利收益3.76港元。绝大部分收益都来自于股息贡献。中远期间涨幅表现要显著优于预期，1是来自于高股息风格偏好；2是红海的干扰使得利润弹性增长；3是港股低估下，公司积极回购，截止2月6日已累计回购1.96亿H股及0.59亿A股。
中远期间利润表现较此前预期略有差距，我们虽下修了2023年预计至270亿，但实际利润为238.6亿，公司23Q4季度核心利润可能已经亏损。然而，红海事件对运价刺激，又使得我们估算2024年130亿元利润出现新的变化，提升利润至200亿，对应股息率再次提升8%附近。参考《海外航运巨头亏损，探寻中远利润强劲的秘密》
对于中远主要围绕以下几个观点：1.是中远拥有大量净现金。公司净现金约1600亿，考虑到应付款可能的回落，仍拥有高达900亿；2.中远的财务状况已经得到改善，拥有100亿利润支撑，未来亏损的概率会更低，不应以过去眼光看中远。即便财务费用为0，也将较过去新增60亿税前利润；3.市场偏见使得公司股息率非常丰厚。一度高达40%，目前约8%。
公司缺点也颇为明显，对于船运公司是否会再度面临亏损的局面，我们认为不能排除这种可能，长协与行业格局的变动削弱周期属性，不能彻底地改变行业本质，航运高资本、重资产、船舶建设周期长、运力错配等问题，若大环境相对极端，行业难以轻易“刹车”，在近两个季度以体现的非常明显。
就现阶段中远海控而言，预计最大的红利已经消除，即便红海影响长期化，预计2024-2025年累计派息将低于330亿港币，除权后对应常态化利润PE约8-9倍，具有一定保本性支撑性。
另外，若红海事件无法实现长期化，股息或下降4-5%区间，PE倍数支撑力会有所下降。但相对港股其他高股息吸引力较为一般。
23Q4利润拆解
1月10日，中运发布2023年业绩预估。2023年度实现归属于上市公司股东的净利润约为人民币238.59亿元，与上年同期相比减少约78.25%。
我们根据东方海外发布Q4季度运营概览，推测中远Q4季度经营情况。根据我们对比，东方海外收入增速在23Q2-3Q与中远海控公布增速平均数约5%，过去几个季度绝大部分都处于单位数区间。当设定值-5%差值时，预估中远海控Q4季度增速为下降-44%，对应收入约416亿，预估集装箱收入363.5亿，同比-47.2%。
Q4季度东方海外货运量同比+7.2%，两者货运量变动差值要更窄，最大差值为23Q1季度8.3%，最小为22Q1季度0%。从海外下半年数据来看，货运量运载情况已经出现恢复，增速小幅度出现提升，以差值逐步缩窄的线性测算。当设定至为5%时，中远Q4货运量增速为+2%，对应运输约599万标准箱。
大致推算中远2023年全年收入为1760亿，同比下降约-55%，集装箱收入1674亿，同比-56%，运输量为2345万标准箱，同比-3.9%。
另外，可推算出23Q4季度运输均价约6049元，同比-48%，环比-2%。我们预估23Q4运价或处于6000元±100区间徘徊，预估季度环比均价不会相差太远。若没有红海事件干预，6000元附近的价位，已经能够较为真实的反映CCFI变动，逐步排除了运价指数由高到低的基数影响。
根据测算，23Q4季度公司收入、运价环比小幅度下降，运输量小幅度上升，但Q4季度归母净利润仅为17.88亿，同比-85.6%，环比-67.55%，中远Q4季度利润低于市场预期。一方面来自于价格的变动；另一方面更大因素在于供需的不匹配，使得成本抬升。
2020Q1-2023Q2期间，公司运力水平整体处于下降状态，但显然货运量下降幅度更为严重。东方海外23H2货运量开始回升，但运力提升速度更为快速。根据东方海外数据，推测中远23Q4季度综合运力很可能继续增长。
以Alphaliner公布运力，2023年中远新增约18.6万运力，运力上升至305万，新增船舶24艘。现有运力配对我们估算的年运输量，公司真实性运输效率较2022年/2021年分别下降-9%/-16%。除非Q4季度货运量增速远远高出我们预期，否则只影响百分比，不影响供需变化对运输效率下降结论。
根据公司23Q4季度净利润数据，我们假定投资收益环比持平，其他科目变动不大的情景下，由于Q4季度汇率人民币升值影响，结合以往数据变动推出，预计Q4财务费用收入环比上个季度8个亿将进一步下降，预估在0-2亿左右。
当公司Q4季度运营费用绝对值变化不大时，推算Q4季度毛利率介于8-9%区间，可能已经处于2019年以来最低季度值。推算年度单均成本约6000元附近。
红海影响
12月底，因红海冲突导致大量运输船队由苏伊士运河改道非洲好望角。根据苏伊士运河管理局披露，1月1-11日运河船舶同行量减少36%，收入减少46%。推测下旬同行量可能继续承压。
短期内供需絮乱打破了行业稳定性，使得CCFI运价指数由12月879点，大幅度上行至2月的1464点，涨幅66.6%。现有指数点位约等于2020年12月或2022年9月。鉴于2022年9月属于从高往下走存在高基数影响，2020年12月经营数据参考力更强。
从市场资讯显示，船舶绕行大概增加7-15天时间，亚洲-欧洲原本30-40天航线，将提升至37-55天，考虑往返时间，进入Q2季度绕行船舶将完成了一轮平衡，航线将重新开始进入新的稳定节奏。
我们根据东方海娃数据推算，中远2023Q4季度运转效率大幅度下降，运力上行与货运量下降矛盾越发明显，其他头部船运企业在22Q3季度已经出现亏损，大概率闲置运力也处于不断抬升中。预计红海影响可能只影响1个季度供需不平衡，但会消耗船运公司更多闲置的运力。
根据Clarkson数据显示/预计2023/24年集装箱吨英里贸易需求增长在1.9%/3.7%，而船队运力增长在7.8%/6.7%。根据中金测算在极端情况下，若原本红海航线的集装箱船全部绕行好望角持续全年，2024年供需差为+0.6%，有效供给/需求增速为+4.2%/+3.6%（不考虑绕行供需差为+6.4%，有效供给/需求增长+10.0%/+3.6%）。
此前，我们预计公司2024年归母净利润约130亿元，趋近于常态化下100亿附近，并不排除个别季度会出现亏损。结合23Q4季度经利润数据与行业供需的配比，若没有突发事件影响，基本上已经极为接近。
我们考虑冲突事件影响，参考2020年Q4季度经营数据，另外考虑特殊的一面：积极影响1：2024年影响贯穿全年，更接近高位震旦，而2020/12月由低到高；2.公司拥有更强劲的财务收入与投资收入；消极影响：1绕行成本具有实质性；2.经营成本更高；3.现有货运量更低。
综合来看，我们预计24Q1收入端会更接近23H1期间440-470亿区间，若没有汇率干扰，利润区间介于60-80亿，并可能逐季下降。运价或处于7800元中枢。
若红海影响消除，后续供需矛盾会再次絮乱，仍会向预计常态化百亿利润靠拢靠拢。
业绩与预期
展望2024年，预计全年货运量呈现恢复状况，同比+3%，达到2415万箱，公司运力或同比继续增长,运转效率基本持平。
