白电三巨头2021~2023财报对比，同时回答热点问题

$海尔智家(SH600690)$ $美的集团(SZ000333)$ $格力电器(SZ000651)$

一、主要指标

营收：

最近2年，海尔+14.88%，美的+8.84%，格力+8.1%，

三傻都小幅增长，局势良好。毕竟房地产情况不咋地。

利润增长：

也是如此，海尔+27%，格力+25.81%，美的+18%。

去年全球高热，对制冷企业拉动非常明显，特别是空调为主业的格力。

ROE：

格力26.53%，美的22.23%，只有海尔是16.85%。

主要原因是海尔持续在全球建厂，资本开支多，且历史分红少，净资产累计多。

而格力累计分红数量遥遥领先，因此净资产增速慢，例如2019年格力每股净资产18.31元，2023年20.74元，增长13%。

而分红最少的海尔，同期净资产从7.21提升到10.97元，增长52%。

从长期来看，随着公司资产的增长，制造业ROE是下降的。

格力2018年时曾高达33.36%。

要保持高ROE，要么持续高成长，要么把利润全部分光！

二、经营质量

现金流：

三家白电经营性现金流都大于利润，都是健康的。

偶尔有些波动，例如美的2023年现金流指标大幅增长到167%，海尔2021年也曾达到174%。格力更是在2023年达到192%！

格力在2021年现金流是非常差的，只有8%（大概是去填银隆的坑），幸亏次年补上了。

财务费用：

三家白电都是现金奶牛，资金充沛，经常数百亿资金吃利息，所以财务费用极低.

美的、格力长期为负20~40亿，海尔平均也才3亿。

美的：2023年利息支出28.08亿，利息收入69.51亿。

格力：2023年利息支出29.62亿，利息收入61.9亿。

海尔：2023年利息支出21.1亿，利息收入14.86亿。

有息负债：

随着营收的增长，美的、海尔这2年都增长了34%，但不能简单理解为“大存大贷必是造假”。 制造业临时应付备货扩产，可能短期拆借了大量资金，销售返款后再还。

只需要看总的财务费用即可，目前3家都是很健康的。

从有息负债和净资产相比而言，海尔是非常稳定的，也是3家公司中杠杆率最小的，3年基本都是30%。

而美的大部分时间是40%多，2022年曾经提高到63%，随后恢复到41%。

格力同样在2022年突然爆发大量资金需求，有息负债大幅飙升，从378亿到839亿！竟然占比高达82.39%。2023年仍然持续增长。

空调2龙头在2022年发生了什么？

格力2023年有息负债率下降了，但是仍然高达71%！

三、费用率

海尔24%的费用率遥遥领先！侵蚀了很多利润！2年减少0.45pct；

美的16%的费用率，2年增长2.41pct；

格力费用率非常低，才13.12%，2年增长2.75pct；

海尔费用高企就2个原因：

（1）销售模式不同；

（2）销售效率不高。

虽然2个海尔合并后，费用率连续3年下降中（友商都在提高），但是绝对数仍然是别人的2倍！

具体原因下面章节详细分析。

四、销售能力

本篇文章的重点。从7个指标一一解析。

先说结论：美的销售能力第一！

（1）毛利率

3家公司毛利率都持续增长。

海尔毛利率最高，31.5%，2年增长1.3pct；

格力毛利率，30.57%，2年增长6.29pct；

美的毛利率，26.49%，2年增长4.01pct；

随着CPI和原材料价格的上涨，以及市场逐渐进入寡头垄断阶段，白电公司提价时阻力较小。

同时海尔、美的都在力推高端品牌，也提升了整体毛利率。

可喜的寡头局面快要形成。

通常情况下，充分竞争的行业，就是应该只有3家大的，其余都是小公司苦守细分市场。

这可是经济学经典理论哦。

中国彩电以前上百家，如今只剩海信、TCL、长虹。其余基本出清。

电冰箱以前上百家，后来只剩海尔、容生，美的是后来发力的，速度很快。

洗衣机以前上百家，后来只剩海尔、小天鹅，美的也是后来发力的。

空调以前几十家，现在还有不少，主要是日子过得太好了，赚钱太多了，舍不得血战。

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为什么海尔整体毛利率最高？？

分产品毛利率对比（由于美的、格力公布数据不全，我就懒得做3年数据对照表了）

海尔：

公布了每个细分产品，另外2家就只发布了空调和其它。

可以看到，除了海尔空调是29.37%毛利率，海尔其它产品都是30%多，甚至46%！

而海尔在电冰箱、洗衣机、热水器都是国内第一，电冰箱、洗衣机这2大市场都处于40%市占率垄断地位，毛利率远超空调。

另外海尔首创高端品牌卡萨帝，国内高端家电排名第一，因此海尔整体毛利率较高。

美的：

我们看到，虽然美的最近10年空调市占率大幅提高到并列第一，但它家空调毛利率很低，只有25.57%，空调老三海尔都是29.37%。因此美的空调营销应该是采用薄利多销的策略。

美的消费电器毛利率33%和海尔差不多，比空调25%毛利率高得多。 特别是冰洗增速很快，目前国内已经形成了海尔+美的双寡头垄断的局面，双方都在这里面赚了不少钱。

格力：

在制造成本都差不多的情况下，格力空调的毛利率最高，37.04%，一个惊人的数字！

因为格力空调是金字招牌，消费者认可多，品牌溢价高。

这必须归功于朱总辛苦创下的江山，格力吧的几个意见领袖也许不同意，我都不提以前格力空调独霸，现在被迫和美的平分秋色。

我们来看看董总搞出来的其它产品的毛利率，只有区区4.41%。

这个可怜的数字，在各行各业都应该是倒数吧。连刚开始交货的小米SU7毛利率都是5~10%，每辆还亏7000。

格力的费用率大概13.12%，推算其它产品净利率应该是亏损8.71个点！

而且格力其它业务持续萎缩中，2022年营收-16.75%，2023营收-17.9%！

即使是空调，最近数年格力新发明的产品，如发电空调、玫瑰红空调，销量都非常差，我刚去京东搜索，只卖了几台。

所以，事实如此，格力传家宝空调非常赚钱，其它的都亏得凶！

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（2）净利率

最高的毛利率，最低的费用率，所以格力的净利率最高，13.59%，现金大奶牛！

如果董总不思进取，只做空调，每年都像养元饮品、重庆啤酒那样100%分红率，我觉得格力股价100元都是合理的。

每股分5元，100元对应5%的稳定股息率，超过长江电力。

不过机构们怕的就是她乱来。

这里面海尔的净利率最低，因为海尔的销售费用率太高，简直遥遥领先，下面会仔细解释。

因此三傻最高的毛利率，最后成为最低的净利率。

不过我们也看到，自从2个海尔合并后，内耗减少了，费用率连续4年减少，今年一季度又降低了0.7%！

（3）销售费用

我们看到，海尔在销售费用上是遥遥领先，410亿几乎等于2家友商总和的80%，而营收只占它们总和的一半！

根本原因是3家白电巨头不同的销售模式。

销售团队：

海尔始终维持庞大的销售团队，从总部、省级分公司、县市机构、商超驻场，销售人数连续3年都是18000多人！

海尔在线下建了很多省级分公司，为了推广高端品牌和全套智能家居，建立了很多自营实体店（如2022年1月三翼鸟卡萨帝001号店超1100家，2022年中报卡萨帝线下自营店也在全国建立了1万家，数量增长30%），因此销售费用高企。

虽然这几年有好转，销售费用率逐渐下降，但仍然高达15.67%！

同时我们也需要关注：海尔的销售团队，特别是以前的海尔电器部门，是否存在人浮于事、效率低下的问题？

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美的销售层数低于海尔，用一个统一的团队管理全国线上、线下销售。以前只有8、9000人，但是在2023年大幅增加了销售人数，从9093人提高到14063，增长55%，应该是发力基层了！

线上无需太多人员，且美的线上一直第一。

（虽然美的在2023年合并了科陆电子，但它带来的销售只有562人）

格力的情况和另外2家不同，销售团队才2528人。并且，去年大幅裁减销售了。

因为它产品单一，无需太多销售人员。

并且这20年来，格力的销售模式从来都是高度绑定经销商，将海尔省级分公司的职能下放给省级代理商，省级代理商又拓展市级、县级代理商。所以总部无需太多销售人员。

当然，这种模式下，经销商背叛也会造成较大损失，所以最近几年，格力做渠道改革，收权，得罪了一些大经销商，于是飞利浦空调横空出世。

与此同时，董明珠从2019年1月起在公司实行全员销售制度，每个工人每月5000元销售任务，车间主任是1万，也降低了销售人数数量。（2024.4月才取消这个政策）

销售人员占比：

从销售人员和公司全部员工对比来看，海尔的销售人数实在太多了，虽然这几年一直在优化，但仍然占比高达16.38%。

主要原因是以前合并的海尔电器，效率很低，关系户多，水平又不咋的。

美的占比7%，增长37%；

格力只有3.48%，下降3.82%；

人均销售：

因为格力销售模式特殊，所以人均销售上，格力是遥遥领先，每个销售人员平均卖了8110万。

美的以前每个人卖4000万，但2023年大扩招后下降到人均2657万。

海尔的销售能力最差，人均销售1419万，虽然它是唯一增长的，且销售费用率也是唯一改善的，但是改革仍然任重道远。

（4）存货

美的的销售非常给力，经营能力遥遥领先！

存货占比只有区区12.67%，海尔15.12%，而格力15.89%，最近2年降低很多。

另外，相比营收的增长，3家白电公司存货增速慢甚至下降，这充分证明白电巨头的垄断地位。

（5）存货周转天数

美的61天，海尔81天，格力90天。 美的又是遥遥领先，现金循环周期更是只有1天，无人可敌。

所以我说家电里美的销售能力第一！

海尔、格力的销售能力相比差距不小，特别是海尔，和美的一样都是全品类，存货周转要差20多天。

格力虽然数字最劣，但格力只有空调，而另外2家是全产品线，直接对比有失偏颇。

实际上，董明珠销售出身，格力掌握下游很厉害的。只不过在互联网新营销时代有点差距。

所以最近几年，董明珠把很多精力投入直播，基本上每天都要去董明珠的店露面。

（6）应收

美的、海尔都差不多，10~11%占比也是健康的，但美的这3年提高了20%，海尔下降了10%。

格力是另类，销售模式不一样，经销商先打款才提货，年终返点。所以应收占比很低，只有7.9%。

中国白电公司对渠道把控是非常强大的，对比美国同行，由于几十年消费者养成的臭毛病，买东西都是开车去大型商超，所以渠道商非常强势，经常拖欠上游资金，净利率也是生产商的2倍！！

这就是国外家电厂商净利率低的原因！经常有人扯什么国内赚钱养国外，实在太外行了。

而中国情况不一样，人口居住密集，大型商超成本高企，绝大部分被电商干死了，老百姓买家电要么网上，要么去街头专卖店。

（7）预收（合同负债）

我没想到的是，格力竟然在预收上低于美的！

我想，大概是这几年格力销售渠道改革，线下捆绑经销商模式逐渐分化吧。

美的预收3年大幅增长75%，特别是2023年大幅增长50%，2024业绩增长可期。

不知道方总给下面的人喂了什么药，这么来劲？

海尔在经销商处不强，预收较少。

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五、管理效率

管理费用率：

海尔再次出现费用高企，费用率遥遥领先，即使最近数年持续优化，仍然高达4.4%。

美的最近几年薪酬开支增幅31%较大，目前费用率3.61%；

背后的原因是，海尔、美的有大量海外企业，且本土的薪酬开支也比格力多，而格力的海外员工少，本土员工吃苦耐劳，奉献精神足。

格力以前薪酬非常低，2021年管理费用率竟然只有2.14%，最近2年被迫大幅提高到3.19%，但是管理层薪酬提高远大于普工。

员工总数：

美的遥遥领先，19.8万人，2年增长19.79%，2023年美的扩产很多啊。

（合并的科陆电子总人数才2620人，生产737，销售562，技术957）

海尔11.2万人，2年增长7.23%。

格力最精干，员工数量7.2万人，竟然下降了11.33%。

在分析员工构成时，

美的生产人员15.4万，占比77.56%；

格力生产人员5万，占比69.26%；

海尔生产人员6.2万，占比58.8%；

海尔不愧是拥有最多灯塔工厂的（8+1座）。美的5座。格力0。

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由于格力团队的低薪高效，因此格力在人均产值、人均利润上遥遥领先。

人均产值：

格力领先，人均282万，2年增速22%；

海尔其次，人均232万，2年增速7%；

美的第三，人均188万，2年增速-9%；

人均利润：

格力遥遥领先，人均57.7万，2年增速50%；减员增效出奇果！

美的其次，人均22万，2年增速3.2%；

海尔第三，人均15万，2年增速18.45%；

前面谈过，海尔费用太多了。格力销售费用极低、员工又吃苦耐劳。

人均薪酬：

海尔领先，人均27万；增速14.33%。

美的其次，人均20.4万，增速5.41%；

格力第三，人均14.26万，增速30.61%；

格力薪酬低是行业众所周知的，前董秘孟羽童月薪才几千元，“其实我的工资和格力应届大学生的水平是一样的，基本上在五千到一万块钱这个区间内。”

六、研发

研发这种事情，就是美的、海尔在竞争，格力基本不参与。

美的、海尔都非常重视研发，3年研发费用都增长20%多，研发费用率都是3.9%。

（美的以前只有3.65%，2023年大幅增加投入，提升到3.9%。）

格力要差些，研发费用率只有3.3%。

从技术人员对比来看，

美的和海尔都是23XXX人，海尔还多些，美的合并科陆电子后2023增长2600人，海尔还裁减了约800人。

格力2022年技术人员竟然下降了10%，2023年大幅加薪后，又恢复了。但数量只是同行的60%。

研发人员占比，海尔高达21.24%，格力21.05%，美的11.7%。

但是美的博士特别多，648个，每年增长100人。不管是数量还是增速都遥遥领先！

海尔博士130个，增长了37%；

格力2023年报，突然删掉了博士人数，只公布了本科以上为1407人，猜测博士跑了不少。

美的硕士5115人，增长30%，但没有和海尔（4508人，增长29%）拉开差距。

美的本科12633人，低于海尔12936。

七、估值和分红

股价：未复权的价格，2023年价格采用今天价格！

估值，虽然今年白电都涨了30~45%，但估值仍然远低于2021年。而业绩都是约20%增长。

分红

白电三巨头今年走势不错，一是来源于这3年累计利润约20%增长，二就是分红率大幅提升， 美的每股分红提高了76%，海尔提高了74%，格力竟然下降了20%！

随着村里对分红的要求、以及未来白电企业全球市占率的提高，预期每股分红还将以10%速度增长， 这就是今年白电走牛的逻辑。

这里面，美的的分红率已经高达60.85%，海尔也从32.7%提高到45%，并公告2024年起提高到50%，如果未来海尔也像美的一样提高分红率到60%，那么机构会配置更多。

格力情况比较特殊，曾经是家电分红之王，2021年分红率高达74%，但是2023年下降到45.59%；

股息率仍然是格力最高，约5.66%，美的4.3%，海尔2.6%。

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