我是华东医药$华东医药(SZ000963)$的一名小股东。近期，华东医药的经营发展情况几乎印证了我先前所有的预期（参见：华东医药，目前最好的策略仍是持有），所以最近，我少部分时间研究华东医药，大部分时间研究其他的医药上市公司，如恒瑞医药、海正药业、丽珠集团、长春高新、乐普医疗、贝达药业、百奥泰、通化东宝、天士力等等，当然，还有信立泰。这不是我移情别恋，而是为了防范自己有明显的投资逻辑漏洞而不自知。
其中，信立泰$信立泰(SZ002294)$是我研究最多，最花功夫的。原因很简单，投资逻辑要经得起横向比较。买入并长期持有华东医药，必须解释的是，为什么是华东医药而非信立泰。我相信，信立泰的投资人同样要回答并说服自己。
乍看上去，华东医药和信立泰同是“困境反转”的投资逻辑的选择标的。但细细推敲，我认为两者是有明显迥异的。
谈谈我对“困境反转”这个概念的认识。我认为，困境发展，是上市公司自身经营质地优良，因为外部环境的变化，上市公司的经营预期出现反差，上市公司通过积极调整适应外部环境变化并重新获取竞争力。困境中的企业，历史业绩已经不足以证明企业经营情况。但是脱离了过往经营谈历史反转，是空中楼阁。我认为投资人应该从过往经营的蛛丝马迹中解读企业的能力，寻找有利的证据，判断企业能否实现反转。
华东医药，过往经营业绩持续增长，按照公司公告是，过去20年，年均增长保持在20%以上。过往经营情况也是扎实能打。它的唯一问题是，集采来临，而它没有创新研发体系。
而信立泰，过往经营业绩来看，集采前增长已经出现停滞的苗头；而集采后净利润更是大幅度下滑。它过往经营情况出现了很多问题。集采是让它的这些问题集中暴露了出来。
下文我们做个探讨。
信立泰也好，华东医药也好，初步分析下来，历史年度财务报表的真实性很高，不存在ST康美的造假可能。因此，我们假设两家上市公司的信息基本值得信赖。
信立泰全程把历史年度跟踪下来，它这家上市公司做对且做好的只有一件事情，开发并销售了氯吡格雷。另外，阿利沙坦算半个。除此，我看不到它任何的闪光点，问题倒是有几个。
先看信立泰和乐普医疗的竞争。尽管我没有持有乐普医疗，而且搞不懂蒲总，一个不锈钢材料方面的博士，跟投资者分享自己参与创新研发，到底体现了哪方面创新的价值，是生物创新药还是药物球囊，难道这是乐普研发支出少的理由？！但从乐普医疗和信立泰的竞争中，乐普是较强的一方。
乐普医疗在支架处于增长上升期时，没有固守自己的一亩三分地，主动出击，延伸支架后市场，战略性布局氯吡格雷，打掉信立泰市场增长的预期，让信立泰的股价有一两年是横盘。而信立泰在氯吡格雷处于增长上升期时，没有意识去做进攻性防御，利用自身在心血管科室的销售布局优势去做支架产品。等到乐普医疗杀入自己的领地后，又完完全全照抄乐普的策略，并购进入竞争格局已经基本确定的支架（含球囊）行业。打法上被对手牵着走，反击也没有新意。这一系列经营表现，说明了信立泰的几个经营问题：1、战略前瞻差。优势板块不懂得如何建立壁垒，没能防止潜在竞争对手入场；2、销售渠道把控差。竞争是避免不了的，但是不同的上市公司面对相同的竞争却是两种境况，很大问题是信立泰的销售渠道排他性能力不强。阿卡波糖板块，华东医药同样面临着绿叶制药的竞争。看看阿卡波糖的市场份额，华东轻轻松松压着绿叶。另外，乐普号称也有阿卡波糖，看看它的阿卡波糖是什么市场表现，根本没影。3、补救措方面，信立泰没有亮眼表现，只是抄抄作业，按照乐普的打法再老老实实的打回去。讲实在话，支架行业竞争格局基本确立，信立泰在支架行业赚不到什么便宜，仅仅是不让自己被乐普打得那么难看，算作是事后找补。
再看信立泰的研发。研发分为两部分，一是仿制药的研发，二是创新药的研发。
仿制药的研发，根据信立泰的说法是“ All in 创新”，主观上是它转型创新药的决心大。但换个角度看，为什么华东医药不“ All in 创新”，因为华东医药过去仿制药研发做得扎实。即使是集采政策出台了，华东医药过往研发的仿制药大部分依然有市场价值（2019年年报披露小部分仿制药研发因缺乏市场价值被主动停止）。如果按照这个思路，信立泰的过往仿制药被停掉是因为集采后没有什么市场价值。那么，信立泰在仿制药阶段，它做得研发是干嘛的？做做样子，给投资人画大饼嘛！
创新药的研发，有三个点讲。
一是创新药阿利沙坦，信立泰的阿利沙坦，相比其他沙坦类药物不是跨代的创新，仅仅是同代的创新。我看到有信立泰的投资人讲，氯吡格雷集采后，信立泰利空出尽，只有利好。我觉得他心真大。医保局不断吹风，集采仅仅是第一步，而后第二歩的工作是按病种支付控费。阿利沙坦，作为一个同等疗效的产品，才在这按病种支付控费的钢索上，随时面临政策变动带来的潜在风险。阿利沙坦也就是个过度产品，从产品生命周期上讲，并不因为创新，它比华东医药的吡格列酮二甲双胍强多少。而且巧的是，阿利沙坦和吡格列酮二甲双胍2019年销售额差不多，2020年的销售预期也差不多。而华东用于糖尿病过度的产品还有好几个要陆续上市，而信立泰的过度产品只有这一个。要是医保局要做业绩，明年推行按病种支付控费，不晓得信立泰如何来应对。
二是创新研发体系建设。根据上市公司的公告，信立泰2020年一季度的研发费用是约7600万元，同比下降35%，官方理由是信立泰及合作方受到疫情的影响复工迟滞，进度有所延缓所致。可是，恒瑞医药、贝达药业的一季度研发费用都是增长的，甚至华东都与去年持平。可见，信立泰相当大比例的研发在体外。上市公司自身的研发体系建设并没有成型，对比其他公司研发支出，很可能信立泰的研发，连合作都谈不上，它仅仅是一个按阶段打钱的付款人而已。同样我看到有信立泰的投资人，对CRO行业前景有清醒的认识，我挺认同他的观点的，大型医药公司不论是研发，还是临床，都将自己做为主，CRO服务对象将是中小医药企业。可是，2020年一季度，信立泰还是没有建立起自己的研发队伍，研发和临床依靠体外研究开发机构支持，在研发前景认识上，信立泰连自己的投资人都不如。结合前文的仿制药研发表现，以及跟乐普医疗在心血管科室的竞争表现看，信立泰的研发表现延续了一贯的眼光短浅，做样子。
三是华东医药的创新药研发进度，真的很慢。这是华东医药处于困境的客观事实。仿制药到创新药的研发体系是不同，但不完全是割裂的两种体系。目前很多创新药是改改分子式，请问跟高难度的仿制药有什么区别？仅仅是集采政策的区别！华东医药在仿制药研发阶段，很多药物是首仿或者第一梯队，而且首仿出来后能享受到长时间的红利。这说明华东医药的研发底子还是有的。华东医药的利润也是有的。转型期公司，最怕现金流和利润枯竭，华东医药的仿制药仍陆续推出，加上医美（华东做LG的玻尿酸代理，销售额做到国内行业的前三，销售能力极其强悍）、中药，未来三到五年，华东医药的业绩仍有保障，并可能继续增长，利用这几年完成转型不难。跟踪国外前沿发展看，创新药的前沿研发一直在进步，新的机会一直有，并不用担心这一刻掉队，没有了进入创新药研发的机会。只要有子弹（盈利的现金）、有市场（强悍的销售能力），BD机会有且有很多。
所以，我认为，华东医药是标准的处于“行业困境”中的上市公司，并因为过往质地的优良，有值得搏“反转”的预期。至于信立泰，恐怕还算不得这个标准，买入并持有信立泰的投资人不是在寻求“困境反转”，而是期望一家上市公司，上一发展阶段多项问题缠身，新的发展阶段甩掉自身老问题，同时解决新问题，这恐怕对上市公司的要求很高。因为，上一发展阶段它有巨大优势都做不好，这一阶段凭什么信赖它优势不那么大能做好。
上述是我个人近些天研究的一些浅见，欢迎各路投资人士“锤”正。行文仓促，谢谢阅读。
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