前言：
1.本人从雪球开始至唐书房，一直追踪和学习老唐的投资理念和实践。本人的一点不成熟的投资理念多数来自于老唐文章的启发。
2.以下内容来自于本人对老唐著作《价值投资实战手册》、美国教授达摩达兰著作《学会估值轻松投资》和《估值》的学习，以及对“慧思书房”@慧思书房 公众号文章《估值经典中翻中——从达摩达兰到老唐》的学习体会（对上述内容感兴趣的可自行搜索阅读，本文不再详述）。
正文：
老唐估值法可以简单概括成一句话：企业三年后预测利润除以无风险收益率。虽然简单，但其原理来自经典DCF估值理论。
一、老唐简易估值法与传统DCF估值模型的异同
老唐简易估值法来源于DCF估值模型中的两段式估值。即：第一段预估未来三年净利润（满足三大前提的企业，净利润即为自由现金流)，第二段测算企业永续价值（终值）。其“简易”主要来自以下两个要点：
（一）要点一：在第二段永续价值的估算中，以不增长的永续年金替代永续增长年金，无须设定贴现率和永续增长率。
我们知道，DCF模型中的永续价值是一个永续增长年金，意味着三年后的企业将成为一家永远保持低速增长的企业。计算公式如下：
永续增长价值=三年后下一年的利润/（贴现率-永续增长率）
在这个模型中，既要设定贴现率（取决于无风险收益率+股票风险溢价），又要设定企业的永续增长率，而这两者都无法做到客观，随意性较大，这也是不同投资机构估值相差甚远的主要原因。
老唐在此处将企业永续成长性和与未来不确定性相互抵消，借用不增长的永续年金来代替永续增长年金。公式变为：
永续价值=三年后利润/无风险收益率
因为无风险收益率可以用长期国债收益率，最大限度简化了计算，减少了人为操作。
（二）要点二：将第一段的三年估值与永续价值的折现相抵消。
实际操作过DCF估值的人都知道，在DCF两段式估值模型中，第一段前三年估值占总估值的比重很小，不到10%；第二段永续价值占比很大，超过90%，而且要经过折现，折扣下来的价值与前一段的估值大体相当。因此，老唐估值将前三年估值与永续价值的折现相抵消，一方面可以简化计算，另一方面可以不需要贴现率。即：永续价值不折现了，前三年估值也不加了，直接将永续价值作为企业估值。
老唐企业估值=企业永续价值（无折现）
经典企业估值=前3年估值折现+永续价值折现
（三）举例：
假设企业今年利润1亿元，预测未来三年增速20%，则三年后利润1.73亿。3年后永续增长率4%，无风险收益率4%，折现率8%。则：
1.经典DCF估值=未来三年估值折现+永续价值折现=1.2/1.04+1.44/1.04^2+1.73/1.04^3+1.80/(8%-4%)/1.04^3=39
2.老唐估值=未来第三年利润/无风险收益率=1.73/4%=43
可见，老唐估值虽然省略了很多假设和步骤，但保留了估值的精髓（即预测现金流的增长），最终估值与DCF模型估值的误差不到10%，真正做到了简便。（如下表）
二、老唐简易估值法的优势
老唐估值法如此简单，是不是因为老唐数学不好，害怕复杂的计算？并不是。从老唐《价值投资实战手册》可知，老唐估值法的理论基础是DCF估值模型，从老唐推荐书目中，也能看到达摩达兰的经典教科书《估值》和《学会估值轻松投资》，老唐所省略的主要不是计算，而是假设。
老唐估值对DCF经典估值模型的简化，除了简单易学，易于操作之外，还有以下几个优点：
（一）将预测期限从5至10年缩短为3年，降低预测难度。
估值的本质，其实不是计算，而是对未来的预测。无论是巴菲特，还是《估值》作者达摩达兰都认为，估值中涉及太多的预测和假设，未来变幻莫测，而一家企业过去的高增长率与未来的高增长之间很难找到必然联系。所以估值越精确，出错的可能性越大，模糊的正确胜过精确的错误。所以，预测未来10年的现金流，不如预测未来3年靠谱。
（二）最大限度减少人为的假设。
在DCF估值中，永续价值的占比很大。在10年模型中，永续价值占比通常超过70%；在5年模型中，永续价值占比超过80%；在3年模型中，永续价值的占比更是超过90%。而永续价值对增长率和贴现率十分敏感，贴现率1个百分点的变动，就可能造成估值的成倍变化。因此，尽可能降低人为因素造成的影响，是估值客观性的要求。老唐估值法将企业未来的不确定性与成长性相互抵消，干脆将三年后的企业看成是一张固定利率的永续债，用永续年金代替永续增长年金，不用人为设定贴现率和永续增长率，最大程度降低了主观性。
三、老唐简易估值法的局限性
DCF模型成立的前提，是贴现率大于永续增长率和无风险收益率。达摩达兰认为，没有企业可以永远保持超过平均水平的增速，因此永续增长率不能高于经济整体增速，也不高于无风险收益率。一般操作中，通常以无风险收益率来代替永续增长率。
老唐简易估值法的前提，就是贴现率接近于无风险收益率的2倍。这也暗合了巴菲特在历年股东信中提到的思路（原话大意是，如果无风险收益率是6%，那么我们不会满足于投资长期收益率在7%或8%的企业）。经典估值理论认为，贴现率就是经风险调整后的投资成本，或者更通俗地说，贴现率其实就是投资者的机会成本。因此，贴现率必须显著大于无风险收益率，投资才有意义；而贴现率必须处于合理范围，估值才有意义。
经测算，老唐简易估值法在贴现率等于无风险收益率（永续增长率）2倍的情况下，与传统DCF估值法误差大约为10%，完全可以互相替代。但如果这个前提不存在，则老唐估值法与DCF估值的误差会成倍增加。如贴现率为6%，无风险收益率为2%（三倍）的情况下，老唐估值超过DCF估值两倍；如贴现率为8%，无风险收益率为2%（四倍）的情况下，则老唐估值超过DCF估值的三倍。这样一来，估值的合理性就存疑了。
四、思考与现实意义
贴现率大幅偏离无风险收益率的2倍，老唐估值法就“失灵”。换句话说，老唐估值法成立的前提，是贴现率约等于无风险收益率的2倍。这里面有什么道理吗？
价值投资的祖师爷格雷厄姆告诉我们：股票实际上可以看作是一张特殊的债券，只不过它的票息率不固定，没有到期日，永远存续而已。因此，投资股票，你会预期获得高于债券利率的回报，用于弥补票息率和到期日不固定的风险。西格尔教授等人通过研究证明，从长期来看，大类资产中股票的收益率最高、债券次之、现金最低，而股票的长期平均收益率在6-7%左右，债券的长期收益率在3-4%左右。理论和实践均表明，长期和平均来看，股票预期收益率（贴现率）约为债券预期收益率（无风险收益率）的2倍左右。我想，这也是老唐估值法的基础之一吧。
将此观点作为估值的基础有什么实际意义呢？其意义在于，估值所用的无风险收益率、贴现率、永续增长率等指标，应当处于一个长期稳定、正常、合理的条件下。当经济政策出现异常，市场出现异常、企业经营出现异常的情况下，经典的估值模型就失去了意义。就像我们不能假设$贵州茅台(SH600519)$ 保持10%以上的永续增长率一样，当无风险收益率异常偏低的情况下，我们同样也不能机械地使用国债收益率作为无风险收益率来估值。比如前几年欧美长时间处于零利率和负利率，你不能以此为依据为企业债估出无穷大的估值；再比如美国近年来持续提高利率，美股主流股票估值却并未因此明显下降。这些都是市场留给我们思考的问题。