柔性直流技术采用全控型IGBT器件组成VSC（电压源型换流器）。相比于常规直流技术，柔性直流特别适合风光大基地、海上风电送出等弱电网场景。昆柳龙工程之后，目前先后已有四条特高压直流项目披露将采用柔性直流技术，且均采用送受端全柔直方案。柔直设备壁垒高，较常规直流价格更贵，预计将给换流阀生产厂家、核心零部件供应厂家带来较高的营收弹性。
展望未来，深改委通过《关于深化电力体制改革加快构建新型电力系统的指导意见》，新能源大规模外送消纳需求持续且刚性，预计输电网络建设后仍有大量新增项目落地，保障“十五五”、“十六五”的可持续性；且以直流为主，柔直占比有望提升。据此我们认为换流阀、IGBT、晶闸管器件等生产商具备较大弹性。
01技术侧：特高压柔性直流成为产业趋势
2023年特高压建设显著提速
截至目前，已发布特高压第五次设备中标信息，涉及四条直流特高压项目，招标规模远高于去年。1）哈密-重庆直流项目设备共计采购80亿元左右。保变电气（11.9亿）、国电南瑞（9.4亿）、特变电工（8.0亿）中标金额超过8亿元。2）宁湘直流、金上-湖北直流项目设备共计采购150亿元左右，其中中国西电（47.4亿）、特变电工（23.0亿）、国电南瑞（16.7亿）中标金额超过10亿元。3）陇东-山东直流项目设备供给采购79亿元左右，保变电气（11.9亿）、山东电工（11.7亿）、中国西电（10.2亿）中标金额超过10亿元。
特高压核心设备（变压器、组合电器、电抗器等）中标情况，各个公司格局大体相对稳定。交流设备：GIS由平高电气、中国西电、山东电工等主导；变压器由特变电工、保变电气、山东电工、中国西电等主导。直流设备：换流变格局稳定；换流阀国电南瑞高占比格局不变，许继电气换流阀中标回暖；组合电器平高电气高占比格局不变；直流控保系统国电南瑞独揽；外资企业中标不俗。
柔性直流成为产业趋势，更适合新能源并网
通过采用基于全控型电力电子器件（如IGBT、GTO）的电压源型换流器（VSC），柔性直流输电克服了常规直流技术的缺陷：
（1）无须提供无功功率，无换相失败问题。传统高压直流输电技术换流站需要吸收大量的无功功率，约占输送直流功率的40％-60％，需要大量的无功功率补偿装置以及滤波设备。柔性直流在原理上避免了换相失败问题，降低直流故障率。
（2）有功、无功可独立控制，可以向弱系统/无源网络供电，更适合新能源并网，无需火电等机组支撑。常规直流输送需要足够容量的交流电网以保证正常运行。而柔性直流可以独立调节有功、无功输出，因而不需要交流电网提供电压支撑，可以向无源系统供电。
（3）可实现多端直流电网。传统直流输电电流只能单向流动。柔性直流输电电流可以双向流动，可快速的实现潮流的反转，而不必改变电压的极性，更容易多换流站的连接，进而实现多端直流输电。
“十四五”后期特高压采用柔性直流技术渐成趋势
柔直技术已成趋势：“十四五”电网规划已进入后期执行阶段，根据目前披露的项目可研报告，至少有4条特高压远距离输电项目采用柔性直流方案。且与此前投运的昆柳龙、白鹤滩-江苏项目相比，显著的不同是均采用送受端同为柔直技术的方案。
全柔直方案发展迅速：与乌东德、白鹤滩等特高压项目相比，国网、南网的下一批柔直工程均选用全柔直方案。南网两条藏东南项目为送端一座站、受端两座站，共三座站，而国网的两条项目为送、受端各一座站，同样采用全柔直方案。
弹性测算：假设24/25每年建设2条特高压柔性直流项目，同时其他常规直流项目按计划正常进行。预计项目将在开工第二年、第三年逐步确认收入。根据历史市场份额，对国电南瑞、许继电气、中国西电、特变电工、时代电气（IGBT）、派瑞股份（IGBT保护用晶闸管）等公司的市占率进行合理假设。结论：1）换流阀：许继电气因为其不低的市占率和本身体量较小原因，弹性较大。2）IGBT、晶闸管等：零部件供应商中，派瑞股份供应IGBT保护用晶闸管，弹性较大。
五、投资建议
一次设备：1）需求呈现多元化趋势，需求整体上行，盈利能力向好，量利齐增开启本轮周期。未来需求保持高位，业绩逐步兑现。因此重点关注业绩超预期、海外/网内外需求弹性大的优质企业，可以适当给予较高估值。2）柔性直流技术已成为发展趋势，已有多条特高压线路计划采用柔直方案，未来柔直渗透率会持续提升，因此重点关注柔性直流技术带来较大弹性的环节，包括换流阀、IGBT、晶闸管等。
二次设备：网内需求边际向好，网外业务增量明显，结合2024年新能源和储能装机节奏来看，网外业务规模仍较高，增速略有放缓。关注一次设备高增带动二次起量的行业机会，关注新型二次设备等新技术带来的增量机会。
智能电网：1）电能表：网内电表仍处于轮换上行周期，2023H2招标起量会对2024年业绩有正向贡献；海外市场空间广阔，国内电表企在全球范围也有较强的话语权，电表出海是核心关注点。2）电力信息化：包括源网荷储侧等各环节，随着新型电力系统建设提速、新能源并网带来电网冲击、需求侧相应诉求日益高涨、电力现货市场的加速推进，具有先发优势的公司将充分受益，建议长期关注。
风险提示：
风电：
1、海风规划政策推动不及预期；
2、海风项目推动不及预期：海风项目建设体量、建设进度不及预期将影响行业大规模发展；
3、行业竞争加剧导致环节盈利能力受损：风电行业整体竞争比较激烈，若行业竞争加剧，进一步激烈的价格战将导致行业内企业盈利受损；
4、行业降本不及预期：海风大规模发展还需要以来上游各零部件降本，如漂浮式浮体、整体、海缆等，上游降本不及预期将影响海风大规模推广发展；
5、原材料价格波动风险：风电上游原材料主要为钢材，钢材价格的大幅波动对应风险企业盈利稳定性将造成风险。
电力设备：
1、需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期等。
2、供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。
3、政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期等。
4、国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深等。
5、市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨；
6、技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升等。