企业品质与价格是我们衡量投资风险与回报时重要的核心参考依据，然而在现实中有相当多的投资者对前者观注过多而忽略了后者的作用，轻视价格在风险评估中所占的权重，往往使投资结果变得非常不尽如人意。


       实际上再强大的品牌、再宽广的护城河、再优秀的商业模式，再充裕的自由现金流、在高估值面前都不堪一击，不管多牛逼的股票买贵了一样会使结果变得不让人省心。不在合理价格以上买公司是价值投资者的首条戒律，芒格比巴菲特激进更偏向于费雪，但也只强调以合理价格买优质公司，而不是盲目崇尚企业品质。当然也有极少数优秀公司可以无视任何高价，无论过去在任何价格买入都能给投资者带来良好回报，但这类公司寥若星辰，占比太低，这种小概率的事件，价值投资者应该予以忽略。


       经常听到这样的言论，我只投资某某行业因为它代表着未来的生产力，未来前景看好，或者我只在某某行业寻找机会，因为它轻资产，弱周期，业务简单易估算，竞争力强，有护城河，非常值得拥有等等，这种把投资限定在极狭小的范围内的作法是值得商榷的。投资要严守能力圈没有问题，但这不是把投资标的缩小到一个行业这样狭小空间的借口，对于非专业投资者来说，辨别企业成色是比较困难的，提前把自己置身于单个行业的狭小空间，这无异于足球运动员在出场前就认定只用头球攻门，赛车选手只使用弯道超车一种手段获取优秀成绩，除了让本来就困难的事情变得更加复杂外，没有任何好处。


      实际上价值投资者更像是一名训练有素的猎手，一直等待猎物的出现，巴老用挥棒球来比喻投资，更加形象，所以我们赚什么样的钱应该是市场决定的，市场给什么样的机会，我们就作什么样的投资，而不是自己事先圈定，无论是价投1.0还是2.0都强调价格，把不在高估值买企业当成金科玉律，所以我们会因为价格的原因而与高成长企业爆发的那一段以及众人瞩目的明星行业失之交臂，还因为保守是我们的座右铭，所以只观注大致看的懂的行业，注定与高科技等复杂的企业无缘，只投资传统的，在相当长的时间内不会消亡的行业。


      长期看战胜所投资企业平均ROE水平非常困难是客观存在的，所以平均ROE水平小于12%的企业就不用过多观注，因为就算战胜，似乎收益也不让人满意，为了容错甚至有把标的ROE的范围提升至15%以上的必要。在我的投资框架中，获取20%以上复利回报的方法主要有二种，而这二种方法要根据市场情况作动态平衡，做到在保证成长和长寿的基础上谁便宜买谁，如果没有好的机会，退出观望也不失为一个好的策胳。


      其实生意就是生意，我们目的是在法律的框架下尽可能的获取最大回报，而不应该在投资上讲情怀、搞个股或者行业崇拜、用高估值买入好股票不管什么情况下都是不明智的。费话已经不少，来点干货谈谈我对投资思路的理解，为了便于计算说明，假定企业不分红，实际上分红会给实际回报带来偏差，ROE也设定为不变，实际上也不可能，好在这些细枝末叶对结果并不产生决定性的影响。


       第一种：观注护城河宽广，商业模式优秀的高品质公司，以合理的价格，未来成长下降也以合理价格卖出，长期持有赚ROE的复利收益。

       高品质公司理应享受较高的价格，这非常符合价值规律，所以合理价买入也符合安全边际的原则，情景假设A企业长期ROE为25%，2.5倍pb买入，十年后以同等估值卖出，具体收益推导如下图：


                时间 A企业（ROE25%)
                  净资产               股价（2.5pb)                   市值
期初          10元                   25元                            25元
第一年     12.5元              31.25元                        31.25元
第二年     15.63元            39.08元                        39.08元
第三年     19.53元             48.83元                       48.83元
第四年      24.41元             61.03元                      61.03元
第五年      30.52元             76.3元                        76.3元
第六年       38.15元             95.38元                      95.38元
第七年       47.68元            119.2元                        119.2元
第八年         59.6元            149元                           149元
第九年        74.51元          186.28元                    186.28元
第十年        93.13元          232.83元                     232.83元
获利倍数               232.83元/25元=9.31倍
每年复利                    25%




        这种方法的难点是高品质公司成色的把握，这一点非常困难，没有超凡的商业洞查力很难做到，对策：分散，每个行业只有一二支卓越的企业，只能多分散来降低整体的风险。


        第二种：以低估的价格买入，长期持有，以合理价格卖出，利用市场暂时的错误订价来获得超越市场的收益。

        那是不是除了高品质公司，别的公司就没有投资机会了呢？也不尽然，只要质地尚可，长期ROE高于15%的公司，一样可以获得满意的回报。市场每隔一段时间就会因为各种偏见，误解给予部分行业，企业以极低估值的待遇，当然有不排除有一部分企业是因为业务遇到各种各样的问题而一蹶不振，但也有一些只是暂时出现了困难，此时就是千载难缝的最佳击球点，后期以合理价格卖出，就可获得漂亮的双击。情景假设b企业，长期ROE为15%,1倍pb买入，2倍pb卖出，具体收益推导如下图：



                                  时间 B企业（ROE15%)
                    净资产           股价             市值
期初             10元             10元             10元
第一年          11.5元 　 　
第二年          13.23元 　 　
第三年           15.21元 　 　
第四年           17.49元 　 　
第五年           20.11元 　 　
第六年            23.13元 　 　
第七年            26.60元 　 　
第八年           30.59元 　 　
第九年            35.18元 　 　
第十年          40.46元        2Pb卖出80.92元            80.92元
获利倍数          80.92元/10元=8.09倍
每年复利              23%



        这种方法的难点是谨防低估值陷阱，对策：只找那种行业必不可少，在国民经济乃至全球都有足够竞争力的行业。行业无可替代，全行业出现困难，坏到不能再坏，向好只能是唯一的趋势。


         一直以来唯品质和唯价格是资本市场的两大极端，殊不可取，动态平衡才是关键。有人会说了，就算企业真的如你所料，你就那么肯定能获得良好回报？答案是肯定的，底气来自于我们的卖出价非常合理，无论是方案一还是方案二，从我们手中买入资产的投资者还是能获得10%以上的复利回报，我们没有占市场一点点便宜。如果再极端一点，将资本市场永久关闭，方案一在第四年净资产己追上当初的股价，接下来就可享受接近于企业ROE的复利收益，至于第二种方案当年就取得和原始股东相同的权益，有没有市场己不太重要。好的投资逻辑就是不依赖市场同样能获得良好的回报。


投资从来都是复杂的，认为投资简单的人都是傻瓜——芒格


        一定有人会说了，无论那种方案，难道我们不能等到高估再卖出，不是能获得更高的复利吗？确实是这个理，但是这种可能需要牛市的烘托，有可能而非必然，这需要额外的假设条件，在我看来，除了企业以过去多年的平均速度成长，维持一个大致ROE水平这一假设外，任何需要额外条件才要能获取想要收益的投资都需要打回重新评估，一座设计最大承重量为一百吨的桥，允许通过的的最大汽车吨位不会超过三十吨。而我们在投资时有足够审慎的态度吗？


ps：就当前的市场估值状况而言，我将最大的仓位分配给银行也是基于银行相对于优质品种表现出的巨大吸引力，未来两者价格变动一旦引发再次平衡的阀值，我将毫不犹豫将仓位调整一部分过去，只是时间窗口还没到来，如食果未及其时，其味必苦也



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