我虽然也买了格力,也希望格力好,但真的觉得以和你们这些人交流为耻。滚吧!
空调虽然是白电行业最好的赛道,净利润率远高于冰洗、小家电,但是格力的净利润也在19年被美的反超,差距也是越拉越大,与海尔的差距也越来越小。
空调业务营收在20年被美的反超时,还有可以归咎于疫情。后面两年的差距越拉越大,也可以说是渠道。今年,疫情没了,渠道改革已经进行了三年了,要是差距仍然越拉越大,到时候又该怎么解释呢?
乐观一点,到25年董明珠任期结束时,渠道改革应该已经完成了。但是,董明珠届时已经71岁了,还能连任吗?如果连任,又将把格力带向何方?如果不连任,谁又能掌舵两千亿的格力?
四. 公司治理缺陷
格力是我自己动手分析的第一批公司,当时对于公司治理这个有些虚的概念理解不够深刻。看过更多公司,有了一些经验之后,回过头来看,可以看得更清楚一些。
格力的公司治理缺陷,主要体现在两个方面:股权结构缺陷、管理层缺陷。
1.股权结构缺陷
格力走到今天,是个不大不小的奇迹。
前面提到的那篇文章中,有空调行业打群架阶段的详细过程。格力当年的竞争对手们,春兰死于多元化造车业务,华宝和科龙都败于管理层和政府股东的股权之争,同样因为股权之争轰然倒塌的著名案例是健力宝。
美的和海尔早早地完成了MBO,美的做得比海尔更彻底,海尔在2004年遭到郎咸平炮轰之后,有点畏首畏尾。我们不去深究当年改制过程中的利益纠葛和道德评判,只关注与改制的结果:管理层不再受国资委的掣肘,拥有了充分自主的经营决策权。
在瞬息万变的市场中,这比什么都重要。
然而,在引入高瓴完成混改前,格力的实控人一直是珠海市国资委。好在得益于早期朱江洪的柔和后期董明珠的刚,格力没有走华宝、科龙、健力宝的老路。
2007年,为了制衡国资股东,管理层引入了经销商持股平台京海担保。制衡的效果达到了,但也为后来的渠道改革埋下了隐患。
再后来,董明珠大多数时候获得了中小股东的支持,拥有了更多制衡国资股东的砝码。
从这个角度来看,她的高调和强势有性格使然,也有手里没有股权筹码的无奈——你能想象如果李华刚和国资股东杠起来,公众第一反应会支持谁吗?
对了,很多人可能都不知道李华刚是海尔董事长吧?
高瓴入主后,董明珠名义上和他们是一致行动人。但他们的利益真的会完全一致吗?哪怕是明面上一致的投票结果,背地里就没有经过博弈呢?
毋庸讳言,格力的股权结构,一直是它的一个劣势。它带着先天不足,走到现在已属不易。
2. 管理层问题
格力就是一家董明珠一言堂的公司,这是董的性格使然,也与格力未能成功改制,形成真正的现代企业制度有关系。
这种没有管理层不是大股东,但却能独断专行的公司结构,印象中并不多。这样究竟好不好,很难简单判断。但是,从结果来看,至少造成了几个后果:
第一,一把手的精力都集中在空调业务上,没有强有力的副手能够把生活电器业务抓起来,分到的资源非常有限,结果就是营收贡献从来没有超过5%。
第二,想要多元化拓展时,没有其他有分量的人能够发出不同的声音,只能由着一把手的判断一条道走到黑。对了就是挽狂澜于既倒、扶大厦于将倾,错了就是美人迟暮、英雄末路。决策风险极高。
第三也是最重要的,是管理层的板凳深度不够。一把手再英明神武,也敌不过岁月,总是要退休的。在强势一把手治下,有能力的人,要么因为意见不和出走,要么因为一把手大包大揽没有得到多岗位的锻炼,无法担当重任。一把手退休后,公司之后怎么办?
翻阅一下格力、美的、海尔三家公司董监高的履历介绍,董明珠已经69了,而格力的现有高管中,年龄合适的廖建雄只有纯粹的财务岗经验,方祥建也只有纯粹的技术质量岗位经验,没有一个副总裁是有跨营销、生产、研发、质量、财务等多岗位经验的。这些人中,有谁能够接班?
反观美的,方洪波现在年龄才54岁。除了他之外,还有王建国、李国林、管金伟等多位75后的副总裁。海尔也是类似的情况,董事长李华刚也才54岁,也有李攀、李洋、宋玉军、管江勇、吴勇等多位75后副总裁。这些副总裁,不仅年龄合适、多岗位工作经验,而且几乎都是一毕业就加入公司的本土派,比起空降兵更熟悉公司人际关系、内部情况,由他们接班,不会引起人员动荡。
美的和海尔的公司管理层不仅板凳深度够,而且架构上非常现代化和国际化,高管除了日常的营销、生产、质量、研发、财务外,还有专门的法务、投资并购等岗位。两相对比,格力的管理还停留在世纪初,更像一家家族企业。
股权架构和管理层的差异,看上去挺虚的,短时间内也看不出什么区别。但长期来看,它决定了公司的战略方向,并最终决定公司的业绩。经营业绩、财务数据只是结果,源头都在这里。
五. 22年和23Q1业绩情况
本来还想针对格力22年年报和23Q1季报的经营业绩和财务指标好好分析一下的,但网上这方面的分析已经够多的了,加上格力以销售返利调节利润扭曲了利润表,我也就不想再多分析了。就说几点粗略的印象吧!
1. 包括格力、美的、海尔、海信在内的四大家电上市企业,财报透明度都很差。以前是只有格力把销售返利计入营收,并从销售费用中扣除。20年新准则之后,已经不允许这样做了。但是每家企业都不披露销售费用构成明细,这一点让人特别恼火。
2. 根据20年新准则实施前后的销售费用差额估算,格力一年计提的销售返利约摸在60~70亿的数量级。目前公司525亿的销售返利规模,仍然相当可观,未来还有利润释放空间。
3. 销售返利按照新准则不计入营收,不再影响利润表,但计提的销售返利会影响“销售返利”科目的总额,实际以现金支付的销售返利,也会影响到现金流量表。但这个追踪过程太过复杂,我选择放弃。
4. 格力22年营收、净利微增,但受累于闻泰科技的股价下跌,综合收益是大幅下降的。23Q1的净利增长约9%,并没有太多关注价值,原因就是销售返利虽然不进利润表了,但仍然可以跨期调节,最终影响当期营收和利润。比如说:经销商只要能够收到销售返利就OK,他们不会在意格力是当期计提的,还是从蓄水池里拿出来给他们的。
5. 23Q1的营收虽然几乎没有增长,但是合同负债240亿,相对于22年底增加了约90亿,同比去年Q1增加了约52亿。如前所述,净利润不是观察格力业绩最重要的指标,营收才是。但营收中又包含了甲供材料,对真实营收干扰较大。所以,还是要等半年报出来后继续观察。
6. 21年并表后,公司的一年一上应收款、固定资产、在建工程都大幅增长,22年继续维持这一趋势。主要是因为格力钛,和空调主业关系不大。格力钛真是一门吃力不讨好的生意,确实想不明白这个宝贝疙瘩究竟宝贝在哪儿?
六. 总结及投资决策
我之前一直想不通格力明明净利润率、ROE更高,但是估值总是低于美的和海尔。见下图:
这次梳理之后,我想明白了:现在家电行业竞争格局非常稳定,三大巨头都有自己独特的优势业务,短时间内你干不掉我,我也干不掉你。这种情况下,市场更看重市场的成长性,而不是净利率和ROE。
过去几年,无论营收还是净利润,美的和海尔的成长性确实都更高好,加上美的、海尔的营收构成更多元、海外业务占比高、股权结构和管理更有优势、业绩波动小、成长性更佳等劣势,格力估值长期低于美的和海尔,不冤。
空调行业的天花板,已经被市场讨论了很多年了。之前我还屁股决定脑袋的认为天花板还没到,但数据说明一切,上面那张四大白电企业空调业务营收情况的图,已经很清楚的显示了空调行业已经过了高速成长期,未来年化能有个3%~5%的增长空间就已经不错了。格力短期内业绩增长的潜力,就来自于渠道改革红利。
对于这么一家空调主业营收基本不会有大的增长,多元化尚未成功,甚至格力钛可能会走向多元恶化的一家企业,我倾向于把它作为一张收息债券。
我目前持有9%的格力,不会再买入,是否卖出取决于有没有更好的标的。
$格力电器(SZ000651)$ $美的集团(SZ000333)$ $海尔智家(SH600690)$
什么叫:成也性格,败也性格? 另外什么叫:成也空调,败也空调?败了么?败了么?脑袋怕不是有问题吧?路还长着呢!股价一时的涨跌跟TMD成败有毛关系呀?!会写两个字就在这装的啥都懂似的!可笑!
肯定没有腾讯好,但是已经很不错了。我认为公司治理好的几个特点:
1. 大股东或实控人与公众股东利益高度一致,几乎所有的业务都装在上市公司体内,上市公司之外没有其他大的实业,不存在大量关联交易和利益输送的可能性。这方面的典范是腾讯的小马哥,反面是杰克马和大强子,以及一票背后由“某某集团”控制的A股上市公司,分众在这方面算不错的了。
2. 公司管理现代化、国际化程度高,人才来源多元化,人才背景多元化,人才板凳深度够。这方面典范仍然是腾讯,除了小马哥和其他几位创始人外,还有刘炽平等一众后续陆陆续续加盟的职业经理人。美的海尔做得也不错,格力就很糟糕。分众业务比较简单,目前主要依靠江南春,这方面做得要差一些。
3. 公司创始人或一把手对公司的影响方式。小马哥在腾讯的地位无人能及,但他的影响主要在文化和大的战略层面,很少过问具体的业务。这方面分众要差一些,江南春喜欢自己下场拉业务,当然这也和分众本身业务实在是太简单,战略方面只要聚焦梯媒即可有关。江确实没啥事情做,那就去拉拉业务吧!格力又是很糟糕的反例,董明珠去做直播确实是很勤奋,亲自举报奥克斯能效造假也确实很刚,但我们换个角度想想:这真是一家两千亿巨头的一把手应该干的事吗?这背后说明什么呢?
4. 管理层关于公司未来的表态。未来是不可知的,公司未来的方向可以去掌控,但具体业务做得怎么样,很难说。这方面做得最好的,是海康的胡扬忠,小马哥仍然做得不错,分众涉及的不多,做得也还行吧!
这篇文章写的非常好,算是雪球上比较值得读的内容
什么叫:成也性格,败也性格? 另外什么叫:成也空调,败也空调?败了么?败了么?脑袋怕不是有问题吧?路还长着呢!股价一时的涨跌跟TMD成败有毛关系呀?!会写两个字就在这装的啥都懂似的!可笑!
格力钛如果单看车子,说实话,鸡肋。但是格力钛也不是一无是处!作为格力新能源战略中的储能系统和光伏空调,格力钛是关键一环!可以这么说,没有格力钛,格力光伏空调不会这么快问世。储能和光伏空调你看不看好?!这很关键!
不要拿过去美的和海尔并购模式来论证未来,毫无意义了。美的一停下并购,中间经历了史诗级的海外大放水,年化增长也就个位数,而且逐年下降,越来越低。如果卖小家电就叫多元化成功的话,那么小米和南极人应该是全球最多元化的成功企业,实际上啥都不是。欧美这么多年还剩几家家电企业?西门子和飞利浦早就不搞了,一直做家电不去像格力这样深入到去掌握基础工业制造的核心层面就是一条死路。
分析的不错,格力改革难度已经体现
这篇文章作者比较短视,只分析财务,不看公司战略和生意特征!
其实预期渠道改革今年能见些成果,毕竟是董总最擅长的领域,未想到一个公司要革命自己还是挺难的。
至于小家电、新能源、海外市场这些等于说是新业务了,看这一快完全是投人了,董总在这一块至少目前还是不太行的。
这6年等了个寂寞。。唯一的认知是,企业陷入困境时,要多维度分析,并没有那么容易的走出来的。
5000多只股还有比格力透明的嘛,就这一条就足够了,多少眼睛盯着,散户根本没必要深入,闭眼买入,删软件就行了。
反观作者你自己,美的各方面都好,你干美的就好了,格力你就不要操心了。
非常喜欢庶人的分析,专业而有深度。有些关于企业财务和经营之外的问题想跟作者和大家探讨一下:
格力之所以低估,其最大问题,不在于空调的天花板,也不在于新能源上看走眼,其本质上与部分国有垄断型企业(比如银行)、部分民营控股型公司(比如复星)一样,都是没有解决上市公司到底是谁的企业的问题。
这些企业有个共同点,创始人、大股东、实控人、管理层是同一人,他们有理想、有能力、有光环,是社会的栋梁。但人非圣贤,也非机器,人总有能力不及的地方,总有情绪失控的时候。所以,大到国家,小到企业,如果没有一个能够制约个人权力的机制,早晚会出问题。
回到第一段的问题,上市公司是谁的企业?是公众企业,是全体股东的企业,而不是大股东个人的私有财产,即便你是创始人,即便你拥有最大的表决权,即便你很优秀,即便所有人都拥戴你,你也不能把公众公司变成施展个人抱负和野心的私有工具。所以,即便格力的空调仍然很赚钱,即便格力的投资还不算完全失败,但只要这个本质问题没解决,就算渡过了这次危机,下一次也早晚会再来。
如果还不好理解,我举个反例,在公司治理方面做的好的企业。比如腾讯,在公司里没有人敢和马化腾比地位和贡献,但这家公司丝毫看不出为个人野心服务的痕迹,相反它很照顾全体股东和公众的利益。比如美的,草根出身的创始人何享健早早认识到,个人能力再强,是有天花板的,企业要长远发展,必须及时抽身,建立现代企业制度。这样的企业在发展中也会遇到很多问题,但长期存活的概率就增大了很多。
当然这个结构和机制不是指某个股权结构指标或财务指标,它很难量化,我理解这是由企业文化决定的。而这种文化是创始人、实控人和管理层用十年以上的时间孕育的。